O capital fictício
e a crise imobiliária
Dayani Cris de Aquino*
Francisco Paulo Cipolla**
Resumo
A literatura sobre a crise financeira recente, nascida no mercado imobiliário americano, já produziu uma grande quantidade de artigos, interpretações, assim como descrições empíricas da seqüência de eventos que culminaram com a crise. As descrições
são bastante homogêneas se distinguindo apenas no que se refere à causa imediata da
inflexão de preços dos imóveis. Todas as interpretações são unânimes quanto ao problema da falta de regulamentação: seja do ponto de vista minskyano de Kregel (2007,
2008) a desregulamentação associada à falta de supervisão do boom imobiliário por
parte das autoridades financeiras americanas, notadamente o Federal Reserve Bank, é
sempre uma referência em todos os escritos sobre a crise. Nesta perspectiva, este trabalho procura ligar a crise atual com os fundamentos da teoria da crise de Marx. Essa crise
apresenta duas características importantes, quais sejam o desenvolvimento de novas
formas de capital fictício (elemento estranhamente esquecido na literatura recente) representado pela comercialização das Mortgage Backed Securities (MBS) e os Collaterized
Debt Obligations (CDO) e a proeminência do crédito de consumo comparativamente ao
crédito de investimento, aspectos que serão desenvolvidos no decorrer da exposição.
Palavras-chave: crédito; capital fictício; crise
Classificação JEL: E32 – Business Fluctuations; Cycles; B51– Socialist; Marxian;
Sraffian
Introdução1
A literatura sobre a crise financeira recente, nascida no mercado imobiliário americano, já produziu uma grande quantidade de artigos, interpretações,
assim como descrições empíricas da seqüência de eventos que culminaram
*
Professora do Departamento de Economia da Universidade Federal do Paraná.
Professor do Departamento de Economia da Universidade Federal do Paraná.
**
REVISTA Soc. Bras. Economia Política, Rio de Janeiro, nº 23, p. 7-25, dezembro 2008
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com a crise. As descrições são bastante homogêneas se distinguindo apenas no
que se refere à causa imediata da inflexão de preços dos imóveis. Baker (2008),
por exemplo, enfatiza como causa o excesso de oferta de imóveis enquanto
outros apontam a concentração de hipotecas em data de aumento das taxas de
juros, a conseqüente onda de inadimplência e na seqüência o início da queda de
preços dos imóveis. Todas as interpretações são unânimes quanto ao problema
da falta de regulamentação: seja do ponto de vista minskyano de Kregel (2007,
2008) a desregulamentação associada à falta de supervisão do boom imobiliário por parte das autoridades financeiras americanas, notadamente o Federal
Reserve Bank, é sempre uma referência em todos os escritos sobre a crise.
Os marxistas (Evans, 2007; Pagliarone, 2007) parecem encontrar certa
dificuldade em dizer algo que fuja do fluxo dominante das argumentações, seja
pela aderência à visão unânime relativa aos efeitos da desregulamentação do
mercado financeiro, visão essa que dilui o conteúdo especificamente marxista
da análise, seja por meio de argumentos que atribuem a crise ao movimento
especulativo do capital sem, no entanto, precisar o mecanismo responsável
pela especulação.
A literatura marxista sofre também do vício de enfatizar, como o faz
Lapavitsas (2007, 2008), por exemplo, a crescente independência do sistema
financeiro face à acumulação real, sem, no entanto, precisar a natureza dessa
independência. O tema é claramente importante porque quanto mais cresce o
sistema financeiro e quanto mais é obrigado a se mover com independência em
relação à acumulação real mais a dependência estrutural que ele tem em relação à acumulação real tem que se manifestar em crises periódicas. Os extremos se tocam quando marxistas, por exemplo, Bryan (2008), julgam ter encontrado na natureza simultânea de dinheiro e de capital do capital fictício uma
base para argumentar que não há independência entre a esfera financeira e a
real. A conexão entre crédito e capital fictício necessita ser melhor explicitada.
Essa é uma das tarefas que o presente artigo procura empreender.
A entrevista de Lapavitsas (2007) fornece algumas indicações interessantes que apontam para o fato de que se a acumulação de capital se torna
mais lenta, ou mesmo estagnada, o crédito se direciona a um novo público – o
consumo privado, e a partir dele cria uma base para as operações especulativas. Nesta perspectiva, este trabalho procura ligar a crise atual com os fundamentos da teoria da crise de Marx.
Este trabalho divide-se em sete partes. A primeira discute a relação entre
o crédito e os elementos teóricos legados por Marx acerca da crise. A segunda
apresenta o desenvolvimento da teoria da crise realizado por autores marxistas
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que se preocuparam em integrar o crédito em suas análises. A terceira parte
explicita a relação entre o circuito do capital e o circuito do consumo. A quarta
parte desenvolve o conceito de capital fictício enquanto um dos elementos centrais do processo que culmina com a crise. A quinta parte procura apresentar o
problema da formação de capital fixo e a relação entre consumo e crédito
numa perspectiva histórica. A sexta parte apresenta o movimento do boom
imobiliário. Por fim, a sétima parte tece considerações sobre as conseqüências
da insolvência e apresenta as conclusões.
1. Crédito e crise em Marx
Contrariamente à teoria neoclássica, a teoria da crise de Marx se compõe
de todos os níveis de análise, partindo do nível mais abstrato onde ela aparece
como possibilidade desprovida de meios para se realizar até o nível mais concreto da concorrência e do crédito. Diferentemente da teoria de inspiração
keynesiana, para Marx as crises não são causadas por propriedades do sistema
financeiro, mas pelas propriedades do capital. “A crise real só pode configurarse a partir do movimento real da produção capitalista, da concorrência e do
crédito – enquanto provém das determinações de forma próprias do capital”
(Marx, 1980, p. 948). As crises são concebidas como soluções temporárias
para as contradições do modo de produção capitalista. A crise “revela a unidade dos elementos que passaram a ficar independentes uns dos outros. Não
ocorreriam crises se não existisse essa unidade interna de elementos que parecem comportar-se com recíproca indiferença.” (Marx, 1980, p. 936).
Como se sabe na sua obra Teorias da Mais Valia Marx analisa a possibilidade de crise de dois pontos de vista. Do ponto de vista da função de meio
de circulação do dinheiro a possibilidade de crise se baseia na separação entre
compra e venda. Do ponto de vista da função de meio de pagamento do dinheiro a possibilidade de crise se manifesta através da dupla função do dinheiro de
medida de valor e de meio de pagamento. Se entre o início do circuito e o fim a
mercadoria diminui de valor então o dinheiro que entra não é suficiente para
fazer a função de meio de pagamento. A seqüência de transações perturbadas
pela interrupção do fluxo do dinheiro constitui a crise (Marx 1968, p.514).
O circuito de valorização dos capitais requer que estes se desfaçam continuamente da forma dinheiro do capital. A natureza do circuito indica a necessidade de constante injeção de dinheiro na circulação com o objetivo de retirar
mais dinheiro com o qual abrir novamente o circuito. A acumulação de fundos
monetários fora da circulação do capital é compensada pela introdução, no
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circuito ativo dos capitais, de fundos acumulados previamente. Desse ponto de
vista, a crise não pode ser explicada pela circulação ainda que tenha que se
manifestar como fenômeno da circulação.
Na fase de expansão a interação entre os circuitos dos vários capitais põe
em movimento uma massa de dinheiro de crédito, as notas promissórias, cuja
solidez se funda sobre os fundos monetários inativos – mencionados anteriormente – que se acumulam nos bancos. A robustez da expansão encontra na
esfera monetária a emissão de notas promissórias que refletem a oferta de
meios de produção entre os vários capitais e a formação de depósitos que
resultam da acumulação real, mas que temporariamente não podem servir para
a expansão da acumulação real. A baixa taxa de juros que resulta desse estado
de coisas estimula a tomada de empréstimos à medida que a taxa de lucro
aumenta. O crédito fácil e barato é um resultado da vitalidade da acumulação
de capital e como tal dependente dela. Não pode, portanto, ser a causa da
crise. É necessário que intervenha algum fenômeno, a partir da acumulação
real, tal que crie uma dificuldade para o processo de reprodução dos circuitos,
dificuldade essa que é, então, magnificada pelo próprio impulso fornecido pelo
crédito ao processo de acumulação de capital.
A teoria de crise de excesso de capital se baseia na idéia de que a redução
da taxa de lucro torna o capital adicional redundante, pois é incapaz de produzir
lucro. Isso instaura uma luta competitiva para eliminar o capital em excesso,
luta essa que se manifesta como uma luta por ocupação de mercado. No entanto, é difícil que seja suficiente para causar uma crise, pois os capitais remanescentes saem fortalecidos, tendo eliminado a concorrência e, portanto, o excesso
de capital.2 Para melhor mostrar as eficiências das teorias da crise faremos a
seguir uma revisão parcial da literatura, privilegiando aqueles autores que procuraram articular a análise da acumulação real com a análise do crédito.
2. Crédito e crise na teoria marxista
Weeks (1981) se utiliza da visão de Marx desenvolvendo o aspecto do
circuito do capital que necessariamente deve levar a uma redução do valor das
mercadorias, qual seja, o desenvolvimento da produtividade do trabalho amparado pelo crédito. Acumulação e progresso técnico se desenvolvem com o
auxílio do crédito entendido por ele como um meio de operar a redistribuição da
divisão do trabalho assim como a centralização de capitais (p. 210). O aumento
da produtividade auxiliado pelo crédito leva a uma redução do valor das mercadorias e, conseqüentemente, a uma redução da taxa de lucro. Com a redução
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da taxa de lucro alguns capitais se verão impossibilitados de pagar suas dívidas
(p. 209-210). A análise parece incompleta na medida em que não mostra que o
valor das mercadorias deva sofrer uma redução necessária para fazer com que:
v m − k (1 + j ' ) ⋅ D
<
K
K
onde vm é o valor das mercadorias; k o preço de custo; K o valor do capital
adiantado; j’ a taxa de juros; D o estoque da dívida. A fórmula acima descreve
a condição necessária para que a redução do valor das mercadorias impeça o
normal fluxo de pagamentos do capital produtivo para o capital bancário, proprietário de D. Ademais, o pagamento do principal, D, se dilui ao longo de
inúmeros circuitos, de modo que as condições para que a inequação acima se
dê são ainda mais restritas.
Crotty (1987) apresenta uma construção metodológica de sua teoria de
crise muito similar à concepção de Weeks (1981), embora sem citá-lo uma
única vez. A concepção metodológica igual é o entendimento do capital como
unidade da circulação e produção. Tal como Weeks, parte da análise apresentada por Marx nas Teorias da Mais Valia adicionando a ela a análise do volume
terceiro d’O Capital sobre o papel do crédito na expansão econômica, juntamente com a teoria da tendência decrescente da taxa de lucro. A abertura do
gap entre taxa de lucro e taxa de juros, durante as fases iniciais e médias da
expansão, impulsiona o uso do crédito. Na fase madura da expansão o gap
começa a se fechar devido ao aumento da taxa de juros e à diminuição da taxa
de lucro. Nesse momento a crise pode ter duas causas imediatas: uma crise
monetária e financeira semi-autônoma que produza uma restrição de crédito e
um aumento do seu custo ou uma queda da taxa de lucro além dos limites
compatíveis com o serviço da dívida existente.3 Parece, portanto, que Crotty
não avança além do reino da possibilidade ainda que essa possibilidade de crise
se apresente adensada por relações pertencentes à esfera da concorrência e
do crédito.
Itoh (1989) por sua vez argumenta que durante a fase da expansão que
precede o boom especulativo a demanda por crédito é facilmente acomodada
seja pela fluidez de circulação dos créditos comerciais, seja pelo volume da
acumulação nos bancos do capital-dinheiro potencial que se forma a partir dos
vários circuitos dos capitais. Somente na fase especulativa é que a formação
de fundos monetários ociosos (capital-dinheiro latente) contrasta com a contínua expansão da demanda de crédito. A fase especulativa tem início com o
aumento dos salários4 quando a taxa de acumulação ultrapassa a taxa de cres-
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cimento da força de trabalho. Nesse momento emergem inúmeros desequilíbrios
nos preços relativos dependendo da composição orgânica dos capitais e das
velocidades de rotação dos vários capitais. Setores nos quais o custo salarial
cresce mais do que a média experimentam crescimento de preços mais ou
menos contínuo, a base da especulação. O aumento da demanda de crédito
tem duas fontes: o aumento dos salários e o aumento da especulação financiada pelo crédito (p. 309). A taxa de lucro diminui devido ao aumento do salário
enquanto a taxa de juros aumenta devido à crescente demanda de crédito, de
um lado, e a diminuição do ritmo de formação de fundos ociosos, de outro. Esse
ritmo diminui por vários motivos, de acordo com Itoh: os salários mais altos
devem ser pagos com o próprio capital ocioso; o fundo de acumulação diminui
com a diminuição da taxa de lucro; e finalmente porque parte da formação de
estoques especulativos é financiada através do capital ocioso.
A demanda por crédito bancário continua crescendo nessa fase devido à
expansão da reprodução. Mas a base para a formação de crédito comercial vai
se restringindo já que a formação de dinheiro ocioso começa a diminuir, sendo
o dinheiro ocioso o que faz com que o desconto das notas seja fácil. A demanda
por desconto de notas promissórias se eleva. Enquanto a taxa de juros se eleva
a taxa de lucro cai devido ao aumento dos salários. A crise resulta do colapso
de empreendimentos especulativos (p.313), e da conseqüente redução do preço das mercadorias que impede o prosseguimento normal da cadeia de pagamentos levando finalmente à paralisia do sistema de crédito.5
Algumas diferenças emergem dessas teorias. Crotty não especifica o
que causa a queda na taxa de lucro. Weeks difere de Itoh na medida em que
para ele a composição orgânica deve mudar durante a expansão como resultado da concorrência de custo financiada pelo crédito. Para Itoh a expansão é
puramente quantitativa, simplesmente reprodução ampliada, exatamente o contrário da argumentação de Weeks.
3. Circuito do capital e circuito do consumo
A crise atual, portanto, é de natureza particular e diferente da descrita
acima na medida em que não resulta da desvalorização das mercadorias e
conseqüente incapacidade de pagar por parte dos vários circuitos do capital.
Nem resulta de um aumento de salários. O circuito nutrido de crédito na crise
atual foi o circuito do consumo individual e não o circuito do capital. As ramificações da crise no que diz respeito ao sistema financeiro são de dois tipos:
queda do valor dos papéis e restrição generalizada de crédito, tal como sugeri-
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do por Crotty. Ou seja, ela pode ter impacto sobre o setor produtivo, mas não se
originou dele. Ademais ela se alimentou de um processo que tinha inscrito nele
o colapso iminente já que se expandia o crédito para famílias com pouca renda
e com base no aumento de preços dos imóveis. Diferentemente do caso teórico
geral no qual a desvalorização das mercadorias não pode ser prevista, porque é
um processo molecular e oculto nas unidades produtivas que adotam técnicas
de mais alta produtividade, no caso do crédito imobiliário a deflação era inevitável como qualquer bolha.
O interesse nessa crise reside na sua possibilidade de virar uma crise
geral, fenômeno descartado por vários marxistas em face das mais altas taxa
de lucro vigente e da baixa exposição ao crédito por parte do circuito do capital
industrial. O interesse reside na compreensão de sua própria dinâmica que tem
como elemento central a geração de capital fictício como método de aumento dos
lucros bancários e de aceleração do circuito D – D’ através da obtenção imediata do dinheiro emprestado, aumentado através da venda dos títulos (hipotecas).
De um ponto de vista marxista essa crise apresenta características importantes, quais sejam: o desenvolvimento de novas formas de capital fictício e
a proeminência do crédito de consumo comparativamente ao crédito de investimento, aspectos que serão desenvolvidos no decorrer da exposição.
Quando a acumulação de capital é lenta, característica da fase madura
do capitalismo, o dinheiro que se acumula nos bancos não pode ser reciclado
pelo circuito do capital industrial. Tem que ser reciclado pelo circuito do consumo MFT – D – M, no qual o assalariado vende a mercadoria força de trabalho
e com o dinheiro compra suas mercadorias de consumo. Mercadorias caras
são compradas a crédito. Imóveis, notadamente, são uma das categorias de
consumo que comprometem uma fração significativa dos ganhos salariais durante praticamente toda a vida produtiva da força de trabalho. Uma fração dos
salários constitui a base para a formação de capital fictício, as Mortgage Backed
Securities (MBS) e os Collaterized Debt Obligations (CDO), títulos que
misturam hipotecas de baixa qualidade com outros títulos de dívida.
A transformação desses créditos a receber em mercadorias realiza para
os bancos ao mesmo tempo a redução do risco associado a esses empréstimos
e a aceleração do retorno do capital à forma em que pode novamente funcionar
como capital-dinheiro. Esta estratégia materializa-se por meio dos chamados
“derivativos” – que nada mais são do que capital fictício – e que são comercializados num mercado secundário. O crescimento deste capital fictício, portanto,
não coincide com a acumulação real, mas dela se apropria, seja na forma de
juros extraídos dos títulos públicos, ações etc.; seja na forma de juros extraídos
do salário.
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A especialização do capital dá origem a diversos circuitos autônomos que
buscam se valorizar independentes dos demais (FIGURA 1). O circuito 1 descreve
o clássico processo de valorização do capital produtivo (D – M – D’). O circuito
2 mostra o consumo da classe trabalhadora em que a mercadoria força de trabalho (MFT) transforma-se em dinheiro (D), equivalente ao salário recebido (s) e
este em mercadoria consumida (M). O circuito 3 mostra a valorização do capital
a juros, cujo rendimento pode advir tanto do refluxo do empréstimo concedido ao
capital produtivo (indicado pelas setas contínuas) quanto do empréstimo concedido ao consumo (indicado pelas setas pontilhadas). Por fim, tem-se o circuito 4 que
representa o processo de valorização do capital fictício, onde em contrapartida à
mercadoria “casa” (MC) consumida pela força de trabalho origina-se uma hipoteca (H). Esta hipoteca será o lastro para títulos (MBS) cujo objetivo é antecipar o
refluxo do dinheiro e, por isso, são vendidos a investidores.
Figura 1 – Circuitos de valorização do capital
e o circuito do consumo
Fonte: Elaboração própria.
Nota: Supondo um capital produtivo que trabalhe com 100% de capital emprestado.
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4. O conceito de capital a juros e capital fictício
Marx define o juro como o preço do valor de uso da função do dinheiro
enquanto capital, isto é, sua função de expandir o valor. O dinheiro, uma vez
emprestado, dá lugar a um empreendimento industrial ou comercial. Ao longo
de vários circuitos do capital o emprestador recebe uma parte do lucro obtido
pelo empreendimento na forma de juros sobre o capital emprestado. Se o seu
empréstimo produz um título que atesta o empréstimo realizado, esse título pode
ser vendido a alguém que queira aplicar seu dinheiro. O título nas mãos do
primeiro emprestador atesta o seu direito a uma série de pagamentos. O capital,
no entanto, já foi aplicado pelo empreendimento industrial e existe agora seja na
forma de mercadorias a serem vendidas ou na forma de capital produtivo. Mas
na mão do emprestador parece adquirir uma segunda existência já que pode ser
vendido e o capital de empréstimo ser recuperado. No entanto o que existe na
mão do emprestador é o direito a uma soma de pagamentos e não o capital
inicial. Para o comprador desse título tudo funciona como se ele fosse o
emprestador original já que o direito ao recebimento agora passa às suas mãos.
Esses títulos são capital fictício porque não existem como duplicação do valor
original emprestado, mas apenas enquanto direito ao recebimento de juros sobre o valor original emprestado. É esse direito que é vendido. O preço desse
direito é o juro capitalizado à taxa corrente de juros, valor que recupera para o
emprestador original o valor adiantado ao capitalista comercial ou industrial.
As ações situam-se exatamente nesse plano apesar de não serem capital
a juros, mas direitos de propriedade sobre o empreendimento propriamente dito
e, portanto direito sobre o fruto do empreendimento. Configuram da mesma
forma um título que pode ser vendido como capital.
No capitalismo toda soma de dinheiro adquire a capacidade de gerar juros
dando origem, portanto, ao chamado capital portador de juros. “A forma de
capital portador de juros faz com que cada rendimento monetário determinado
e regular apareça como juro de um capital, quer provenha de um capital ou
não.” (Marx, 1986b, p.10). Isto implica que todo fluxo regular de renda seja
visto como o resultado de uma soma de capital que lhe dá origem. Entretanto,
nem todo fluxo regular de renda advém de capital propriamente dito e nesta
situação o que dá origem a tal fluxo de renda é o chamado capital fictício. Para
que um fluxo de renda seja fruto de um capital é necessário que a soma de
dinheiro seja despendida produtivamente de modo a ser valorizada pela força
de trabalho, isto, é, converter-se em valor que se conserva e que se amplia.
Neste caso, tanto o capital industrial despende dinheiro produtivamente quanto
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o capital portador de juros quando este é emprestado para fins produtivos. No
primeiro caso, o fluxo de renda será o lucro e no segundo o juro, ambos partes
constitutivas da mais-valia. Já o capital fictício não é valor que se conserva
nem que se amplia, ao contrário, é apenas um título que dá direito a apropriação
de uma parte da mais-valia produzida na sociedade.
As ações das empresas e os títulos da dívida pública são os exemplos
mais conspícuos de capital fictício. No caso das ações das empresas uma soma
de dinheiro é cedida para ser utilizada como capital e em contrapartida um
papel é emitido representando o direito ao juro daquela soma de dinheiro. “Mas
esse capital não existe duplamente, uma vez como valor-capital dos títulos de
propriedade, das ações, e outra vez como capital realmente investido naquelas
empresas. Ele existe apenas nesta última forma, e a ação nada mais é que um
título de propriedade, pro rata, sobre a mais-valia a realizar por aquele capital.” (Marx, 1986c, p.11). Portanto, a venda de ações no mercado secundário
representa a circulação de capital fictício.
Do mesmo modo, os títulos da dívida pública também constituem capital
fictício, na medida em que se originam de uma soma de dinheiro que é emprestada ao Estado e em contrapartida um papel é emitido representando o direito
ao juro daquela soma de dinheiro. Contudo, esta soma de dinheiro também não
existe duplamente, ao contrário, é destinada, em geral a ser consumida improdutivamente, sem converter-se em valor que se conserva. Portanto, a compra
e venda de títulos públicos promove a circulação de capital fictício.
As hipotecas também podem originar capital fictício. Por um lado, uma
soma de dinheiro é emprestada ao mutuário e em contrapartida um papel é
emitido representando o direito a receber o principal e o juro deste empréstimo.
Por outro, a soma de dinheiro é transferida a uma empresa que produziu uma
casa. Mas o dinheiro do empréstimo não existe nem nas mãos do Banco nem
nas mãos do mutuário, mas sim nas mãos da construtora que deixou em contrapartida a casa nas mãos do mutuário. Assim, a hipoteca pode ser vendida como
capital, pois dá direito ao recebimento dos juros do empréstimo imobiliário. Pode
continuar sua vida de capital, pois a sua posse dá direito a um fluxo de renda. O
preço desse fluxo de renda é capitalizado às taxas de juros correntes e daí tira
o banco o seu ganho já que emitiu a hipoteca a taxas de juros mais altas.
Considere o exemplo a seguir, no qual temos um empréstimo de R$200.000
concedidos a uma taxa de juros de 6% ao ano, por exemplo. Isso representa
juros anuais no valor de R$12.000. A venda do direito ao recebimento desses
R$12.000 capitalizados à taxa de juros de mercado, digamos de 5%, representa
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um valor de R$240.000. Isso significa um lucro de R$40.000 com a venda da
hipoteca por parte do banco emissor.
Essas hipotecas que rendem juros altos são posteriormente transformadas pelos seus compradores, os bancos de investimento, em títulos que rendem
taxas de juros mais baixas. Nessa operação os bancos de investimento recuperam o principal e ganham na diferença entre as taxas de juros.
Essa lucratividade dá ao negócio um ritmo superior à oferta de novas
residências no mercado, fato que faz com que os preços aumentem. A ávida
busca por novos compradores mobiliza todos os mecanismos: terceirização das
vendas; ofertas aparentemente imperdíveis, etc., processo esse fartamente
descrito na literatura.6.
5. Contradição entre estagnação do capital e
crescimento do consumo
A hipótese, já sugerida numa entrevista de Lapavitsas (2007), é que à
medida que a acumulação de capital vai se amortizando os capitais privados
passam a depender menos do crédito. Paralelamente também os salários param de crescer, se estagnam, e até começam a recuar em termos de poder
aquisitivo. O dinheiro acumulado nos bancos é utilizado para alavancar o consumo privado.
Os dados mostram que a relativa estagnação na acumulação de capital
fixo (GRÁFICO 1) e a correspondente acumulação de capital-dinheiro latente (notadamente os fundos de depreciação e acumulação) nos bancos, seja na forma
de depósitos seja na forma de aplicações financeiras, levaram os bancos a
procurarem formas alternativas de aplicação de sua liquidez. Ou seja: o que
antes era uma condição da recuperação econômica, i.e. a acumulação de dinheiro nos bancos a custos baixos, agora com a relativa estagnação na expansão do capital fixo, vira uma liquidez à procura de clientes. A crise não pode se
manifestar do modo clássico como uma crise de acumulação e crédito, mas sim
como uma crise de consumo à base do crédito. A taxa de acumulação do capital fixo manteve-se em tendência crescente entre 1993 e 2000. A partir daí, a
taxa de acumulação de capital passa de 7,3% em 2000 para -2,6% em 2001 e
-6,5% em 2002, enquanto a razão entre o crédito ao consumo e o consumo das
famílias apresenta tendência crescente, confirmando a estratégia de o sistema
financeiro direcionar recursos ao consumo. (GRÁFICO 1).
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Gráfico 1 – Taxa de crescimento do capital fixo e razão entre
crédito ao consumo e consumo das famílias7
Fonte: BEA (2008) e FED (2008)
A hipótese central do trabalho seria a de que a desregulamentação financeira teria permitido com que a hipoteca pudesse ser transformada em capital
fictício e a venda desse capital fictício num negócio lucrativo. De qualquer
modo a venda desse capital fictício permite a recuperação do principal dando
condições aos bancos de expandirem continuamente os créditos destinados à
aquisição dos imóveis. Esse processo provocou um crescimento estrondoso
das MBS (Mortgage Backed Securities). A comparação entre o estoque a
dívida pública americana (treasury securities) e o estoque de hipotecas (home
mortgages) nos dá uma idéia da magnitude desse processo de criação de capital fictício. O mercado de MBS suplantou em tamanho o mercado de títulos da
dívida pública americana, uma das formas clássicas de capital fictício apontada
por Marx no capítulo sobre os componentes do capital bancário.
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Gráfico 2 – Evolução dos títulos do tesouro
americano versus hipotecas
Fonte: FED (2008)
6. Hipoteca e circuito financeiro: a dinâmica do boom
O movimento parte da mobilização de uma fração dos salários com o
pagamento de obrigações relacionadas a hipotecas imobiliárias e o circuito apresenta como uma imensa operação de apresamento de parcelas cada vez maiores da massa salarial por parte dos bancos. Mas o filão principal dos lucros não
estava na transformação de uma fração dos salários em juros, mas sim nos
lucros obtidos com a venda das hipotecas para os bancos de investimento.
Estes por sua vez transformavam as hipotecas em novos instrumentos financeiros, as conhecidas MBS, submetidas a avaliação de risco pagas às empresas de avaliação pelos próprios emissores e amparadas por seguro por parte de
companhias de seguro.
O boom imobiliário não poderia ter ocorrido sem uma renovação constante da capacidade creditícia dos bancos imobiliários. Essa renovação se baseou na transformação das hipotecas – que constituem o direito ao principal
mais os juros sobre o principal – em dinheiro, com o qual realimentam a cadeia
de empréstimos.
Para entender como isso é possível basta relembrarmos a definição de
capital fictício. Sob o capitalismo qualquer soma regular de rendimentos é calculada como resultado de um capital que lhe dá origem ainda que esse capital
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não exista mais. A hipoteca é o caso. O empréstimo que se esgota com a
compra de uma residência dá lugar a um fluxo regular de pagamentos a partir
dos salários de quem adquiriu a casa. A casa entra na esfera do consumo da
força de trabalho e, como tal, não é responsável pelo fluxo de juros. Os juros
pagos emanam de uma fração dos salários.
Suponhamos que o pagamento mensal seja de $500,00 por mês. Isso equivale
a uma taxa de juros anual de 3% sobre um valor de $200.000,00. Assim, o fluxo
de pagamentos de $500,00 por mês representa a renda de um capital de
$200.000,00, ainda que o trabalhador não possua esse capital e nem o banco
possua o dinheiro correspondente, já pago à empresa imobiliária (Real Estate
Agent). O que o banco possui é a hipoteca que lhe dá direito àquele fluxo
regular de renda e à retomada da casa em caso de inadimplência.
Uma vez feito o empréstimo para a aquisição de um imóvel o Banco se
via atado por um empréstimo de longo prazo, como se fosse um empréstimo
para investimento de capital fixo. Nessas condições necessitava manter uma
reserva relativamente grande para assegurar a convertibilidade dos seus depósitos. Ao vender a hipoteca o banco recupera o dinheiro imobilizado com o
empréstimo graças ao fato de que o fluxo de pagamentos que a hipoteca lhe
permite obter pode ser vendido como um capital. Livre de requerimentos de
depósitos e reservas, o banco tem agora novamente o capital para um novo
empréstimo. O dinamismo do boom fica assegurado com a constante conversão de hipotecas em títulos vendidos aos investidores institucionais.
A securitização se apresenta, portanto, como uma forma de acelerar o
circuito D – D’ e assim fazer com que o rápido retorno do dinheiro permita a
abertura de um novo crédito. Isso não é enfatizado pelas interpretações póskeynesianas. Estas enfatizam somente o fato de que ao securitizar as hipotecas
os bancos conseguem tirar, dos seus balanços, ativos que deveriam incorrer em
requerimentos legais de reservas. Mas essa é uma visão unilateral provocada
pelo fato de que para os pós-keynesianos os bancos podem criar dinheiro simplesmente abrindo contas de crédito. Visto desse ponto de vista não há necessidade de recuperar o dinheiro emprestado para efetuar um novo crédito. A
venda de títulos lastreados em hipotecas com o objetivo de obter dinheiro novo
com o qual efetuar novos empréstimos imobiliários mostra que os bancos não
podem criar dinheiro. Demonstra que precisam criar liquidez para poder expandir seus negócios hipotecários. E o fazem livrando-se da necessidade de
manter qualquer reserva.
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Figura 2 – Processo de formação de capital fictício
a partir de hipotecas
Fonte: Elaboração própria.
Essa reserva é por lei de 8% definida pelo acordo de Basle. Para safar-se
dessa necessidade, os Bancos, suponhamos, o Washington Mutual ou o Citi
Financial, para dar apenas dois exemplos, vendiam as hipotecas aos Bancos de
Investimento, principalmente de Wall Street, tais como o J.P. Morgan, Merryl
Lynch etc. O dinheiro era assim rapidamente recuperado pelos Bancos emissores de hipotecas que podiam então proceder a novos empréstimos imobiliários e novos lucros sem nunca ter na sua contabilidade nenhum empréstimo
imobiliário que lhe obrigasse a manter reservas.
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Os Bancos de Investimento agrupavam as hipotecas e emitiam títulos
certificados pelas agências de avaliação de risco (Moody, Standard&Poor, Fitfch
Rating) e segurados pelas empresas de seguros de valores, títulos esses que
por seu grau de investimento podiam pagar juros muito mais baixos do que os
juros hipotecários. O banco de investimento ganhava entre os juros baixos que
pagava e os juros altos que recebia das hipotecas. Existem, também, as instituições especialmente criadas pelos Bancos para abrigar a parte podre das dívidas imobiliárias, parte essa comprada por meio da emissão de commercial papers
a taxas de juros mais baixas. São as SIVs ou SPVs, os Special Investment
Vehicules ou Special Purposes Vehicules que tiveram um impacto importante
na crise financeira quando não conseguiram mais renovar os seus commercial
papers uma vez revelada a fragilidade dos papéis que lhes serviam de base.
Toda a estrutura se montava, portanto, sobre a captação dos salários (FIGURA 2) como base para a formação de capital fictício, as Mortgage Backed
Securities, ou MBS. Quanto mais se apresentava como fonte de enormes lucros maior se fazia a pressão por parte dos Bancos no sentido de fazer volume
de negócios: encontrar mais e mais clientes. Para isso era preciso diminuir
cada vez mais o grau de exigência para conceder os empréstimos, especialmente a partir do momento em que a inflação imobiliária tomou impulso.
Inflação imobiliária
Quando o boom toma fôlego e os preços dos imóveis começam a subir o
padrão de empréstimo se torna cada vez menos exigente e cada vez mais
ousado dando margem ao nascimento de um dicionário específico: ninja loans8;
liar’s loans; Alt-A loans9 etc. todas expressões relativas a formas de empurrar
novas emissões de hipotecas para refazer o circuito de ganhos com a venda
das hipotecas e assim por diante ao longo da cadeia. Dentre os mecanismos
para aumentar o número de empréstimos os bancos passaram a utilizar mais e
mais os empréstimos ARM (Adjustable Rate Mortgages), em geral na forma
2-28, ou seja, empréstimos por 28 anos, com dois anos a taxas de juros muito
baixas e com reajuste no terceiro ano. Esse tipo de hipoteca cresceu precisamente a partir do momento no qual o aumento de preços elevou os custos
financeiros da tomada de empréstimos para compra de imóveis.
7. Conseqüências da insolvência e conclusões
Este artigo procurou mostrar que o bloqueio do crédito ao circuito do
capital, em parte explicado pela relativa estagnação na formação de capital
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fixo, implicou numa imensa manobra de reciclagem do crédito para o consumo.
Essa reciclagem foi possível graças à utilização de uma fração crescente da
massa salarial como base para a criação de capital fictício numa escala igualmente crescente. A trama envolveu praticamente todos os escalões da estrutura financeira (FIGURA 2). Essa incluiu também as instituições especialmente criadas
pelos Bancos (SIV e SPV) para abrigar a parte podre das dívidas imobiliárias,
parte essa comprada por meio da emissão de commercial papers a taxas de
juros mais baixas e que tiveram um impacto importante na crise financeira
quando não conseguiram mais renovar os seus commercial papers uma vez
revelada a fragilidade dos papéis que lhes serviam de base. Muito se falou a
respeito de perdas financeiras mas aqui seria interessante lembrar que o número de residências retomadas pelos bancos significa uma expropriação gigantesca: o total pago pelo comprador da casa menos valor do aluguel hipotético no
período é o valor real da expropriação capitalista de milhões de americanos,
boa parte dos quais negros.
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Notas
1
Agradecemos Fabiano Dalto por ter-nos constantemente fornecido artigos a respeito da crise e
propiciado um diálogo sobre o tema.
2
As teorias de excesso de mercadorias das crises conflitam com a análise dos esquemas de
reprodução. Nos esquemas de reprodução não pode haver superprodução generalizada de mercadorias, pois o entrelaçamento dos vários circuitos deve revelar excessos parciais, excessos esses
que causariam mecanismos de correção.
3
Crotty considera o crédito comercial na Circulação Simples de Mercadorias. Porém, o crédito
comercial é uma categoria da circulação do capital e não uma categoria do sistema monetário.
Também insatisfatória é sua explicação das causas imediatas da crise: o quanto deve cair a taxa de
lucro, por exemplo? O mecanismo propagador é bem descrito já que sintomas de uma crise
emergente se transformam em causa do aprofundamento da crise. A mesma indeterminação sofre
a teoria de Weeks. Não se sabe o quanto devem cair os valores das mercadorias para que produzam uma queda na taxa de lucro tal que afete a capacidade de pagamento das empresas.
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O próprio Itoh faz referência à visão alternativa de superacumulação pela via do aumento da
compisção orgânica e não dos salários no trabalho de Bullock e Yaffe (1975) intitulado Inflation,
the crises and the post war boom.
5
Como se vê, diferentemente de Weeks (1981), para Itoh (1989) a diminuição dos preços é um
resultado da crise. Para Weeks os valores caem como resultado do aumento da produtividade e,
portanto, a diminuição de preços se apresenta como causa da crise.
6
Ver por exemplo Engdahl (2008, parte V,p. 6)
7
A taxa de acumulação de capital foi calculada a partir da variável “Gross fixed capital formation
non residential”; o consumo das famílias equivale a variável “Final consumption expenditure of
households” ambas produzidas pelo System of National Accounts (SNA) do Bureau of Economic
Analysis, US Department of Commerce. O crédito ao consumo equivale à variável “Consumer
credit”, disponibilizada pelo FED.
8
NINJA loans = No Income No Job No Assets.
9
Alt-A loans = categoria de risco das hipotecas que está entre prime e sub-prime, mas está mais
próxima da categoria prime. Também denominada “A-menos”.
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