FUNDAÇÃO INSTITUTO CAPIXABA DE PESQUISAS EM
CONTABILIDADE, ECONOMIA E FINANÇAS – FUCAPE
ÓSCAR MIGUEL DA SILVA PINTO DE MATOS
O IMPACTO DAS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS NA
PERFORMANCE OPERACIONAL DAS COMPANHIAS LISTADAS NA
BM&FBOVESPA
VITÓRIA
2011
ÓSCAR MIGUEL DA SILVA PINTO DE MATOS
O IMPACTO DAS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS NA
PERFORMANCE OPERACIONAL DAS COMPANHIAS LISTADAS NA
BM&FBOVESPA
Dissertação apresentada ao Programa de PósGraduação em Ciências Contábeis, da
Fundação Instituto Capixaba de Pesquisas em
Contabilidade,
Economia
e
Finanças
(FUCAPE), como requisito parcial para
obtenção do título de Mestre em Ciências
Contábeis – Nível Profissionalizante, na área
de concentração Contabilidade Gerencial.
Orientador: Prof. Dr. Fernando Caio Galdi
VITÓRIA
2011
ÓSCAR MIGUEL DA SILVA PINTO DE MATOS
O IMPACTO DAS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS NA
PERFORMANCE OPERACIONAL DAS COMPANHIAS LISTADAS NA
BM&FBOVESPA
Dissertação apresentada ao Programa de Pós-Graduação em Ciências Contábeis
da Fundação Instituto Capixaba de Pesquisas em Contabilidade, Economia e
Finanças (FUCAPE), como requisito parcial para obtenção do título de Mestre em
Ciências Contábeis na área de concentração Contabilidade Gerencial.
Aprovada em 13 de setembro de 2011.
COMISSÃO EXAMINADORA
Prof° Dr.: Fernando Caio Galdi
(FUCAPE)
Prof° Dr.: Aridelmo José Campanharo Teixeira
(FUCAPE)
Prof° Dr. : Alfredo Sarlo Neto
(Universidade Federal do Espírito Santo - UFES)
Dedico este trabalho a minha
esposa Carmen e aos meus
filhos Carlos Miguel e Maria
Manuela,
que
caminharam
comigo nestes anos e sempre
me
deram
precisava.
o
apoio
que
AGRADECIMENTO
A Deus e a Nossa Senhora de Fátima, sempre ao meu lado
Aos meus pais Carlos e Maria Fernanda pela luta constante em função da minha
educação e conforto
A minha avó Maria Luiza pelo carinho de sempre
Ao Professor Doutor Fernando Caio Galdi, pela colaboração, generosidade a
atenção a mim dispensadas.
“ O que é bonito neste mundo, e anima,
É ver que na vindima
De cada sonho
Fica a cepa a sonhar outra aventura...”
(Miguel Torga)
RESUMO
Este estudo teve como objetivo investigar o impacto das transações entre partes
relacionadas na performance operacional das empresas brasileiras. Considerandose as recentes alterações no cenário contábil brasileiro e a exigência da
evidenciação detalhada das operações entre partes relacionadas a partir de 2008,
utiliza-se uma amostra de empresas brasileiras listadas na Bolsa de Valores de São
Paulo (BM&FBOVESPA) no período de 2008 e 2009. Os resultados encontrados
foram uma relação positiva com o ROA e EBITDA das empresas controladoras nas
transações de compra com as controladas e uma relação igualmente positiva com o
ROA e EBITDA das empresas controladas nas transações de vendas com as
controladoras.
Palavras-chave: Gerenciamento de resultados, Tunneling, transações com partes
relacionadas, BM&FBOVESPA.
ABSTRACT
This study aims to investigate the impact of related party transactions in the
operating performance of Brazilian companies. Considering the recent changes in
the accounting Brazilian scenario and the requirement of detailed disclosure of
related party transactions from 2008, uses a sample of Brazilian companies listed on
the Stock Exchange of São Paulo (BMF&BOVESPA) during the period 2008 to 2009.
The results were a positive relation to the ROA and EBITDA of the controller
company in purchase transactions with the subsidiaries and also a positive relation to
the ROA and EBITDA of controlled companies sales transactions with the controller
company.
Keywords:
Earnings
BMF&BOVESPA.
management,
Tunneling,
related
party
transactions,
LISTA DE TABELAS
Tabela 1 - Inquéritos Administrativos da CVM julgados ............................................ 14
Tabela 2 - Tipos de Transações com partes relacionadas usadas no estudo ........... 19
Tabela 3 - Indicadores financeiros da mostra............................................................ 25
Tabela 4 - Indicadores das transações com partes relacionadas da amostra –
Controladora ............................................................................................. 25
Tabela 5 - Indicadores das transações com partes relacionadas da amostra –
Controlada ................................................................................................ 27
Tabela 6 - Relação entre as transações com partes relacionadas ............................ 29
Tabela 7 - Frequência de ocorrência por tipo de RPT ............................................... 30
Tabela 8 - Nº de operações com partes relacionadas ............................................... 31
Tabela 9 - Relação entre transações com partes relacionadas e retorno sobre os
ativos – principais resultados ................................................................... 32
Tabela 10 - Relação entre transações com partes relacionadas e retorno sobre os
ativos ........................................................................................................ 36
Tabela 11 - Relação entre transações com partes relacionadas e EBITDA –
principais resultados ................................................................................. 37
Tabela 12 - Relação entre transações com partes relacionadas e EBITDA .............. 40
LISTA DE SIGLAS
BM&FBOVESPA
Bolsa de Valores e Mercadorias e Futuros do Estado de São
Paulo
CPC
Comitê de Pronunciamentos Contábeis
CVM
Comissão de Valores Mobiliários
FAS
Finance Accounting Standard
IASB
International Accounting Standards Board
ROA
Return on Asset
RPT
Related Party Transactions
SOX
Lei Sarbanes-Oxley
SUMÁRIO
Capítulo 1 ............................................................................................................................................. 7
1 INTRODUÇÃO .................................................................................................................................. 7
1.1 CONTEXTO ............................................................................................................................... 7
1.2 ESTUDOS ANTERIORES....................................................................................................... 9
1.3 PROBLEMA E OBJETIVO .................................................................................................... 10
1.4 JUSTIFICATIVA ...................................................................................................................... 12
Capítulo 2 ........................................................................................................................................... 16
2 REFERENCIAL TEÓRICO ............................................................................................................ 16
Capítulo 3 ........................................................................................................................................... 19
3 METODOLOGIA ............................................................................................................................. 19
3.1 MODELO UTILIZANDO O ÍNDICE RETORNO SOBRE OS ATIVOS ........................... 20
3.2. MODELO UTILIZANDO O ÍNDICE EBITDA ..................................................................... 22
Capítulo 4 ........................................................................................................................................... 24
4 RESULTADOS OBTIDOS............................................................................................................. 24
4.1 RESULTADOS DESCRITIVOS ............................................................................................ 24
4.2 RESULTADOS UTILIZANDO O ROA COMO VARIÁVEL DEPENDENTE ................... 31
4.3 RESULTADOS UTILIZANDO O EBITDA COMO VARIÁVEL DEPENDENTE. ........... 37
5 CONCLUSÃO .................................................................................................................................. 41
REFERÊNCIAS .................................................................................................................................. 44
Capítulo 1
1 INTRODUÇÃO
1.1 CONTEXTO
A Lei 11.638 de 2007 veio alterar e modificar substancialmente dispositivos
relacionados á parte contábil da lei das Sociedades Anônimas de 1976, a Lei 6.404
e veio aproximar as práticas brasileiras às adotadas e descritas no International
Accounting Standards Board - IASB (CARDOSO et al., 2008). Com referência às
demonstrações contábeis, foi criada, pelo Comitê de Pronunciamentos Contábeis
(CPC), uma nova estrutura conceitual com a finalidade de estabelecer informações
que sejam úteis na tomada de decisões e avaliações por parte dos usuários em
geral.
Em dezembro de 2008 o CPC emitiu o pronunciamento técnico número 5,
com o objetivo de que as demonstrações contábeis da entidade contenham as
divulgações necessárias para evidenciar a possibilidade de que sua posição
financeira e seu resultado possam ter sido afetados pela existência de transações e
saldos com partes relacionadas (CPC 5, 2008).
O fato de se emitir um pronunciamento para esse tipo de transação – a
exemplo das normas internacionais de contabilidade, com correlação ao
pronunciamento IAS 24 e das normas norte-americanas, o pronunciamento FAS 57 evidencia a importância dessas informações para os investidores, entidades públicas
e privadas e a sociedade em geral. No Brasil, esses usuários não têm a sua
disposição ferramentas de análise nem estudos constantes que permitam avaliar o
impacto dessas transações nos resultados das empresas e os seus eventuais
prejuízos para a saúde operacional dessas instituições.
8
A divulgação das Transações com Partes Relacionadas (RPT´s – Related
Party Transactions1) merece uma atenção especial, pois essas transações são
responsáveis por diversos conflitos de interesse (Johnson et al., 2000), embora
possam ter efeitos eficientes (Gordon et al., 2004), o que torna mandatório a
qualquer pesquisa no assunto ser capaz de delimitar corretamente a fronteira entre
transações com partes relacionadas eficientes e prejudiciais aos usuários.
Como a estrutura de controle acionário no Brasil é altamente concentrado,
mesmo nas companhias abertas (Leal et al., 2002), podem ocorrer incentivos para
expropriação de acionistas minoritários (SILVEIRA, 2004).
O Comitê de Pronunciamentos Contábeis define em seu Pronunciamento o
que é Parte Relacionada:
(a) Uma pessoa, ou um membro próximo de sua família, está relacionada
com a entidade que reporta a informação se:
(i) tiver o controle pleno ou compartilhado da entidade que reporta a
informação;
(ii) tiver influência significativa sobre a entidade que reporta a informação
ou;
(iii) for membro do pessoal chave da administração da entidade que reporta
a informação ou da controladora da entidade que reporta a informação.
(b) Uma entidade está relacionada com a entidade que reporta a informação
se qualquer das condições abaixo for observada:
(i) a entidade e a entidade que reporta a informação são membros do
mesmo grupo econômico (o que significa dizer que a controladora e cada
controlada são inter-relacionadas, bem como as entidades sob controle
comum são relacionadas entre si);
(ii) a entidade é coligada ou controlada em conjunto (joint venture) de outra
entidade (ou coligada ou controlada em conjunto de entidade membro de
grupo econômico do qual a outra entidade é membro);
(iii) ambas as entidades estão sob o controle conjunto (joint ventures) de
uma terceira entidade;
(iv) uma entidade está sob o controle conjunto (joint venture) de uma
terceira entidade e a outra entidade for coligada dessa terceira entidade;
(v) a entidade é um plano de benefício pós-emprego cujos beneficiários são
os empregados de ambas as entidades, a que reporta a informação e a que
está relacionada com a que reporta a informação. Se a entidade que reporta
a informação for ela própria um plano de benefício pós-emprego, os
empregados que contribuem com a mesma serão também consideradas
partes relacionadas com a entidade que reporta a informação;
(vi) a entidade é controlada, de modo pleno ou sob controle conjunto, por
uma pessoa identificada na letra (a);
1
Neste projeto optou-se por usar a abreviatura em inglês por ser a mais usada.
9
(vii) uma pessoa identificada na letra (a)(i) tem influência significativa sobre
a entidade, ou for membro do pessoal chave da administração da entidade
(ou de controladora da entidade).
Uma transação com partes relacionadas é uma transferência de recursos,
serviços ou obrigações entre partes relacionadas, independentemente de
haver ou não um valor alocado à transação.
1.2 ESTUDOS ANTERIORES
O tema das transações envolvendo partes relacionadas é importante, todavia
há relativamente poucos trabalhos empíricos para confirmar ou não a hipótese de
que as RPTs constituem em problemas de governança corporativa ou que causam
destruição de valor (SILVEIRA et al., 2008).
Henry et al., (2007), pesquisaram o papel das transações com partes
relacionadas nos casos envolvendo empresas com relatórios contábeis fraudulentos.
Apesar de identificarem fraudes que continham relação com transações com partes
relacionadas, não foi possível correlacionar essas fraudes com as transações. Pelo
contrário, essas transações não necessariamente indicam relatórios fraudulentos.
Gordon et al., (2007) correlacionam, porém, fraudes que envolvam transações com
partes relacionadas com má governança corporativa nos Estados Unidos. Por outro
lado, Aharony et al., (2010), pesquisaram os processos de lançamento de ações na
China durante o período de 1999 a 2001 e identificaram que algumas transações
entre partes relacionadas serviram para gerenciamento de resultados para o período
imediatamente anterior a oferta pública de ações.
No Brasil, como consequência, até dois anos atrás, não havia trabalhos
empíricos e estudos dedicados exclusivamente a esse tema, até que Silveira et al.,
(2008), apresentaram um trabalho com quatro contribuições tendo como observação
49 empresas brasileiras listadas na bolsa de valores de São Paulo (antiga Bovespa),
no seu índice de governança corporativa. A primeira contribuição foi a de comparar
10
as estratégias jurídicas brasileiras com a de outros países; a segunda foi de ser o
primeiro trabalho a fornecer uma descrição empírica da extensão da utilização de
RPTs por empresas brasileiras. A terceira contribuição é a de ser o primeiro trabalho
a relacionar RPTs e qualidade de práticas de governança. Por último, trata-se do
primeiro trabalho a investigar a relação entre RPTs e o valor das empresas no Brasil.
1.3 PROBLEMA E OBJETIVO
Silveira et al., (2008) investigaram a relação entre RPT´s e o valor das
empresas no Brasil e observou-se que empresas com menor utilização de RPT´s
apresentam maior valor de mercado. Todavia não foi possível permitir qualquer tipo
de inferência de causalidade de que a maior utilização de RPT´s levaria a um menor
valor de mercado das empresas brasileiras, pois um limitante do estudo foi apenas
avaliar o número de RPT´s e montante. Um dos resultados significativos do estudo
foi a observação da relação negativa entre o nível de utilização de transações com
partes relacionadas e a qualidade da governança corporativa, um dos coeficientes
utilizados. Inferiu-se, assim, um aspecto de conflito de interesses, indicando que as
empresas que usam mais essas transações recebem, pelos investidores, um
desconto maior no seu valor de mercado.
Pelo melhor conhecimento do autor não há pesquisas efetuadas no Brasil
que
demonstrem
especificamente
os
efeitos
das
transações
com
partes
relacionadas nos resultados operacionais das empresas. Outro limitante foi o de se
pesquisar um universo muito pequeno de empresas (apenas 49), em um índice
específico, o de governança. Deve-se ressaltar que a pesquisa foi feita com base no
ano de 2006, portanto antes da emissão do Pronunciamento Técnico do CPC
11
número 5, que regula a evidenciação de transações com partes relacionadas nas
empresas.
Essa ausência de pesquisas que, no Brasil, demonstrem a especificidade dos
efeitos das transações com partes relacionadas na performance operacional das
empresas, pode ser resolvida por meio da exploração da relação entre a extensão
das RPTs e a performance operacional das empresas brasileiras. Chen et al., (2009)
demonstram que empresas com transações de venda e compra entre partes
relacionadas levam a uma melhor performance operacional nas empresas
controladoras, mas empresas que são controladas por outra têm um desempenho
pior. Pelo melhor conhecimento do autor, não há, no Brasil, um estudo em que se
investigue os principais índices de performance operacional relativos a retornos de
ativos, vendas, empréstimos, arrendamentos, garantias etc que sustente as
afirmativas acima. Em vez de se fazer análises sob a ótica do valor de mercado da
empresa, ou seja, sob o preço da ação, este estudo se propõe a fazer suas análises
do ponto de vista de seu resultado operacional.
Entende-se que o preço de ação de uma empresa pode eventualmente sofrer
efeitos externos em um determinado período como, por exemplo, a recente crise
global do final da década de 2000 (MATIAS-PEREIRA, 2009). Nesse âmbito, devem
ser levados em consideração os efeitos do tunneling, que é o fenômeno da
transferência de ativos e lucros para benefício dos controladores (JOHNSON et al.,
2000). Shleifer & Vishny (1997) demonstram que a expropriação de recursos por
parte dos gestores pode se dar a partir de vendas com preços baixos para outra
empresa, pertencente a esses gestores. Berkman et al., 2008 mostra que a
expropriação pode se manifestar por intermédio da extensão de garantias de
empréstimo de controladoras para suas controladas ou coligadas. Os efeitos da
12
prática de tunneling também não são levados em conta na pesquisa de Silveira et
al., sendo que empresas têm grande tendência a adquirir ativos de partes
relacionadas pagando valores mais altos em comparação a transações com partes
não relacionadas e, quando há venda, recebem valores menores em comparação a
partes não relacionadas (Cheung et al., 2008), o que pode configurar expropriação
de minoritários e conflitos de interesses. De outro ponto de vista: em vez de olhar
para o valor de mercado em bolsa deve-se pesquisar se as RPT´s melhoram o
resultado da empresa controladora em detrimento da controlada e se há
gerenciamento de resultados e conflito de interesses no sentido de expropriação de
lucro do minoritário.
1.4 JUSTIFICATIVA
Transações com partes relacionadas são uma forma de causar efeitos
positivos às companhias, pois quando esses tipos de transações são feitas
apropriadamente, as empresas podem fazer uso delas para reduzir os custos de
transação e atingir a eficiência na utilização de seus ativos (CHEN et al., 2009).
As transações com partes relacionadas são legítimas, entretanto, em razão
da potencialidade de conflitos de interesses podem causar sérios problemas de
governança (Silveira et al., 2006; Shleifer & Vishny, 1997; Johnson et al., 2000),
refletindo em seu valor e desempenho operacional.
Investidores devem ter ferramentas disponíveis para analisar o impacto que
as RPTs podem ter em seus investimentos. Empresas de gerenciamento de
recursos e fundos de investimento costumam usar como filtro, na hora de escolher
as empresas em que investirão seus recursos – seja na compra de ações, seja em
13
equity – a governança corporativa da firma. Os investidores atentam para as
relações entre controladores e minoritários e às notas explicativas e têm especial
interesse nas notas relativas às partes relacionadas (MONTEIRO, 2011).
Conforme La Porta et al., (1997), investidores minoritários de companhias que
transitam em países com regime jurídico code-law – regime adotado no Brasil - têm
menos proteção do que os do regime common-law. Os investidores, haja vista não
estarem substancialmente protegidos contra expropriação, podem obter na análise
de RPT´s entre companhias, essas evidências.
Em uma tentativa de evidenciar essa falha, foram pesquisados os inquéritos
administrativos julgados da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) entre os anos de
2000 e 2010 que envolviam transações com partes relacionadas (tabela 1). Não
houve nenhum inquérito envolvendo ritos sumários, apenas ritos ordinários. Os ritos
sumários, segundo a Instrução da CVM número 251/96, são infrações de natureza
objetiva. No caso de acionista controlador, a infração objetiva consiste em deixar de
acatar o pedido de acionistas que representem, no mínimo, um décimo de ações
com direito a voto, relativamente à instalação de Conselho Fiscal, e à adoção do
processo de voto múltiplo, De outra forma, o rito é ordinário, onde se estabelece
todas as fases de um inquérito referente a um processo administrativo. É legítimo
notar a dificuldade em se estabelecer parâmetros objetivos para irregularidades no
âmbito das transações com partes relacionadas. Do total de inquéritos, apenas 2,3%
se referiam a RPT’s.
14
TABELA 1 - INQUÉRITOS ADMINISTRATIVOS DA CVM JULGADOS
Rito Ordinário
Rito Sumário
Ano
Total
RPT
Total
RPT
2000
19
1
17
0
2001
38
2
19
0
2002
32
2
6
0
2003
41
4
3
0
2004
63
3
7
0
2005
80
1
5
0
2006
110
0
26
0
2007
58
0
15
0
2008
35
0
8
0
2009
48
3
9
0
2010
42
0
4
0
Total
566
16
119
0
Total
Total
36
57
38
44
70
85
136
73
43
57
46
685
RPT
1
2
2
4
3
1
0
0
0
3
0
16
Fonte: Comissão de Valores Mobiliários - CVM
Após a emissão do CPC número 5, faz-se necessário um estudo mais
aprofundado do impacto dessas transações nas empresas brasileiras, haja vista a
obrigação, anteriormente inexistente, de se evidenciar, de forma regulada, as RPT’s.
Nesta pesquisa não foram consideradas companhias do setor financeiro e
segurador, devido a Lei 7.492/86, que configura, em seu artigo 17º, crime contra o
sistema financeiro nacional o empréstimo entre empresas do mesmo grupo no
referido setor.
Além disso, este trabalho pode contribuir para explorar o impacto das RPTs
na performance operacional das empresas brasileiras listadas em bolsa. É
importante, porém, ressaltar que apesar da emissão do pronunciamento contábil que
trata sobre as transações com partes relacionadas, continuam havendo informações
com níveis insatisfatórios, segundo levantamento recente de 2011 da Comissão de
Valores Mobiliários (CVM), com omissão de informações relevantes nas notas
explicativas, para que os usuários possam analisar a qualidade do desempenho
operacional das empresas. Nesse levantamento a CVM encontrou desvios em 80%
da amostra realizada nas transações com partes relacionadas. No caso de
15
empréstimos entre partes relacionadas, uma das informações obrigatórias que deve
constar nas notas explicativas, houve omissão do prazo e das taxas de juros. Esse
fato reforça a necessidade de uma análise empírica que envolva o maior número de
empresas possível, para que o efeito acima seja mitigado e os investidores, leitores
e usuários possam ter uma informação mais acurada.
Assim, serão investigadas as empresas listadas na BM&FBOVESPA nos
anos de 2008 e 2009, período vigente do pronunciamento contábil número 5.
Capítulo 2
2 REFERENCIAL TEÓRICO
Tunneling é o desvio de recursos corporativos de outra corporação ou de
seus acionistas minoritários para o controlador (JOHNSON et al., 2000). É uma
prática bastante utilizada em países emergentes e uma das formas são as
transações com partes relacionadas, já que há diversas formas legais de tunneling.
Algumas formas são compra e vendas a preços maiores ou menores que o
mercado, empréstimos com taxas de juros menores ou maiores, garantias usando
ativos colaterais. Essas formas, sempre visando o benefício do controlador,
acontecem principalmente em países sob regime jurídico civil-law (JOHNSON et al.,
2000). Esse regime jurídico é o utilizado no Brasil.
Por meio da Teoria da Agência (Jensen, Meckling, 1976), sabe-se que
pessoas ou corporações procuram obter vantagens e que, apesar ou por causa de
contratos estabelecidos entre as partes não é possível evitar atitudes oportunistas
que um agente pode vir a ter em detrimento da riqueza do principal, devido a
assimetria informacional entre o agente e o principal. Quanto maior a riqueza de
informações, menor essa assimetria (NARDI e NAKAO, 2009). Supondo-se que uma
controladora pode exercer pressão para que se faça uma determinada transação em
seu benefício e em detrimento de uma controlada - por exemplo, vender uma
mercadoria para a controlada a um preço acima do valor de mercado, mas com um
prazo de pagamento longo - pode-se prever que transações entre partes
relacionadas
permitem
ao
gestor atuar com
discricionariedade
diante de
17
procedimentos contábeis. Podem, por exemplo, deliberar sobre condições de
empréstimo de longo e curto prazo entre empresas e para acionistas controladores,
estipular condições de vendas a prazo, causando efeitos no balanço das partes.
Não obstante os mecanismos de controle existentes tais como a auditoria
externa e estabelecimento do Conselho Fiscal, se não houver transparência na
evidenciação dessas transações, é possível que não fique claro o efeito desses
procedimentos. É fundamental, portanto, controles internos independentes na
análise dos processos e procedimentos das empresas.
Outro fator importante é a questão do gerenciamento de resultados.
Pesquisando as firmas chinesas cotadas em bolsa, do período de 1998 a 2002, Jian
& Wong (2010) encontraram evidências que o aumento de vendas para partes
relacionadas está associado com o aumento do lucro operacional além de fazer com
que empresas mantenham seus índices operacionais de forma satisfatória perante o
mercado, ou seja, evitar o reporte de maus resultados. Não obstante, controladores
gerenciam o resultado com o objetivo de aumentar seus ganhos. Um exemplo pode
ser os processos que antecedem a abertura de capital de uma firma.
Vendas e compras são ferramentas em potencial para gerenciamento de
resultado, seja para incrementar performance (KHANNA e YAFEH, 2005), seja para
expropriar minoritários, o tunneling.
Para reforçar o problema da agência, Dalmácio e Corrar (2007), afirmam que
no Brasil existe uma alta concentração acionária em poder de um número reduzido
de proprietários.
Leal et al., (2002) observaram que no Brasil, mesmo em casos que a empresa
não tem um acionista controlador, o acionista majoritário acaba por possuir uma
18
participação que lhe dá mais direitos sobre voto e a companhia é, na maioria das
vezes, controlada por seus três maiores acionistas.
Assim, serão abordadas as seguintes hipóteses:
Hipótese 1: quanto maior o volume de transações entre partes relacionadas
feitas pela empresa controladora, melhor a sua performance operacional.
Hipótese 2: empresas controladas mostram maus desempenhos operacionais
quanto maior o volume de transações entre ela e sua controladora.
19
Capítulo 3
3 METODOLOGIA
A amostra utilizada consistiu em 315 empresas listadas na Bolsa brasileira a
BMF&BOVESPA. Dentre essas empresas, algumas têm características puramente
de controladoras e outras de controladas. Os dados dessas empresas foram
coletados por meio da observação individual de cada empresa da amostra nas suas
demonstrações financeiras. Em alguns casos, foram consideradas, para uma mesma
empresa, transações como sendo de controladora e controlada ao mesmo tempo.
Isso foi possível devido a publicação do Pronunciamento Técnico número 5 do CPC.
O período utilizado foram os anos de 2008 e 2009.
A Tabela 2 lista e descreve de forma resumida os tipos mais importantes de
Transações com Partes Relacionadas encontradas nas demonstrações financeiras
das empresas listadas na BM&FBOVESPA, bem como o código usado na regressão
desta dissertação.
TABELA 2: TIPOS DE TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS USADAS NO ESTUDO
Tipo de Transação
N. com Partes
Código
Descrição
Relacionadas
utilizado
1 Vendas
RP_Sales
2 Compras
RP_Purchase
Transações que envolvem vendas de bens ou serviços
de/para partes relacionadas
Transações que envolvem compras de bens ou serviços
de/para partes relacionadas
3 Ativos
RP_Assets
Compra e venda de ativos entre partes relacionadas
4 Empréstimos tomados
RP_Loanfr
Saldo de empréstimos tomados de partes relacionadas
5 Empréstimos
RP_Loanto
Saldo de empréstimos concedidos para partes relacionadas
6 Garantias
RP_Guarantee
Garantias recebidas ou fornecidas de partes relacionadas
7 Leasing
RP_Lease
Transações de leasing para/com partes relacionadas
8 Outros
RP_Other
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
Transações que não se aplicam as descritas acima
20
3.1 MODELO UTILIZANDO O ÍNDICE RETORNO SOBRE OS ATIVOS
Para executar de forma eficiente um negócio, o gestor deve manter o foco na
interação entre duas importantes relações: lucro sobre vendas (ou seja, a margem
do negócio) e as suas vendas sobre os ativos (DAMODARAN, 1999). Essas duas
relações, multiplicadas entre si, compõem o retorno sobre os ativos; e a eficácia da
gestão passa por maximizar lucros dos ativos sobre seu controle (Rothschild, 2006).
Assim sendo, o retorno sobre ativos de uma empresa mede sua eficiência e
desempenho operacional em gerar lucros a partir de seus ativos (DAMODARAN,
1999). O índice de retorno sobre ativos totais de uma empresa mede o retorno sobre
os ativos totais após despesas financeiras e impostos e é calculado dividindo o lucro
líquido pelo total de ativos (BRIGHAM et al., 2008).
As transações com partes relacionadas podem ser um instrumento eficiente
para diminuir o custo de transação das empresas – e assim melhorar o seu
desempenho operacional - por meio de um planejamento fiscal não evasivo que
traga benefícios fiscais ás empresas. Por exemplo, políticas de preços de
transferência entre partes relacionadas se constituem em uma característica
relevante de uma estratégia competitiva para a minimização legal da carga tributária
(Rosseto, 1998), a qual impacta diretamente no retorno sobre os ativos (ROA) das
empresas.
Foi utilizado, para a regressão, um modelo empírico baseado nos estudos de
Chen et al., (2009), da seguinte forma:
1.
Variável dependente (Performance operacional): ROA;
21
2.
Variáveis independentes (relacionadas a transações com partes
relacionadas): vendas de bens e provisão de serviços, aquisições de bens e receita
de serviços, vendas e compras de ativos, empréstimos, garantias, lease. No estudo,
os valores de cada tipo de RPT são divididos pelo total de ativos para determinar a
extensão de cada transação empenhada na companhia.
3.
Variáveis de controle: o tamanho da empresa é medido por meio do log
dos ativos totais; Dívida, taxa de crescimento da receita.
Foi utilizada regressão linear, usando as estimativas de Mínimos Quadrados
Ordinários.
A equação é a seguinte:
ROAi t     1 RP _ Sales i t   2 RP _ Purchasei t   3 RP _ Asset i t   4 RP _ Loanto i t 
 5 RP _ Loanfr i t   6 RP _ Guaranteei t   7 RP _ Leasei t   8 RP _ Other i t   9 DEBT i t 
 10 SALESG i t   11 ASSET i t   i t
(1)
Onde:
ROA é a medida de performance operacional obtida em função da divisão do
lucro líquido e dos ativos; RP_Sales é o montante de vendas dividido pelo ativo;
RP_Purchase é a divisão das compras pelo ativo; RP_Asset é o total de compra e
venda de ativos, menos receita de despesas operacionais dividido pelos ativos;
RP_Loanto são os saldos dos empréstimos concedidos dividido pelos ativos da
empresas; RP_Loanfr são os saldos dos empréstimos obtidos dividido pelo ativos
das empresas; RP_Guarantee são as hipotecas, fianças e hipotecas divididos pelos
ativos; RP_Lease é o total de alugueis dividido pelo ativo; RP_Other são as outras
22
transações entre partes relacionadas dividido pelo ativo; DEBT é o total de
empréstimos tomados, inclusive debêntures, dividido pelo ativo; SalesG é o
crescimento das receitas operacionais em relação ao ano anterior; ASSET é o log
dos ativos das empresas. Essas três últimas variáveis são variáveis de controle.
A amostra compreende as empresas listadas na Bolsa de Valores e Mercados
Futuros de São Paulo. O período analisado será o de 2008 e 2009. Não serão
consideradas as empresas do setor financeiro e segurador devido a legislação
específica, que impede esse tipo de transação.
3.2. MODELO UTILIZANDO O ÍNDICE EBITDA
O modelo utilizado no ítem 3.1 leva em conta, como índice de desempenho
operacional, o retorno sobre os ativos (ROA). É um índice importante, pois decisões
estratégicas podem ser tomadas utilizando esse índice: empresas podem tomar
decisões de operar com uma margem de lucro pequena e alto volume ou com alta
margem de lucro e baixo volume de produção (DAMODARAN, 1999). Em função
dessa estratégia podem se utilizar de planejamento tributário para o gerenciamento
do seu fluxo de caixa e, nesse âmbito, as transações com partes relacionadas
podem ter um aspecto relevante.
Entretanto, o método contábil que as empresas que investem em controladas
e coligadas utilizam para o reconhecimento em seus balanços do valor do
investimento é o método da equivalência patrimonial, o que faz com que o resultado
e o patrimônio líquido do controlador já incorporem a sua parte nos resultados
(Iudícibus et al., 2010). Ou seja, todas as operações entre companhias coligadas,
controladas e controladas em conjunto são eliminadas por meio de equivalência
23
patrimonial onde o investimento, conforme o CPC 18 é inicialmente reconhecido pelo
custo e posteriormente ajustado pelo reconhecimento da parte do investidor nas
alterações dos ativos líquidos da investida.
Sendo assim, há o risco de que o índice ROA sofra os efeitos da utilização do
referido método. Uma forma de se isolar esse risco e decompor esse efeito do ROA
é a utilização do EBITDA, que é o resultado do lucro antes dos juros, imposto de
renda, depreciação e amortização das empresas.
Portanto foi utilizada, também, outra variável dependente com a finalidade de
agregar evidências para a análise dos efeitos das transações com partes
relacionadas nas empresas brasileiras. Foi criada, então, a seguinte equação:
EBITDAi t     1 RP _ Sales i t   2 RP _ Purchase i t   3 RP _ Asset i t   4 RP _ Loanto i t 
 5 RP _ Loanfr i t   6 RP _ Guarantee i t   7 RP _ Leasei t   8 RP _ Other i t   9 DEBT i t 
 10 SALESG i t   11 ASSET i t   i t
(2)
Onde:
EBITDA é o valor do resultado das empresas antes dos juros, imposto de renda,
depreciação e amortização dividido pelos seus ativos.
As variáveis independentes e as de controle são as mesmas descritas na divisão
3.1.
Capítulo 4
4 RESULTADOS OBTIDOS
4.1 RESULTADOS DESCRITIVOS
A amostra utilizada consistiu em 315 empresas listadas na Bolsa brasileira a
BMF&BOVESPA, resultante da integração da Bolsa de Mercadorias e Futuros com a
Bolsa de Valores do Estado de São Paulo. Do total de empresas listadas na bolsa
foram retiradas as do setor financeiro e securitário por terem legislação própria e
forte regulação que detém os tipos de transações objeto do estudo. A seguir foram
retiradas as empresas que não evidenciaram nenhum tipo de transação. Chegou-se
assim ao número descrito acima. Dentre essas empresas, algumas têm
características puramente de controladoras e outras de controladas. Em alguns
casos, foram consideradas, para uma mesma empresa, transações como sendo de
controladora e controlada ao mesmo tempo. Um exemplo dessa situação ocorre em
empresas que podem fazer transações com seu proprietário e com uma empresa
controlada integralmente.
25
TABELA 3 - INDICADORES FINANCEIROS DA AMOSTRA
Mediana
Media
Desvio Padrão
Indicadores 200
9
2008
2009
2008
2009
2008
Ativo total
1.49
(R$/milhão)
8 1.433
7.969 7.269 30.150 29.693
Patrimônio
líquido
(R$/milhão) 561
467
3.176 2.807 13.555 12.513
Lucro
Líquido
(R$/milhão)
53
30
477
515
2.544
3.145
Endividame
nto
financeiro
(R$/milhão) 388
320
2.545 2.321 10.837 11.177
Receitas
totais
(R$/milhão) 832
835
5.286 5.432 21.039 25.485
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
Mínimo
Máximo
2009
2008
0,001
0.002 345.607 324.902
-3.19
-2.889 159.464 138.365
-1.142
-2.492
2009
2008
28.981
32.987
0
0 142.454 172.987
0
0 230.503 291.355
Na tabela 3 encontram-se os indicadores financeiros da amostra e seus
atributos nos anos de 2008 e 2009. Essas medidas compreendem o ativo total, o
seu patrimônio líquido, o lucro líquido, o endividamento financeiro de curto e longo
prazo (inclusive emissão de debêntures) e as receitas totais do ano. Nota-se uma
importante heterogeneidade na amostra. O ano de 2009 em relação ao ano de 2008
evidencia redução no lucro líquido, queda nas receitas totais, mas aumento no
endividamento financeiro.
TABELA 4 - INDICADORES DAS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS DA AMOSTRA
– CONTROLADORA
Media
Indicadores
2009
RP_Sales
RP_Purchase
Mediana
2008
1.080.799 1.181.799
165.795
Máximo
2009
2008
18.620
17.659 85.899.851
164.231
8.822
12.391
2009
3.174.935
Quantidade
2008
2009
2008
92.610.715
104
95
2.536.221
88
86
RP_Asset
24.272
37.134
22.430
42.998
65.095
79.170
9
7
RP_Loanfr
171.139
188.995
15.781
11.689
6.077.526
7.283.680
100
102
RP_Loanto
714.957 1.087.383
17.112
15.850 47.837.083
89.550.219
134
119
26.258.411
16
15
RP_Guarantee 4.737.951 2.533.611 189.035
RP_Lease
9.586
11.059
RP_Other
203.369
235.816
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
393.532
50.451.131
2.878
2.975
44.628
58.410
21
18
779
811
2.859.396
2.582.391
17
12
26
NOTA: RP_Sales é o código utilizado para o tipo de transação “vendas”; RP_Purchase é o código
utilizado para a transação “compras”; RP_Assets é o código utilizado para a transação de compra e
venda de ativos; RP_Loanfr é o código utilizado para o saldo de empréstimos tomados por uma parte
relacionada; RP_Loanto é o código utilizado para o saldo de empréstimos concedidos para uma parte
relacionada; RP_Guarantee é o código utilizado para o montante de garantias recebidas ou
fornecidas entre partes relacionadas; RP_Lease é o código utilizado para transações. Valores em
Reais (R$).
Na tabela 4, foram descriminados os tipos das transações com partes
relacionadas apresentadas nas demonstrações financeiras das controladoras,
obtendo sua média, mediana, o valor máximo e a quantidade de transações com
partes relacionadas.
Os tipos de transações apresentados na tabela acima são os descriminados
na Tabela 2.
Na média, houve uma redução de valores de 2008 para 2009 em todos os
tipos de transações com partes relacionadas, exceto as transações com compras,
que se manteve praticamente inalterado e das garantias. Para a obtenção da média
foram só consideradas as empresas que apresentaram valores por tipo de
transação. Ou seja, se a empresa não apresentou, por exemplo, um valor para
transação com partes relacionadas envolvendo garantias, a mesma foi excluída do
cálculo para a obtenção da média.
As demonstrações de 2009 indicam um reflexo da crise global ocorrida mais
fortemente nesse ano (WATANABE, 2011). É provável que a crise global cause
efeitos na diminuição dos valores obtidos na amostra.
Os valores máximos obtidos acompanham o padrão ocorrido na obtenção dos
valores médios, a exceção de “RP_Other”. Entretanto, a quantidade de valores
obtidos nesse tipo de transação não é significativa. Para a obtenção dos valores
máximos foram só consideradas as empresas que apresentaram valores por tipo de
transação, a exemplo do cálculo para a obtenção da média.
27
Na coluna “Quantidade”, está descrita a frequência de transações com partes
relacionadas (controladas), por tipo de transação. Assim, foram encontradas na
amostra 454 transações relativas ao ano de 2008 e 489 transações relativas ao ano
de 2009, revelando um aumento de 8% com relação ao ano anterior.
Na tabela 5, foram descriminados os tipos de transações com partes
relacionadas apresentadas nas demonstrações financeiras das controladas.
TABELA 5 - INDICADORES DAS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS DA AMOSTRA
– CONTROLADA
Media
Indicadores
2009
2008
Mediana
2009
2008
Máximo
2009
Quantidade
2008
2009
2008
RP_Sales
201.255 197.432
40.013
55.815
1.944.003
2.745.823
43
41
RP_Purchase
202.215 184.826
2.668.476
51
48
14
7
38.047
27.413
2.788.903
RP_Asset
89.354
40.741
19.796
38.094
873.539
RP_Loanfr
97.277 206.236
15.265
11.981
668.358
3.909.238
45
44
RP_Loanto
56.271
24.527
26.541
498.668
466.279
32
28
317.086 221.509 175.810
3.451
1.110.205
879.107
5
4
5.430
142.952
131.153
9
8
RP_Other
74.333 112.985
74.333 112.985
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
102.118
160.178
2
2
RP_Guarantee
RP_Lease
19.618
56.577
20.511
4.226
95.651
Os tipos de transações apresentados na tabela 5 são os descritos na Tabela
2.
Nota-se, nas controladas, um comportamento nas estatísticas descritivas
diferente do apresentado quando a origem da transação com parte relacionadas é
das controladoras.
Na média, houve um aumento pouco significativo de valores de 2008 para
2009 nas transações com vendas. Todavia, houve um aumento significativo nas
transações com compras e ativos. Empresas controladas tomaram e receberam
menos empréstimos em 2009 do que em 2008. Em contrapartida houve um aumento
28
nas transações com garantias, embora poucas transações tenham sido feitas. Para
a obtenção da média foram só consideradas as empresas que apresentaram valores
por tipo de transação. Ou seja, se a empresa não apresentou, por exemplo, um valor
para transação com partes relacionadas envolvendo garantias, a mesma foi excluída
do cálculo para a obtenção da média.
Como as demonstrações de 2009 já refletiam a crise global em curso nesse
ano (Watanabe, 2011), é provável que a crise global cause efeitos nos valores
obtidos na amostra. Os valores máximos obtidos acompanham o padrão ocorrido na
obtenção dos valores médios, a exceção de “RP_Lease”. Entretanto, a quantidade
de valores obtidos nesse tipo de transação não é significativa. Para a obtenção dos
valores máximos foram só consideradas as empresas que apresentaram valores por
tipo de transação, a exemplo do cálculo para a obtenção da média.
Na coluna “Quantidade”, está descrita a frequência de transações com partes
relacionadas (controladoras), por tipo de transação. Assim, foram encontradas na
amostra 182 transações relativas ao ano de 2008 e 201 transações relativas ao ano
de 2009, revelando um aumento de 10% com relação ao ano anterior.
A relação controladora x controlada das transações entre as partes
relacionadas é descrita na Tabela 6.
29
TABELA 6 - RELAÇÃO ENTREA AS TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS
Indicadores
Controladora x Controlada
Controlada x Controladora
Media
Media
2009
2008
RP_Sales
5,37
5,99
RP_Purchase
0,82
0,89
RP_Asset
0,27
0,91
RP_Loanfr
1,76
0,92
RP_Loanto
12,71
19,22
RP_Guarantee
14,94
11,44
RP_Lease
0,49
0,54
RP_Other
2,74
2,09
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
Quantidade
2009
2,42
1,73
0,64
2,22
4,19
3,20
2,33
8,50
2008
2,32
1,79
1,00
2,32
4,25
3,75
2,25
6,00
2009
0,19
1,22
3,68
0,57
0,08
0,07
2,05
0,37
2008
0,17
1,13
10
1,09
0,05
0,09
1,85
0,48
Quantidade
2009
0,41
0,58
1,56
0,45
0,24
0,31
0,43
0,12
2008
0,43
0,56
1,00
0,43
0,24
0,27
0,44
0,17
Na média os valores de transações com partes relacionadas envolvendo
vendas quando esta se origina da controladora são mais de cinco vezes quando a
transação é originada pela controlada. Ou seja, em montantes monetários, as
controladoras realizam cinco vezes mais transações com as controladas. Em
quantidade, para cada transação oriunda da controlada, existem mais de duas
oriundas da controladora.
Com relação a compras, a relação é maior para valores médios quando a
transação é de controlada para controladora, embora haja mais operações
quantificadas no sentido contrário, ou seja, de controladora para controlada.
Transações com compra e venda de ativos são maiores de controlada para
controladora.
Ao contrário de 2008, no ano de 2009 as controladoras obtiveram uma
relação de quase duas vezes mais empréstimos das controladas. A relação dos
empréstimos das controladoras para controladas é alto embora tenha havido uma
queda expressiva em 2009. A relação de garantias, ao contrário de operações de
leasing, é maior da controladora para a controlada.
30
A tabela abaixo apresenta as frequências relativas ao tipo de operações com
partes relacionadas realizadas nos anos de 2008 e 2009.
TABELA 7 - FREQUENCIA DE OCORRÊNCIA POR TIPO DE RPT
Quantidade
Indicadores
%
2009
2008
2009
2008
RP_Sales
147
136
21%
21%
RP_Purchase
139
134
20%
21%
RP_Asset
23
14
3%
2%
RP_Loanfr
145
146
21%
23%
RP_Loanto
166
147
24%
23%
RP_Guarantee
21
19
3%
3%
RP_Lease
30
26
4%
4%
RP_Other
19
14
3%
2%
Total
690
636
100%
100%
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
NOTA: RP_Sales é o código utilizado para o tipo de transação “vendas”; RP_Purchase é o código
utilizado para a transação “compras”; RP_Assets é o código utilizado para a transação de compra e
venda de ativos; RP_Loanfr é o código utilizado para o saldo de empréstimos tomados por uma parte
relacionada; RP_Loanto é o código utilizado para o saldo de empréstimos concedidos para uma parte
relacionada; RP_Guarantee é o código utilizado para o montante de garantias recebidas ou
fornecidas entre partes relacionadas; RP_Lease é o código utilizado para transações com leasings
para e com partes relacionadas; RP_Other são transações entre partes relacionadas diferentes das
descritas acima.
As operações com vendas, compras e empréstimos correspondem por 87%
das transações realizadas nos dois anos pesquisados. Foram realizadas nos anos
de 2008 e 2009, pela amostra do estudo, 1.326 operações, sendo que de 2008 para
2009 houve um aumento de pouco mais de 8% na quantidade de RPT´s. Com
relação ao número de operações com partes relacionadas, a tabela 8 apresenta as
estatísticas descritivas dessas operações, as quais correspondem à quantidade, por
empresa controladora e controla, das transações.
31
TABELA 8 - Nº DE OPERAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS
Nº Operações
Indicadores
Média por empresa
Média por empresa controladora
Média por empresa controlada
Desvio padrão por empresa
Desvio padrão por empresa controladora
Desvio padrão por empresa controlada
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
2009
2008
2,23
1,58
0,65
2,33
1,28
1,04
2,06
1,47
0,59
2,21
1,24
0,96
NOTA: Média por empresa é a média do número de operações entre partes relacionadas; média por
empresa controladora é o número de operações com controladas; média por empresa controlada é o
número de operações com controladoras; desvio padrão é o desvio observado com relação ao
número de operações entre partes relacionadas; desvio padrão por empresa controladora é o desvio
do número de operações com controladas; desvio padrão por empresa controlada é o desvio do
número de operações com controladoras.
Assim, cada empresa da amostra fez mais de duas operações com partes
relacionadas tanto no ano de 2008 como no ano de 2009, sendo que na média, mais
transações foram feitas por empresas controladoras: em 2009, 1,58 operações; em
2008, 1,47 operações.
4.2
RESULTADOS
UTILIZANDO
O
ROA
COMO
VARIÁVEL
DEPENDENTE
As tabelas a seguir investigam a relação entre as transações com partes
relacionadas e o retorno sobre os ativos das empresas controladoras através de
regressão por mínimos quadrados ordinários (MQO). É utilizada a variável
dependente ROA (return on asset). Além das variáveis independentes, cujo
montante é dividido pelo ativo total da empresa em cada ano, são utilizadas as
varáveis de controle relativas ao endividamento da companhia sobre o seu ativo
32
(DEBT), o crescimento da sua receita do ano t para o ano t-1 (SALESG) e o log dos
seus ativos totais (ASSET). O nível de significância corresponde a 5%. Em todas as
tabelas foi usado o teste de White para as estatísticas-t em função da
heteroscedasticide.
TABELA 9 - RELAÇÃO ENTRE TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS E RETORNO
SOBRE OS ATIVOS - PRINCIPAIS RESULTADOS
RP_Sales
RP_Purchase
1
2
3
4
5
6
CONTROLADORA
CONTROLADOR
A
CONTROLADOR
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
POOLED
2009
2008
POOLED
2009
2008
0,263
0,564
0.256**
0.356***
0,176
(0.92)
(0.82)
(2.56)
(3.51)
(1.36)
0.214**
0.314**
0,192
0,248
(2.17)
(2.36)
(1.11)
(1.13)
-0.083***
-0.045***
-0.042***
-0.050***
(-13.16)
(-14.48)
(-8.47)
(-32.02)
8.743*
RP_Asset
(1.83)
RP_Loanfr
RP_Loanto
RP_Guarante
e
-0.089*
(-1.81)
-6.868***
RP_Lease
(-5.35)
-4.379***
RP_Other
(-7.07)
DEBT
SALESG
ASSET
Intercepto
-0.243***
-0.197***
-0.227***
-0.116***
-0.099***
-0.136***
(-6.00)
(-5.11)
(-10.29)
(-8.89)
(-44.13)
(-188.53)
-0.000**
0,000
0,002
-0,003
0,000
-0,040
(-1.99)
(-0.50)
(0.23)
(-0.79)
(0.08)
(-1.24)
0.213*
0,314
0.077***
0.087***
0.102*
0.066***
(1.89)
(1.36)
(3.70)
(3.04)
(1.90)
(3.77)
-1.208*
-1,831
-0.413***
-0.487**
-0.580*
-0.345***
(-1.74)
(-1.28)
(-2.89)
(-2.55)
(-1.62)
(-3.07)
N
439
225
214
225
116
109
R²
0,941
0,950
0,994
0,944
0,934
0,985
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
NOTA: CONTROLADORA são os resultados para controladoras. CONTROLADA são os resultados
para controladas. RP_Sales é o montante de vendas dividido pelo ativo; RP_Purchase é a divisão
das compras pelo ativo; RP_Asset é o total de compra e venda de ativos, menos receita de despesas
operacionais dividido pelos ativos; RP_Loanto são os saldos dos empréstimos concedidos dividido
pelos ativos da empresas; RP_Loanfr são os saldos dos empréstimos obtidos dividido pelo ativos das
empresas; RP_Guarantee são as hipotecas, fianças e hipotecas divididos pelos ativos; RP_Lease é o
total de aluguéis dividido pelo ativo; RP_Other são as outras transações entre partes relacionadas
33
dividido pelo ativo; DEBT é o total de empréstimos tomados, inclusive debêntures, dividido pelo ativo;
SalesG é o crescimento das receitas operacionais em relação ao ano anterior; ASSET é o log dos
ativos das empresas. Essas três últimas variáveis são variáveis de controle. Os resultados
apresentados nas colunas 1-6, usam o método dos mínimos quadrados ordinários e estatísticas-t
entre parênteses. Os níveis de significância são * para 10%; ** para 5% e *** para 1%
Na tabela 9, a coluna 1 apresenta os resultados significativos das operações
com partes relacionadas das controladoras nos anos de 2008 e 2009. A coluna 2
mostra esses resultados somente em relação ao ano de 2009 e a coluna 3 em
relação ao ano de 2008. Na coluna 4 enconram-se os resultados mais significativos
das operações com partes relacionadas dos anos de 2009 e 2008 das empresas
controladas. A coluna 5 mostra os principais resultados das controladas para o ano
de 2009 e a coluna 6 mostra os resultados significativos do ano de 2008. As
variáveis de controle foram obtidas a um nível de significância de 5%.
Esses resultados foram obtidos dividindo o tipo de transação com parte
relacionada com o ativo total da empresa. Por exemplo, o montante de transações
com vendas de uma controladora para uma controlada durante o ano foi dividido
pelo ativo total da empresa controladora. Esse resultado foi comparado com o
resultado do retorno sobre os ativos e investigada a sua correlação.
. Na coluna 1 da tabela 9 os resultados empíricos mostram que os
coeficientes das transações com partes relacionadas relativas a compras realizadas
pela controladora têm impacto positivo em seus resultados operacionais. Os
coeficientes são significativos. Esses resultados confirmam parcialmente a hipótese
1 deste estudo, pois é possível que empresas controladas estejam a comprar com
valores abaixo de mercado de suas controladas.
Com a finalidade de analisar mais profundamente os resultados das
transações feitas pela controladora, foram gerados resultados independentes para
os anos de 2008 e 2009. Nota-se que houve um resultado bastante significativo e
34
positivo para o coeficiente de compras e transações com ativos em 2009 e de
compras e empréstimos para controladas em 2008.
Por outro lado, vendas em 2009 não tiveram tanto impacto, ao contrário de
compras. Esses resultados podem ter relação com a crise econômica global, cujo
seu ponto mais crítico aconteceu de meados de 2008 até meados de 2009.
Encontra-se, assim, evidências que para uma melhor desempenho operacional na
crise, as controladoras se utilizaram do recurso da transação com compras para
melhorar o seu resultado, ao passo que tomaram mais recursos de suas controladas
devido a crise de crédito, na qual os bancos interromperam suas operações de
concessão de empréstimos.
Já com relação a compras, a transação de comprar com ou sem o expediente
de preços menores ou prazos maiores, tem um efeito positivamente relacionado com
o retorno sobre os ativos. Esse impacto é muito mais significante na coluna 3, para o
ano de 2008, corroborando para a hipótese da crise global mundial pode ter causado
um aumento do endividamento das controladoras com as controladas, haja vista a
escassez de crédito naquela época, tendo a controladora que recorrer ao caixa da
controlada. Nesse caso, deve-se monitorar os movimentos futuros, quais sejam o
efetivo pagamento a controlada ou o não pagamento.
As colunas 4, 5 e 6 mostram as mesmas análises sob a ótica da controlada.
No período de 2009 e 2008 (pooled), os coeficientes das vendas tiveram um
resultado positivamente relacionado com o retorno sobre os ativos das controladas.
Esse resultado não corrobora com a hipótese 2. Entretanto, a transação com parte
relacionada de tomada de empréstimos, Loan From, a uma correlação negativa com
os resultados. A análise conjunta dessas duas variáveis pode sugerir gerenciamento
de resultados, já que o aumento do nível de vendas melhora os índices da empresa,
35
mas a tomada de empréstimos em condições anormais resulta na expropriação de
recursos.
Vale ressaltar que tais resultados empíricos não são suficientes para uma
análise definitiva, já que não foi possível inferir a quantidade de desembolso de
caixa na empresa controlada para pagamento de empréstimos e o desembolso de
caixa na empresa controladora para o pagamento das vendas efetuadas pela sua
controlada.
Em 2009, novamente tendo a crise econômica global como base de
explicação para a relação positiva do coeficiente vendas, nota-se um aumento
significativo para esse coeficiente em relação a 2008. Entretanto o artefato de
gerenciamento de resultados continua podendo encontrar uma correlação com os
resultados encontrados. Apesar de não ser significativo em quantidade de
transações, o tipo lease teve um significativo efeito negativo nos retornos da
controladas em 2008, resultado não encontrado em 2009. Um fator explicativo para
esse efeito pode ser a publicação de parecer – um dos primeiros – definindo o
tratamento contábil para o arrendamento mercantil e operacional. Isso pode ter
inibido a prática dessa transação com parte relacionada controladora, porque várias
empresas controladoras deixaram de registrar o aluguel mercantil como receitas,
não refletindo, como consequência, despesas na controlada.
A seguir a Tabela 10 evidencia os resultados de todas as variáveis.
36
TABELA 10 - RELAÇÃO ENTRE TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS E RETORNO
SOBRE OS ATIVOS
RP_Sales
RP_Purchase
RP_Asset
RP_Loanfr
RP_Loanto
RP_Guarante
e
1
2
3
4
5
6
CONTROLADOR
A
CONTROLADOR
A
CONTROLADOR
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
POOLED
2009
2008
POOLED
2009
2008
0,263
(0.92)
0.214**
(2.17)
3,521
(1.14)
-1,274
(-1.41)
0,319
(1.12)
0,564
(0.82)
0,157
(1.28)
8.743*
(1.83)
-1,594
(-1.47)
0,082
(0.28)
0,088
(1.46)
0.314**
(2.36)
-0,179
(-0.52)
-0.083***
(-13.16)
-0,023
(-0.14)
0.256**
(2.56)
0,192
(1.11)
0,811
(0.83)
-0.045***
(-14.48)
-0,253
(-0.47)
0.356***
(3.51)
0,082
(0.32)
0,481
(0.35)
-0.042***
(-8.47)
-0,878
(-1.08)
0,176
(1.36)
0,248
(1.13)
1,983
(1.39)
-0.050***
(-32.02)
0,206
(0.45)
-0,015
(-1.49)
1,626
(0.81)
-4.379***
(-7.07)
-0.227***
(-10.29)
0,002
(0.23)
0.077***
(3.70)
-0.413***
(-2.89)
214
0,994
0,002
(0.02)
-4,450
(-1.24)
-2,147
(-0.93)
-0.116***
(-8.89)
-0,003
(-0.79)
0.087***
(3.04)
-0.487**
(-2.55)
225
0,944
-0,029
(-0.17)
-1,880
(-0.27)
-0,297
(-0.04)
-0.099***
(-44.13)
0,000
(0.08)
0.102*
(1.90)
-0.580*
(-1.62)
116
0,934
0,209
(0.98)
-6.868***
(-5.35)
-3,634
(-1.28)
-0.136***
(-188.53)
-0,040
(-1.24)
0.066***
(3.77)
-0.345***
(-3.07)
109
0,985
-0,196
-0.089*
(-1.55)
(-1.81)
0,985
RP_Lease
-0,413
(0.1)
(-0.09)
6,618
RP_Other
5,406
(1.54)
(1.51)
-0.197***
DEBT
-0.243***
(-5.11)
(-6.00)
0,000
SALESG
-0.000**
(-0.50)
(-1.99)
0,314
ASSET
0.213*
(1.36)
(1.89)
-1,831
Intercepto
-1.208*
(-1.28)
(-1.74)
225
N
439
0,950
R²
0,941
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
37
4.3 RESULTADOS UTILIZANDO O EBITDA COMO VARIÁVEL
DEPENDENTE.
TABELA 11 - RELAÇÃO ENTRE TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS E EBITDA PRINCIPAIS RESULTADOS
2
3
4
5
6
1
CONTROLADOR
A
RP_Sales
RP_Purchase
CONTROLAD
A
POOLED
POOLED
2009
2008
0.208***
(5.05)
0.280***
(4.74)
5.474**
(2.16)
0.026***
(3.83)
-0.286**
(-2.41)
0.146**
(2.09)
0.318***
(3.33)
-0.056**
(-2.50)
-0.032***
(-2.76)
-3.796*
(-1.68)
-7.641*
(-1.86)
-0.041*
(-1.86)
0,000
(0.05)
0.074***
(3.11)
-0.34**
(-2.24)
186
0,212
0.022***
(4.11)
RP_Loanto
RP_Guarante
e
CONTROLADOR
A
0.152***
(3.38)
0.314***
(5.51)
RP_Asset
RP_Loanfr
CONTROLADOR
A
-0.034*
(-1.80)
RP_Lease
RP_Other
-5.071*
(-1.69)
0,021
DEBT
-0,016
(0.79)
(-0.68)
-0.001***
SALESG
-0.001***
(-8.08)
(-12.62)
0.062*
ASSET
0.073***
(1.67)
(3.15)
-0,314
Intercepto
-0.369**
(-1.24)
(-2.39)
195
N
381
0,197
R²
0,139
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
2009
2008
0.479***
(4.34)
-7.388***
(-3.02)
-0.024***
(-18.20)
-0.020***
(-5.59)
0.304*
(1.80)
9.199***
(45.13)
-6.241**
(-2.21)
0.018**
(-2.31)
-0,006
(-1.46)
0.076**
(1.88)
-0,369
(-1.37)
175
0,534
-7.209*
(-1.67)
16.608*
(1.73)
0,108
(1.16)
-0.008*
(-2.02)
0,061
(1.22)
-0,274
(-0.83)
90
0,379
9.172***
(37.13)
-9.464***
(-3.18)
10.505***
(3.56)
-0.0322***
(-53.29)
-0,030
(-0.99)
0.043***
(2.71)
-0,134
(-1.39)
85
0,889
A tabela 11 apresenta os resultados significativos da relação entre as
transações com partes relacionadas e o lucro das empresas antes dos juros,
impostos, depreciação e amortização (EBITDA). O EBITDA foi usado como variável
dependente da regressão.
38
A coluna 1 da tabela 11 apresenta os resultados significativos das operações
com partes relacionadas das controladoras nos anos de 2008 e 2009. A coluna 2
mostra esses resultados somente em relação ao ano de 2009 e a coluna 3 em
relação ao ano de 2008. Na coluna 4 encontram-se os resultados mais significativos
das operações com partes relacionadas dos anos de 2009 e 2008 das empresas
controladas. A coluna 5 mostra os principais resultados das controladas para o ano
de 2009 e a coluna 6 mostra os resultados significativos do ano de 2008. As
variáveis de controle foram obtidas a um nível de significância de 5%. Esses
resultados foram obtidos dividindo o tipo de transação com parte relacionada com o
ativo total da empresa. Por exemplo, o montante de transações com vendas de uma
controladora para uma controlada durante o ano foi dividido pelo ativo total da
empresa controladora. Esse resultado foi comparado com o índice EBITDA e
investigada a sua correlação.
. Na coluna 1 os resultados empíricos mostram que os coeficientes das
transações com
partes
relacionadas relativas a
compras realizadas pela
controladora têm impacto positivo em seus resultados operacionais. Os coeficientes
são significativos. Esses resultados corroboram com os resultados encontrados
usando o ROA como variável dependente e confirmam parcialmente a hipótese 1
deste estudo, pois é possível que empresas controladas estejam a comprar com
valores abaixo de mercado de suas controladas.
Nos resultados independentes para os anos de 2009 e 2009 – colunas 2 e 3
respectivamente – nota-se que houve um resultado positivo para compras nos anos
de 2009 e 2008. Nota-se que, com relação a vendas, houve um resultado positivo
significativo 2009. Esses resultados evidenciam que as controladoras utilizaram as
39
transações de compras com partes relacionadas para melhorar ser desempenho
operacional.
Ao analisar as colunas 4, 5 e 6, que mostram os resultados encontrados sob a
ótica da controlada, verifica-se que os coeficientes de vendas tiveram resultados
positivamente relacionados com o índice EBITDA das empresas, principalmente no
ano de 2009. Pode-se notar que no mesmo ano de 2009 há uma correlação negativa
quando a transação é a tomada de empréstimos da controlada pela controladora, o
que pode sugerir gerenciamento de resultados, já que mais vendas melhoram o
índice operacional da empresa, mas a tomada de empréstimos pode embutir o
significado de expropriação de recursos.
De forma geral os resultados encontrados utilizando o índice EBITDA vão ao
encontro dos resultados encontrados quando se utiliza o índice ROA.
A seguir a tabela 12 evidencia todos os resultados encontrados ao utilizar o
EBITDA como variável dependente.
40
TABELA 12 - RELAÇÃO ENTRE TRANSAÇÕES COM PARTES RELACIONADAS E EBITDA TODOS OS RESULTADOS
1
2
3
4
5
6
CONTROLADO
RA
CONTROLADOR
A
CONTROLADOR
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
CONTROLAD
A
POOLED
2009
0.208***
0.152***
(5.05)
(3.38)
0.280***
RP_Purchase
0.314***
(4.74)
(5.51)
5.474**
RP_Asset
2,230
(2.16)
(0.96)
0.026***
RP_Loanfr
0.022***
(3.83)
(4.11)
-0.286**
RP_Loanto
0,113
(-2.41)
(0.63)
-0.056**
RP_Guarantee
-0.034*
(-2.50)
(-1.80)
1,418
RP_Lease
-0,534
(-0.28)
(0.65)
-1,478
RP_Other
-5.071*
(-0.36)
(-1.69)
0,021
DEBT
-0,016
(0.79)
(-0.68)
-0.001***
SALESG
-0.001***
(-8.08)
(-12.62)
0.062*
ASSET
0.073***
(1.67)
(3.15)
-0,314
Intercepto
-0.369**
(-1.24)
(-2.39)
195
N
381
0,197
R²
0,139
Fonte: Dados colhidos pelo pesquisador
RP_Sales
2008
POOLED
2009
2008
0.146**
(2.09)
0.318***
(3.33)
-0,351
(-0.59)
-0,721
(-1.21)
0.304*
(1.80)
-0.032***
(-2.76)
-3.796*
0,271
(1.20)
0,076
(0.38)
0,289
(0.20)
-0.020***
(-5.59)
-0,385
(-0.66)
9.199***
(45.13)
-6.241**
0.479***
(4.34)
-0,199
(-0.64)
0,141
(0.11)
-1,692
(-1.29)
-1,352
(-1.47)
(-1.68)
-7.641*
(-2.21)
7,638
(-1.86)
-0.041*
(-1.86)
0,000
(0.05)
0.074***
(3.11)
-0.34**
(-2.24)
186
0,212
(1.44)
0.018**
(-2.31)
-0,006
(-1.46)
0.076**
(1.88)
-0,369
(-1.37)
175
0,534
0,094
(0.34)
0,075
(0.40)
-7.388***
(-3.02)
-0.024***
(-18.20)
0,109
(0.25)
9.172***
(37.13)
-9.464***
(-3.18)
10.505***
(3.56)
-0.0322***
(-53.29)
-0,030
(-0.99)
0.043***
(2.71)
-0,134
(-1.39)
85
0,889
-7.209*
(-1.67)
16.608*
(1.73)
0,108
(1.16)
-0.008*
(-2.02)
0,061
(1.22)
-0,274
(-0.83)
90
0,379
NOTA: CONTROLADORA são os resultados para controladoras. CONTROLADA são os resultados
para controladas. RP_Sales é o montante de vendas dividido pelo ativo; RP_Purchase é a divisão
das compras pelo ativo; RP_Asset é o total de compra e venda de ativos, menos receita de despesas
operacionais dividido pelos ativos; RP_Loanto são os saldos dos empréstimos concedidos dividido
pelos ativos da empresas; RP_Loanfr são os saldos dos empréstimos obtidos dividido pelo ativos das
empresas; RP_Guarantee são as hipotecas, fianças e hipotecas divididos pelos ativos; RP_Lease é o
total de aluguéis dividido pelo ativo; RP_Other são as outras transações entre partes relacionadas
dividido pelo ativo; DEBT é o total de empréstimos tomados, inclusive debêntures, dividido pelo ativo;
SalesG é o crescimento das receitas operacionais em relação ao ano anterior; ASSET é o log dos
ativos das empresas. Essas três últimas variáveis são variáveis de controle. Os resultados
apresentados nas colunas 1-6, usam o método dos mínimos quadrados ordinários e estísticas-t entre
parênteses. Os níveis de significância são * para 10%; ** para 5% e *** para 1%
5 CONCLUSÃO
Os resultados empíricos analisados neste estudo indicam que empresas
controladoras fazem uso de transações de compras com controladas para aumentar
seus retornos operacionais, o que confirma parcialmente a hipótese 1 deste estudo.
Também foram encontradas algumas evidências de que o fornecimento ou o
recebimento de garantias podem ser utilizados para transferência de recursos da
controlada para a controladora.
Esses resultados empíricos vão ao encontro das conclusões obtidas em
estudos internacionais como Chien et al., (2009), Aharony et al., (2010), Jian &
Wong (2010), Cheung et al., (2008) que concluem que transações com partes
relacionadas são importantes ferramentas para a potencialização de interesses de
controladoras, gerenciamento de resultados e expropriação de recursos de
minoritários.
Com relação ao papel das controladas, este estudo não chega a uma relação
significativa entre transações com controladoras e gerenciamento de resultados
como demonstra Aharony et al., (2010), mas identifica uma relação positiva entre
vendas para controladas e o seu ROA e o EBITDA.
A crise econômica global iniciada em 2008 pode ter ocasionado efeitos no
nível de empréstimos de controladoras para controladas devido a escassez de
crédito na banca internacional. Este fato mundial não pode ser descartado na
análise dos resultados apresentados, pois foi um período de exceção na economia
mundial, no qual empresas tiveram que fazer uso de diversas ferramentas para
manter seus índices de performance e o valor de mercado de suas ações, apesar de
42
os investidores tenderem a diminuir o valor de mercado das empresas quanto maior
for a quantidade de transações efetuadas, como demonstra Silveira et al., (2008), o
que este trabalho vem complementar e contribuir, pois se aquele era o primeiro
trabalho a investigar a relação entre transações com partes relacionadas e valor de
mercado das empresas no Brasil, este investiga um número bem mais expressivo de
empresas com foco na sua eficiência operacional.
Outro fator importante, limitante deste trabalho por não ter sido pesquisado, é
a relação das transações com partes relacionadas nos períodos anteriores e
posteriores a emissão de ações por parte das empresas listadas na bolsa. É
importante investigar o tratamento, a eficiência e a finalidade que as empresas dão a
transações entre partes relacionadas nesses períodos.
Este estudo foi o primeiro depois da emissão e publicação do pronunciamento
contábil número 5 em 2008, que trata sobre os limites das transações com partes
relacionadas e sua evidenciação nas demonstrações contábeis. A emissão do CPC
número 5 é um claro sinal de que as autoridades brasileiras, nomeadamente a
Comissão de Valores Mobiliários, o mercado em geral e os acionistas minoritários
têm interesse em que essas informações sejam mostradas de forma transparente, a
fim de que seja mensurado o real impacto nos números das empresas. Todavia, de
acordo com recente fiscalização da Comissão de Valores Mobiliários nas empresas,
isto não vem acontecendo (Torres, 2011), pelo que este trabalho deve ser
continuado para levantar a real tendência e intenção do uso de transações entre
partes relacionadas pelas empresas brasileiras.
Transações com partes relacionadas podem ser um instrumento eficiente
para diminuir o custo de transação das empresas por meio de uma política
responsável de preços de transferência, otimização de recursos internos,
43
competitividade em função de economia de escala, planejamento fiscal não evasivo
entre outros benefícios. Ou seja, este estudo deve ser continuado para verificar se
as empresas brasileiras seguem a tendência de tunneling e gerenciamento de
resultados como costumam fazer as empresas chinesas e as americanas
principalmente antes do lançamento da lei Sarbannes-Oxley (SOx) ou se estão
partindo para um nível melhor de governança corporativa, com o consequente
sucesso da legislação do CPC e CVM.
44
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