9-0
Universidade Federal de Itajubá
Instituto de Engenharia de Produção e Gestão
Curso de Finanças Corporativas
Prof. Edson Pamplona (www.iem.efei.br/edson)
CAPÍTULO
9
Teoria do Mercado de
Capitais: Visão Geral
McGraw-Hill/Irwin
Corporate Finance, 7/e
Adaptado por: Pamplona
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Sumário de capítulo
9.1
9.2
9.3
9.4
9.5
9.6
Retornos
Retornos acumulados
Estatísticas de retornos
Retornos médios de ações e retornos livres de
risco
Estatísticas de riscos
Sumário e conclusões
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Introdução ao Capítulo - CAPM
Equação que relaciona risco ao retorno:
Retorno Taxa livre
Retorno
Taxa livre + Beta x Esperado =
Esperado
de risco
de risco
Mercado
de um título
Retorno
Taxa livre +
Esperado =
de risco
de um título
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Prêmio pelo
risco
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9-3
9.1 Retornos
Retornos Absolutos (Dollar Returns)
A soma do dinheiro recebido
(dividendos) com a mudança no
valor do ativo (ganho de capital)
Time
0
Valor final de
mercado
1
•Retornos percentuais
Initial
investment
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Dividendos
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–É o retorno absoluto dividido pelo
investimento original.
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9-4
9.1 Retornos
Exemplo
$185
Compra: 100 ações a $ 37,00
Dividendo $ 1,85 por ação
Valor da ação após 1 ano:
$40,33
Tempo
0
-$3.700
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$4.033
1
Ganho de Capital = 4.033 – 3.700 = 333
Dividendos = 185
Retorno absoluto = 333 + 185 = 518
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9-5
9.1 Retornos
Exemplo
$185
Compra: 100 ações a $ 37,00
Dividendo $ 1,85 por ação
Valor da ação após 1 ano:
$40,33
$4.033
Mesmo
Tempo
0
-$3.700
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sem vender as ações no final
1
do ano você deve considerar
Ganho de Capital = 4.033 – 3.700 = 333
o retorno
Dividendos = 185
Retorno absoluto = 333 + 185 = 518
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9.1 Retornos percentuais
Cálculos:
Retorno absoluto
Retorno percentual =
Valor do investimento inicial
= dividendo + Mudança no valor de mercado
Investimento inicial
= Taxa de dividendo + Rendimento de capital
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9-7
9.1 Retornos
Exemplo
Compra: 100 ações a $ 37,00
Dividendo $ 1,85 por ação
Valor da ação após 1 ano:
$40,33
Tempo
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0
$185
$333
1
-$3.700
Retorno absoluto = 333 + 185 = 518
Retorno percentual = 518 / 3700 = 14%
Retorno percentual = 5% + 9%
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9-8
9.1 Retornos: Exemplo
Suponha que você comprou 100 ações do Wal-Mart
(WMT) um ano atrás a $25. Pelo último ano você
recebeu $20 em dividendos (= 20 cents por ação × 100
ações). Ao final do ano, a ação é vendida por $30.
Quanto você ganhou?
Você investiu $25 × 100 = $2,500. Ao final do ano suas
ações valiam $3,000 e dividendos de $20. seu ganho
absoluto foi de $520 = $20 + ($3,000 – $2,500).
Seu ganho percentual do ano foi
$520
20.8% =
$2,500
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9-9
9.1 Retornos: Exemplo
Dollar Return:
$20
Ganho de $520
$3,000
Time
0
1
Percentage Return:
-$2,500
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$520
20.8% =
$2,500
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9-10
9.2 Retornos acumulados (Holding-Period Returns)
O Retorno acumulado é o retorno que um
investidor ganharia se mantivesse um
investimento por um periodo de n anos. Se
o retorno durante o ano i é ri:
Retorno acumulado =
= (1 + r1 ) (1 + r2 )  L(1 + rn ) -1
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9-11
Retorno acumulado: Exemplo
Suponha que seu investimento fornece os
seguintes retornos em um período de quatro anos:
Ano Retorno
1
10%
2
-5%
3
20%
4
15%
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Seu retorno acumulado =
= (1 + r1 ) (1 + r2 ) (1 + r3 ) (1 + r4 ) -1
= (1.10) (.95) (1.20) (1.15) -1
= . 4421 = 44.21%
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9-12
Retorno acumulado: Exemplo
Um investidor que mantém este investimento
teria realizado um retorno anual de 9.58%:
Ano Retorno
1
10%
2
-5%
3
20%
4
15%
Retorno médio geométrico =
(1 + rg ) 4 = (1 + r1 )  (1 + r2 )  (1 + r3 )  (1 + r4 )
rg = 4 (1.10)  (.95)  (1.20)  (1.15) - 1
= .095844 = 9.58%
Então, nosso investidor fez 9.58% ao ano sobre seu
dinheiro em 4 anos, realizando um retorno acumulado de
44.21%
1.4421 = (1.095844) 4
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9-13
Retorno acumulado: Exemplo
Note que a média geométrica não é a mesma
coisa que a média aritmética :
Year Return
1
10%
2
-5%
3
20%
4
15%
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r1 + r2 + r3 + r4
Retorno médio aritmético =
4
10% - 5% + 20% + 15%
=
= 10%
4
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9-14
Retornos acumulados
Um estudo famoso com taxas de retorno de ações,
obrigações, e Letras do Tesouro (Treasury bills) foi
conduzido por Ibbotson e Sinquefield.
Eles apresentaram taxas de retorno históricas iniciando
em 1926 para cinco importantes tipos de instrumentos
financeiros dos Estados Unidos:
Ações ordinárias de grandes empresas (índice S&P 500)
Ações de empresas menores
Obrigações a longo prazo emitidas pelas empresas
Obrigações a longo prazo emitidas pelo governo
Letras do tesouro americano (U.S. Treasury Bills)
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9-15
Um investimento de $1 em diferentes carteiras:
1926-1997 (Fig. 9.4)
10000
Index ($)
Ações de empresas
menores
$5,519.97
1000
$1,828.33
100
10
1
Obrigações
longo prazo Gov.
Ações de
empresas
maiores
$39.07
$14.25
$9.00
T. Bills (Letras
USA)
Inflação
Year-End
0,1
1925 1935 1945 1955 1965 1975 1985 1995
Source: © Stocks, Bonds, Bills, and Inflation 1998 Yearbook™, Ibbotson Associates, Inc., Chicago (annually updates work by
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9-16
Retornos anuais de Ações ordinárias: 1926-1997
(Fig. 9.5)
60%
40%
20%
0%
-20%
Large Company
Common Stocks
-40%
-60%
1926
1936
1946
1956
1966
1976
1986
1996
Source: © Stocks, Bonds, Bills, and Inflation 2003 Yearbook™, Ibbotson Associates, Inc., Chicago (annually updates work by
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9-17
Retornos anuais de ações de empresas menores:
1926-1997 (Fig. 9.6)
200%
150%
Total
Returns 100%
(%)
50%
0%
-50%
Small Company
Common Stocks
-100%
1926
1936
1946
1956
1966
1976
1986
1996
Source: © Stocks, Bonds, Bills, and Inflation 2003 Yearbook™, Ibbotson Associates, Inc., Chicago (annually updates work by
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9-18
Retornos anuais sobre obrigações de longo prazo
do governo: 1926-1997 (Fig. 9.7)
50%
40%
Long-Term
Government Bonds
30%
Total
Returns
(%)
20%
10%
0%
-10%
-20%
1926
1936
1946
1956
1966
1976
1986
1996
Source: © Stocks, Bonds, Bills, and Inflation 2003 Yearbook™, Ibbotson Associates, Inc., Chicago (annually updates work by
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9-19
Retorno anual de letras do governo:
1926-1997 (Fig. 9.7)
U.S. Treasury Bills
16%
14%
12%
Total
Returns
(%)
10%
8%
6%
4%
2%
0%
-2%
1926
1936
1946
1956
1966
1976
1986
1996
Source: © Stocks, Bonds, Bills, and Inflation 2003 Yearbook™, Ibbotson Associates, Inc., Chicago (annually updates work by
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9-20
9.3 Estatísticas de Retorno
A história dos retornos no mercado de capitais pode ser
resumida pelos parâmetros:
Retorno médio
( R1 + L + RT )
R=
T
Desvio padrão dos retornos (standard deviation)
( R1 - R) 2 + ( R2 - R) 2 + L ( RT - R) 2
SD = VAR =
T -1
Distribuição de frequência dos retornos.
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9-21
Retornos Históricos, 1926-1997
Retorno
Médio anual
Series
Desvio
Padrão
Ações de grandes empresas
13.0%
20.3%
Ações de empresas menores
17.7
33.9
Obrigações de empresas LP
6.1
8.7
Obrigações do governo LP
5.6
9.2
U.S. Treasury Bills
3.8
3.2
Inflação
3.2
4.5
Distribuição
– 90%
0%
+ 90%
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9-22
Historical Returns, 1926-2002
Average
Annual Return
Series
Standard
Deviation
Large Company Stocks
12.2%
20.5%
Small Company Stocks
16.9
33.2
Long-Term Corporate Bonds
6.2
8.7
Long-Term Government Bonds
5.8
9.4
U.S. Treasury Bills
3.8
3.2
Inflation
3.1
4.4
Distribution
– 90%
0%
+ 90%
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9-23
9.4 Retornos médios de ações
e Retornos livres de Risco (Risk-Free Returns)
O Prêmio pelo Risco (Risk Premium) é o retorno adicional
(acima do retorno livre de risco) resultante do risco em
investir em ações.
Há um excedente histórico do retorno do mercado de
ações sobre o ativo livre de risco.
Para grandes empresas o excedente médio é de:
8.4% = 12.2% – 3.8%
(1926 a 1999)
Para pequenas empresas:
13.2% = 16.9% – 3.8%
Para obrigações de LP de empresas:
2.4% = 6.2% – 3.8%
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9-24
Prêmio pelo Risco
Suponha que o The Wall Street Journal anunciou que a
taxa corrente de juros dos Treasury bills é 5%.
Qual é o retorno esperado sobre o retorno de ações de
pequenas empresas?
Lembre-se que: o excedente de retorno das ações de
pequenas empresas foi de 13.2%
Dada a taxa livre de risco de 5%, o retorno esperado das
ações de pequenas empresas é
18.2% = 13.2% + 5%
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9-25
The Risk-Return Tradeoff
18%
Small-Company Stocks
Annual Return Average
16%
14%
Large-Company Stocks
12%
10%
8%
6%
T-Bonds
4%
T-Bills
2%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
Annual Return Standard Deviation
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35%
9-26
Rates of Return 1926-2002
60
40
20
0
-20
Common Stocks
Long T-Bonds
T-Bills
-40
-60 26
30
35
40
45
50
55
60
65
70
75
80
85
90
95 2000
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9-27
Prêmios pelo risco
Taxa de retorno de T-bills é essencialmente riskfree.
Investir em ações é arriscado, mas há
compensações.
A diferença entre o retorno de T-bills e ações é o
prêmio pelo risco de investir em ações.
Um velho ditado em Wall Street é “You can
either sleep well or eat well.”
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9-28
Volatilidade do Mercado de Ações
Stock Market Volatility
The volatility of stocks is not constant from year to year.
60
50
40
30
20
10
19
26
19
35
19
40
19
45
19
50
19
55
19
60
19
65
19
70
19
75
19
80
19
85
19
90
19
95
19
98
0
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9-29
Retornos e riscos históricos no Brasil
Usando Planilha eletrônica calcular a média dos retornos
reais anuais do Ibovespa, desde sua criação, e a média dos
retornos reais anuais da poupança no mesmo período.
• Qual é o retorno anual médio do mercado (Rm) no
Brasil?
•Qual é o retorno anual médio livre de risco (Rf) no Brasil
(se usarmos como base a poupança – embora seja uma
questão polêmica)?
•Qual é o prêmio pelo risco (Rm – Rf) de se investir em
ações no Brasil?
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9-30
Índice IBOVESPA
Código
Ação
Part. (%)
Var %
Part x
Var
1,709
2%
3,42%
2,56
1%
2,56%
ACES4
ACESITA
AMBV4
AMBEV
ARCZ6
ARACRUZ
0,945
-1%
-0,95%
BBDC4
BRADESCO
3,502
1,50%
5,25%
BRAP4
BRADESPAR
0,734
1%
0,73%
BBAS3
BRASIL
0,731
2%
1,46%
BRTP3
BRASIL T PAR
0,456
0,50%
0,23%
BRTP4
BRASIL T PAR
1,356
1%
1,36%
BRTO4
BRASIL TELEC
1,881
-0,50%
-0,94%
BRKM5
BRASKEM
1,412
-0,30%
-0,42%
CMET4
CAEMI
2,061
1,30%
2,68%
CLSC6
CELESC
0,815
1,20%
0,98%
CMIG3
CEMIG
0,184
3%
0,55%
VALE3
VALE R DOCE
1,45
2%
2,90%
VALE5
VALE R DOCE
4,816
1%
4,82%
Quantidade Teórica Total
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100
As ações da carteira teórica
do Índice Bovespa
respondem por mais de 80%
do volume financeiro
verificados no mercado à
vista da BOVESPA
Se o índice no início do dia
era 26700 pontos, no final do
dia passa para 27367 pontos,
pois aumentou 2,5%
2,50%
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9-31
Risk Premiums – Valor Online
20/09/2004
Risco Brasil marca 451 pontos; C-Bond atinge 99,60% do valor
de face
SÃO PAULO - Principal indicador da confiança externa na economia do país,
o risco Brasil mantém a melhora nesta tarde ante o fechamento de sexta-feira
(467). Há instantes, segundo o Banco JP Morgan, o EMBI+ brasileiro caía
3,43%, aos 451 pontos. No mercado secundário, os principais títulos da dívida
externa mostravam valorização. O C-Bond subia 0,48%, para 99,60% do seu
valor de face, enquanto o Global 40 era negociado a 113,68% do seu valor, alta
de 1,33% ante a sexta-feira.
Analistas atribuem o otimismo do mercado ao aumento que a agência de
classificação de risco de crédito Standard & Poor's deu à nota do Brasil. A
agência elevou o rating da dívida soberana brasileira de "B+" para "BB-". A
decisão indica que, para a S&P, as chances de o governo brasileiro dar o calote
de sua dívida externa ficaram menores
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9-32
9.5 Estatísticas de risco
Não há definição universal do risco.
A medida de risco que usaremos é o DesvioPadrão.
Sua interpretação é facilitada pela discussão da
distribuição normal.
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9-33
9.6 Summary and Conclusions
This chapter presents returns for four asset
classes:
Large Company Stocks
Small Company Stocks
Long-Term Government Bonds
Treasury Bills
Stocks have outperformed bonds over most of
the twentieth century, although stocks have also
exhibited more risk.
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9-34
9.6 Summary and Conclusions
The stocks of small companies have
outperformed the stocks of small
companies over most of the twentieth
century, again with more risk.
The statistical measures in this chapter are
necessary building blocks for the material
of the next three chapters.
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