Modelos de Governança
Corporativa
Módulo 3
Material elaborado para utilização exclusiva nos cursos do IBGC.
1
Tópicos
- Modelos de Governança
- Anglo-saxão
- Alemão
- Japonês
- Latino - europeu
- Latino - americano
Material elaborado para utilização exclusiva nos cursos do IBGC.
Variáveis definidoras do modelo
•
•
•
•
•
•
Fonte de financiamento das empresas
Separação propriedade e controle
Tipo de conflito de agência
Legislação e regulação
Liquidez das ações
Estágio da governança
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Fonte de financiamento
DEBT x EQUITY
Está ligado a fatores culturais, ao desenvolvimento do mercado
de capitais, aos instrumentos financeiros desenvolvidos no país e
ao tipo de controle das empresas (difuso ou concentrado).
Também se relaciona ao estágio de desenvolvimento do setor
bancário e da propensão ao risco.
A definição da predominância de Debt ou de Equity vai
influenciar também no Conflito de Agência existente
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Separação propriedade - controle
Propriedade = Gestão x Propriedade ≠ Gestão
Depende também do desenvolvimento do mercado de capitais e
a facilidade a seu acesso. Além de questões culturais e da
capacidade de financiamento das empresas sem recorrência a
equity.
Questões culturais podem influenciar muito a separação entre
propriedade e gestão, recorrendo a outros instrumentos de
financiamento, sem perder o controle, como classes de ações
(preferenciais, golden-shares, etc.)
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Legislação e regulação
Modelo de Governança depende das condições legais
do mercado, da existência de uma entidade reguladora
do mercado de capitais, do funcionamento do poder
judiciário, das alternativas presentes, como câmaras de
arbitragem, etc.
Além disso, o modelo também será influenciado pela
proteção legal e regulatória dada a minoritários e
investidores institucionais, como tag-along.
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Sistemas de governança
Modelo anglo-saxão
Modelo alemão
Financiamento pelo mercado de
capitais, orientado pelo mercado
 Controle pulverizado
 Separação entre propriedade e
gestão
 Forte proteção aos minoritários
 Conselhos atuantes com foco em
direitos
 Forte ativismo externo dos fundos
 Governança corporativa estabelecida


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Financiamento por dívida de longo
prazo
 Controle concentrado, grandes
acionistas e bancos
 Propriedade e gestão sobrepostas
 Proteção aos minoritários com
tendência de fortalecimento
 Conselhos em duas camadas:
supervisão e gestão, atuantes com foco
nas operações
 Forças internas preponderantes
 Governança corporativa estimulada
pela abertura e integração
Sistemas de governança
Modelo japonês
Modelo latino-europeu
Financiamento por sistema bancário
 Controle concentrado com
cruzamentos (keiretsu)
 Propriedade e gestão sobrepostas
 Minoritários proteções cruzadas
 Conselhos numerosos, somente
insiders, atuantes com foco em
estratégia
 Forças internas prevalecem
 Governança corporativa propensa a
mudanças por pressões externas


8
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Financiamento indefinido
 Controle concentrado, grupos
familiares
 Propriedade e gestão sobrepostas
 Fraca proteção aos minoritários com
baixo enforcement
 Conselhos papel consultivo, pressão
para maior eficácia
 Forças internas migrando para
externas
 Governança corporativa ênfase
crescente
Sistemas de governança
Modelo latino-americano
Financiamento indefinido
 Controle concentrado, grupos familiares, acionistas majoritários
 Propriedade e gestão sobrepostas
 Fraca proteção aos minoritários com baixo enforcement
 Conselhos têm vínculo com gestão
 Forças internas atuantes porém forças de investidores institucionais
crescente
 Governança corporativa incipiente, exigência de melhores padrões

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Modelos
Variáveis
Anglo-saxão
Alemão
Japonês
Latinoeuropeu
Latinoamericano
Fonte de
Financiamento
Equity
Debt
Debt
Indefinido
Debt
Separação Propriedade
Controle
Controle disperso
Controle
concentrado
Concentrado
com
cruzamentos
Concentrado
Concentrado e
familiar
Tipo de Conflito de
Agência
Acionistas direção
Credores acionistas
Credores acionistas
Controladores minoritários
Controladoresminoritários
Legislação e Regulação
Forte
Baixa ênfase
Baixa ênfase
Fraca
Fraca
Liquidez das Ações
Muito alta
Baixa
Em evolução
Baixa
Especulativa
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Dez fatores de diferenciação
1. Fonte predominante de financiamento das empresas.
2. Separação entre a propriedade e o controle.
3. Separação entre a propriedade e a gestão.
4. Tipologia dos conflitos de agência.
5. Proteção legal aos minoritários.
6. Dimensões, composição e formas de atuação dos conselhos de
administração.
7. Liquidez da participação acionária.
8. Forças de controle mais atuantes.
9. Estágio em que se encontra a adoção das práticas da boa governança.
10. Abrangência dos modelos de governança praticados.
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Os fatores de diferenciação
CINCO DIFERENTES MODELOS
Características
definidoras
Modelo
anglo-saxão
Modelo
alemão
Modelo
japonês
Modelo latinoeuropeu
Modelo latinoamericano

Financiamento predominante
Equity
Debt
Debt
Indefinida
Debt

Propriedade e controle
Dispersão
Concentração
Concentração com
cruzamentos
Concentração
Familiar concentrado

Propriedade
e gestão
Separadas
Sobrepostas
Sobrepostas
Sobrepostas
Sobrepostas

Conflitos de agência
Acionistasdireção
Credores–
acionistas
Credores–
acionistas
Majoritáriosminoritários
Majoritários–
minoritários

Proteção legal a minoritários
Forte
Baixa ênfase
Baixa ênfase
Fraca
Fraca

Conselhos de administração
Atuantes, foco
em direitos
Atuantes, foco em
operações
Atuantes, foco em
estratégia

Liquidez da participação
acionária
Muito alta
Baixa
Em evolução
Baixa
Especulativa e
oscilante

Forças de controle mais
atuantes
Externas
Internas
Internas
Internas migrando
para externas
Internas

Governança corporativa
Estabelecida
Adesão crescente
Baixa ênfase
Ênfase em alta
Embrionária

Abrangência dos modelos de
governança
Baixa
Alta
Alta
Mediana
Em transição
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Pressões para maior
Vínculos com gestão
eficácia
O modelo anglo-saxão
1. FINANCIAMENTO
Mercado de capitais: forte. Fundos importantes. Market oriented.
2. CONTROLE
Pulverização: mercado e sucessões. Raros acionistas com 10%.
3. GESTÃO
Dissociada da propriedade. CEO forte. Governança como reação.
4. CONFLITOS
Agência: acionistas-gestores. Escândalos reveladores. Take-over hostis versus
poison pills.
5. PROTEÇÃO
Minoritários protegidos. Fundos com grande poder. “Uma ação um voto”. Tag
along. Poder de voto exercido.
6. CONSELHOS
Principal força interna. Outsiders com presença crescente. Pressões para
avaliações estruturadas.
7. LIQUIDEZ
Mercado ativo. Precificações sensíveis. Ágios e deságios.
8. FORÇAS ATUANTES
Combinação externas-internas. Ativismo externo. Ações do conselho. Comuns
casos de take-over. Mercado atento a poison pills. Mudanças fortes com SarbanesOxley.
9. GOVERNANÇA
Códigos pioneiros. Fator de cotação. Agências de rating: influência crescente.
10. ABRANGÊNCIA
Ainda pouco abrangente. Orientação shareholder. Sob pressões de ativistas.
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O modelo alemão
1. FINANCIAMENTO
Debt de longo prazo. Deutsch Börse < London Stock Exchange.
2. CONTROLE
Concentrado: grandes acionistas e bancos. Três maiores: 50%.
3. GESTÃO
Bancos como co-gestores. Sobreposições. Gestão-propriedade. Coletiva, mas não
autocrática.
4. CONFLITOS
Raros. Consenso e colaboração fortalecidos. Experiências históricas traumáticas.
5. PROTEÇÃO
Fortalecimento como tendência. Mercado prime: regras do Neuer Markt.
6. CONSELHOS
Duas camadas: Aufsichtsrat e Vorstand. Supervisão e gestão.
7. LIQUIDEZ
Baixa, comparativamente. Pequena parcela em circulação. Junho/2008: 855
companhias. Valor de mercado: 1,81 trilhão, 66,5% do PNB.
8. FORÇAS ATUANTES
Internas são preponderantes. Raros casos de take-over. Forças ligadas a múltiplos
interesses.
9. GOVERNANÇA
Estimulada pela abertura e integração. Ampla participação. Adesão ao código de
governança é exigência legal.
10. ABRANGÊNCIA
Claramente stakeholder. Equilíbrio de interesses. Co-gestão.
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O modelo japonês
1. FINANCIAMENTO
Bancos grandes financiadores. Relações duradouras. Bank oriented. Domínio dos
main banks na gestão: tendência de queda.
2. CONTROLE
Caso peculiar. Keiretsu. Investimentos relacionados cruzados. Tendência de
dissolução: pressões mundiais.
3. GESTÃO
Consenso. Custo: lentidão. Benefício: conforto coletivo. Em transição.
4. CONFLITOS
Pouco significantes. Corporações: amplo conceito, alto comprometimento.
5. PROTEÇÃO
Minoritários sob proteções cruzadas. Participações duradouras. Proteções:
reputação das empresas, gestão de múltiplos interesses e relações cruzadas.
6. CONSELHOS
Único, mas numeroso. Apenas insiders. Exercício do consenso. Tendências:
redução, comitê de auditoria e conselheiros externos.
7. LIQUIDEZ
Mercado em evolução. Poucos take-overs hostis. Volumes de negociação em alta:
junho/2008: 2.414 empresas, valor de mercado US$ 4,04 trilhões, 94,4% do PNB.
8. FORÇAS ATUANTES
Prevalecem as internas. Externas: os mercados competitivos.
9. GOVERNANÇA
Propensão à mudança. Edição de códigos. Fóruns internos. Pressões de
investidores externos.
10. ABRANGÊNCIA
Empresas com ligações amplas. Interesses compartilhados. Concepção
stakeholders oriented.
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O modelo japonês
COMPOSIÇÃO DOS INVESTIDORES NO MERCADO DE CAPITAIS DO JAPÃO:
PERÍODO 1970-2008
% EM RELAÇÃO AO TOTAL INVESTIDO
Anos
Governo
Bancos
Companhias
seguradoras
Empresas
japonesas
Investidores
estrangeiros
Pessoas
físicas
Total
1970
0,6
31,6
1,3
23,9
4,9
37,7
100,0
1980
0,4
38,2
1,5
26,2
5,8
27,9
100,0
1990
0,3
43,0
1,7
30,1
4,7
20,4
100,0
1995
0,3
41,1
1,4
27,2
10,5
19,5
100,0
2000
0,2
39,1
0,7
21,8
18,8
19,4
100,0
2001
0,2
39,4
0,7
21,8
18,3
19,7
100,0
2002
0,2
39,1
0,9
21,5
17,7
20,6
100,0
2003
0,2
34,5
1,2
21,8
21,8
20,5
100,0
2004
0,2
32,7
1,2
21,9
23,7
20,3
100,0
2005
0,2
31,6
1,4
21,1
26,7
19,0
100,0
2006
0,3
31,0
1,8
20,7
28,0
18,0
100,0
2007
0,4
30,9
1,6
21,3
27,6
18,2
100,0
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O modelo japonês
A EXPRESSÃO DA ÁSIA EMERGENTE NO MERCADO MUNDIAL DE CAPITAIS:
MARÇO DE 2009
Companhias listadas nas bolsas de valores
Expressão mundial
Número
Valor de mercado
(US$ bilhões)
Capitalização em
relação ao PNB
% das
companhias
listadas
% do valor de
mercado
Hong Kong
1.265
1.306
568,6
2,74
4,38
Coréia do Sul
1.794
506
52,22
3,77
1,70
Índia
1.403
572
48,89
3,03
1,92
Taiwan
724
390
98,78
1,57
1,31
China(a)
1.647
2.363
72,04
3,56
7,93
Cingapura
768
248
154,04
1,66
0,83
Malásia
970
181
99,98
2,10
0,61
Tailândia
525
97
39,43
1,14
0,33
Indonésia
396
100
23,09
0,86
0,34
Filipinas
246
55
38,19
0,53
0,18
Totais
9.738
5.819
74,00
21,06
19,53
Japão
2.385
2.610
59,63
5,16
8,76
Mundo
46.247
29.790
54,82
Países
(a) Shangai e Shenhen.
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100,00
100,00
O modelo latino-europeu
1. FINANCIAMENTO
Indefinido. Estatização como raiz. Alavancagem e financiamentos internos.
Expressiva presença de empresas fechadas.
2. CONTROLE
Concentrado: um acionista com mais de 35% (95% das 500 maiores). Consórcios
com privatizações. Grupos familiares.
3. GESTÃO
Sobreposição com propriedade. Modelos fechados de gestão.
4. CONFLITOS
Baixos de agenciamento. Expropriação de minoritários.
5. PROTEÇÃO
Baixo enforcement. Baixa proteção: Direito Civil Francês.
6. CONSELHOS
Vários sistemas. Funções não separadas (França: PDG). Poder em transição. Papel
consultivo. Outsiders já são maioria.
7. LIQUIDEZ
Baixa comparativamente. Abertura. Fusões e aquisições cross-border: maiores
estímulos.
8. FORÇAS ATUANTES
Internas: concentração. Nouveau Marché. Nuovo Mercato.
9. GOVERNANÇA
Ênfase crescente. Edição de códigos. Influência OCDE.
10. ABRANGÊNCIA
Tende a ser alta. Pressões sociais e de agências de rating: ECGR.
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O modelo latino-europeu
COMPOSIÇÃO DOS CONSELHOS DE ADMINISTRAÇÃO NAS COMPANHIAS
ABERTAS DOS PAÍSES LATINO-EUROPEUS
Composição (%) do Conselho de Administração nas companhias abertas
dos países latino-europeus
Países
Membros da
Diretoria
Executiva
Acionistas
Representantes
dos empregados
Outsiders
independentes
Outsiders
relacionados
França
18
16
9
51
6
Itália
14
34
-
52
-
Espanha
18
41
1
40
-
Portugal
46
12
-
35
7
Média da Europa
Ocidental
14
19
10
54
3
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O modelo latino-americano
1. FINANCIAMENTO
Predominam exigíveis. Valor de mercado: 80,5% do PNB (mundo: 97,3%). Poucas
empresas abertas.
2. CONTROLE
Concentrado: amostra de 1.010 empresas, 3 maiores acionistas com 79% do
capital.
3. GESTÃO
Acionistas majoritários. Crescente participação estrangeira. Grupos familiares e
consórcios.
4. CONFLITOS
Entre acionistas. Ações sem direito a voto, 37%. Expropriação.
5. PROTEÇÃO
Tag along não universal. Regulação burocrática. Baixo enforcement.
6. CONSELHOS
Afetados pela sobreposição controle-gestão. Poder reduzido: pro forma. Raros
comitês. Postura consultiva.
7. LIQUIDEZ
Mercados especulativos. Retenção de grandes blocos. Negociações quatro vezes
menores que emissões.
8. FORÇAS ATUANTES
Capital institucional: poder crescente. Códigos. Instituições de mercado.
9. GOVERNANÇA
Melhores padrões exigidos. Códigos. Ativismo. Requisitos para ADRs.
10. ABRANGÊNCIA
Prevalecem modelos shareholders. Evolução para múltiplos interesses.
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O modelo latino-americano
COMPARAÇÕES: AMÉRICA LATINA E DA ÁSIA EMERGENTE, MARÇO DE
2009
Indicadores das companhias listadas nas
bolsas de valores
Ásia Emergente
América Latina
8.955
1.80
896
230
5.317
1.153
593
836
74,0
39,6
% das companhias listadas.
21,1
2,9
% do valor de mercado.
19,5
3,9
 Número total de companhias.
 Número médio de companhias por país.
 Valor de mercado (US$ bilhões)
 Total.
 Média por companhia (US$ milhões).
 Capitalização do total das companhias em relação à
soma dos PNBs (%).
 Expressão mundial
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