O Estado-da-Arte dos Modelos
Macroeconômicos: Origens,
riscos e limitações
Thomas Wu
16 de setembro de 2011
1. Introdução
“O cenário de referência leva em conta as hipóteses de
manutenção da taxa de câmbio em 1,60 R$/US$ e da
taxa Selic em 12,50% ao ano (a.a.) em todo o horizonte
relevante. Nesse cenário, a projeção para a inflação de
2011 se elevou (...) e se encontra acima (...) de 4,5%.”
“No cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias
de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin, junto a
analistas de mercado (...) a projeção de inflação para
2011 também se elevou e se encontra acima do valor
central da meta para a inflação.”
– Ata da 161a Reunião do Copom.
1. Introdução
“Um cenário alternativo, construído e analisado sob a
perspectiva de um modelo de equilíbrio geral dinâmico
estocástico de médio porte, admite que a atual
deterioração do cenário internacional cause um
impacto sobre a economia brasileira equivalente a um
quarto do impacto observado durante a crise
internacional de 2008/2009. Além disso, supõe que a
atual deterioração do cenário internacional seja mais
persistente do que a verificada em 2008/2009, porém,
menos aguda, sem observância de eventos extremos.”
– Ata da 161a Reunião do Copom.
1. Introdução
“Nesse cenário alternativo, a atividade econômica
doméstica desacelera e, apesar de ocorrer depreciação
da taxa de câmbio e de haver redução da taxa básica
de juros, entre outros, a taxa de inflação se posiciona
em patamar inferior ao que seria observado caso não
fosse considerado o supracitado efeito da crise
internacional.”
“Nesse contexto, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic
para 12,00% a.a., sem viés, por cinco votos a favor e
dois votos pela manutenção da taxa Selic em 12,50%
a.a.”
– Ata da 161a Reunião do Copom.
1. Introdução
• Um pouco de teoria:
– Entender como chegamos nesses modelos
macroeconômicos (em que contexto eles se tornaram
úteis);
– Diferença entre forma reduzida (Bogdanski, Tombini e
Werlang, 2000) e modelo estrutural (DSGE).
• Um pouco de conjuntura:
– Riscos do cenário atual que esses modelos não
captam (em que contexto eles se tornam inúteis).
– Exemplo de eventos recentes onde modelos erraram.
Outline
1.
2.
3.
4.
5.
Introdução
Estrutura básica de modelos macro
Origens das hipóteses básicas
Riscos e limitações do modelo
Conclusão
2. Estrutura básica
• Famílias maximizam utilidade, firmas
maximizam lucro, e governo minimiza
flutuações de preço e produto agregado.
• Famílias:
– Tomam preços de bens de consumo e salários
como dado;
– Escolhem horas de trabalho (renda), cesta de
consumo e, dada a restrição orçamentária,
demanda por ativos (poupança ou dívida).
2. Estrutura básica
• Firmas maximizam lucro:
– Competição monopolística;
– Restrição: firmas não podem remarcar preço em
todos os períodos (à la Calvo ou à la Taylor).
2. Estrutura básica
• Governo (autoridade monetária e fiscal):
– Escolhem juros nominal, gastos e impostos (i, M, G e
T);
– Restrição orçamentária determina dívida.
• Em teoria, tanto faz combinar:
– (1) Política monetária ativa com fiscal passiva;
– (2) Política monetária passiva com fiscal ativa.
– Combinação (1) tem mais agilidade na
implementação, enquanto (2) é mais ágil nos
resultados.
2. Estrutura básica
• Solução:
– Encontra-se o steady-state;
– Log-linearização ao redor do steady-state:
• CPO das famílias: curva IS;
• CPO das firmas: curva de Phillips;
• CPO da autoridade monetária: Regra de Taylor (se política
monetária é ativa).
• Modelo só é útil para desvios marginais ao redor
do steady-state:
– Efeito de queda de 20% da produção industrial?
– Juros nominal zero e quantitative easing?
2. Estrutura básica
• Diferença entre forma reduzida e modelo
estrutural:
– Microfundamentos:
• Para estudos acadêmicos: grande diferença;
• Para projeção de PIB e IPCA: pouca diferença.
– Expectativas:
• Forma reduzida: utiliza-se alguma proxy;
• Modelo estrutural: solução expectativas racionais (traz
choques a valor presente).
3. Origens do modelo
• Aprendizado de que instrumentos macro (M, i, T
e G) são úteis para combater os ciclo econômicos
mas não para estimular o crescimento de longo
prazo.
• De onde vem o crescimento de longo prazo?
Y = AKαL1-α
– L: questões demográficas vão ficar cada vez mais
relevantes.
– K: convergência;
– A: progresso tecnológico.
3. Origens do modelo
• Não é um modelo exclusivo de inflation
targeting.
• Historicamente, percebe-se que:
– (1) é mais adequada para crescimento via A;
– (2) é mais adequada para crescimento via K em
países ainda em processo de convergência.
Brasil
Coréia do Sul
2009
2007
2005
2003
2001
1999
1997
1995
1993
1991
1989
1987
1985
1983
1981
1979
1977
1975
1973
1971
1969
1967
1965
1963
1961
PIB per capita
(2000 US$)
18,000
16,000
14,000
12,000
10,000
8,000
6,000
4,000
2,000
0
3. Origens do modelo
• Parêntesis:
– Brasil está mudando de (1) para (2);
– Percepção de que política fiscal ganha em
agilidade de implementação com a utilização de
bancos públicos;
– Ainda há ganhos de convergência: PIB per capita
brasileiro equivale ao da Coréia do Sul em 1985.
– Em um cenário otimista: Brasil se parece com um
tigre asiático na virada de 1980/1990, com mais
crescimento via K, e também mais inflação.
4. Limites e riscos do modelo
• Voltando a hipótese de separação entre curto
e longo prazos:
– Assimetria: políticas macro não conseguem
estimular, mas podem atrapalhar o longo prazo;
– Modelo assume como hipótese que governo não
irá atrapalhar:
• Compromisso com estabilidade de preços (variáveis
nominais não explodem);
• Respeito às restrições orçamentárias (tendência de
longo prazo das variáveis reais não são afetadas).
4. Limites e riscos do modelo
• Crise financeira nos EUA:
– Preço de ativos desvia do valor fundamental
(steady-state);
– Quanto maior a magnitude e a duração do desvio,
maior é o número de intermediários financeiros
cuja sobrevivência depende da persistência desse
desvio;
– Em outras palavras: quande desvio se corrige,
parte das intermediação financeira desaparece,
produto potencial é menor.
4. Limites e riscos do modelo
• Persistência da taxa de desemprego nos EUA póscrise, apesar do aumento de vacancies:
– Período prolongado de desemprego deprecia capital
humano;
– Consumo acima do steady-state financiado por um
ativo precificado acima do seu valor fundamental;
– Quando ocorre a correção do valor do ativo,
consumidor está under-water;
– Menor mobilidade do mercado de trabalho → maior
taxa de desemprego estrutural.
4. Limites e riscos do modelo
• Efeitos do cenário internacional sobre a economia
brasileira:
– Em 2008/2009, dúvidas sobre a saúde do sistema
financeiro (eventos de cauda);
– Congelamento do mercado de crédito internacional
paralisou comércio internacional → PIM-PF recuou 20%
em 3 meses;
– IPCA convergiu de 6,41 para 4,31%.
– Em 2011, hipótese de que efeito será ¼: PIM-PF recua 5%?
– E com recuo de 5% da PIM-PF, IPCA converge para 4,5%?
Ou converge para dentro do intervalo, para 6,5%?
Jul-11
Apr-11
Jan-11
Oct-10
Jul-10
Apr-10
Jan-10
Oct-09
Jul-09
Apr-09
Jan-09
Oct-08
Jul-08
Apr-08
Jan-08
Oct-07
Jul-07
Apr-07
Jan-07
Oct-06
Jul-06
Apr-06
Jan-06
Pesquisa Industrial Mensal - Produção Física
(Índice mensal, dessazonalizado)
135
130
125
120
-20,6%
115
110
105
100
Jul-11
Apr-11
Jan-11
Oct-10
Jul-10
Apr-10
Jan-10
Oct-09
Jul-09
125
Apr-09
Jan-09
Oct-08
Jul-08
Apr-08
Jan-08
Oct-07
Jul-07
Apr-07
Jan-07
Oct-06
Jul-06
Apr-06
Jan-06
PIM-PF e IPCA
(Índice dessazonalizado e acumulado em 12 meses)
135
8.0%
130
7.0%
-2,24%
6.0%
120
5.0%
115
4.0%
110
105
3.0%
100
2.0%
4. Limites e riscos do modelo
• Mercado de trabalho no Brasil: espiral saláriopreço:
– Conflito distributivo: quanto maior G, menor I (via
juros) e menor C (via aumento de P, redução de W/P);
– Quando diferentes setores da sociedade entram em
greve por maiores salários, com algum grau de
sucesso, isso quer dizer que W é variável de escolha;
– Resultado conhecido de livro-texto de graduação:
reajustes olhem cada vez menos para inflação futura
(que deveria estar ancorada em 4,5%) e cada vez mais
para inflação passada (maior que 7%).
5. Conclusão
• Não há um modelo macro adequado para se
analisar os riscos atuais:
– Fragilidade financeira nas economias desenvolvidas;
– Fragilidade do mercado de trabalho nas economias
desenvolvidas;
– Riscos inflacionários na economia brasileira.
• Não é um bom momento para se atribuir
demasiado peso aos resultados dos modelos nas
decisões de política monetária.
5. Conclusão
• Cenário otimista para Brasil:
– Quando mundo voltar a crescer, política fiscal retorna, de fato,
para neutralidade.
– Crescimento do PIB entre 3,5% e 4,5% com IPCA entre 6% e 7%.
• Cenário pessimista para Brasil:
– Governo acha que BNDES é instrumento de política de
desenvolvimento e não interfere com condução da política
macroeconômica, não afeta restrição orçamentária.
– Conflitos distributivos levam IPCA a dois dígitos em dois anos
(2013);
– Revisão da meta para inflação para 6,5% com banda de
tolerância mais larga ( 2,5%), com governo satisfeito em
perseguir o teto (9,0% a.a.).