MERCADO DE CAPITAIS
Uma Trajetória de 50 anos
Roberto Teixeira da Costa
São Paulo, 15 de Maio de 2007
1
ANTES DA DÉCADA DE 60
O MERCADO DE CAPITAIS INEXISTIA
 Baixa taxa de poupança.
 Bancos comerciais ofereciam contas-correntes com juros
nominais.
 Inflação não era fator presente no cotidiano.
 Preferência dos investidores : setor imobiliário.
 As Bolsas de Valores não eram relevantes, com muito
poucas companhias listadas.Bolsa do Rio liderava.
 A emissão de ações não era alternativa de capitalização para
as empresas.
 Instrumentos de dívida pública e privada, não eram utilizados
pois não inspiravam confiança aos investidores, devido aos
desgastes do passado. Não pagamento do principal e dos
juros
2
ANTES DA DÉCADA DE 60 O
MERCADO DE CAPITAIS PRATICAMENTE INEXISTIA

Nos anos 50, principalmente a DELTEC e a IBEC, ambas criadas por
empresários norte-americanos, foram pioneiras na criação de um sistema
de distribuição de ações e fundos mútuos pelo Brasil, num sistema
“porta a porta”, e eventualmente usando apoio bancário. O Fundo
Crescinco, durante muitos anos, foi o maior fundo de investimento em
ações da América Latina. Tiveram apoio de alguns bancos comerciais de
primeira linha, que subscreveram parcela do capital da administradora no
Brasil.

O surgimento de instrumentos de renda fixa nos mercados financeiros,
associado à falta de estímulo das empresas para abrir o capital, fizeram
com que esses esforços mudassem de foco no início dos anos 60. As
letras de câmbio e títulos emitidos pelo Governo (Letras de Exportação)
tiveram crescente papel de destaque junto ao investidor, pois vieram a
oferecer rendimento atraente, não tributável.

A inflação à partir daquele momento começa a preocupar na avaliação
dos investidores. Nota-se o início da procura por proteção. A compra de
moedas estrangeiras (Dolar e Franco Suiço) passou a ser vista como um 3
“hedge” contra a desvalorização de nossa moeda.
ANTES DA DÉCADA DE 60 O
MERCADO DE CAPITAIS PRATICAMENTE INEXISTIA
AS REFORMAS DE 1964 e 1965

Um grande esforço para alavancar o desenvolvimento do Mercado
de Capitais foi introduzido em 1964/65, com profundas reformas
nos mercados financeiros através de legislação específica, com a
criação do Banco Central, com um Departamento especializado
em Mercado de Capitais (1965). Esse projeto teve a patrocínio do
Ministro da Fazenda, Prof. Octavio Bulhões e do Ministro do
Planejamento Roberto Campos, defensores do investimento em
ações e do desenvolvimento do mercado de capitais.

A Lei 4380 de 21/8/64 instituiu a correção monetária para os
depósitos de poupança. Vale recordar que as caixas econômicas
de longa data estavam autorizadas a receber poupanças com uma
remuneração de 6% a a
4
A LEI 4728 PARA ESTIMULAR O MERCADO DE CAPITAIS,
TAMBÉM EM 1965, TEVE COMO PILARES
 Incentivos para subscrição de novas emissões de ações (Subscrição).
 Criação de instituições especializadas para operar em diferentes
segmentos dos mercados financeiros, com a criação de Bancos de
Investimento. O Sistema foi segmentado: bancos comerciais, de
investimento, financeiras, distribuidora de valores mobiliários (DTVM),
corretoras de valores, e agentes autônomos.
 Corretoras de Valores foram reestruturadas e permitida a negociação
dos seus títulos de propriedade.
 Incentivos para o pagamento de dividendos com redução na tributação
da distribuição.
 Debêntures conversíveis foram autorizadas. Mais tarde, foram lançadas
as obrigações conversíveis da UNIPAR (1970) – Marco do mercado.
 Títulos da dívida pública com correção monetária foram autorizados.
 Foi criado o Decreto Lei 157 (1967) que facultou a pessoas físicas
aplicarem 12% do IR num fundo de investimento especialmente criado ,
administrado por Bancos de Investimento. As emissões de ações
teriam que ser feitas exclusivamente para serem subscritas pelos 5
Fundos.
A LEI 4728
Desdobramentos:
 Maior interesse na compra de ações.
 Houve uma “espiral” de elevação das cotações num mercado
muito pequeno e estreito, que levou a um “boom” no preço
das ações.
 Ao final da década de 60, esse crescimento extraordinário e
descontrolado provocou uma uma tremenda sobrevalorização
das ações negociadas e muitas companhias chegaram à
Bolsa através da emissão de títulos e ofertas secundárias,
sem estarem devidamente preparadas, e sem informações
confiáveis para os investidores.
 Práticas não equitativas, manipulação de preços, transações
com informações privilegiadas, colocações no mercado acima
do valor do registro, distribuição favorecida a grupos
“prioritários” de “underwriters” entre outras, tornaram-se
corriqueiras.
6
CRIAÇÃO DE UMA AGÊNCIA PARA O
MERCADO DE CAPITAIS NO BANCO CENTRAL
Assim, falta de transparência e regulamentação apropriada levou
a um frenesi especulativo.
Semelhança com ENCILHAMENTO (crise especulativa da Bolsa –
1890 a 1893: momento extraordinário de especulação bolsista
que houve nos primeiros anos da República)
Vale lembrar:
1891 – 117 companhias de estrada de ferro e 57 de
navegação
Março 1891 – Foram fundados 13 bancos e 49 novas
empresas.
7
CRIAÇÃO DE UMA AGÊNCIA PARA O
MERCADO DE CAPITAIS NO BANCO CENTRAL
O nome das empresas era um espetáculo a parte. O próprio Barão
de Lucena, quando Ministro, reconheceu a situação dizendo:
“As empresas e companhias multiplicaram-se de tal sorte que
ultimamente já escasseavam ao gênio inventivo, denominação
para o lançamento de empresas, tanto eram os
incorporadores e os tomadores ávidos”. Alguns exemplos:
Industrial de Encaixotamento
Garantia de Enterros e Construções Mortuárias
Companhia Recreativa Suburbana
Protetora das Costureiras
Cia Sanitária
Exploradora Brasileira
Produtora de Selotitro (Até hoje uma incógnita)
8
CRIAÇÃO DE UMA AGÊNCIA PARA O
MERCADO DE CAPITAIS NO BANCO CENTRAL
 Evidentemente, no final dos anos 60 os absurdos não
chegaram a tal nível, no entanto, alguns episódios lembraram
a época do encilhamento, como o caso Merposa.
 O resultado que muitos antecipav am foi uma dramática e
longa correção do mercado a partir de 1971. Fortunas desses
novos investidores desapareceram nas bolsas de valores.
Esse processo durou alguns anos e o mercado acionário
deixou de funcionar como alternativa de investimento e saiu
do mapa das empresas como mecanismo de capitalização.
CONSEQUÊNCIA:
 Investidores saíram da Bolsa traumatizados
com o investimento em ações.
e desiludidos
9
A NOVA FASE
1976
RECONSTRUÇÃO
10
A NOVA FASE
Em 1976, o Governo do Presidente Ernesto
Geisel considerando o mercado de capitais como
instrumento essencial para o desenvolvimento
econômico e social, aprovou uma reforma para
“atacar” 4 principais pontos diagnosticados
como causadores da crise iniciada à partir de
1971.
11
A NOVA FASE
I. Nova Legislação Societária focada numa maior proteção ao
acionista minoritário e tornando possível a emissão de novos
instrumentos de dívida para capitalizar as empresas.
II. A criação da Comissão de Valores Mobiliários para regular o
mercado de capitais, novas emissões, auditorias independentes,
corretoras, etc. Estímulo à auto-regulação pelas bolsas de valores.
12
A NOVA FASE
III.
Uma estrutura de investidores institucionais para construir um
sólido suporte para o mercado operar. Ficou evidente que uma
das razões para a ruptura do mercado, antes e depois da crise,
foi a inexistência de investidores institucionais que pudessem
operar de uma forma contra-cíclica. Uma das mais importantes
iniciativas junto à esse segmento de investidores institucionais
foi a regulação dos Fundos de Pensão (Na medida em que
alguns, como a Previ do Banco do Brasil, já existiam sem
nenhum arcabouço regulatório), que foram obrigados a investir
um mínimo de 20% do seu patrimônio, em ações (1978).
IV.
Abertura gradual do mercado para investidores estrangeiros
operarem no mercado, inicialmente apenas através de
instituições e fundos especialmente criados, e posteriormente
também indivíduos (1975). Vale lembrar que a BM&F não existia
e instrumentos que hoje são usados para atuar nesse mercado
eram desconhecidos ou não utilizáveis em nosso mercado.
13
FATOS RELEVANTES NA
CONSTITUIÇÃO DA CVM
 Autonomia, porém subordinada ao Ministério da Fazenda
 Colegiado Multidisciplinar – Somar conhecimentos
 Diretores sem funções executivas
 Atribuições executivas centralizadas no Superintendente Geral
 Independência do BACEN.
 Superintendências principais :
Mercado e Intermediários
Relações com Empresas
Relações com Investidores
Normas Contábeis
Desenvolvimento do Mercado.
14
FATOS RELEVANTES NA
CONSTITUIÇÃO DA CVM
 Cargos foram
profissional
preenchidos
após
processo
de
seleção
 Reconstrução do mercado deveria ser apoiada em três pilares:
Regulação
Educação – posteriormente executada pelo Codimec
Desenvolvimento e ampliação do mercado
mais empresas em Bolsa
mais investidores – individuais e institucionais
 Consolidar o mercado de valores mobiliários
instrumento dinâmico de formação de poupança.
como
 Autoregulação entre os agentes do mercado como forte
princípio operacional, particularmente das Bolsas.
15
FATOS RELEVANTES NA
CONSTITUIÇÃO DA CVM
 Inovações criadas pelas CVM:
Audiência de Projetos Normativos
Notas Explicativas
Relatórios Anuais Claros e Transparentes editados em
tempo hábil.
Definir claramente a política de : Recursos Humanos e de
Divulgação
 Criação do “ombudsman”
 Diálogo amplo e aberto com agentes do Mercado
 Respeitar opiniões divergentes
 Não substituir o investidor no seu processo de decisão, e sim
facilitar informações em qualidade e quantidade.
16
DE 1976/77 – ATÉ HOJE
30 ANOS
PERCORRIDOS
17
FATOS MARCANTES QUE AFETARAM A
EVOLUÇÃO DO MERCADO DE CAPITAIS

Competição forte e desleal dos instrumentos de dívida contra as
ações devido ao ambiente altamente inflacionário. Situação que
perdurou até meados dos anos 90, principalmente em função das
elevadas taxas de juros praticadas pelo Governo.

Fraca motivação para as companhias usarem o mercado em boa
parte desse período: preços não eram atrativos para a
emissão/venda de ações.

Investidores institucionais, particularmente os Fundos de Pensão,
tornaram-se fator importante não só no mercado secundário como
também no primário (como na privatização). Ainda assim, o peso
relativo em termos comparativos com outros mercados ainda á
pequeno : Brasil (22%), Chile (68%), África do Sul(135%) e Reino
Unido (177%) – TOTAL = Fundos de Pensão + Institucionais (2005)

À partir da década de 90, os investidores estrangeiros
gradualmente passaram a ter também papel destacado.
18
FATOS MARCANTES QUE AFETARAM A
EVOLUÇÃO DO MERCADO DE CAPITAIS

Algumas das principais companhias brasileiras passaram a ser
negociadas através de ADRs na Bolsa de Nova Iorque.

A Comissão de Valores Mobiliários passou a atuar com maior rigor.
Mais recursos e apoio provenientes do Ministério da Fazenda.
Ampliação de suas atribuições: regulação de índices, opções e
futuros de ações e debêntures, quotas de fundos imobiliários e
fundos de investimento, certificados audiovisuais, recebíveis
imobiliários.

A Governança Corporativa ganhou importância como fator de
peso aos olhos dos investidores, na medida em que as
companhias
listadas
passaram
a
concentrar
seus
esforços/atenção na criação de valor para o acionista.

Bancos de Investimento estrangeiros também passaram a deter
papel de destaque, seja na área de administração de recursos
(Private banking), seja na área de underwriting como é o caso do
Credit Suisse e do UBS, sem falar nos tradicionais bancos de
investimento como Merril Lynch e outros.
19
FATOS MARCANTES QUE AFETARAM A
EVOLUÇÃO DO MERCADO DE CAPITAIS
A BOVESPA criou em 2000 o Novo Mercado, com mais transparência,
liquidez e maior proteção para o acionista minoritário. Ações
negociadas nesse mercado passaram a ser mais valorizadas.

Grande aumento no volume e quantidade de ofertas públicas em
2005 e 2006, com algumas empresas diluindo seu controle
acionário nas mãos de investidores de mercado.

Novos instrumentos de dívida e uma variedade de fundos de
investimento tornaram-se disponíveis para os investidores,
ampliando o elenco de opções.

A volatilidade externa continua sendo fator importante para o
mercado, porém menos dramática do que a experimentada no
passado. Comportamento de nossa Bolsa, segue fortemente
influenciado pelos índices de mercados norteamericanos.
20
CONCLUSÕES
21
ASPECTOS NEGATIVOS
 Ainda baixo nível de poupança em relação ao PIB.
 Volatilidade:
• Oscilações excessivas no mercado criaram desconforto para os
acionistas. A volatilidade da Bolsa ainda assusta os investidores.
• Pesquisa realizada pelo Instituto Nacional de Investidores (INI),
divulgada em 2006, indica que ainda há um bom caminho a percorrer,
como se constata pelos resultados divulgados.
•62% dos entrevistados não investem em Bolsa pois não tem
recursos
•46% dizem que não entendem do negócio
•Dentre os entrevistados, 43% indicaram ter uma renda mensal
entre R$ 3.000,00 e R$ 8.000,00 e 29% com renda acima desse
valor
•Esse comportamento indica as razões do sucesso que as
cadernetas de poupança representaram junto aos aplicadores.
22
ASPECTOS NEGATIVOS
• Concentração de mercado
investidores institucionais.
num
pequeno
grupo
de
grandes
• Forte correlação com o comportamento da Bolsa de Nova Iorque.
 Necessidade de reforços adicionais às práticas de governança
corporativa, ainda não instituídos:
• 1 ação 1 voto.
• “Tag along” na alienação do bloco de controle.
• Ampliação de conselheiros independentes.
23
ASPECTOS NEGATIVOS
 Privatização – ausência de maior pulverização quando o
processo aconteceu com maior intensidade. A privatização
priorizou a compra por grandes grupos empresariais e não a
disseminação da prioridade, como alguns países fizeram
 Fundos de Pensão, principalmente os vinculados empresas
estatais não tiveram, no passado, processos de
tomada de
decisão “ortodoxos”.
 Sistema de distribuição de títulos (ações, debêntures, etc...) tem
atuado de forma constante apenas durante períodos de “boom”
da bolsa de valores e ainda é fator limitador. Especialização
inicialmente concebida não foi bem sucedida,
através de
instituições independentes com a prevalência dos conglomerados
financeiros
ou
bancos
universais.
No
entanto,
recentemente, tem sido
recuperada através
de
instituições de
grande porte: ITAU/BBA, PactualUBS e
Bradesco Investimento, são bons exemplos.
24
ASPECTOS NEGATIVOS

A CVM, no exercício de seu papel como uma instituição que
supervisiona o mercado, vem lutando para diminuir o lapso de
tempo entre más práticas de mercado e o processo de julgamento
e eventual punição.

Procedimentos contábeis locais ainda permanecem defasados em
relação à convergência para os padrões internacionais (IFRS).

Projeto Lei 3741 (Normas Contábeis) ainda não foi votado pelo
Congresso. Está pendente há mais de 9 anos. O primeiro projeto
foi apresentado em 1999.
25
ASPECTOS NEGATIVOS

Instrumentos de dívida pública capturaram uma grande parte da
poupança do País, e ainda com prazos curtos (menos de três anos
em média) de maturação.

O nível do estoque de dívida pública em relação ao PIB teve como
consequência taxas de juro elevadas, desestimulando o
investimento em ações.
26
ASPECTOS POSITIVOS

Estímulo à poupança doméstica voluntária.

Aperfeiçoamento contínuo das regras para o investimento
estrangeiro de portfolio, que tem crescido constantemente.

Criação de uma alternativa de financiamento para fomentar a
expansão das companhias brasileiras, competindo ou
complementando o sistema oficial (BNDES).

Ao setor privado foi atribuída maior responsabilidade na alocação
voluntária de recursos.

A privatização acabou por tornar possível o crescimento do
mercado através da oferta de novas alternativas de investimento
para os investidores, quando grupos controladores pulverizaram a
propriedade, assim como recentemente (2006/7) ofertas
secundárias de grupos privados aumentaram a liquidez.
27
ASPECTOS POSITIVOS

Sólido sistema financeiro com controle local foi essencial para
minimizar o impacto de crises externas

Controle público/pulverizado nas corporações fortalecem o apoio
de uma economia de mercado.

Eficiência e produtividade foram reforçadas pela participação
acionária dos empregados em ações de suas companhias.

Comportamento ético para corporações listadas vem sendo fator
positivo. Aumento da responsabilidade social: proteção ao meio
ambiente e aos interesses dos minoritários.
28
ASPECTOS POSITIVOS

A governança corporativa vem atuando favoravelmente
diferentes ambientes em que atuam as companhias abertas.

Cias abertas vem gradualmente adaptando seus títulos aos padrões
mais aceitos do mercado para estimular liquidez e melhor cotação.

A listagem em mercados desenvolvidos (NYSE, Latibex, etc.) tem
estimulado seus executivos a estarem mais próximos às
necessidades de grande profissionalização das corporações e de
modernização de administração. Um fator de mudanças.

PLANO DIRETOR DO MERCADO DE CAPITAIS e o CODEMEC
cumprindo seu papel.

CVM - Reforma de 2001 – Alterando o art. 5º e 6º da Lei 6385/76,
assegurando autoridade administrativa independente, ausência de
subordinação hierárquica, mandato fixo e estabilidade de seus
dirigentes, que nomeados pelo Presidente da República, após a
aprovação pelo Senado Federal (mandato de 5 anos)
29
nos
ASPECTOS POSITIVOS
A CVM, autoridade regulatória e supervisora dos mercados é
complementada por:

Auto-regulação das bolsas de valores e futuros.

Crescente relevância da auto-regulação promovida pela ANBID –
Associação Nacional dos Bancos de Investimento e
Desenvolvimento:

•
Gestores de fundos de investimento.
•
Bancos de investimento atuantes em ofertas públicas de valores
mobiliários.
Certificação de profissionais de mercado:
 Na Distribuição : por intermédio da ANBID
 Para Analistas : por intermédio da APIMEC.
30
ASPECTOS POSITIVOS

Em 2005: Pela 1ª. vez, o Mercado de Capitais, livre e autônomo,
supriu mais recursos para companhias do setor privado do que o
BNDES, que toma decisões centralizadas e baseadas num
processo decisório administrativo.

Em 2006: Um ano excepcional para o mercado acionário em
termos de emissões de novas ações e ofertas secundárias.
Volume registrado até 16/10 já é 3 vezes maior que 2004, e
80% superior aos registros de 2005.

Mas não houve crescimento exclusivo no mercado de lançamento
de ações. Em 31 de outubro as ofertas de renda fixa e variável já
registradas e em análise até 31 de outubro já passavam de R$ 115
bilhões e poderão chegar a um recorde de R$ 130 bilhões até
dezembro.
31
CAPITALIZAÇÃO DOS MERCADOS EMERGENTES
US$ bilhões e % do PIB
800
641
612
US$ billhões
600
597
593
591
505
400
78%
75%
245%
200
74%
25%
142%
198
158
102
148%
0
42%
81%
32
Junho 2006
PRINCIPAIS MERCADOS EQUITY INTERNACIONAIS
24,9
24,3
Tamanho de Mercado (US$ bi)
2005
2006(Est)
15,5
12,1
10,5
6,7
10,4
10,1
6,7
6,0
3,6
1,9
China
1,1
Coréia
Índia México Turquia
do Sul
Brasil tornou-se um dos mercados de equity mais relevantes do mundo
Fonte: Dealogic
Rússia
2,0
Brasil
33
EVOLUÇÃO DA OFERTA PÚBLICA DE TÍTULOS
APETITE POR AÇÕES
A evolução das ofertas
35
31,307
30
25
20
15
16,428
13,537
15,680
9,152
10
5,662
5,147
2,723
2001
2002
2003
5
0
2000
2004
2005
2006
2007(*)
Volume (em R$ bilhões)
*Inclui ofertas em andamento previstas até abril/07 – 41% maior que o mesmo
período em 2006
34
EVOLUÇÃO DAS OFERTAS DE AÇÕES
35
3 1,3 0 7
30
25
20
13 ,5 3 7
15
9 ,18 0
10
5
0
19 9 5
19 9 6
19 9 7
19 9 8
19 9 9
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
35
NEGOCIAÇÕES MÉDIAS DIÁRIAS DA
BOVESPA
Mais de 1200 terminais eletrônicos conectados
99.5% das ordens são enviadas, processadas
e recebidas de volta no terminal de
negociação em menos de um segundo
(0.62 segundos em média)
Em milhões de USD
1.770
1.159
767
667
568
419
20
06
20
07
(*)
20
05
20
04
20
03
20
02
265 198 272
20
01
20
00
19
99
19
98
19
97
19
96
19
95
293
347 410
394
36
* AtéJan-Abr 2007
PARTICIPAÇÃO DE INVESTIDORES EM VALORES
NEGOCIADOS
Investidores Individuais
40,0%
Investidores Institucionais
35,0%
Investidores Estrangeiros
30,0%
Instituições Financeiras
25,0%
Outros
20,0%
Em Junho de 2006:
15,0%
- América do Norte - 56%
- Europa - 32%
- América do Sul - 6%
- Ásia - 2%
- América Central - 2%
- Oriente Médio - 2%
10,0%
5,0%
0,0%
2005
2006
Fonte: Bovespa - Março/07
2007*
37
CONCLUSÃO
O MERCADO DE CAPITAIS VEM
CUMPRINDO SUA MISSÃO
E DEVE CONTINUAR DESEMPENHANDO
PAPEL DE RELEVÂNCIA!
38
39