Brasil
quinta-feira, 31 de outubro de 2013
Elevado Déficit Primário em Setembro
Destaques
O resultado fiscal de setembro decepcionou o mercado. O superávit primário consolidado do setor
público foi um dos menores para o mês desde 2002 (quando se inicia a série). Em setembro, o
desempenho fiscal foi afetado por fatores recorrentes e temporários, sendo o principal destaque
uma aceleração generalizada dos gastos federais, após uma tendência mais lenta nos meses
anteriores.
Os dados orçamentários na frequência mensal são consideravelmente voláteis. Desta forma, não é
possível concluir que estamos diante de uma queda mais intensa (e veloz) do desempenho
orçamentário. Em meio a preocupações fiscais e a possibilidade de um rebaixamento na nota de
crédito no médio prazo, continuamos acreditando que o governo buscará a contenção de
investimento e outras despesas discricionárias no 4T13, com o objetivo de entregar um superávit
primário o mais próximo possível da meta deste ano, de 2,3% do PIB. Nossa projeção para 2013
segue em 1,7% do PIB.
Superávit primário do setor público: outra surpresa adversa
De acordo com os dados do Banco Central (BC), o setor público consolidado registrou um déficit
primário de 9 bilhões de reais em setembro. O resultado ficou aquém das projeções de mercado
(+0,5 bilhões de reais) e nossa estimativa (+3,0 bilhões de reais), e segue um resultado também
abaixo do previsto em agosto (superávit de 432 milhões de reais).
O saldo do governo central foi o principal fator contribuindo para a surpresa negativa. A União
apresentou um déficit primário de 10,8 bilhões de reais (-2,8% do PIB). Os governos regionais
registraram um superávit de 1,8 bilhões de reais (+0,5% do PIB), enquanto as estatais registraram
um ligeiro déficit de 38 milhões de reais. No geral, o déficit do setor público em setembro foi
equivalente a 2,3% do PIB mensal, o menor desempenho para um mês de setembro desde o início
da série em 2002.
O superávit primário consolidado acumulado em 12 meses contraiu 0,24 p.p. para 1,58% do PIB.
De acordo com nossas estimativas, o resultado primário recorrente (conceito orçamentário que
exclui receitas e despesas consideradas atípicas) contraiu em uma magnitude semelhante,
atingindo 1,06% do PIB, o menor desde novembro de 2010.
Governo central: o menor resultado para setembro desde 2009
De acordo com os dados divulgados hoje pelo Tesouro Nacional sobre gastos e receitas federais
“acima da linha”, o governo central registrou um déficit primário de 10,5 bilhões de reais em
setembro (consenso: -500 milhões de reais; nossa projeção: +2.0 bilhões de reais).
Como fração do PIB (nossa medida favorita), o resultado equivale a um déficit de 2,7%, um
desempenho abaixo da média registrada para o mesmo mês no pós- Lehman anos (2009—2012: 0,7% do PIB). O desempenho foi o mais fraco registrado para o mês desde 2009.
A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não
devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.
Brasil – quinta-feira, 31 de outubro de 2013
Em doze meses, os dados do Tesouro mostram um superávit primário federal de 1,3% do PIB
(anterior: 1,5%). O superávit recorrente (i.e., excluindo receitas atípicas) encontra-se em torno de
0,8% do PIB. Estes números estão abaixo da orientação dada no orçamento oficial, que aponta
para um superávit primário federal de 1,5% do PIB este ano.
As receitas federais líquidas (i.e., após transferências para governos regionais) caíram 3,6% em
relação ao ano passado em termos reais, sendo responsável por um terço do declínio do superávit
primário em relação a setembro de 2012 (quando o governo central havia registrado um saldo
primário positivo em 1,2 bilhões de reais).
Embora as receitas tributárias tenham crescido 2,1% em termos reais frente a setembro de 2012, o
que confirma sinais de melhora recente na arrecadação de impostos, as receitas não tributárias
afetaram negativamente o desempenho fiscal federal. Dividendos de empresas estatais caíram
quase 2 bilhões de reais frente ao ano passado; as transferências voluntárias para estados e
municípios aumentaram em 2,5 bilhões de reais (influenciada pelo pagamento de 1,5 bilhão de
reais da primeira parcela de ajuda federal para municípios, aprovada no âmbito da Lei 12.859).
O maior crescimento das despesas foi responsável por dois terços da piora do desempenho fiscal
em setembro de 2013, em comparação com o mesmo mês do ano passado. Os gastos federais
saltaram de 12,4% frente a um ano antes, controlando para inflação. Isto sinaliza uma aceleração
em relação à velocidade média anual de crescimento das despesas de 4% (em termos reais) vista
em meses recentes.
A aceleração nos gastos federais em setembro foi relativamente generalizada, impulsionada pelos
subsídios. Estes refletem transferências do Tesouro de 2 bilhões de reais para a CDE, Conta de
Desenvolvimento Energético, como resultado do corte nos custos de energia implementado este
ano.
As despesas do FAT (Fundo de amparo ao trabalhador), ente do setor público responsável pelo
pagamento do seguro-desemprego e outras transferências para trabalhadores, saltou de 52%
frente a um ano antes, corrigido pela inflação. Em meio a um desempenho contido no ano, os
gastos de capital também ganharam força no mês passado, subindo de 52 % em relação a
setembro de 2012, em termos reais.
Os gastos com aposentadorias também continuaram a pressionar as contas fiscais, acrescentando
custos adicionais de cerca de 2 bilhões de reais no ano passado. Isto implica em um ganho real de
quase 6% no período, ritmo similar ao verificado ao longo do ano de 2013.
A tendência dos gastos federais acelerou para uma taxa anual ajustada para inflação de 6%, na
média móvel semestral (de 4% nos seis meses até agosto). Nossa projeção de superávit primário
deste ano (1,7% do PIB) conta com um crescimento mais lento da despesa no 2S13, em
comparação com a expansão um pouco acima de 5% vista no 1S13.
Desta maneira, exceto por alguma grande surpresa positiva no lado da receita (já levando em
conta as receitas provenientes da concessão do campo de Libra e “Refis”, programa de anistia
fiscal, somando 25 bilhões de reais em nossa previsão), os gastos do governo central deverão
desacelerar significativamente para garantir um saldo primário de 2013 em torno de 1,7% (nossa
projeção atual).
Déficit nominal do setor público
O déficit nominal do setor público (medida que inclui despesas com juros) aumentou de 3,1% em
agosto para 3,3% do PIB em setembro, o maior desde novembro de 2009. O resultado fiscal
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nominal recorrente (i.e. excluindo receitas e despesas consideradas atípicas) cresceu 0,1 p.p. para
3,8% do PIB em setembro, maior dos últimos três anos. As despesas com juros do setor público
ficaram estáveis em 4,9% do PIB no acumulado dos últimos 12 meses, perto das mínimas
históricas, ajudadas pelo resultado positivo nas operações com swap cambial no mês passado.
Tendências da dívida pública
A dívida líquida do setor público aumentou 1,1 p.p. para 35,0% do PIB em setembro, refletindo a
apreciação do real frente ao dólar (+6% entre agosto e setembro). O Real mais forte reduz o valor
(em moeda local) das reservas internacionais, registradas como ativo do setor público. No
acumulado de janeiro a setembro, a dívida líquida do setor público caiu 0,2 p.p., com o Real mais
desvalorizado representando 1,3 p.p. da razão dívida/PIB. Um cálculo simples mostra que se a
taxa de câmbio tivesse ficado estável durante esse ano, a relação dívida/PIB estaria em torno de
36%, nível similar ao que projetamos para o fim do ano (2012: 35,2%).
A dívida bruta do governo geral (excluindo empresas estatais e o Banco Central) caiu 0,3 p.p. para
58,8% do PIB em setembro, influenciada pelo efeito da taxa de câmbio mais forte sobre a dívida
pública externa (cujo estoque está em torno de 3% do PIB). Em dezembro de 2012, a dívida bruta
foi de 58,7% do PIB, o que sugere alguma estabilização recente da dívida bruta.
Conclusões
Em suma, o resultado fiscal de setembro surpreendeu negativamente os analistas, refletindo tanto
fatores pontuais como persistentes. Acreditamos que os dados de hoje confirmam a chance
limitada de um resultado fiscal muito superior às nossas projeções deste ano, e principalmente a
probabilidade de alcance da meta orçamentária primária de 2,3% do PIB em 2013.
A execução orçamentária pode ser bastante volátil na frequência mensal. Portanto, deve-se ter
cautela ao extrapolar o resultado ruim de setembro muito à frente. Em outubro, não é impossível
que haja uma elevação mais suave de despesas.
Continuamos assumindo um ritmo mais suave dos gastos federais no último trimestre de 2013. Em
meio a crescentes preocupações fiscais nos mercados, e a possibilidade de um rebaixamento do
rating no médio prazo (especialmente da S&P, cuja classificação para o Brasil foi recentemente
colocado em perspectiva negativa), acreditamos que o cenário mais provável é de alguma
contenção de investimento publico e de outras despesas discricionárias, no final deste ano. Isso
seria consistente com um superávit primário em torno de 1,7% do PIB em 2013.
Mauricio Oreng
Luiz Felipe Priolli
Pesquisa macroeconômica – Itaú
Ilan Goldfajn – Economista-Chefe
Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site:
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