POLÍTICAS
DE INVESTIMENTO
E FINANCIAMENTO:
sustentabilidade da dívida
e limites de endividamento
FUNDING AND INVESTMENT
POLICIES: debt sustainability
and limits on indebtedness
Conferência internacional | International conference
Lisboa, 2015 • www.bportugal.pt
POLÍTICAS DE INVESTIMENTO E FINANCIAMENTO: SUSTENTABILIDADE DA DÍVIDA E LIMITES DE ENDIVIDAMENTO | FUNDING
AND INVESTMENT POLICIES: DEBT SUSTAINABILITY AND LIMITS ON INDEBTEDNESS • Banco de Portugal Av. Almirante Reis, 71
| 1150-012 Lisboa • www.bportugal.pt • Edição / Publisher Departamento de Relações Internacionais • Design Departamento
de Serviços de Apoio | Serviço de Edições e Publicações • ISBN 978-989-678-371-6 (online)
Programa | Programme
QUINTA-FEIRA, 25 JUNHO 2015 | THURSDAY, 25 JUNE 2015
(Banco de Portugal, Edifício sede, Largo de S. Julião, Lisboa)
15:00 • Início dos trabalhos | Opening of the session
Carlos da Silva Costa
Governador do Banco de Portugal | Governor of Banco de Portugal
15:15 • The IMF’s New Debt Limits Policy
Said Bakhache
Deputy Division Chief of Debt Policy Division, Strategy, Policy and Review Department
Fundo Monetário Internacional | International Monetary Fund
15:45 • The IMF/WB Debt Sustainability Framework for Low-income Countries
Mark Thomas
Practice Manager, Macroeconomics and Fiscal Management Global Practice
Banco Mundial | World Bank
16:15 • Intervalo para café | Coffee Break
16:45 • Debate | Discussion
17:30 • Encerramento | Closure of the session
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
Said Bakhache is Deputy Division Chief in the
Strategy, Policy, and Review Department of the
International Monetary Fund.
His current focus is on sovereign debt issues
including public debt sustainability analysis.
He also covers issues related to IMF-supported
program design, and sovereign-financial linkages.
Said worked at the Executive Board of the IMF
where he covered a broad range of policy and
Said Bakhache
International Monetary
Fund
country issues.
He earned his PhD in economics from the University of Maryland in the U.S..
Mark Thomas is Manager in the Macroeconomics and Fiscal Management Global Practice at the
World Bank and responsible for the Bank’s global
engagements on debt, including and the Debt
Management Facility.
Since joining the World Bank in 1999, he has
worked for clients in Africa, Latin America, Europe,
and South and Central Asia, including assignments
based in Brasilia and Ankara. He served as Lead
Economist for Côte d’Ivoire (2011-12), for Kazakh-
Mark Roland
Thomas
stan (2011) and for Turkey during the financial
World Bank
on Brazil (2000-05).
crisis (2008-11). He had earlier led programs on
debt relief and debt management (2005-08) and
Dr. Thomas has published numerous peer-reviewed articles and book chapters covering debt,
economic growth, macroeconomic crises, labor
markets, and regional policy. Early in his career
he helped build a Paris-based start-up management consultancy. He has also served as adjunct
faculty at Georgetown University Public Policy
Institute, the Woodrow Wilson School at Princeton University, and the École des Hautes Études
Commerciales at the University of Montreal.
Mark Thomas holds a PhD in Economics from
Princeton University and a BA in Mathematics
from the University of Oxford. He is a Freeman
of the town of Llantrisant, Wales.
5
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
FMI / BM:
Sustentabilidade
da dívida e limites
de endividamento
para Países de Baixo
Rendimento
IMF/WB:
Debt sustainability
and limits
on indebtedness
for Low-Income
Countries
A presente nota pretende oferecer um enquadramento sobre a (nova) política do FMI quanto
a limites de endividamento1 e suas implicações
para os Países de Baixo Rendimento (doravante
designados pela sua sigla inglesa, LIC – Low-Income Countries). Para tal, o texto que segue
procura explicitar os diferentes estágios que esta
política de limites conheceu, por forma a proporcionar uma contextualização dos argumentos /
racional na origem dessa evolução, focando-se
então posteriormente na reforma mais recente
da política relativamente a limites de endividamento e sustentabilidade da dívida.
This briefing note aims to provide an under-
Síntese
• A 30 de junho de 2015 entra em vigor uma nova reforma da política de limites de endividamento do FMI;
• Com esta nova política, pretende-se que os
limites sejam definidos em função das caraterísticas individuais de cada país;
• O principal objetivo passa por garantir a flexibilidade no acesso a financiamento, garantindo
simultaneamente a sustentabilidade da dívida.
• Principais alterações:
–– Alargamento do foco para a totalidade da
dívida pública e não apenas dívida externa;
–– Utilização de um limite unificado para tratamento da totalidade da dívida externa
(limite sobre financiamentos nãoconcessionais e concessionais).
• Imposição de limites de endividamento quando:
–– Vulnerabilidade da dívida é significativa;
standing of the IMF’s (new) debt limits policy
(DLP)1 and its implications for Low-Income Countries (LICs). To that end, the following text covers the DLP’s different stages in order to provide
background on the reasons/rationale behind
that evolution, focusing thereafter on the most
recent reform of the policy on indebtedness limits and debt sustainability.
Summary
• A new reform of the IMF’s debt limits policy
comes into force on 30 June 2015;
• With the new policy the usage of limits is to be
adjusted to country-specific circumstances;
• The overarching objective is to provide financing flexibility while preserving debt sustainability.
• Key changes:
–– Broadening of the policy to focus on all
public debt rather than on external public debt;
–– Use of a unified limit covering total external
debt (limit on non-concessional and concessional borrowing).
• Use of debt conditionality warranted when:
–– In the presence of significant debt vulnerabilities;
–– The quality and coverage of fiscal statistics favour the use of debt conditionality
7
8
BANCO DE PORTUGAL
–– Qualidade e cobertura da informação relativa às finanças públicas justificam esses
limites (em substituição ou complemento
de condições com impacto no saldo orçamental).
• Os países são avaliados em termos da vulnerabilidade da dívida e a “força” dos limites
impostos é estabelecida de acordo com essa
avaliação:
–– Países com nível de vulnerabilidade baixo:
imposição de limites geralmente dispensável;
–– Países com nível de vulnerabilidade moderado: limite (tomando a forma de performance criterion) sobre o valor atualizado
de toda a dívida externa (concessional e
não-concessional);
–– Países com nível de vulnerabilidade elevado
(ou em stress financeiro): recurso a financiamento não-concessional só em situações excecionais (performance criterion, em
termos nominais, normalmente de zero)
e condicionamento do acesso a financiamento concessional (performance criterion,
se essencial ao cumprimento do programa,
ou indicative target, caso contrário).
• São definidas ainda duas exceções ao enunciado no ponto anterior:
–– Países com reduzida capacidade de registo
e monitorização da dívida pública: limite
sobre novos empréstimos nãoconcessionais (performance criterion, em termos nominais), complementado por um limite sobre o
valor nominal dos novos empréstimos concessionais (sob a forma de memorandum
item). Estes programas incluirão também
uma componente formativa para desenvolvimento da capacidade destes países;
–– Países sem restrições à circulação de capitais e significativa integração financeira:
limite sobre o total da dívida pública e
não apenas sobre a dívida externa (dada
a dificuldade na segmentação entre dívida
interna e externa).
(instead of, or as a complement to, conditionality impacting the overall budget balance).
• Countries’ debt vulnerabilities are assessed
and the design of debt conditionality takes
into account that assessment:
–– Countries at low risk of debt distress: debt
conditionality will generally not be warranted;
–– Countries at moderate risk of debt distress: Performance Criterion on the present value of all external debt (both concessional and non-concessional);
– – Countries at high risk of debt distress
(or in debt distress): non-concessional borrowing only allowed under exceptional
circumstances (Performance Criterion in
nominal terms normally set to zero) and
debt conditionality on concessional borrowing (taking the form of a Performance
Criterion if critical to achieve program objectives, otherwise taking the form on an Indicative Target).
• Two exceptional cases:
–– Countries with weak capacity to record
and monitor public debt: performance criterion in nominal terms on new external
non-concessional borrowing and a limit
(as a memorandum item), also in nominal
terms, on new concessional borrowing.
These programs will also include measures
to strengthen debt monitoring capacity;
–– Countries with an open capital account
and significant financial integration: debt
conditionality on total public debt accumulation rather than on externally-issued
debt (since distinction between domestic
and external debt markets is difficult).
• The new framework is more flexible since no
“hard”/general limits are set to certain LICs’
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
• A nova política é mais flexível, não estabelece
limites fixos / universais aplicáveis a todos os
LIC pertencentes a uma determinada “categoria”; estes são ajustados a cada caso concreto (maior discricionariedade / flexibilidade
vs menor clareza / previsibilidade?).
groups; instead, limits are country-specific
(more discretion/flexibility vs less “transparency”/predictability?).
Introduction
IMF-supported programs, to which members
Introdução
Os programas de ajustamento macroeconómico
apoiados pelo FMI, acordados com países membros que recorrem ao apoio financeiro da instituição, incluem, regra geral, limites à contratação
de nova dívida pública externa. Esta política de
limites ao endividamento é incorporada nos programas apoiados pelo FMI desde o final da década de 1960 e surgiu inicialmente imbuída de um
racional económico de curto prazo, cujo objetivo
último era o de contribuir para a correção dos
desequilíbrios macroeconómicos que haviam
ditado a necessidade de recurso ao Fundo. Esta
perspetiva de curto prazo traduzia-se na exclusão dos financiamentos ditos concessionais2 (que
originalmente se distinguiam pelas suas maturidades mais longas) dos limites de endividamento
estabelecidos pelos programas3. Em contrapartida, os programas previam, como princípio geral,
a proibição de contratação de financiamentos
nãoconcessionais, salvo situações excecionais
analisadas numa perspetiva ad hoc.
Esta abordagem inicial, que baseava o tratamento
diferenciado para empréstimos concessionais e
não-concessionais na ideia de que os primeiros
eram cruciais para o desenvolvimento dos LIC
e, simultaneamente, acarretavam apenas riscos
limitados para a sustentabilidade da dívida destes
países, teve como consequência uma “bifurcação”
da política de limites de endividamento do Fundo
entre membros com e sem acesso a financiamento concessional (esta divisão é, grosso modo,
equivalente à separação entre LIC e não-LIC).
in need of financial assistance resort, include
as a general rule limits on new external public borrowing. This debt limits policy is part of
Fund-supported programs since the late 1960s
and initially comprised a short-term economic
rationale, whose ultimate goal was to help correct the macroeconomic imbalances that led
to the need of support in the first place. This
short-term view meant that the so called concessional borrowing2 (originally identified by its
longer maturities) was excluded from debt limits in Fund arrangements.3 On the other hand,
Fund-supported programs typically included a
zero limit on non-concessional borrowing, apart
from exceptional circumstances where exemptions were granted on an ad hoc basis.
This initial approach, which based the differentiated treatment for concessional and non-concessional borrowing on the assumption that
the former was critical for LICs’ development
and at the same time posed only limited risks
to debt sustainability, led to a bifurcation in the
IMF’s debt limits policy between members to
whom concessional financing is available and
members to whom it is not (this distinction is
roughly equivalent to the one between LICs
and non-LICs).
2009 Reform (in effect)
Taking account of the changes affecting LICs
(namely the limited supply of concessional fi-
Reforma de 2009 (atualmente em vigor)
nance versus the scale of investment needs
Face à constatação das alterações nas circunstâncias que envolviam os LIC (nomeadamente a escassez de fontes de financiamento concessional
and, concurrently, the increased availability of
non-concessional financing) and also of the
heterogeneity of this group of countries, in
9
10
BANCO DE PORTUGAL
vis-à-vis as enormes necessidades de investimento e, concomitantemente, a maior capacidade de
acesso a financiamento não-concessional) e também à heterogeneidade deste grupo de países,
o FMI promoveu, em dezembro de 2009, uma reforma da sua política de limites ao endividamento
que melhor pudesse responder às necessidades
destes países. Reconhecendo (aliás como sempre
o fez) os enormes desafios na manutenção do
delicado equilíbrio entre promoção do desenvolvimento e garantia da sustentabilidade da dívida
externa, o Fundo procurou, com esta reforma, aumentar a flexibilidade dos LIC no acesso a fontes
de financiamento.
December 2009 the IMF promoted a reform of
Deste modo, esta primeira reforma da política
de limites de endividamento teve como principal resultado uma alteração do tratamento
dado aos empréstimos sem caráter concessional. Estes deixaram de ser (tendencialmente)
proibidos e viram a amplitude de situações em
que podem ser contraídos largamente expandida (nonzero limits substituem zero limits).
allowing for their contracting greatly expanded
De acordo com este novo enquadramento,
o (grau de) acesso a financiamento não-concessional para os LIC com programa passou a
estar dependente da situação individual de cada
país, avaliada segundo duas dimensões: a da
sustentabilidade da dívida (vulnerabilidade) e a
da qualidade da gestão macroeconómica e das
finanças públicas (capacidade)4. Cada uma dessas dimensões é valorada como sendo alta ou
baixa, originando portanto uma matriz de quatro elementos:
• capacidade baixa e vulnerabilidade alta;
its debt limits policy towards a better handling
of the needs of these countries. Acknowledging (as it has always done) the huge challenge
of maintaining the delicate balance between
promoting development and external debt sustainability, the Fund tried to increase LICs’ flexibility to tap funding sources with this reform.
This way, the main consequence of this first
DLP reform was the change on how non-concessional loans are handled. This type of borrowing is no longer considered off-limits (usually) and has seen the range of circumstances
(“nonzero limits” replace “zero limits”).
According to this new framework, (the degree of)
access to non-concessional borrowing for program LICs became dependent on country-specific circumstances, assessed under two dimensions: debt sustainability (vulnerability) and macroeconomic and public financial management
ability (capacity).4 Each of these dimensions is
rated as higher or lower, thus leading to a four
element matrix:
• lower capacity and higher vulnerability;
• lower capacity and lower vulnerability;
• higher capacity and higher vulnerability;
• higher capacity and lower vulnerability.
Each year, the IMF publishes an updated version of this matrix, in which all program LICs
• capacidade baixa e vulnerabilidade baixa;
are allotted to one of the categories (Table 1).
• capacidade alta e vulnerabilidade alta;
Except for the first category presented, access
• capacidade alta e vulnerabilidade baixa.
Anualmente, o FMI publica uma versão atualizada
desta matriz, onde todos os LIC com programa são
distribuídos por cada uma das categorias ( Quadro 1). Com exceção da primeira categoria apre-
to non-concessional borrowing became more
flexible when compared to that established by
the previous DLP (countries may nevertheless
opt for tighter limits than those implied by their
classification).
sentada, o acesso a fontes de financiamento não-
This way, the conditionality requirement to LICs
-concessional tornou-se mais flexível face ao que
allotted to the first category (i) is the same that
a anterior política de limites de endividamento
transpired from the previous version of the DLP,
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
preconizava (nota: os países podem contudo
optar por limites mais restritos do que aqueles
que resultam da sua classificação na matriz).
i.e., access to new borrowing is only allowed on
Assim, aos LIC identificados como pertencendo à
primeira categoria (i) é imposto o mesmo requisito mínimo de concessionalidade que decorria da anterior política de limites, isto é, apenas
lhes é facultado o acesso a novos empréstimos,
analisados individualmente (tied to projects), com
um grau de concessionalidade de pelo menos
35 por cento (na generalidade dos casos mesmo
superior a este valor) e só em circunstâncias
muito excecionais lhes é permitido contratarem
financiamentos que não respeitem este mínimo
de componente de donativo.
35 per cent (in most cases even higher) and access
Para os LIC da categoria seguinte (ii), o patamar de concessionalidade exigido aos novos
tied to individual projects if so determined by
a case-by-case basis (“tied to projects”), as long
as these loans have a grant-element of at least
to funding sources with a lower grant-element is
permitted only in very exceptional circumstances.
For LICs in the next category (ii), the concessionality threshold of new contracted borrowing is 35 per cent and access to non-concessional borrowing is usually allowed but
limited to the assessment derived from the
debt sustainability analysis, so as not to raise
debt vulnerabilities significantly. Still regarding
non-concessional borrowing, limits may not be
a finer assessment of these countries’ capacity.
Quadro 1 • Requisitos de concessionalidade: Elegibilidade dos LIC
com programa para as diferentes opções (a 30 de outubro de 2014)(a)
Table 1 • Concessionality requirements: Eligibility of program LICs
for the various options (as of 30 October 2014)(a)
Vulnerabilidade da dívida | Extent of debt vulnerabilities
Baixa | Lower
Alta
Higher
Ruanda | Rwanda
Senegal | Senegal
Bangladesh | Bangladesh
Afeganistão | Afghanistan
Burkina Faso | Burkina Faso
Burundi | Burundi
Costa do Marfim | Côte d’Ivoire
Capacidade
de gestão
macroeconómica
e das finanças
públicas
Macroeconomic
and public
financial
management
capacity
Alta | Higher
Gâmbia | Gambia, The
Guiné | Guinea
Iémen | Yemen
Chade | Chad
Granada | Grenada
Haiti | Haiti
São Tomé e Príncipe | São Tomé and Príncipe
Ilhas Salomão | Solomon Islands
Baixa
Lower
Libéria | Liberia
Malawi | Malawi
Mali | Mali
Moçambique | Mozambique
Níger | Niger
Serra Leoa | Sierra Leone
Tanzânia | Tanzania
Uganda | Uganda
(a) Inclui os LIC com programa ou Policy Support Instruments (exclui países com Rapid Credit Facility e Rapid Financing Instrument).
(a) Includes LICs with Fund arrangements or Policy Support Instruments (excludes countries with Rapid Credit Facility and Rapid Financing Instrument).
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BANCO DE PORTUGAL
empréstimos contraídos é de 35 por cento e
Regarding LICs with higher capacity (iii and iv),
élhes normalmente permitido o acesso a finan-
it is possible to identify two main differences from
ciamento não-concessional, cujo limite deriva
what applies to LICs with lower capacity. The first
da avaliação resultante da análise de sustentabilidade da dívida, de modo a evitar o aumento significativo da vulnerabilidade destes países. Ainda
relativamente aos limites para empréstimos
não-concessionais, estes poderão não estar
ligados a projetos individuais se a avaliação
mais pormenorizada (finer assessment) da capacidade destes países assim o determinar.
Relativamente aos LIC com capacidade alta
(iii e iv), identificam-se duas principais diferenças
face ao proposto aos LIC com capacidade baixa.
one has to do with the use of a “generic” limit,
as opposed to case-by-case/loan-by-loan limits
(“untied to projects”). The second establishes the
possibility of setting limits on total public debt
(rather than just external public debt). As such,
for those countries with higher debt vulnerabilities (iii) annual limits are set on debt accumulation measured in present value terms. For the
most advanced countries in this category, limits
can even be set in nominal terms.
A primeira prende-se com o estabelecimento
Lastly, for LICs in the most favourable circum-
de limites “gerais”, por oposição aos limites caso
stances (iv) a minimum average concession-
a caso, empréstimo a empréstimo (untied to pro-
ality requirement is set for debts contracted
jects). A segunda relaciona-se com a possibilidade dos limites serem estabelecidos em termos
de dívida pública total (e não apenas em termos
de dívida externa). Deste modo, para aqueles
que apresentem uma vulnerabilidade alta (iii),
over a certain period of time. For the most
advanced LICs removal of minimum concessionality requirements is even possible.
dívida, medida em termos de valor atualizado
Reform under discussion
(will take effect at 30 June 2015)
(present value). Para aqueles que, de entre estes,
The 2009 reform of the debt limits policy pro-
sejam mais avançados, o limite poderá inclusi-
duced some unintended effects and for that rea-
são impostos limites anuais na acumulação de
vamente ser imposto em termos do valor nominal da dívida.
son, since March 2013, the IMF has held discussions on a new reform that should still provide
Finalmente, para os LIC que apresentam melho-
flexibility to finance productive investments
res condições (iv), um mínimo de concessiona-
while containing risks to medium-term debt sus-
lidade média é definido para o total de dívida
contraída durante um determinado período de
tempo. Para os LIC mais avançados, encontra-se mesmo prevista a possibilidade de exclusão
de limites mínimos de concessionalidade.
tainability. A new reform proposal built on the
results of these discussions has been approved
in the meantime and will come into effect at the
end of this month.5
The 2009 reform provided a well-specified frame-
Reforma em curso
(entrará em vigor a 30 de junho de 2015)
A reforma de 2009 da política de limites de endividamento produziu alguns resultados menos
desejáveis pelo que, desde março de 2013,
o FMI tem promovido um debate em torno de
work for handling non-concessional borrowing
but because concessional flows were excluded
from debt limits, overall borrowing was left
unconstrained in the majority of Fund-supported
programs. At the same time, this approach had
the effect of focusing program discussions on
uma nova reforma, que continue a garantir a
individual projects – new borrowing – and/or on
flexibilidade do financiamento de investimento
the analysis of only one segment of external bor-
produtivo conjugada com a contenção dos riscos
rowing – the non-concessional one – leaving the
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
de médio prazo para a sustentabilidade da dívida.
Das conclusões dessa discussão surgiu uma nova
proposta de reforma, entretanto já aprovada e
que entrará em vigor no final deste mês5.
broader fiscal framework and the correspond-
A reforma de 2009 estabeleceu um enquadramento bastante detalhado do tratamento a dar
aos financiamentos não-concessionais mas, por
excluir os empréstimos com caráter concessional
dos limites estabelecidos para a dívida, deixou
espaço para que os níveis de endividamento na
maioria dos programas apoiados pelo Fundo permanecessem sem restrições. Simultaneamente,
esta abordagem teve como efeito a orientação
das discussões dos programas para a análise
de projetos individuais – novos financiamentos
– e / ou para a análise de apenas um segmento
do financiamento externo – o não-concessional
– deixando o quadro geral das finanças públicas
e a respetiva estratégia de financiamento para
segundo plano. Finalmente, a clivagem criada
entre financiamento concessional e semi-concessional (portanto, com grau de concessionalidade
inferior ao definido pelo programa) é de difícil justificação em termos económicos.
degree of concessionality below the one set by
Uma das alterações mais profundas imposta por
esta nova política de limites ao endividamento
é o alargamento do foco para a totalidade da
dívida pública, deixando de se restringir apenas
à dívida externa6 (recorde-se, contudo, que na
versão ainda em vigor da política já se encontrava prevista a possibilidade de adoção de um
limite deste tipo para os LIC mais avançados).
Esta alteração aproxima assim a prática dos programas apoiados pela Poverty Reduction and
Growth Trust (programas com LIC) daquela que
já era implementada nos programas apoiados
pela General Resources Account.
cessional borrowing – the current practice.
O tratamento da dívida pública externa é também reformulado, passando a abarcar toda a
dívida pública detida por agentes nãoresidentes,
em vez de apenas os novos financiamentos não-concessionais – a prática corrente. Uma última
alteração relevante prende-se com o objetivo
de garantir uma maior interligação entre vulnerabilidade da dívida pública e a utilização e
especificação dos limites à dívida.
statistics favour the use of debt conditional-
ing financing strategy in second place. Lastly,
the sharp dichotomy between concessional and
semi-concessional borrowing (therefore with a
the program) is difficult to justify on economic
grounds.
One of the key changes brought by this new DLP
is the broadening of the policy to focus on all
public debt rather than on only external public
debt6 (however, it should be remembered that
the possibility of setting a limit of this kind was
already considered for the most advanced LICs
in the policy still in place). This change brings
“Poverty Reduction and Growth Trust”-supported programs (programs with LICs) closer
to what is already done in “General Resources
Account”-supported programs.
The handling of external public debt is also
reformed, resulting in the broadening of the
scope to cover all public debt in possession of
non-residents instead of only new non-conOne last key change has to do with the goal of
ensuring a better connection between public
debt vulnerability and the use and definition of
debt limits.
Thus, the Fund starts by clarifying the case for
the use of debt conditionality, identifying two
reasons to do so:
• when a country has significant debt vulnerabilities, or;
• when the quality and coverage of the fiscal
ity instead of, or as a complement to, “abovethe-line” fiscal conditionality (conditionality
impacting the overall budget balance).
Debt conditionality in IMF-supported programs
will be set in accordance with the results of the
debt sustainability analysis7 (for the last results see Table 2). Limits set must always take
13
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BANCO DE PORTUGAL
Deste modo, o Fundo começa por identificar duas
razões para a implementação de limites de endividamento:
• quando um país apresenta uma vulnerabilidade significativa da dívida, ou;
• quando a qualidade e abrangência da informação relativa às finanças públicas justificam
a utilização de limites em substituição ou em
complemento de condições “acima da linha”
(condições com impacto no saldo orçamental global).
Os limites de endividamento estabelecidos ao
abrigo de programas apoiados pelo FMI serão
estabelecidos em conformidade com o resultado da análise de sustentabilidade da dívida7
(classificação mais recente dos LIC no Quadro 2). A definição destes limites deve ter sempre em conta as idiossincrasias do país em
causa. Assim:
• para países que apresentem um baixo nível
de vulnerabilidade da dívida externa, a imposição de limites é geralmente dispensável
(contudo, nas situações em que seja previsível um aumento rápido e significativo dos
níveis de endividamento, o desenho do programa deverá tomar isso em conta);
• para países com um nível moderado de vulnerabilidade da dívida externa, os limites impostos deverão tomar a forma de um critério
de desempenho (Performance Criterion) sobre
o valor atualizado de toda a nova dívida externa contraída (concessional e não-concessional). Por motivos de operacionalidade,
esse critério deve ser aplicado sobre os novos
financiamentos contratados no período e não
sobre o montante dos desembolsos8;
• quando um país apresenta um nível de vulnerabilidade da dívida externa elevado (ou está
numa situação de stress financeiro), as condições impostas não se alterarão muito face
ao que é a prática atual. O recurso a financiamento não-concessional só será permitido
em situações excecionais e os limites definidos deverão tomar a forma de um critério de
desempenho sobre o valor nominal da dívida
into account country-specific circumstances.
Therefore:
• for countries assessed as facing a low risk of
external debt distress, the use of debt conditionality is usually not warranted (though
in cases where debt levels are projected to
increase rapidly and significantly program
design should take that into account);
• for countries assessed as facing a moderate
risk of external debt distress, debt conditionality should take the form of a Performance Criterion on the present value of new
external debt contracted (concessional and
non-concessional). For practical reasons, this
limit should be set on the contracting of new
debt rather than on new disbursements.8
• for countries assessed as facing a high risk
of external debt distress (or in debt distress), conditionality will be much like what is
already in place. Access to non-concessional
borrowing will only be allowed under exceptional circumstances and limits will take
the form of a Performance Criterion on
the nominal level of non-concessional debt
and of a Performance Criterion – or Indicative Target if a deviation from the target
specified will not have a significant impact
on debt dynamics – on the nominal level of
new concessional debt contracted.
Lastly, two exceptions to the above are considered:
• for countries where recording and monitoring
public debt is weak and for which vulnerability
is moderate or high, the specification of debt
limits needs to make appropriate allowance
for these capacity limitations. In such cases,
a Performance Criterion, specified in nominal terms, should be set on new non-concessional external debt contracted, complemented by a limit on the nominal level of new
concessional debt contracted. Programs with
these countries should also include measures to strengthen their capacity;
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
não-concessional e de um critério de desempenho – ou meta indicativa (Indicative Target),
se o eventual desrespeito do limite indicado
não tiver um impacto significativo na dinâmica
da dívida – sobre o valor nominal dos novos
financiamentos concessionais obtidos.
Finalmente, são ainda identificadas duas situações
de exceção face ao exposto acima:
• no caso de países avaliados como possuindo
baixa capacidade de registo e monitorização da dívida pública, que apresentem níveis
de vulnerabilidade moderados ou elevados,
o estabelecimento de limites deve ter em
conta essas limitações institucionais. Assim,
deverá ser definido um critério de desempenho sobre o valor nominal da nova dívida
externa contraída com caráter não-concessional, complementado por um limite sobre
o valor nominal dos novos financiamentos
concessionais contraídos. Os programas estabelecidos com países nestas circunstâncias
deverão também incluir uma componente
formativa para o desenvolvimento da capacidade destes países;
• Nas situações em que nos países com programa não existam restrições à circulação
de capitais e que apresentem um nível de
integração financeira significativo, poderá
ser mais apropriado o estabelecimento de
limites sobre a dívida pública total em vez de
sobre a dívida externa.
• for program countries with an open capital
account and significant financial integration
into international markets, it may be more
appropriate to set a limit on total public debt
rather than on external debt.
15
16
BANCO DE PORTUGAL
Quadro 2 • Classificação segundo avaliação da vulnerabilidade da dívida:
países elegíveis para programas apoiados pela PRGT (a 31 de julho de 2014)
Table 2 • PRGT-Eligible countries, classified by most recent debt rating (as of 31 July 2014)
Vulnerabilidade da dívida | Debt distress rating
Baixa
Low
Moderada
Moderate
Elevada
High
Stress financeiro
In debt distress
Bangladesh |
Bangladesh
Burkina Faso |
Burkina Faso
Afeganistão |
Afghanistan
Granada |
Grenada
Benim |
Benin
Cabo Verde |
Cabo Verde
Burundi |
Burundi
Sudão |
Sudan
Bolívia |
Bolivia
Camarões |
Cameroon
Chade |
Chad
Zimbabwe |
Zimbabwe
Camboja |
Cambodia
Costa do Marfim |
Côte d’Ivoire
Comores |
Comoros
Etiópia |
Ethiopia
Gâmbia |
Gambia, The
Haiti |
Haiti
Libéria |
Liberia
Gana |
Ghana
República Centro-Africana |
Central African Republic
Madagáscar |
Madagascar
Guiana |
Guyana
Samoa |
Samoa
Moldávia |
Moldova
Guiné |
Guinea
São Tomé e Príncipe |
São Tomé and Príncipe
Myanmar |
Myanmar
Guiné-Bissau |
Guinea-Bissau
Nepal |
Nepal
Iémen
Yemen
Nigéria |
Nigeria
Ilhas Salomão |
Solomon Islands
Papua-Nova Guiné |
Papua New Guinea
Laos |
Lao, PDR
Quénia |
Kenya
Lesoto |
Lesotho
República do Congo |
Congo, Republic of
Malawi |
Malawi
Ruanda |
Rwanda
Mali |
Mali
Senegal |
Senegal
Mauritânia |
Mauritania
Tanzânia |
Tanzania
Moçambique |
Mozambique
Uganda |
Uganda
Mongólia |
Mongolia
Vietname |
Vietnam
Nicarágua |
Nicaragua
Zâmbia |
Zambia
Níger |
Niger
Quirguistão |
Kyrgyz Republic
Serra Leoa |
Sierra Leone
São Vicente e Granadinas |
St. Vincent and the Grenadines
República Democrática do Congo |
Congo, Democratic Republic of
Togo |
Togo
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
Notas
Notes
1. FMI – Reform of the Policy on Public Debt Limits in Fund-Supported Programs,
14 de novembro de 2014 e Staff Guidance Note on the Implementation of Public Debt Limits in Fund-Supported Programs, 28 de maio de 2015 (documento
interno – SM/15/125)
1. IMF – “Reform of the Policy on Public Debt Limits in Fund-Supported Programs”, 14 November 2014 and “Staff Guidance Note on the Implementation
of Public Debt Limits in Fund-Supported Programs”, 28 May 2015 (document
for official use only – SM/15/125)
2. Isto é, financiamentos em condições mais favoráveis às de mercado.
O FMI e o Banco Mundial consideram normalmente como empréstimo
concessional todo o financiamento com uma componente de donativo
(grant element) de pelo menos 35 por cento, isto é, um empréstimo cujos
encargos financeiros atingem, no máximo, 65 por cento de um empréstimo
equivalente com condições comerciais / de mercado. Refira-se também que,
para aferição do grau de concessionalidade de um empréstimo, a escolha
da taxa de desconto utilizada no cálculo do valor atualizado (present value)
do financiamento assume um papel fulcral no resultado da avaliação. Por
esse motivo, o FMI passou a adotar, em outubro de 2013, uma taxa de desconto única de 5 por cento, com vista a simplificar este processo e também
a corrigir anomalias que enfermavam o procedimento anterior.
2. That is, loans with better than market conditions. The IMF and the World
Bank normally consider concessional borrowing all loans with a grant-element of at least 35 per cent, i e., a loan whose all-in cost is at most 65 per
cent of those of a comparable loan on commercial/market terms. As a side
note, to assess the degree of concessionality of a loan, the discount rate used
to calculate the loan’s present value is of paramount importance. For this reason the IMF adopted on October 2013 a unified discount rate of 5 per cent
in order to simplify this process and also to correct anomalies that hindered
the previous procedure.
3. Em rigor, a possibilidade de contratação de financiamento concessional
encontrava-se implicitamente limitada pelo resultado da análise da sustentabilidade da dívida pelo que, no caso de países em situação de maior
vulnerabilidade, o requisito de concessionalidade habitualmente imposto
(35 por cento) era por vezes aumentado (podendo inclusivamente chegar
aos 100 por cento).
4. A forma como estas duas dimensões são aferidas não será abordada com
grande pormenor, dado essa informação não ser essencial à compreensão
do tema desta nota. No caso da avaliação da vulnerabilidade, esta é feita
com base na metodologia definida no Debt Sustainability Framework (DSF),
utilizado pelo FMI e pelo Banco Mundial para efetuarem a análise da sustentabilidade da dívida (externa [pública e privada] e pública [interna e
externa], i.e., apenas a dívida privada interna é excluída da análise) de
um país com programa. Relativamente à avaliação da capacidade, esta é
efetuada com base nas análises de dois instrumentos do Banco Mundial,
a Public Expenditure and Financial Accountability (PEFA) e um subconjunto dos
Country Policy and Institutional Assessments (sub-CPIA), além de outras fontes
de informação que se mostrem relevantes.
5. Ao contrário da reforma levada a cabo em 2009 que, como descrito nesta
nota, introduziu alterações na política de limites ao endividamento em programas com os LIC, deixando a parte referente aos países que não acedem
habitualmente a financiamento concessional de um modo geral inalterada,
a reforma que entrará brevemente em vigor introduz também alterações
no enquadramento referente a este último grupo de países (não-LIC), que
não serão contudo abordadas no âmbito desta nota.
6. Apesar desta mudança proposta, nos países onde se verifique uma segmentação significativa entre financiamento interno e externo, poderá ser justificável a continuidade da utilização de limites para a dívida pública externa.
7. As análises de sustentabilidade da dívida produzidas pelo FMI podem
devolver quatro resultados para o nível de vulnerabilidade desta: baixa, moderada, elevada ou “em stress financeiro” (debt distress).
8. Além de dificuldades operacionais, a monitorização da contratação de
novos financiamentos revela-se mais apropriada dado que essa contratação
se encontra sob controlo direto das autoridades nacionais, algo que já não
sucede com o timing dos desembolsos, que dependem da execução (incerta)
dos projetos.
3. Strictly speaking, access to concessional borrowing was implicitly limited
by the results of the debt sustainability analysis so that for more vulnerable countries the usual conditionality requirement (grant-element of 35 per
cent) was sometimes higher (even reaching 100 per cent in some instances).
4. The process by which these two dimensions are assessed will not be covered with great detail, since that information is not essential to understand
this briefing note’s subject. Vulnerability is assessed under the methodology
established in the Debt Sustainability Framework (DSF), through which the
IMF and the World Bank conduct debt sustainability analysis (covering external [public and private] and public [domestic and external] debt, i e., only
private domestic debt is not covered) of program countries. As for capacity,
the assessment is based on the analysis of two World Bank tools, the Public
Expenditure and Financial Accountability (PEFA) and a sub-component of the
Country Policy and Institutional Assessments (sub-CPIA), amongst other relevant sources.
5. As mentioned in this briefing note, while the 2009 reform of the debt limits policy introduced changes affecting program LICs, leaving the section
concerning countries that do not normally rely on concessional financing
broadly unchanged, the reform that will soon come into effect also changes the framework applied to the latter group (non-LICs) that, however,
will not be covered in this briefing note.
6. Despite this proposed shift, for countries where there is significant segmentation between domestic and external sources of financing a limit on
public debt may still be justifiable.
7. IMF’s debt sustainability analysis provides four possible vulnerability ratings: low, moderate, high or in debt distress.
8. Besides technical advantages, monitoring the contracting of new debt is
more appropriate given that it is under the direct control of the authorities,
while disbursements are driven by the (uncertain) pace of project implementation.
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Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
The IMF’s New Debt Limits Policy
Said Bakhache
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Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
The IMF/WB Debt Sustainability
Framework for Low-income Countries
Mark Thomas
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Lista de participantes | List of participants
Moderador | Moderator
Carlos da Silva Costa
Governador do Banco de Portugal
Oradores convidados | Guest speakers
Said Bakhache
Deputy Division Chief of Debt Policy Division, Strategy, Policy and Review Department (IMF)
Mark Thomas
Practice Manager, Macroeconomics and Fiscal Management Global Practice (World Bank)
Delegações dos Bancos Centrais | Central Bank Delegations
Banco Nacional de Angola
Cristina Dias Van-Dúnem
Vice-Governadora
Manuel António
Membro do Conselho de Administração
Banco Central do Brasil
Pedro Luiz Pinheiro da Costa
Chefe da Consultoria de Cooperação Técnica Internacional
Banco de Cabo Verde
João António Pinto Serra
Governador
Osvaldo Lima
Membro do Conselho de Administração
Maria de Encarnação Alves Rocha
Auditora Geral do Mercado Valores Mobiliários
Banque Centrale des Etats de l’Afrique de l’Ouest (BCEAO)
Luís Braima Soares Cassama
Conselheiro do Diretor da Agência Principal do BCEAO para a Guiné-Bissau
Banco de Moçambique
António Pinto de Abreu
Vice-Governador
Waldemar Fernando de Sousa
Membro do Conselho de Administração
Silvina de Abreu
Diretora do Departamento de Relações Internacionais
Sariel Amosse Nhabinde
Diretora do Departamento de Auditoria Interna
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Alegria Zeferino Nhancolo
Chefe de Serviço de Controlo e Risco no Departamento de Auditoria Interna
Banco Central de São Tomé e Príncipe
Maria do Carmo Silveira
Governadora
Maria Paulina Castelo David
Diretora do Departamento de Auditoria
Gessy Espírito Santo
Técnico do Departamento de Estudos Económicos e Estatística
Banco Central de Timor-Leste
Madalena Boavida
Membro não executivo do Conselho de Administração
Raquel da Costa Gonçalves
Diretora do Departamento de Administração e Recursos Humanos
José Miguel Ximenes
Técnico de Supervisão
Banco de Portugal
Marta Abreu
Chefe de Gabinete do Governador e dos Conselhos
Alexandra Ricardo
Coordenadora de Núcleo no Departamento de Auditoria
Marta Soares
Coordenadora de Núcleo no Departamento de Auditoria
Malik Alidina
Técnico no Departamento de Auditoria
Carlos Videira Martins
Técnico do Departamento de Estudos Económicos
José Pedro Braga
Coordenador de Área do Departamento de Mercados e Gestão de Reservas
Mª Beatriz Filipe Silva
Coordenadora de Núcleo do Departamento de Organização, Sistemas e Tecnologias de Informação
Miguel Pedroso de Lima
Técnico do Departamento de Sistemas de Pagamentos
Maria Leonor Queiró
Técnica do Departamento de Supervisão Prudencial
Norberto Rosa
Diretor da Sociedade Gestora do Fundo de Pensões
Nuno Leal de Faria
Diretor do Departamento de Relações Internacionais
Sílvia Luz
Diretora-Adjunta do Departamento de Relações Internacionais
Maria João Azevedo
Coordenadora de Área do Departamento de Relações Internacionais
Políticas de investimento e financiamento: sustentabilidade da dívida e limites de endividamento
Funding and investment policies: debt sustainability and limits on indebtedness
Luís Quintaneiro
Técnico Consultor do Departamento de Relações Internacionais
Luís Saramago
Técnico Consultor do Departamento de Relações Internacionais
Fernando Heitor
Técnico Assessor do Departamento de Relações Internacionais
José Pedro Cardoso
Técnico Assessor do Departamento de Relações Internacionais
Joel Alves
Técnico do Departamento de Relações Internacionais
Outras delegações | Other delegations
Ministério das Finanças de Portugal
Ana Catarina Barreto
Chefe de Divisão-GPEARI
Luis Melim Pereira
Técnico Superior-GPEARI
International Monetary Fund
Marc Quintyn
Chief of the African Division, Institute for Capacity Development
Paulo Silva Lopes
Staff economist
World Bank
Ana Dias Lourenço
Executive Director for Angola
Nuno Mota Pinto
Alternate Executive Director for Portugal and Timor-Leste
European Central Bank
Beatrice Scheubel
Economist, General Directorate International & European Relations
Outros convidados | Other guests
Adelino Castelo David
Ministério das Finanças e Administração Pública de São Tomé e Príncipe
Enzo Croce
Ex-International Monetary Fund
Helena Cordeiro
Vogal do Instituto Nacional de Estatística de Portugal
Marinela Amaral
Ex-Banco Nacional de Angola
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