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O copo está meio-cheio?
O
Banco Central do Brasil inicia o ano de 2014 com a Taxa Selic em 10%
ao ano e com a expectativa de que a mesma atinja pelo menos 10,50%
antes do Carnaval. Como já mencionado em textos anteriores, o principal
objetivo de um Banco Central ao subir a taxa básica de juros é reduzir
o nível da atividade, principalmente pela ótica da demanda, e, consequentemente,
reduzir as pressões inflacionárias existentes. Ao fazer isso, ele adquire credibilidade e
obtém algo muito importante que é ancorar das expectativas de inflação futura em
níveis mais baixos.
Mas o Banco Central vem subindo a taxa de juros desde abril 2013, de 7,50% ao
ano para 10%, e mesmo assim a inflação corrente e sua projeção para os próximos
anos não recuaram; pelo contrário, subiram no decorrer do período. Para 2013, o IPCA
encerrou o ano com variação de 5,91%, e para 2014 analistas projetam o IPCA
próximo de 5,90%, e os títulos NTNBs, que são negociados no mercado, mostram uma
inflação implícita entre 6% e 6,5% para os próximos quatro anos.
Essa afirmação que se assemelha a uma interrogação tem alguns fatores que
podem explicá-la.
1. A política fiscal foi bem expansionista com o Governo adicionando demanda na
economia, e dessa forma o freio proposto pelo Banco Central foi neutralizado pela
aceleração promovida pelo Governo.
2. Houve ainda no período o crescimento da renda do trabalhador, sem a contrapartida
correspondente na produtividade, gerando, assim, mais custos para a produção local,
situação esta que vem estendendo-se desde 2009, principalmente no setor industrial.
3. A percepção dos agentes de que a inflação estrutural é maior do que a inflação
oficial, pois se descontados os efeitos deflacionários promovidos pelo Governo
nos preços administrados, a inflação ficaria em torno de 7% ao ano, criando um
mecanismo de indexação nos preços.
4. O deslocamento da taxa de câmbio de subiu do patamar de R$ 2,00 para R$ 2,40,
ocasionando uma pressão inflacionária, principalmente no segundo semestre do ano
passado.
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Observa-se que, mesmo com o aumento da taxa Selic em 2013, a média ficou abaixo
de 2012 e, por consequência, o nível de juros reais no período. (Ver tabela abaixo).
Tivemos dois anos com níveis de juro real fortemente expansionista, sem a contrapartida
da produção. Claro que a economia real tende a reagir de acordo com as projeções e
estimativas futuras, e nesse início de ano, a taxa Selic no mercado futuro projeta uma taxa
média em torno de 10,50% até janeiro de 2015, 11,70% até janeiro de 2016 e 12,30%
até janeiro de 2017, demonstrando, assim, uma nova estrutura de juros reais entre 5%
e 6% ao ano. Em teoria, esse patamar de juros projetados tende a desacelerar ainda
mais a expectativa de crescimento econômico, que vem demonstrando fraqueza no
lado da produção e recentemente também no lado da demanda. Mas esse será o
preço que teremos que pagar para manter a inflação abaixo do teto da meta de 6,50%
ao ano, pois os efeitos inflacionários gerados pelos fatores acima mencionados não
deverão desaparecer no curto prazo.
Período
Selic
Inflação
Juro real
2013
8,04%
5,91%
2,08%*
2012
8,37%
5,84%
2,39%
2011
11,64%
6,50%
4,83%
2010
9,74%
5,91%
3,62%
2009
9,90%
4,31%
5,36%
2008
12,37%
5,90%
6,11%
2007
11,77%
4,46%
7,00%
2006
15,03%
3,14%
11,53%
2005
19,08%
5,69%
12,67%
2004
16,17%
7,60%
7,96%
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fonte : Bloomberg
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Este informativo é uma publicação preparada pela Votorantim Asset Management DTVM Ltda. As informações aqui
apresentadas têm como única intenção fornecer um panorama da situação atual do mercado, estando baseadas
em dados de conhecimento público, não significando, portanto, quaisquer compromissos e/ou recomendações de
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Constituído especificamente para o segmento de Investidores Institucionais, o Votorantim Atuarial Multimercado Crédito
Privado Fundo de Investimento, oferece um portfólio diversificado por meio de investimentos em títulos privados de
baixo risco de crédito, com o objetivo de superar, no longo prazo, a rentabilidade de IPCA + 5,5% a.a. O fundo está
enquadrado nas resoluções CMN nº 3922 e 3792, atendendo aos públicos de RPPS e EFPC, respectivamente.
 Objetivo: Superar IPCA + 5,5% a.a.
 Público-alvo: RPPS / EFPC
 Administração e Gestão: VAM
 Carência: 2 anos
 Cotização: D+360
 Taxa de Administração: de 0,35% a.a.
 Taxa de Performance: Não há
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FGV: Índices de confiança
Atividade doméstica deve se manter moderada em 2014
Séries dessazonalizadas
130
O início de 2013 foi marcado pela retomada de certo otimismo quanto ao desempenho da atividade doméstica daquele ano, após a
surpreendente fraqueza observada em 2012. Na época, a projeção do mercado de crescimento do PIB se situava em torno de 3,3%,
valor bem mais alto do que a variação de 1% registrada em 2012, e a da produção da indústria em patamar ainda melhor (3,5% ante
a retração de 2,7% do ano anterior). Contudo, o aumento das incertezas do cenário externo e a queda da confiança de empresários e
consumidores ajudaram a reduzir tal otimismo, dando lugar a uma gradual revisão para baixo das expectativas de expansão da atividade
doméstica do ano.
120
110
100
No cenário externo, a possibilidade de crise fiscal nos Estados Unidos que interrompesse a recuperação econômica em curso e a expectativa
de redução dos estímulos monetários pelo Federal Reserve trouxeram volatilidade aos mercados globais, contribuindo para elevar nossos
juros de longo prazo e nosso prêmio de risco.
90
Além disso, os indicadores de confiança de empresários e consumidores apresentaram tendência de piora ao longo do ano, sobretudo
durante os vários protestos que eclodiram em diversas partes do país a partir de junho, como mostra o gráfico ao lado. Na indústria, o
atual ciclo de aperto monetário e consequente perspectiva de moderação da atividade econômica, combinados com a piora das contas
públicas e crescente possibilidade de rebaixamento da classificação de risco do Brasil (podendo até mesmo significar uma perda do grau
de investimento), fizeram a confiança dos empresários cair a partir de julho para o menor patamar desde 2009. Cabe ressaltar que no
primeiro semestre a confiança dos consumidores já começava a dar sinais de deterioração em razão da piora do quadro inflacionário, a
despeito das condições ainda favoráveis do mercado de trabalho.
Em tal contexto, seria natural observar moderação do consumo ou redução dos investimentos e da produção industrial. De fato, durante
o primeiro semestre de 2013, o comércio teve o pior crescimento semestral (2,8% anualizado) desde a crise de 2008 (ver gráfico abaixo),
voltando a se acelerar pontualmente no terceiro trimestre (13,1% a.a.), ajudado pela desaceleração da inflação doméstica. Para o quarto
trimestre esperamos uma variação mais moderada, o que levará a um crescimento de 4,3% do setor no ano, valor inferior aos 8,4%
registrados em 2012. Na indústria, após um crescimento um pouco melhor no segundo semestre de 2012 e primeiro semestre de 2013
(4,5% e 1% a.a)1, o setor deve registrar queda anualizada de 5,7% na segunda metade do ano, o que manterá seu desempenho abaixo
do patamar anterior à crise de 2008. Para o fechamento do ano, projetamos alta de 1,1%, resultado que reverte apenas parte da queda
do ano anterior. Nem mesmo a redução do custo da energia elétrica para as indústrias autorizada pelo Governo no início do ano, a
continuidade das desonerações tributárias em alguns setores (automóveis, móveis e linha branca) ou mesmo a desvalorização cambial
conseguiram alterar esse quadro. Em relação à desvalorização cambial, vale notar que, no curto prazo, o efeito sobre a produção tende
a ser até mesmo negativo, dada a tendência de redução da confiança dos empresários e de postergação de investimentos que choques
cambiais costumam ter.
Em 2014, a deterioração das contas públicas e o nível de inflação se aproximando perigosamente do limite superior da meta definida pelo
Banco Central (6,5%) devem limitar a edição de novas medidas do Governo para estimular a demanda doméstica, apesar do ciclo eleitoral.
Contudo, não esperamos um cenário muito diferente daquele observado em 2013. Apesar do menor reajuste do salário mínimo e da
manutenção da inflação em patamar elevado, as vendas do comércio devem registrar novamente um crescimento próximo a 4,3% (vale
lembrar que pela menor base de comparação do início de 2013 o carregamento estatístico, ou carry over, para 2014 deve se situar próximo
a 2,9%). Além disso, a continuidade do programa Minha Casa Melhor do Governo Federal deve permanecer ajudando as vendas de
móveis e eletrodomésticos; e é possível esperar algum impacto positivo da Copa do Mundo. Quanto à produção da indústria, na ausência
de uma agenda de longo prazo que equacione importantes problemas estruturais – como os gargalos em infraestrutura e logística, a carga
tributária e burocracias elevadas, e mesmo a necessidade de qualificação da mão de obra –, o cenário de recuperação lenta permanece o
mais provável e pode levar a um crescimento modesto da atividade do setor, próximo a 1%.
As variações da produção industrial foram calculadas pela VWM utilizando-se um método de dessazonalização diferente daquele usado oficialmente pelo IBGE. Nesse
ajuste, consideramos não apenas os feriados do Carnaval e da Páscoa, mas todos os outros do calendário brasileiro que se mostraram relevantes à atividade do setor.
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Jan-06
Jan-08
Jan-07
Jan-09
Jan-11
Jan-10
Índice de Confiança do Consumidor
Jan-12
Jan-13
Índice de Confiança da Indústria
Fonte: Fonte: FGV. Elaboração: VWM.
IBGE: Vendas do varejo x produção industrial
Série mensal dessazonalizada (índice base 2013=100)
160
Vendas do Comércio
150
Produção Industrial
2º sem
6,7%*
140
130
120
110
2º sem
8,5%*
2º sem
0,7%*
2º sem
9,3%*
2º sem
9,6%*
2º sem
12,1%*
100
90
1º sem
2,5%*
80
Jan-08
1º sem
2,4%*
1º sem
14,3%*
2º sem
-30,0%*
Jul-08
Jan-09
2º sem
8,3%*
2º sem
0,5%*
1º sem
5,8%*
2º sem
3,1%*
1º sem
10,6%*
2º sem
8,9%*
1º sem
2,8%*
43,6%**
1º sem
1,8%*
-3,3%**
2º sem
-2,1%*
1º sem
-6,1%*
2º sem
4,5%*
1º sem
1,0%*
2º sem
-5,7%*
2º sem
21,7%*
Jul-09
Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Fonte: IBGE. Elaboração: VAM
* Variação média mensal no semestre anualizada. | **Variação acumulada frente o nível do 3º tri de 2008.
Obs.: A série da produção industrial foi dessazonalizada pela VWM. Os valores de nov/13 e dez/13 são projeções VAM.
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