Evidenciação Contábil: Impactos
no Mercado de Capitais
Alexsandro Broedel Lopes
FEA-USP
[email protected]
Introdução


Idéia básica: maior nível de disclosure contribui para
reduzir a assimetria informacional entre gestores e
investidores e consequentemente provocam uma
redução no componente idiossincrático do custo de
capital próprio.
Resultados não conclusivos em estudos anteriores:


Variáveis não observáveis x proxies
Características do ambiente institucional e de governança
Introdução


Hipótese: Firmas com boas perspectivas de
crescimento, imersas em ambientes de baixo nível
de governança terão fortes incentivos para se
diferenciarem das demais em termos de uma maior
e mais confiável nível de disclosure, para facilitar o
acesso a fontes externas de capital.
De acordo com pesquisas anteriores (Lopes e
Walker, 2008), o Brasil é bastante apropriado para
conduzir uma pesquisa da espécie.
Principais Contribuições



Criação e levantamento de um índice de
disclosure específico para o Brasil;
Análise da evolução do nível de disclosure
das empresas utilizadas na amostra durante
o período considerado
Estudo da relação entre custo de capital
próprio e disclosure em um mercado
diferente
dos
estudos
anteriormente
realizados.
Desenho da pesquisa
Ks = f(disclosure, variáveis de controle)

   
ou
Ks



DISCL


ADR


DE


SIZE


BET


M

D

1
2
3
4
5
6
7
Em que:
Ks = Custo de capital próprio calculado de acordo com o modelo de Ohlson e Juettner-Nauroth (2005)
DISCL= Score obtido pela firma i no ano t no BCDI (Brazilian Corporate Disclosure Index)
ADR= dummy (1-cross-listed)
DE = Grau de endividamento, medido pela relação Passivo / Patrimônio Líquido
SIZE = Tamanho da empresa, medido pelo logaritmo do Ativo Total
BETA = Beta da empresa, considerando um intervalo de 24 meses
MB = Market-to-Book. Razão entre o preço de mercado da ação e seu valor patrimonial.
DYEAR = dummy relativa ao ano
Definição das variáveis – Custo de capital
próprio

Dentre os diversos modelos de estimação do custo de capital,
optou-se pelo modelo derivado por Ohlson e Juettner
Nauroth(2000, 2005) e operacionalizado por Easton (2004) e
Francis et al (2005):
ks = custo de capital próprio
eps
t
1
ks

growth
epst+1= lucro por ação projetado para
t
2
t+1
P
t
Pt= preço da ação em t
growtht+2 = taxa de crescimento do lucro
por ação entre os periodos t+1 e t+2
eps

eps
t

2
t

1
growth


t

2
eps
t

1
Definição das variáveis - disclosure



Envolve aspectos objetivos (quantidade) e subjetivos
(qualidade).
Caminho percorrido pelos pesquisadores:
 Índices construídos pelo pesquisador
 Rankings já existentes (CIFAR, AIMR, Standard &
Poors, ABRASCA)
Opção por índice construído:
 Índice de disclosure próprio, a partir do índice
estruturado por Botosan (1997), ao qual foram feitas
adaptações em relação à realidade brasileira, e
considerando ainda, quando aplicável, os índices
estruturados por Hail (2002), Lanzana (2004) e
Malacrida e Yamamoto (2005).
Definição das variáveis - disclosure
Brazilian Corporate Disclosure Index (BCDI)


O índice é composto de 47 perguntas, divididas em seis
grupos:
 Informações gerais sobre a empresa
 Relações com empregados e administradores
 Informações não-financeiras sobre mercado, vendas e
produtos
 Projeções
 Discussões e análises de dados financeiros
 Outras informações
Levantado para 50 empresas, nos anos de 1998, 2000,
2002, 2004 e 2005.
Resultados
Evolução da média do Índice de Disclosure
1998
2000
2002
2004
2005
Informações Gerais
0,58
0,64
0,74
0,78
0,86
Relações com empregados e
administradores
Informações não financeiras sobre
Mercado, Vendas e Produtos
Projeções
0,34
0,46
0,64
0,74
0,72
0,33
0,40
0,46
0,51
0,69
0,01
0,02
0,02
0,10
Discussões e análises de dados
financeiros
Outras Informações
Índice de Disclosure Brasileiro
0,09
0,19
0,31
0,35
0,50
0,13
0,24
0,28
0,32
0,44
0,42
0,46
0,46
0,38
0,54
-
Resultados (modelo básico)
Variável Dependente: ks
Método de Estimação: Dados em Painel
Variáveis Independentes
Sinal Esperado
Coeficiente
p-value
BCDI
-
-0.14
0.00
ADR
-
-0.02
0.15
SIZE
-
-0.03
0.00
MB
-
-0.02
0.00
BETA
+
0.06
0.01
DE
+
0.03
0.00
R2
0.28
Número de Observações
276
Resultados (componentes BCDI)
Variável Dependente: ks
Método de Estimação: Dados em Painel
Variáveis Independentes
GI (Informações gerais)
REM (relações com Empregados e Administradores)
NFI (informações não financeira)
F (projeções)
DAF (discussões e análises dos dados financeiros)
OI (outras informações)
ADR
SIZE
MB
BETA
DE
R2
0.35
Número de Observações
276
Sinal
Coeficiente
Esperado
-0.13
-0.05
0.12
0.26
0.00
-0.08
-0.02
-0.03
-0.02
+
0.08
+
0.03
p-value
0.00
0.02
0.02
0.15
0.94
0.07
0.18
0.04
0.00
0.00
0.01
Resultados
( influência dos analistas de mercado)
Variável Dependente: ks
Método de Estimação: Dados em Painel
Variáveis Independentes
BCDI
ADR
SIZE
MB
BETA
DE
R2
Número de
Observações
Atenção dos analistas
Alta
Baixa
Coeficiente p-value Coeficiente p-value
-0.09
0.04
-0.26
0.00
-0.03
0.00
-0.05
0.03
-0.03
0.00
-0.02
0.40
-0.02
0.00
-0.02
0.00
0.05
0.01
0.12
0.00
0.02
0.00
0.05
0.00
0.25
0.43
201
75
Resultados
(Concentração do controle acionário)
Variável Dependente: ks
Método de Estimação: Dados em Painel
Concentração
Baixa
Variáveis Independentes
BCDI
ADR
SIZE
MB
BETA
DE
R2
Número de
Observações
Alta
Coeficiente p-value Coeficiente p-value
-0.27
0.01
-0.05
0.18
-0.18
0.20
-0.05
0.01
-0.03
0.01
-0.03
0.03
-0.02
0.00
-0.02
0.00
0.07
0.03
0.06
0.02
0.04
0.01
0.02
0.03
0.34
0.28
118
158
Resultados
(Nível de disclosure)
Variável Dependente: ks
Método de Estimação: Dados em Painel
Variáveis Independentes
BCDI
ADR
SIZE
MB
BETA
DE
R2
Número de
Observações
Nível de disclosure
Alto
Baixo
Coeficiente p-value Coeficiente p-value
-0.13
0.05
0.15
0.31
-0.02
0.37
-0.04
0.06
-0.03
0.00
-0.03
0.00
-0.02
0.00
-0.02
0.00
0.09
0.01
0.04
0.02
0.02
0.02
0.03
0.00
0.26
0.29
164
112
Resultados
(Determinantes do disclosure)
Variável Dependente: BCDI
Método de Estimação: Dados em Painel
Variáveis Independentes
Sinal Esperado
ADR
+
SIZE
+
MB
+
BETA
+
DE
+
GROWTH
+
BOARD
+
R2
0.12
Número de Observações
259
Coeficiente
0.06
-0.00
0.01
-0.05
0.01
0.01
0.10
p-value
0.00
0.43
0.40
0.03
0.17
0.06
0.00
Conclusão
Os resultados mostram que o nível geral de
disclosure aumentou e que a dimensão relativa às
projeções dos administradores apresenta os
resultados mais modestos.
Foi verificada relação negativa e estatisticamente
significante entre custo de capital e disclosure para as
empresas incluídas na amostra.
A relação é mais pronunciada para empresas que
recebem menor cobertura por parte dos analistas de
mercado, possuem estrutura de propriedade mais
dispersa e maior nível de disclosure.