Relatório da Empresa | Setorial Transportes & Infraestrutura
São Paulo, 6 de fevereiro de 2013
EMBRAER (EMBR3)
MANUTENÇÃO
PREÇO ATUAL: R$16,37
PREÇO-ALVO: R$17,00
GUIDANCE PARA 2013: QUEDA NA RECEITA E NAS MARGENS
Pedro Balcão Reis
Bruno Amorim
Renan Manda
Conclusão: Guidance da Embraer ficou abaixo de nossas estimativas (ver nosso relatório de 29 de janeiro, Embraer: A Melhoria do
Cenário de Pedidos Foi Rapidamente Precificada, no qual elevamos nossa recomendação para a empresa com base em um novo
contrato com a Republic Airways). Embora o guidance da Embraer seja conservador, em termos históricos, o fato de o guidance de
EBIT ser 7-19% inferior à nossa estimativa reflete o ambiente competitivo desafiador e indica riscos de baixa para nossas estimativas.
Esperamos uma reação negativa do mercado e reiteramos a recomendação de Manutenção.
„
Guidance de receita está 3,5% abaixo de nossa estimativa para 2012: A
Indicadores Financeiros
US$5,9-6,4 bilhões, o guidance de receita para 2013 está aproximadamente
Valor de Mercado (R$ milhões)
em linha com nossa estimativa (US$6,26 bilhões). A pequena queda na
Preço/Valor Patrimonial (12E)
receita consolidada reflete: (i) uma queda de aproximadamente 12% na
Dívida Líquida/Patrimônio (12E)
12.225
0,8
-0,04
Percentual em Mercado %
„
Max-Min (52 semanas)
comerciais, em comparação a 106 em 2012 e (ii) um forte aumento (cerca de
Média do Vol. Diário - 52 semanas (R$ '000)
25%) na divisão de Defesa.
Dados Financeiros (US$ milhões)
A faixa de 9-9,5% para a margem EBIT é o ponto negativo do guidance. Esse
nível é comparável à nossa estimativa de 10% em 2012E e 10,5% em 2013E.
Receita
EBITDA
Isso se traduz em um guidance de EBIT de US$530-610 milhões – 7-19%
11,44 – 16,80
33,46
2011A
2012E
2013E
5.802
556
6.359
914
6.259
932
Lucro Líquido
Margem Líquida
179
-
503
-
511
-
abaixo de nossa projeção para 2013, que é 2,5% superior à estimativa para
Preço/Lucro
26,1
10,5
11,3
2012. Embora a empresa não informe as margens por unidade de negócios
EV/EBITDA
7,9
6,3
6,2
(Aviação Comercial, Aviação Executiva e Defesa), acreditamos que o
„
50
aviação comercial, refletindo a expectativa de 90-95 entregas de jatos
Desempenho do Preço (US$ milhões)
Embraer - ADR (Rebased)
principal fator por trás desse guidance fraco é um ambiente muito competitivo
110
na divisão de Aviação Comercial.
100
90
Guidance de EBIT implica uma queda de 7-19% no lucro líquido. O guidance
80
de EBIT implica um lucro líquido de US$424-488 bilhões, o qual é 7-19%
inferior à nossa estimativa para 2012 e 5-17% abaixo de nossa projeção para
2013. Além disso, esses números implicam que a ação da Embraer seria
negociada a um P/L 2013E de 11,7-13,4x, e não a 11x como em nossas
estimativas.
70
60
F-11
J-11
O-11
J-12
M-12
S-12
Análise do Guidance para 2013
Guidance
para 2013
Receita Líquida 5.900 - 6.400
EBIT
530 - 610
Margem EBIT
9,0% - 9,5%
US$ milhões
2012E
vs. Est.
2013E
vs. Est.
6.359
642
10,1%
-10 a -3%
-23 a -9%
-0,6 a -1,1p.p.
6.259
657
10,5%
-6 a +2%
-24 a -8%
-1,0 a -1,5p.p.
Fontes: FactSet, estimativas do Santander e relatórios da empresa.
J-13
Fontes: Facset, Relatórios da empresa e estimativas do
Santander.
Ressalvas importantes estão apresentadas na seção "Comunicado Importante" ao final do relatório
Embraer… Em Resumo
Descrição da Empresa: A Embraer é uma das maiores fabricantes de aeronaves comerciais no mundo, e tem presença
mundial bem estabelecida. A empresa fabrica aeronaves e equipamentos aeronáuticos para o segmento de aviação
comercial, executiva e para o segmento de defesa e governo. No dia 5 de Junho de 2006, a empresa foi listada no
segmento Novo Mercado da Bovespa, e também na New York Stock Exchange (ADRs). O governo brasileiro possui 0,3%
das ações da empresa, incluindo uma participação especial, que lhe concede direito de aprovar/vetar projetos no
segmento militar.
Principais Executivos: Frederico Fleury Curado (CEO) e José Filippo (CFO e Diretor de RI)
Estrutura Acionária
Previ
9.0%
Oppenhei
mer
8.3%
Thornburn
Investments
7.3%
Bozano
Group
6.0%
Other
58.9%
BNDESPa
BlackRocr
k 5.4%
5.1%
Índices de Mercado
US$
P/E
P/CE
FV/EBITDA
FCF Yield (%)
Div Yield (%)
2011A
26.1
11.2
7.9
(6.3)
3.9
2012E
10.5
6.8
6.3
(11.1)
1.8
Índices Financeiros
2013E
11.8
7.7
6.5
8.8
2.1
2014E
10.2
6.8
5.8
(7.0)
2.5
(%)
ROE
NDebt/EBITDA
NDebt/Equity
Interest Cover
Div Payout
2011A
6.0
(0.8)
(0.1)
4.9
60.3
2012E
15.1
0.3
0.1
7.1
53.2
2013E
13.8
(0.1)
(0.0)
8.2
25.4
2014E
14.3
(0.1)
(0.0)
9.6
29.0
Destaques Financeiros: Demonstrativo de Resultados, Balanço e Demonstrativo de Fluxo de Caixa, 2011–14E em Milhões
US$
P&L Account
Total Revenues
YoY Change (%)
Gross Profit
EBITDA
YoY Change (%)
As a % of Revenues
EBIT
YoY Change (%)
Net Profit
YoY Change (%)
Balance Sheet
Cash & Equivalents
Total Assets
Total Debt
Equity
Cash Flow
Operating Cash Flow
Capital Expenditure
Free Cash Flow
Per Share Data
EPADR
DPADR
BVPADR
2011A
5,802
8.3
1,307
556
(8.9)
9.6
318
(16.0)
179
(41.1)
2012E
6,359
9.6
1,482
914
64.2
14.4
642
102.0
503
180.6
2013E
6,259
(1.6)
1,475
932
2.0
14.9
657
2.4
511
1.7
2014E
7,027
12.3
1,594
1,040
11.6
14.8
739
12.5
594
16.1
2,104
8,858
1,658
3,007
1,785
10,039
2,085
3,322
2,186
10,514
2,085
3,705
2,213
11,100
2,085
4,151
256
(552)
(296)
(136)
(448)
(584)
958
(429)
529
11
(438)
(426)
0.52
0.53
8.66
1.28
0.24
8.46
1.23
0.31
8.90
1.37
0.34
9.54
Fontes: FactSet, Bloomberg, estimativas do Santander e relatórios da empresa.
2
Figura 1: Guidance da Embraer para 2013
US$ milhões
Guidance para 2013
Entregas
Aviação Comercial
Aviação Executiva
Receita Líquida
Aviação Comercial
Aviação Executiva
Defesa
Outros
EBIT
Margem EBIT
EBITDA
Margem EBITDA
Investimentos
Pesquisa
195 - 215
90 - 95
105 - 120
5.900 - 6.400
3.200 - 3.350
1.400 - 1.600
1.250 - 1.350
50 - 100
530 - 610
9,0% - 9,5%
770 - 900
13,0% - 14,0%
480
100
Estimativas do Santander 2013
205
97
108
6.259
3.338
1.677
1.168
76
657
10,5%
932
14,9%
429
268
vs. Est.
-5% a +5%
-7% a -2%
-2% a +12%
-6% a +2%
-4% a +0%
-17% a -5%
+7% a +16%
-34% a +31%
-24% a -8%
-1,0p.p. a -1,5p.p.
-17% a -3%
-0,9p.p. a -1,9p.p.
12%
-63%
Fontes: dados da empresa e estimativas do Santander.
VALUATION & RISCOS
Nosso preço-alvo para o final de 2013 tem como base um valuation FCD, no qual descontamos
o fluxo de caixa estimado da empresa por um WACC de 8,7% (em dólares). Os riscos incluem:
Valorização do real, aumentos inesperados nos preços do querosene de aviação afetando a
lucratividade das companhias aéreas, deterioração adicional nas condições da economia
mundial e no mercado de financiamento de aeronaves e exposição fora do balanço levando a
prejuízos inesperados.
3
COMUNICADO IMPORTANTE
Recomendação
Compra
Definição
Expectativa de superar o benchmark do mercado local em mais de 10%.
Manutenção
Expectativa de desempenho dentro de uma faixa de 0% a 10% acima do benchmark do mercado local.
Abaixo de Mercado
Sob Revisão
Expectativa de desempenho abaixo do benchmark do mercado local
Sob Revisão dos analistas
O presente relatório foi preparado pelo Banco Santander (Brasil) S.A. e destina-se somente para informação de investidores, não constituindo
oferta de compra ou de venda de algum título e valor mobiliário contido neste relatório (i.e., os títulos e valores mobiliários mencionados aqui
ou do mesmo emissor e/ou suas opções, warrants, ou direitos com respeito aos mesmos ou quaisquer interesses em tais títulos e valores
mobiliários). Qualquer decisão de compra ou venda de títulos e valores mobiliários deverá ser baseada em informações públicas existentes
sobre os referidos títulos e, quando apropriado, deve levar em conta o conteúdo dos correspondentes prospectos arquivados, e a disposição,
nas entidades governamentais responsáveis por regular o mercado e a emissão dos respectivos títulos. As informações contidas neste
relatório foram obtidas de fontes consideradas seguras, muito embora tenham sido tomadas todas as medidas razoáveis para assegurar que
as informações aqui contidas não são incertas ou equívocas no momento de sua publicação, não garantimos sua exatidão, nem que as
mesmas são completas e não recomendamos que se confie nelas como se fossem. Todas as opiniões, estimativas e projeções que constam
no presente relatório traduzem nossa opinião na data de sua emissão e podem ser modificadas sem prévio aviso. O Santander ou quaisquer
de seus diretores ou funcionários poderão adquirir ou manter ativos direta ou indiretamente relacionados à(s) empresa(s) aqui mencionada(s),
desde que observadas as regras previstas na ICVM 483/2010. As filiais estrangeiras do Grupo Santander podem ter (a) coordenado ou coparticipado da colocação de uma oferta pública dos títulos desta companhia nos últimos 12 meses; (b) ter recebido compensações desta
companhia por serviços de bancos de investimento prestados nos últimos 12 meses; (c) espera receber ou pretende obter compensações
desta companhia por serviços de banco de investimento prestados nos próximos 3 meses. O Santander prestou, presta ou poderá prestar
serviços financeiros, relacionados ao mercado de capitais, ou de outro tipo, ou realizar operações típicas de banco de investimento, de banco
comercial ou de outro tipo a qualquer empresa citada neste relatório. O Santander não será responsável por perdas diretas ou lucros
cessantes que sejam decorrentes do uso do presente relatório. O presente relatório não poderá ser reproduzido, distribuído ou publicado pelo
seu destinatário para qualquer fim.
A fim de atender a exigência regulatória prevista na Instrução CVM 483, de 06 de julho de 2010, segue declaração dos analistas:
Nós, Pedro Balcão, Renan Manda e Bruno Amorim, com relação aos valores mobiliários alvo de análise no presente relatório, declaramos
que as recomendações refletem única e exclusivamente as nossas opiniões pessoais e foram elaboradas de forma independente, inclusive em
relação à instituição a qual estamos vinculados.
O Banco Santander (Brasil) S.A, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum, declaram que:
ƒ Possuem participações societárias relevantes (maior que 1%) no capital social das seguintes companhias: CESP, Renova Energia S.A, BR
Properties S.A., Gafisa S.A. e Transmissora Aliança de Energia Elétrica S.A. (Taesa)
ƒ Têm interesse financeiro e comercial relevante em relação à companhia ou aos valores mobiliários objeto desse relatório de análise.
ƒ Recebem remuneração por serviços prestados para o emissor objeto do presente relatório ou pessoas a ele ligadas.
© 2013 Copyright Banco Santander (Brasil) S/A. Direitos Reservados.