Marcos Barbosa Pinto
Luiz Borges
Advogados
Parceria PúblicoPrivada e Project
Finance no BNDES
São Paulo 23 de maio de 2006
Project Finance (em PPP): O que é?
 Financiamento de um projeto específico e não de todos os
negócios de uma empresa.
 Segregação de custos, receitas e riscos do projeto através de
uma sociedade de propósito específico.
 Análise de risco e retorno baseada no projeto e não na
capacidade de pagamento do controlador.
 Riscos de construção mitigados, por exemplo, por contratos de
turn key, seguros e compromissos de aporte de capital.
 Ativos do projeto, inclusive recebíveis, utilizados como
garantia na fase de operação.
Exemplo de Esquema Operacional de PPP
ESTADO
Sócios Privados
Regulação e Fiscalização
20%
Empréstimos
80%
BNDES
e Outros
Agente
Fiduciá
rio
C/C ou Fundo.
Colchão de
liquidez
Construtores
SPE
ou
Empreendimento
Fornecedores
Operadores
Receita
Operacional
Tesouro ou
Fundo Fiscal
Atingimento de
metas contratuais
Fundo como Mitigador de Risco Político
1 - Pagamento ordinário da PPP do
Estado para a SPE – se falhar…
Poder
Público
- Tesouro
4 - Cobra do Estado
5 – Reposição
do Fundo pelo
Estado
Direito
Público
SPE
Fundo de garantia
ou
de liquidez
2 - execução por
não pagamento
3 - Fundo paga
SPE
Direito
Privado
Project Finance: O BNDES deve fazer?
 Controladores querem limitar seu risco no projeto ao valor do
investimento.
 Garantias pessoais expõem o controlador a um risco maior,
ocupam espaço em seu balanço e eliminam os benefícios da
diversificação de investimentos.
 Sem project finance, setor privado acaba investindo menos em
setores intensivos de capital, sobretudo em infra-estrutura.
 É papel de um banco de desenvolvimento aumentar os
investimentos nesses setores.
 Bancos de desenvolvimento como IFC e BID fazem project
finance.
Project Finance é mais arriscado?
 Segregação do projeto diminui exposição do fluxo de caixa
a outros negócios do empresário e facilita o monitoramento
pelos financiadores.
 Por outro lado, financiadores deixam de contar com o fluxo
de caixa e patrimônio de outros negócios do empresário
para saldar o financiamento.
 Não há como avaliar se o risco de default é maior no
project finance do que no corporate finance.
 Estudo da Standard & Poors demonstra que, uma vez
ocorrido default, as perdas são menores no project finance
do que no corporate finance.
Project Finance
Taxa de Recuperação de Empréstimos
(Após ocorrência do Inadimplemento)
Média
Mediana
Desvio Padrão
Project Finance
75.4%
100%
34.9%
Empréstimos
com Garantia
Real
68.9%
78,9%
29,6%
Empréstimos
sem Garantia
Real
46,2%
40,4%
36,3%
Project Finance: O BNDES já faz?
 O BNDES já fez diversas operações que poderiam ser
caracterizadas como project finance puros ou não:


Nova Dutra;
Rio Polímeros.
 BNDES realiza uma série de operações que são um meio
termo entre project finance e corporate finance:




Concessões rodoviárias;
Gás e petróleo;
Linhas de transmissão;
Usinas hidro e termo-elétricas.
Exemplos de estrutura de financiamentos

Estrutura “Tradicional”:
empréstimo
+
capital próprio
Tanto para Construção como para Operação
Usual em projetos industriais

Estrutura “Híbrida”:
Ponte(construção)
+
Envolve elementos de
Capital próprio
Corporate Finance e
Project Finance
Longo prazo
Para infra-estrutura
Risco versus Evolução da Operação
Inexistência
de Receitas /
Receitas
Iniciais
Projetos
Novos
“Greenfield”
Receitas
em Fase
Experimen
tal
Financiamento
corporativo
Receitas Crescentes,
Estabilizadas ou em
Queda
Project
Finance
Ponte?
Projetos
Ampliação
Modernização
Utilização
Carência
Fase de
Implantação
Início
Operação
Risco Elevado
Médio Risco
B
Amortização
A
C
Operação Curso Normal
A - Operação Satisfatória
(Receita Estabilizada)
B - Operação Insatisfatória
(Receita Abaixo Previsto)
C - Operação Bem Sucedida
(Receita Acima do Previsto)
Se o BNDES já fez, por que foi necessário mudar?
 Normas internas do BNDES a respeito de garantia e limite de
risco não tratavam expressamente do project finance,
dificultando sua utilização ordinária.
 Operações acabavam sendo realizadas por meio de
aprovação especial da Diretoria.
 Exceções poderiam expor a Diretoria a questionamentos
externos futuros pelos órgãos de controle do Estado.
 Internamente, as exceções impediam que o instrumento fosse
usado com mais freqüência.
Quais eram os obstáculos ao project finance?
 Exigência de 130% de garantia real.
 Regras sobre dispensa de garantia pessoal.
 Rating do controlador.
 Limites de risco por grupo econômico.
 Preferência de alguns pelas operações tradicionais.
 Necessidade de uma visão mais complexa do risco das
operações.
Qual novo conceito de project finance?
Optou-se por um conceito amplo, com vistas a facilitar
aplicação do instituto na prática:

Somente para o setor de infra-estrutura;

Sociedade de propósito específico;

Análise baseada no fluxo de caixa, caso a caso;

Vinculação de receitas.

Possibilidade de atuação direta ou mista (direta e
indireta) através de agentes isolados ou consorciados.

Fundo ou sociedades garantidoras em PPP.
Mercado de Capitais e Financeiro
Tomador
Poupador
Opções em função de credibilidade do fluxo de caixa, do
comprador e dos entes públicos envolvidos.
Tomador
Intermediário
Poupador

Capital de empréstimo: empréstimos ou compra de títulos de
securitização (contratos intercredores).

Capital próprio: participação no controle da SPE ou como investidor
minoritário (acordos de acionistas).

Instrumentos híbridos: debêntures conversíveis ou opção de
compra de participação (crédito corporativo com instrumentos de PF).
ALM -Asset Liability Management
Fluxo de Recebimentos Previsíveis x Obrigações Previdenciais
Posição em: 29/out/2004
350
Debêntures
com Repactuação
300
Fluxo de Recebimentos
Previsíveis(1)
Duration (em anos):
Fluxo de Recebimentos Previsíveis: 4,11 anos
Obrigações Previdenciais: 14,25 anos
200
45
40
35
30
25
21
16
12
2024
2025
2026
2027
2028
2029
2030
57
2021
2023
63
2020
51
70
2019
2022
75
68
2017
2018
77
2016
100
Obrigações Previdenciais (2)
75
66
2013
72
68
2012
61
150
59
R$ Milhões
250
50
Anos
(1)
Fluxo de Recebimentos Previsíveis considera a carteira de renda fixa administrada FAPES com os fundos Mellon, a carteira de imóveis e os contratos com os patrocinadores.
(2)
Obrigações Previdenciais considera os encargos com os participantes, descontadas as contribuições previdenciais.
2040
2039
2038
2037
2036
2035
2034
2033
2032
2031
2015
2014
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
0
Fundos de Pensão - Aplicações de longo prazo
Título de Mercado
Financiamento direto corporativo
ou através de debêntures com
garantia firme de colocação
(Banco Comercial)
Put contra fundo fiduciário
privado ou cia de ativos
Até
35 anos ou
420 meses
SPE
Não há PPP na fase
de implantação
Empréstimo Ponte a
Taxa de Mercado e
garantias tradicionais
Repactuação e Call de
instituições financeiras
públicas
Taxa Mercado após Repactuação
com mitigação de risco político ou
migração para project finance
Lei de PPP e alterações na Lei de Concessões
A Lei do BEM alterou a Lei de Concessões, criando um novo
direito real de garantia, a cessão fiduciária de recebíveis.

Sistemática de execução é a mesma da reserva de meios
de pagamento já utilizada.

Reconhecimento expresso em lei.

Eficácia real.

Violações puníveis criminalmente.
A nova lei de Recuperação de Empresas traz também diversas
normas que podem ajudar na gestão compartilhada do projeto.
Como ficou a questão do rating?
Rating específico para o projeto, levando em conta:

Rating do controlador;

Risco de implantação;

Nível de endividamento da SPE;

Previsibilidade e estabilidade do fluxo de caixa;

Risco operacional;

Qualidade das garantias;

Outros riscos.
Requisitos para operações de project finance?

ICSD (índice de cobertura do serviço da dívida) maior ou
igual a 1,3.

Capital próprio dos acionistas de no mínimo 20% do
investimento projetado (30% é o desejável). Fundos.

Distribuições de caixa aos acionistas devem ser restritas, se
houver risco para o fluxo de serviço da dívida.
 Aquisição de equipamentos e serviços brasileiros.
 Boas práticas de Governança Corporativa (stakeholders)
Garantia pessoal na fase de implantação
Quando pode ser dispensada a garantia pessoal na fase de
implantação do projeto? – Quando houver:

Compromisso de aporte suplementar dos controladores.

Contrato de turn key.

Seguro garantia para a fase pré-operacional.
Requisito adicional: Aporte antecipado do controlador.
Garantia pessoal na fase de operação
Quando pode ser dispensada a garantia pessoal na fase
operacional do projeto?
Quando todas as garantias abaixo forem obtidas:

Penhor de ações;

Penhor dos direitos emergentes da concessão;

Step-in Rights.
Lei de PPP e alterações na Lei de Concessões
A Lei de PPP e a Lei do BEM previram a figura dos stepin rights para todas as concessões.

Negociação entre financiador e acionistas da SPE.

Acordo de acionistas prevendo assunção de controle
em caso de inadimplência.

Requisitos legais para transferência de controle
dispensados.
Project Finance e as garantias reais
O índice de 130% pode ser dispensado enquanto projeto não
tiver ativos suficientes, mas a SPE deve comprometer-se
junto ao BNDES a:

Não oferecer seus ativos em garantia a terceiros sem
aprovação do BNDES.

Oferecer os ativos em garantia ao BNDES, se este
solicitar.

Compartilhar as garantias entre o BNDES e seus
eventuais agentes repassadores.
Como ficou a questão do limite de risco?

Há um limite específico de 70% do ativo total da SPE.

Risco por patrimônio líquido da beneficiária não se
aplica.

Dispensada a garantia pessoal, project finance não
toma espaço no limite de crédito do controlador.

Não foi prevista regra de transição e se aplicam as
políticas operacionais para infra-estrutura.
Maiores Informações
Bibliografia e fonte dos dados
podem ser encontrados em
artigos no site do BNDES
OBRIGADO!
Luiz Ferreira Xavier Borges
[email protected]
tel (21) 2172 - 6779
fax (21) 2172 - 6840