Crises não pagam dívidas IAC, 1° encontro nacional 19 Janeiro 2013 Composição dívida por instrumento Composição dívida por tomador Dinâmicas recentes: troika vs OT Implicações Como empréstimos multilaterais reestruturar? Financiamento futuro: como? EUR MTN 1% OT , 93,626 , 49% Certific. Tesouro 1% Programa de Assistência Financeira, 59,224 , 31% BT 9% Não-Eur MTN 1% Certific. Aforro 5% CEDIC+CEDIM 3% Outros 0% Obrigações do Tesouro Certific. Aforro Certific. Tesouro PAEF Outros 1-Jul-12 1-Jan-12 1-Jul-11 1-Jan-11 1-Jul-10 1-Jan-10 1-Jul-09 1-Jan-09 1-Jul-08 1-Jan-08 1-Jul-07 1-Jan-07 1-Jul-06 1-Jan-06 1-Jul-05 1-Jan-05 1-Jul-04 1-Jan-04 1-Jul-03 1-Jan-03 1-Jul-02 1-Jan-02 1-Jul-01 1-Jan-01 Composição da Dívida Direta mil milhões € 250 200 150 100 50 - Lei/Law CAC's (Colective Auction Clauses) Crossdefault Pari-passu 71 0.0% Portuguesa χ √ BT 16,832 8.9% Portuguesa χ √ OT 93,626 49.3% Portuguesa EUR MTN 1,461 0.8% Certific. Aforro 9,714 Certific. Tesouro CEDIC+CEDIM ECP Detentores Res/Nres 100% Nres Tipo investidor Bancos maioria √ √ 80%/20% 75%/25% 1/3 bancos UK/US/ outras χ √ √ 100% Nres Institucionais 5.1% Portuguesa χ 100% Res Famílias 1,427 0.8% Portuguesa χ 100% Res Famílias 5,098 2.7% Portuguesa χ 100% Res EP & Ministérios 627 0.3% Mix χ 59,224 31.2% FEEF / EFSF 18,678 9.8% UK n.a. √ ? 100% Nres Entidades oficiais MEEF / EFSM 20,100 10.6% UK n.a. √ ? 100% Nres Entidades oficiais FMI / IMF 20,447 10.8% US n.a. √ super-senior 100% Nres Entidades oficiais √ √ 100% Nres Institucionais 100% Nres Investidores privados Outros Programa de Assistência Financeira Não-Eur MTN Dívida Não-Eur Dívida Total 1,460 UK/US/outras 178 0.1% 189,731 100.0% Mix χ Modalidades OT de colocação & tipos tomador: – OEVT: leilao, sindicato ou col. directa BT – OMP: leilao ou col. directa CA e CT – subscrição directa IGCP ou CTT CEDIC & CEDIM – col.directa ent. públicas ECP, MTN – intermediado bancos Emprest. multilaterais (PAEF)- col.directa Residentes: Redução sustentada até 2008 Banca – 1999 desfazer carteiras e reduzida participação em m.primário, estabiliza em torno 4%; Inv. Institucionais – diversificação carteiras, min. 8.3%, 2007 Famílias – diversificacao poupanças, remuneração menos atractiva, 25% to 5% Não Residentes: Crescimento sustentado até 2008, de 50% para 80% Essencialmente banca – 3/2; Inv. Institucionais – 1/3; Não Residentes: banca primeira desfazer posições; c/ PAEF também inv.institucionais desfazem carteiras posições reduzem-se para 12%, cada; Residentes: famílias contracção continua; porém banca (4%p/15%) e inv. institucionais (9% p/16%) reforçam motivação: carry trade, economia política O desfazer de posições não-residentes: • Compensado pelo reforço posições residentes; • Compensado pela aquisicao dívida BCE- SMP (11%); Divida vencida (OT) substituida por empréstimos multilaterais junto entidades oficiais – FMI, FEEF, MEEF (32%) Medidas extraordinárias BCE • Protecção banca: alargamento conj. entregues como colateral, operações refinanciamento extensão títulos prazos • Alegada independência BCE traduz-se protecção banca “privada”, não estados-soberanos, ignorando é estado que confere curso legal à moeda SMP apenas retirou risco das carteiras dos bancos do core, nao apoiou a banca nacional cuja recapitalizacao tem de ser feita através de financiamento com garantia soberano Dívida foi adquirida mercado secundário encontrase posse entidade oficial com poder para reivindicar tratamento privilegiado (e.g. Grécia) Empréstimos multilaterias junto entidades oficiais: Entidades reivindicam supersenioridade Peso tem estado a crescer, representam 1/3 Substituição dívida em OT com colocação fragmentada junto privados; por emp. multilaterais centralizados entidades oficiais FMI/MEEF/FEEF representam outros estados soberanos => represálias diplomáticas e comerciais (outros cidadãos) Eventual restruturação tipo PSI: “Envolvimento sector privado” • Sector privado suporta haircuts/ principal • Discriminação entre entidades oficiais & banca protegidas vs inv. Institucionais Grécia A declaração do Eurogroupo: • Prioridade pagamento serviço da dívida (e repor competitividade!) • Empréstimo de 130 mm eur, dívida pública PIB 120,5% em 2020 • Haircut 53,5% dívida detida particulares, leilão de troca dívida Taxas de juro revistas com efeitos retroactivo (spread 150 pb, corte 1.4 mm) Porém, • • Atentado soberania grega & democracia ( troika permanece no país; conta garantia (escrow account) p/ 3m servico dívida) • Fundos resgate vão directamente credores , sem libertar fundos para investimento • Mercado não considerou programa credível • Envolvimento BCE opaco e viola princípio igualdade entre credores Clube Paris: SMP e na carteira investimento (40+12 mm, equivalente a 14% DPGr) não sofre haircut Lucros BCE com SMP distribuído NCB e uma parte pode ser usada para Grécia, Carteira de investimento, temporariamente (2020) lucros passam Grécia (1.8 bln) Perigos abordagem corrente: condiciona reestruturação futura Mito too big to fail => Socialização perdas banca e medidas extraordinárias BCE Substituição banca não residente por entidades oficiais superseniores (incluindo escândalo BCE adquiriu divida mercado secundário igualdade credores privados) => menor margem p/ restruturação liderada pelo soberano => maior haircut suportado p/ privados & domésticos (banca nacional, investidores institucionais), => menor margem restruturação selectiva proteja pequenos aforradores & fundos pensões =>Haircut recai s/investidores finais c/ menor robustez para acolher perdas Responsáveis pela crise: a banca, sai incólume Cidadãos mais uma vez chamados a pagar a especulação financeira Como restruturar a dívida? Restruturação dívida liderada devedor Moratória sobre serviço dívida já! Países sul uni-vos! Responsabilizar estrutura institucional Euro/ FMI Como Restruturação dívida liderada devedor Moratória sobre serviço dívida já! Países sul uni-vos! Responsabilizar estrutura institucional Euro Qual restruturar a dívida? tratamento credores multilaterais? Peculiaridade: cidadãos de outros estados soberanos Eg. Equador & Argentina Proteger Estados soberanos & seus cidadãos, não a banca Desafiar entidades oficiais pode significar sair do euro Creditor-led default/Falencia ordenada: • Iniciativa credores • Leilao troca intermediado banca (comissoes) • Protectora interesses sector financeiro e das entidades oficiais supranacionais • Minimiza-se o haircut, accordingly • Recapitalizacao banca: Estado é accionista silencioso • Acompanha empréstimo de resgate condicionado entidades supranacionais, ciclo vicioso deflacionista /espiral devedora Debtor-led default/Falencia desordenada: • Iniciativa do estado soberano • Cancelamento imediato servico dívida • Posterior eventual leiloes de troca, selectivos e organizados pelo soberano • Banca nacionalizada • Protecao alguns investidores: pequenos aforradores, fundos pensoes • Canalizacao fundos programa de reformas que protejam interesses cidadaos: Política industrial, criacao emprego O leilao de troca dívida detida por privados (PSI): • Janela de troca entre 24/02 e 8/03, liquidacao a 12/03 • Eur 206 mm bonds (equivalente a 56% total DPG) • CAC’s retroactivas: maioria de 2/3 ou 75%? • Haircut 53.5%, corte Eur 107/110 mm • Objectivo: participacao 90% investidores, Se < maioria prevista CACs invalida-se exchange => Grecia entra em default Se > maioria e < 90% Grécia invoca as CACs limitando vulture funds • Nova dívida (46.5%, Eur 95.8mm): 31.5% GGB a 30 anos (2042), com amortizing c/step-up coupon: 2% até 2015, 3% até 2020, 4.3% pós 2021 15% em EFSF notes (1 e 2 anos), cupao ainda nao anunciado Warrant: Obrigacao indexada ao PIB, paga juro com cap 1% caso crescimento real seja positivo e acima limite mínimo • English Law (no futuro limita uma suspensao unilateral pgto dívida) • Accrued interest: EFSF 6M zero coupon • Closing agents: DB, HSBC