Apostila de Mercado de Capitais Uninove
Parte IX
O Mercado de Títulos de Renda Variavel
Ação - Definição
Art. 1o. Da Lei 6.404/76
• Valor mobiliário, emitido pelas Cias. ou S/As. O capital da
Cia. ou S/A é dividido em ações e a responsabilidade dos
sócios ou acionistas será limitada ao preço de emissão
das ações subscritas ou adquiridas.
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Ação
Características
–
Prazo:
•
–
Não existe prazo de validade porém podem ser resgatadas,
amortizadas, reembolsadas.
Espécie:
• ordinárias - direito a voto - mínimo de 1/3 do capital
• preferenciais - sem direito a voto - dividendo 10% maior que as
ordinárias e preferência na distribuição dividendo e capital no caso
de dissolução da sociedade .(*)
–
Forma
•
•
Nominativas
Escriturais
3
Ação
Características
•
•
•
Rentabilidade:Não existe garantia de rentabilidade
depende dos dividendos distribuídos e do preço de
venda.
Dividendos:direito sobre os resultados da companhia.
São pagos em dinheiro, em percentual a ser definido
pela empresa.
Juros sobre o Capital Próprio: é uma forma de
dividendos dedutível do IRPJ ( o capital próprio é
remunerado a TJLP). => reduz o WACC
4
Ação
Características
•
•
•
Bonificação em Ações:Advém da capitalização de
reservas e lucros, sendo distribuídas gratuitamente
novas ações a seus acionistas,
Bonificações em Dinheiro :Excepcionalmente, uma
empresa poderá conceder a seus acionistas uma
participação adicional nos lucros.
Direitos de Subscrição:É o direito de aquisição de novo
lote de ações pelos acionistas, com preferência na
subscrição.O acionista poderá vender esses direitos.
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Valor da Ação
• Valor Nominal:
– valor atribuido a uma ação previsto no estatuto social da empresa;
– Uma ação pode ser emitida com e sem valo nominal;
– Caso ela venha a ser emitida sem o valor nominal, todas as ações
deverão ter o mesmo valor , não sendo permitido ainda novas
emissões com valores diferentes;
– Neste caso de não se ter um valor nominal definido, o preço de
emissão deverá ser definido pelos sócios fundadores da sociedade,
e quando houver um aumento de capital, pela AGO, ou pelo
Conselho de Administração;
– Nesta modalidade a empresa pode estabelecer qualquer valor para
as suas ações, não havendo a obrigatoriedade de se respeitar um
valor mínimo, como no caso das ações com valor nominal;
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Valor da Ação
• Valor patrimonial:
– Representa a parcela do capital próprio (patrimônio líquido) da
sociedade que compete a cada ação emitida;
– É determinado pelo valor do PL dividido pelo número de ações
emitidas;
– Deve ser registrado que a realização financeira do valor
patrimonial de uma ação só ocorre na dissolução da sociedade;
– O indicador do valor patrimonial é uma informação claramente
estática e histórica, medida com base em valores acumulados
no passado;
– Portanto, deve-se desvincular qualquer relação mais estreita
entre o valor patrimonial de uma ação com o seu efetivo preço
de mercado;
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Valor da Ação
• Valor intrínseco:
– Equivale ao valor presente de um fluxo esperado de benefícios
de caixa;
– Este fluxo deve ser descontado a uma taxa de retorno mínima
requerida pelos investidores, a qual incorpora o risco associado
ao investimento;
– Este valor intrínseco embute o potencial de remuneração da
ação, fundamentando-se nas possibilidades de desempenho da
empresa no futuro, e no comportamento esperado da economia;
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Valor da Ação
• Valor de Mercado:
– Representa o preço efetivo de negociação da ação;
– Não coincide necessáriamente com o seu valor intrínseco;
– Este valor é definido através de percepções dos investidores e
de suas estimativas com relação ao desempenho da empresa e
da economia;
– O investidor tenderá a procurar papeis que estejam sendo
negociados a um valor inferior ao seu valor intrínseco;
– Papeis que estejam sendo negociados a um preço superior ao
seu valor intrínseco, não deverão ser comprados, porque não
representarão uma atratividade econômica;
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Valor da Ação
• Valor de Liquidação:
– È determinado quando do encerramento de atividades de uma
empresa;
– Indica o quanto compete do resultado da liquidação para cada
ação emitida;
• Valor de Emissão:
– Consiste no preço definido no lançamento de ações em
operações de abertura de capital de uma empresa;
– Esse valor é determinado principalmente com base em:
• Perspectivas da empresa emitente;
• Volume de emissão;
• Preço corrente de mercado;
• Outras variáveis de mercado;
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Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
• O valor de um título pode ser definido como sendo o valor
presente de seus fluxos de caixa;
• Quando o investidor adquire ações, ele tem a expectativa de
receber dividendos e uma valorização do preço de mercado
desta ação;
• Neste modelo o valor de um ativo é determinado pelo valor
presente de seus fluxos de caixa futuros, descontados a uma
taxa que remunere o investidor no nível de risco assumido;
• Estes fluxos de caixa são representados no modelo pelos
dividendos esperados, quantificados com base em projeções
dos percentuais de distribuição de lucros e em suas taxas de
crescimento;
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Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
• Exemplo:
– Suponhamos que uma determinada ação tenha sido adquirida ,
no inicio do ano por R$ 2,50;
– Esta ação foi vendida no final do mesmo ano por R$ 2,70;
– O investidor recebeu R$ 0,20/ação de dividendos;
– O retorno R produzido por este investimento pode ser calculado
da seguinte forma:
• 2,50=2,70/(1+R)+0,20/(1+R)
• 2,50=2,90/(1+R)
• R=16%
• Portanto o retorno do investimento nesta ação foi de
16% no periodo;
12
Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
•
Generalizando –se este cálculo podemos chegar a seguinte formulação
para a avaliação de uma ação para um período determinado de
investimento:
Dn
Po 
1  R

n
Pn

n
1  R 
Onde:
Po=Valor de aquisição (intínseco da ação)
Dn= dividendo previsto de receber ao final do período;
Pn= preço de venda da ação ao final do período;
R= taxa de desconto que representa o retorno esperado
pelo investidor na aplicação;
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Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
• Portanto em uma situação de investimento com prazo
determinado, o valor de uma ação será determinado em
função de seus dividendos e de sua valorização no mercado,
representado pelo ganho de capital;
• Este valor teórico de mercado, é representado pelo valor
presente dos fluxos de caixa futuros gerados pela ação na
forma de seus dividendos;
• A taxa de retorno R, será portanto o retorno mínimo exigido
pelos acionistas da empresa;
• No modelo apresentado anteriormente, esta previsto o
recebimento dos dividendos exatamente no instante da venda
da ação ;
• Porém na prática estas datas podem não ser
necessáriamente coincidentes , e podem vir a ocorrer várias
distribuições de dividendos ao longo do período de aplicação,
o que nos leva a formulação do próximo slide;
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Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
n
Dt
Pn
P0  

t
n
(1  R)
t 1 (1  R)
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Valor da Ação
Modelo de Cálculo do Valor Intrínseco
•
Exemplo:
– Um investidor estimou em R$0,30 e R$0,50 os dividendos correntes a
serem distribuídos ao final de cada um dos próximos dois anos
– Admitindo-se que o valor previsto de venda ao final dos segundo ano
seja de R$4,10 por ação, e supondo-se que a rentabilidade minima
desejada seja de 20% a.a. qual seria o valor máximo a ser pago por
esta ação?
– Solução:
• D1=$0,30;
• D2=$0,50
• R=20%;
• Pn=$4,10;
• Po= (0,30/1,2)+(0,50/1,2)+(4,10/(1,2)2)
• Po=$ 3,44/ação
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Valor da Ação
Valor da Empresa
• Demonstramos que para um determinado investimento com prazo
definido , o preço de uma ação consiste no valor presente do fluxo
de dividendos futuros e de seu preço de venda no final do período;
• Esse valor seria em tese o valor máximo que o investidor pagaria
por este título, considerando o prazo do investimento, os
rendimentos esperados e a taxa de retorno exigida;
• No entanto, para um período maior de tempo, haverá um investidor
disposto a pagar em P1, considerando os dividendos do periodo e o
valor da ação em P1;
• Da mesma forma isto irá ocorrer em P2, P3 etc.. de forma
perpétua;
• Portanto em qualquer horizonte de tempo, o preço de uma ação
será função do que um outro investidor esteja disposto a pagar no
futuro, em função de suas expectativas de venda futura desta ação;
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Valor da Ação
Valor da Empresa
• Podemos concluir que o preço de mercado de um ação,
independentemente do prazo do investimento será
determinado pelos investimentos futuros esperados,
independentemente do seu prazo de maturação;
• Em termos de valor de uma empresa podemos dizer então
que, o valor de seu PL passa a ser representado pelo valor
presente de seus dividendos futuros projetados na
perpetuidade;
• Uma constatação importante deste modelo de mensuração
de riqueza, é que ele baseia-se em fluxo de dividendos e
não em fluxo de lucros:
• Considerando portanto a remuneração real do acionista e
não simplesmente o resultado contábil da empresa;
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Valor da Ação
Valor da Empresa
D3
D1
D2
D
P0 


 ... 
2
3

1  R 1  R  1  R 
1  R 

Dt
P0  
t


1

K
t 1
D
P0 
K
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Valor da Ação
Exemplos de Cálculo
• Exemplo 1:Esta prevista uma distribuição anual de dividendos
de R$0,40 por ação indefinidamente. Determinar o valor
teórico dessa ação se os acionistas definirem em 20% a.a. a
taxa mínima exigida de rentabilidade;
• Exemplo 2: No caso anterior, a empresa esta avaliando uma
alteração em sua política de dividendos atual. A proposta
apresentada é distribuir, ao final de cada um dos próximos
cinco anos, dividendos fixos de R$0,20/ação. A partir do sexto
ano, os dividendos anuais elevam-se para R$0,60
indefinidamente. Pede-se avaliar como o patrimônio do
acionista será afetado;
• Exemplo 3: Um investidor está avaliando uma ação cujos
dividendos
esperados
são
de
R$0,28/ação
indeterminadamente. A Taxa de retorno exigida para esse
investimento é de 16% a.a. no mínimo. Pede-se determinar o
preço máximo que o investidor pagaria por esta ação. Sabese que a ação está sendo negociada no mercado por R$1,90;
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Modelo de Crescimento a Fórmula de Gordon
•
•
•
•
No modelo apresentado anteriormente, foi feita a suposição de que
os fluxos de caixa não sofrem alterações ao longo dos anos.
Mas no entanto , pode-se perfeitamente prever um crescimento
periódico no valor dos dividendos , que podem variar a uma
determinada taxa de crescimento g;
Para estes casos de avaliação do valor de uma ação com
crescimento perpétuo é aplicado o modelo de Gordon;
Assim os dividendos par cada um dos anos é obtido da seguinte
forma:
D1  D0 (1  g )
D2  D0 (1  g ) 2
D3  D0 (1  g ) 3
Dt  D0 (1  g ) t
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Modelo de Crescimento a Fórmula de
Gordon
D3
D1
D2
D4
P0 



 ...
2
3
4
1  R 1  R  1  R  1  R 
D1
P0 
Rg
D1
R g
P0
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Modelo de Crescimento a Formula de
Gordon
• Observações:
– O o numerador D1 da expressão de cálculo, é o dividendo
projetado para o final do primeiro período;
– A taxa de crescimento perpétuo dos dividendos é indicada pela
constante g;
– A hipótese implícita no modelo é que a taxa de crescimento g,
seja inferior a taxa de desconto;
– Podemos observar que á medida que g for se aproximando de
R, o valor da ação vai convergindo para infinito;
23
Modelo de Crescimento a Formula de
Gordon
•
•
•
Exemplo 4: Admitamos que uma ação pague dividendos de R$01,8/ação
por ano indeterminadamente, e que esses valores cresçam a uma taxa
constante de 3% a.a.. Sendo 15% a.a. a taxa de retorno exigida nessa
alternativa de investimento, qual deve ser o valor desta ação?Qual deve ser
o dividendo pago por esta ação indeterminadamente?
Exemplo 5: Uma empresa apresenta um fluxo corrente de rendimentos de
R$0,22/ação. Os analistas dessa ação acreditam em um crescimento
estável dos dividendos dessa empresa na faixa de 4% a.a., já a partir do
próximo ano. O preço de mercado dessa ação está fixado em R$ 2,50.
Avalie a atratividade do preço de mercado da ação para uma taxa mínima
de retorno de 15% a.a.;
Exemplo 6 : Uma empresa encontra-se em fase de grande expansão com o
lançamento de novos produtos no mercado. Os dividendos atuais são de
0,55/ação e espera-se um crescimento de 9% a.a. nos próximos quatro
anos. Após este período de forte rendimento,espera-se que a taxa de
crescimento se estabilize em 4% a.a. Determinar o valor teórico da ação,
sendo de 15% ao ano a taxa de retorno exigida;
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O Rendimento das Ações
• Essencialmente uma ação oferece duas formas de
rendimentos aos seus investidores :
– Dividendos
– Valorização do seu preço de mercado
• Outras suas formas de rendimento que uma ação pode
gerar rendimentos para o seu titular consistem em :
– Direito de subscrição com base em aumento de capital por
integralização;
– Juros sobre capital próprio, pagos aos acionistas com base nas
reservas de lucros das empresas;
25
A Política de Dividendos
•
•
•
•
•
Os dividendos representam distribuição de lucros pela empresa aos seus
acionistas, sendo normalmente pagos em dinheiro;
A decisão de uma política de dividendos envolve basicamente uma decisão
sobre o lucro líquido da empresa que pode compreender:
– A sua retenção visando o reinvestimento em sua própria atividade;
– Distribuí-lo na forma de dividendos em dinheiro aos acionistas ;
Todos os acionistas têm o direito de receber dividendos a cada exercício;
Segundo a lei das Sas eem vigor, os lucros devem ser distribuídos com
base nos estatutos sociais, tendo como percentual mínimo obrigatório 25%
sobre o lucro ajustado do período;
Caso o estatuto social da firma seja omisso quanto a distribuição destes
dividendos, a legislação prevê uma distribuição de 50% deste resultado
ajustado a todos os acionistas, sendo que caberá aos preferencialistas
receberem 10% a mais de dividendos que os ordinários;
26
A Política de Dividendos
• No caso das Sas fechadas, a assembléia de acionistas
pode, desde que não haja oposição de nenhum dos
presentes, deliberar a distribuição de dividendo inferior
ao obrigatório descrito acima, ou a retenção do lucro
apurado no exercício;
• Em companhias abertas, o dividendo pode não ser
distribuído nos exercícios sociais em que ele não seja
compatível com a situação financeira da empresa;
• Os lucros não distribuídos neste caso, são registrados
em conta especial, devendo ser pagos como dividendos
assim que as condições da empresa permitam, desde
que não tenham sido absorvidos por prejuízos futuros;
27
A Política de Dividendos
• No caso dos acionistas preferenciais , o seus dividendos
devem ser apurados, conforme definidos nos estatutos da
empresa, tais como:
– Uma base percentual sobre o capital social preferencial;
– Sobre o valor nominal da ação;
– O valor a ser pago aos acionistas não pode ser inferior ao
calculado pelo dividendo pago pelo dividendo mínimo obrigatório,
prevalecendo sempre o de maior valor;
• A legislação das Sas prevê ainda a possibilidade de
distribuição de dividendos fixos para os acionistas
preferenciais;
• Este tipo de dividendo funciona como um pagamento
periódico de juros, e o acionista preferencial não participa dos
lucros remanescentes da firma;
28
A Política de Dividendos
• Os dividendos preferenciais podem ainda ser
cumulativos e não cumulativos:
– Os cumulativos são aqueles que quando não pagos em
determinado exercício pela empresa, em função da não
existência de lucro, acumulam-se para distribuição futura no
momento em que for apurado o resultado suficiente;
– Os não cumulativos somente são pagos quando forem apurados
lucros suficientes;
29
Os Juros sobre o Capital Próprio
• Consistem em uma forma de remuneração diferente dos
dividendos, onde esta remuneração é paga com base em
suas reservas patrimoniais de lucros e não com base nos
resultados do período, como é o caso dos dividendos;
• Estas reservas de capital, tem a sua origem nos resultados
de exercícios anteriores que ficaram retidos na empresa;
• O pagamento dos juros sobre capital próprio traz certos
privilégios fiscais, dado que permite as empresas deduzirem
o seu lucro real (lucro tributável) os juros pagos a seus
acionistas a título de remuneração do capital, promovendo
assim uma economia de Imposto de Renda;
30
Os Juros sobre o Capital Próprio
• O cálculo dos juros sobre o capital próprio é feito da
seguinte forma conforme a legislação vigente:
– É aplicada a taxa de juros de longo prazo TJLP, sobre p PL da
empresa;
– O valor total máximo a ser pago não pode exceder a 50% entre
o maior dos seguintes valores:
• Lucro Líquido antes do imposto de renda do exercício, e
calculado antes dos referidos juros;
• Lucros acumulados de exercícios anteriores e registrados
em reservas patrimoniais da empresa;
• Uma vez pagos estes juros sobre co capital próprio são
considerados como sendo dividendos para efeito dos
cálculos do dividendo mínimo a ser pago, e descontados dos
dividendos obrigatórios a serem pagos aos acionistas da
firma;
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Os Juros sobre o Capital Próprio
Ativo Circulante
Ativo Permanente
Total
Passivo Exigível
Patrimônio Líquido
Capital
Lucros Acumulados
31/12/2002
44.573
104.761
149.334
32.500
116.834
97.500
19.334
Receitas Operacionais
Despesas Desembolsáveis
Despesas de Depreciação
Lucro antes dos Juros S/ Capital Próprio
Juros Sobre o Capital Próprio
Provisão para IR e CSSL
Lucro Antes da Reversão dos Juros
Reversão dos Juros Sobre Capital Próprio
Lucro Líquido do Exercício
31/12/2003
42816
113413
156.229
32.500
123.729
97.500
26.229
31/12/2003
254.656
(216.456)
(14.828)
23.372
(11.686)
(3.856)
7.830
11.686
19.515
32
Os Juros sobre o Capital Próprio
TJLP
PL
Juros CP
50% Lucro Antes dos Juros s/ Capital Próprio
50% Lucros Acumulados
15%
116.834
17.525
11.686
9.667
33
Direitos de Subscrição
• Consiste no direito de todos os acionistas em adquirirem
novas ações emitidas por uma S.A.;
• Através da elevação do seu capital social, a sociedade emite
e oferece para subscrição novas ações aos investidores,
comprometendo-se a dar preferência de compra aos atuais
acionistas por certo período e preço preestabelecido na
proporção das ações possuídas;
• A aquisição , no direito de preferência , é efetuada pelo preço
definido de subscrição, geralmente inferior ao valor de
mercado, promovendo um ganho ao subscritor pela diferença
verificada nesses valores;
• O acionista pode vender, ou transferir este direito a terceiros,
por meio da venda em pregão da Bolsa;
• Este direito diferenciado de subscrição pode ser negociado
mediante a emissão de “bônus de subscrição”, que dá ao seu
titular o direito de subscrever ações pelo seu preço de
lançamento;
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Bonificação
• Consiste em um direito do acionista receber ações,
proporcionais aos títulos possuídos em decorrência do
aumento de capital de uma empresa mediante
incorporação de reservas ;
• A bonificação não deve promover uma alteração no
valor de mercado da ação, representando simplesmente
uma transferência de contas patrimoniais, para
atualização da participação do acionista no capital da
empresa;
• Não promove qualquer alteração na estrutura
econômica e financeira da empresa, não devendo
portanto determinar variações em seu preço de
mercado;
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Bonificação
• O aumento do capital social de uma companhia por
incorporação de reservas patrimoniais, pode ser
processado de três formas:
– Pela emissão de novas ações e consequente dsitribuição
gratuita a seus atuais titulares, na proporção da participação
acionaria mantida por titular, que consiste na chamada
Bonificação;
– Mediante alteração do valor nominal da ação, não havendo
necessidade de a sociedade emitir novos títulos. O reajuste do
valor da ação deve refletir o valor da elevação do capital;
– Se as ações não apresentarem valor nominal,a quantidade de
ações emitidas pela sociedade permanece inalterada, elevandose unicamente o montante contábil do capital social;
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