&
economia e finanças
CARTA MENSAL
Fevereiro - 2012
Preparada com Informações
Disponíveis até 07/02/12
Rosenberg Consultores Associados
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Esta carta mensal foi preparada exclusivamente para clientes da Rosenberg Consultores Associados e tem por objetivo
acompanhar, relatar e analisar os principais eventos da conjuntura econômica brasileira e internacional, bem como projetar os
seus principais indicadores macroeconômicos. É proibida a reprodução ou disponibilização para terceiros. As análises aqui
contidas baseiam-se nas melhores informações disponíveis, recolhidas a partir de fontes oficiais, cujos erros ou omissões não
são de nossa responsabilidade.
Equipe:
Luís Paulo Rosenberg
José Augusto Arantes Savasini
Thaís Marzola Zara
Rafael Bistafa
Daniel Lima
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CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 2 --
Índice
I. Sumário Executivo ...................................................................................................................... 04
II. Mercados e Gestão .................................................................................................................... 07
III. Indicadores de Conjuntura....................................................................................................... 09
Comentários sobre a Economia Chinesa
por Michael Pettis...........................................................................................................................24
Comentários sobre a Economia Argentina
por Espert Consultores Associados.................................................................................................30
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 3 --
I. SUMÁRIO
EXECUTIVO
Ao que tudo indica, a profecia
maia, que agenda o fim do mundo
para 2012, pode ser adiada.
Nada de substancial se alterou
na economia mundial: a Europa
ainda vai experimentar uma
recessão, com o problema de
gregos, lusitanos etc sendo
postergado; os EUA registrando
uma leve recuperação e a China
em desaceleração (pouso suave).
O duro e difícil processo de
desalavancagem está em curso,
ainda muito longe de se completar.
Entretanto, todos os problemas
estruturais
foram
momentaneamente postos de lado
e o humor dos mercados
internacionais - tão estável quanto
Quadro I.1
Hipóteses
ECONOMIA MUNDIAL
Crescimento
EUA
Japão
União Européia
China
Volume de comércio mundial
2010
2012
3%
3,9%
1,8%
10,3%
11,5%
1,5% a 2,5%
0% a 1%
-2% a -1%
7,5% a 8,5%
4,0%
1,34
81,3
1,20 a 1,30
75-85
US$ 1,20 a US$ 1,30/Euro em 2013
¥ 75-85/US$ nos próximos anos
0,18%
1,04%
0% a 0,25% em 2011
1,0% a 1,5% em 2011
estabilidade nos próximos dois anos.
estabilidade nos próximos dois anos
Próximos anos
1,0% a 2,0% próximos dois anos
0% a 1% nos próximos dois anos
-0,5% a 0,5% nos próximos dois anos
8,0% a 9,0% nos próximos dois anos
4% a 5% nos próximos dois anos
Moedas (final do período)
US$/euro
Yen/US$
Política monetária (final do período)
Fed funds
Libor (em US$, 6 meses)
Preços de Commodities (média do período)
Petróleo Brent
Commodities agrícolas (CRB)
80,3
US$ 100
estável aos preços de jan/12
US$ 100
estabilidade
Commodities metálicas (CRB)
queda de 5% contra preços de jan/12 estabilidade
RISCOS: CENÁRIO ALTERNATIVO
Riscos advindos do cenário mundial:
Risco de um double dip passou de quase nulo a algo a ser considerado; principais fatores:
- China cresce abaixo de 7/8%
- Recessão na Europa
- Repercussões sociais e políticas de difícil manejo na Europa
Riscos domésticos:
De forma geral, todos os riscos externos apontam para crescimento menor no Brasil (bom para inflação, mas doloroso).
Elaboração R&A
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 4 --
de qualquer paciente bipolar –
melhorou; a razão por trás deste
comportamento foi a bem sucedida
injeção de liquidez realizada pelo
BCE, um tipo de quantitative
easing travestido. Além disso, a
boa safra de dados norteamericanos fornece lenha à
fogueira do otimismo.
Tudo isso impacta preço de
commodities, que subiram no curto
prazo e devem cair menos do que
o esperado (comparando-se as
médias anuais). Tal quadro ainda
está sujeito a chuvas e trovoadas,
mas a sensação é de que se ganhou
mais tempo – e este, como já
dizemos há muito, é o ativo
fundamental na fina arte de se
evitar uma catástrofe.
O ambiente internacional
tornou-se, portanto, um pouco
menos avesso ao risco – embora
não haja garantias de que
novidades como a saída de uma
Grécia da Zona do Euro não
possam afetá-lo. A liquidez
abundante que circula pelos
bancos europeus e americanos
passa a procurar oportunidades
mais rentáveis e eis que as terras
tupiniquins se assemelham cada
vez mais à terra prometida. Um
oásis de juros reais altos,
responsabilidade fiscal e
crescimento econômico em meio
à aridez das economias
desenvolvidas, dragadas pela areia
movediça da desalavancagem.
O resultado não poderia ser
outro: começa nova enxurrada de
dólares ao país, trazendo o câmbio
a patamares que jogam a indústria
Quadro
I.2
Cenário Macroeconômico
2010
Efetivo
2011
Prev.
2012
Prev.
7,5
6,3
10,4
5,5
2.143
3.770
2,7
3,0
1,7
2,8
2.472
4.132
3,0
0,8
1,7
3,5
2.424
4.513
6,7
6,1
6,8
2,6
-2,8
40,4
0,5
-3,2
39,0
1,0
-3,0
38,1
20,1
201,9
-181,8
-70,3
-47,3
-2,2
29,8
256,0
-226,2
-85,2
-52,6
-2,1
18,0
254,4
-236,4
-88,7
-67,8
-2,8
48,5
288,6
66,7
352,0
55,7
361,1
5,9
11,3
13,9
6,5
5,1
4,3
6,0
5,1
4,2
Taxa de juros
Over-Selic acumulada (%)
Meta para Selic fim de período (%)
9,66
10,75
11,60
11,00
9,72
9,50
Taxa de Câmbio
Final de período (R$/US$)
Variação % sobre o ano anterior
Média no período (R$/US$)
Variação % sobre o ano anterior
1,67
-4,3
1,76
-11,8
1,88
12,6
1,67
-4,8
1,80
-4,0
1,75
4,5
Contas Nacionais
PIB real (%)
Agropecuária (%)
Indústria (%)
Serviços (%)
PIB nominal - US$ bilhões
PIB nominal - R$ bilhões
Mercado de Trabalho
Taxa de desemprego (% da PEA)
Necess. Financ. Setor Público (1)
Nominal (% do PIB)
Primário (3) (% do PIB)
Dívida Líquida do Setor Público (% do PIB)
Balanço de Pagamentos
USOS
Balança Comercial (US$ bilhões)
Exportações (US$ bilhões)
Importações (US$ bilhões)
Serviços e Rendas (US$ bilhões)
Transações Correntes(4) (US$ bilhões)
Transações Correntes(4) (% do PIB)
FONTES
Investimento Estrangeiro Direto (US$ bilhões)
Reservas Internacionais (US$ bilhões)
Inflação
IPCA - IBGE (2) (%)
IGP-M - FGV (%)
IPA-M - FGV (%)
(1) Sinal negativo = superávit; Deflator: IGP-DI centrado.
(2) Índice escolhido como parâmetro para o sistema de metas inflacionárias.
(3) C ifras negativas indicam superávit.
(4) Inclui Transferências unilaterais.
Fontes: Ministério da Fazenda; Planejamento; IBGE; BAC EN; e MDIC .
– já afogada em tributos, encargos
trabalhistas, custos logísticos e etc
– ainda mais ao fundo do poço. O
governo ameaça apelar ao
protecionismo, mas a experiência
de quem já viu este filme antes
não é das melhores. No longo
prazo, isso só resulta em uma
indústria ainda mais ineficiente,
produtos de pior qualidade e
inflação.
No curto prazo, entrementes,
a entrada maciça de recursos vai
financiar o consumo e manter
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 5 --
elevada a absorção doméstica,
mesmo que o PIB seja ancorado
por um crescimento menos
expressivo da indústria. A inflação
cede a pouco e pouco, terminando
2012 em 6% e 2013 em 5,3%.
Ainda longe do centro da meta,
mas com o benefício de ter juros
reais um pouco menos
escorchantes numa época em que
juros negativos são a regra entre
os desenvolvidos.
A balança comercial continua
se beneficiando de preços
elevados das matérias-primas aqui produzidas, com
superávit um pouco inferior ao de 2011, enquanto o
déficit em transações correntes se aprofunda por
conta de aluguéis e viagens, além do envio de lucros
e dividendos, importantes para as matrizes nestes
tempos de dificuldades, especialmente as européias.
Nada que a entrada de divisas via IED não financie
com folga, permitindo acumulação extra de
reservas (o BC já voltou às compras). Com isso, o
dólar deve se manter no patamar de R$ 1,70 a R$
1,85, aproximando-se mais do teto do intervalo
conforme o noticiário internacional for mais
pessimista.
Politicamente, em ano de eleições municipais, o
PT fará de tudo para tentar ultrapassar seu teto de
votos no rincão tucano, a capital paulista, de cerca
de 30%. Até mesmo unir-se ao ex-DEM, Kassab,
que também está de olho nas eleições para o governo
do estado em 2014. A fisiologia continua sendo uma
das mais notáveis características dos políticos
brasileiros, da esquerda à direita. No plano nacional,
nada de substancial em termos de reformas, nem
mesmo ministerial; ao mesmo tempo em que os
aeroportos são privatizados, há um certo saudosismo
do dirigismo econômico estatal - com um toque
feminino, sempre que possível.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 6 --
II. MERCADOS E
GESTÃO
O problema da Europa não será resolvido em
2012, mas em vários anos. Será necessário aumentar
a produtividade da mão de obra ou reduzir salários
nos países do sul da Europa para que o déficit da
Balança Comercial e de Transações Correntes
destes países seja diminuído e, conseqüentemente,
não precisem de tanto financiamento dos países do
norte da Europa.
Em regimes de moeda única, não se pode recorrer
à desvalorização cambial para reduzir salários; serão
necessárias medidas internas dentro de cada um dos
países do Sul da Europa. Aqui mora o perigo, pois
como é difícil aumentar a produtividade em tão pouco
tempo, será necessário retirar vários benefícios dos
assalariados que foram dados nos últimos anos. Não
há como diminuir salário por decreto, portanto o único
meio de fazê-lo será aumentando ainda mais o
desemprego.
Fazer isso sem comoção social é ainda mais
difícil: greves e manifestações populares acontecerão
e as repercussões políticas serão tais que os
governantes demorarão mais para tomar as decisões
quanto ao corte das despesas.
Os países da Europa concordaram em reduzir o
déficit público; todavia, uma coisa é desejar fazer,
outra é realmente fazer.
Para isto, é importante aumentar a arrecadação
de impostos em economias que estão sem
crescimento, já que reduzir despesas nestas
economias é tarefa ainda mais complicada. A ver.
Durante 2012, os preços dos ativos oscilarão.
Como na Europa a demanda por investimentos será
reduzida, a melhor coisa que pode acontecer para o
Brasil será estes recursos virem, em parte, para
investimentos aqui. Neste caso, as oscilações dos
preços para baixo serão mínimas no Brasil.
No começo deste ano, observamos uma entrada
de recursos maior que as saídas – mesmo com muitas
empresas enviando dólares para a matriz. Ao mesmo
tempo, aumentaram as compras dos estrangeiros na
Bolsa e o preço das commodities no mundo também
se recuperou, depois da queda no final do ano. Tudo
como conseqüência do ambiente externo mais
animado, refletindo a esperança de que vá se
ganhando tempo para diluir os problemas da Europa.
No Brasil, o setor industrial é o grande problema,
com os preços de muitos produtos bem acima dos
internacionais. O governo vem aumentando o
protecionismo, via aumento de impostos para os
produtos importados, para tentar auxiliá-la. Medidas
como esta já foram tomadas no passado e não
resolveram os problemas crônicos da indústria, como
o investimento em recursos humanos qualificados.
Agora, os prejuízos trazidos pelo protecionismo são
muito mais sérios, pois vivemos em uma economia
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 7 --
II. MERCADOS E GESTÃO 7
globalizada, onde em cada produto há uma
combinação muito grande de partes e peças feitas
em outros países. É a forma de se absorver as
vantagens comparativas.
No Brasil, o problema é quase o mesmo do sul da
Europa, pois precisamos diminuir o custo de produção
com aumento da produtividade da mão de obra. Como
isto não é possível no curto prazo, é preciso redução
dos tributos, diminuição dos custos de transporte,
melhoria na qualificação da mão de obra e, porque
não dizer, redução do salário em dólares. Não é um
problema fácil de resolver no curto prazo.
Podemos tomar medidas heróicas para solucionar
os problemas da indústria no curto prazo. Mas não
nos esqueçamos que algumas soluções heróicas
podem gerar problemas no longo prazo. Por exemplo,
desvalorizar o câmbio pode ser uma solução, mas
isto vai dar um incentivo muito grande para a
agricultura e para outros produtores de commodities
metálicas, levando o país a se tornar um grande
produtor de commodities. E, com a exportação destas,
o câmbio tenderá a se valorizar ainda mais no
futuro.
Com a queda dos juros e aumento da liquidez,
dado pelo crédito, podemos ter um crescimento do
consumo acima do crescimento da indústria, o que
levará a mais importações e, conseqüentemente, mais
reclamações para proteger o mercado interno das
importações. Isto dá mais incentivo à tomada de
medidas heróicas.
O cenário para o preço das ações é de alta
enquanto o investimento estrangeiro estiver entrando,
como aconteceu em janeiro. Mas, cuidado: a bolsa
não tem direção única, sujeita às variações de humor
do mercado internacional. No curto prazo, pode até
cair um pouco.
Para o câmbio, não há tendência à depreciação,
com o BC comprando para tentar evitar que vá abaixo
de R$ 1,70/US$.
Quadro II.1
Indicadores Financeiros
IGP-DI
(FGV)
variações percentuais
2
IPA-OG Ind
(FGV)
TR
(BACEN)
OVER
(SELIC)
CDI
CETIP
1
CDB
30 dias
HOT
MONEY
OURO
BLACK
DÓLAR
COM. 3
BOVESPA
2007
7,90
2,54
1,21
8,98
8,96
7,90
29,27
1,15
-11,02
-13,99
35,96
2008
2009
9,11
12,97
1,63
12,48
12,38
11,53
32,57
32,13
25,63
31,94
-41,22
-1,44
-4,43
0,71
9,92
9,87
9,18
33,23
-3,04
-23,20
-25,49
82,66
2010
11,31
10,13
0,69
9,78
9,76
8,78
42,31
32,27
-3,65
-4,31
1,05
jan
0,98
0,62
0,07
0,86
0,86
0,75
3,41
-9,39
-0,54
0,43
-3,94
fev
0,96
0,73
0,05
0,84
0,84
0,72
3,45
5,52
-0,54
-0,73
-0,80
mar
0,61
0,42
0,12
0,92
0,92
0,96
3,46
0,00
-2,73
-1,52
3,86
abr
0,50
0,58
0,04
0,84
0,84
0,91
3,48
1,40
-1,69
-3,83
-3,58
mai
0,01
0,32
0,16
0,99
0,99
0,95
3,49
-0,88
0,57
0,42
-5,39
jun
-0,13
0,13
0,11
0,96
0,95
0,93
3,50
2,16
-1,70
-1,19
-0,26
jul
-0,05
-0,07
0,12
0,97
0,97
0,94
3,52
9,32
-1,16
-0,31
-5,74
ago
0,61
0,46
0,21
1,07
1,07
1,03
3,51
7,93
2,34
1,99
-3,95
set
0,75
0,62
0,10
0,94
0,94
0,93
3,46
3,07
14,29
16,83
-7,39
out
0,40
0,87
0,06
0,88
0,88
0,86
3,43
-4,49
-5,50
-8,95
11,49
nov
0,43
0,27
0,06
0,86
0,86
0,91
3,38
8,77
4,23
7,25
-2,51
dez
2011
-0,16
-0,58
0,09
0,91
0,90
0,89
3,37
-6,59
2,54
3,58
-0,21
5,01
4,45
1,21
11,62
11,59
11,32
50,32
15,86
9,19
12,58
-18,11
jan
-
-
0,06
0,89
0,89
0,86
3,50
0,63
-5,45
-7,37
1,89
2012
-
-
0,06
0,89
0,89
0,86
3,50
0,63
-5,45
-7,37
(1) Taxa efetiva no final do mês.
(2) TR refere-se ao primeiro dia do mês.
(3) Final de período.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 8 --
1,89
Fonte: Broadcast
III. INDICADORES DE
CONJUNTURA
E CONOMIA BRASILEIRA
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 9 --
Atividade: mercado de trabalho apertado e melhor perspectiva de crédito trazem bons ventos
para início de 2012
A cara do ritmo de atividade em 2012 já é
conhecida desde o final do ano passado: começo mais
comedido, ainda sentindo os efeitos da desaceleração
do final de 2011, acelerando ao longo do ano
(conforme as medidas monetárias expansionistas
surtissem efeito sobre a economia). Nada mudou
neste quadro, mas há sinais de que o primeiro
trimestre pode até ser um pouco melhor que o
inicialmente esperado, colocando um viés positivo
sobre a taxa de crescimento anual – atualmente, a
projeção R&A está em 3%.
Este viés justifica-se pelo mercado de trabalho
ainda bastante apertado, como pode ser visto no
gráfico III.1. Mesmo que alguma desaceleração seja
esperada para este ano, em conseqüência do menor
ritmo de atividade no final de 2011 (lembrando que o
mercado de trabalho costuma ter uma defasagem
grande de reação em relação ao ritmo de atividade
Gráfico II I.1
como um todo), ainda será forte fonte de sustentação
do consumo.
Além disso, há também o crédito, que já mostra
sinais de maior participação dos bancos públicos (vide
Gráfico III.2), evidenciando um dos caminhos
adotados pelo governo para continuar injetando crédito
e, portanto, vitalidade, no mercado interno. A
inadimplência deve ter alta sazonal no primeiro
trimestre, com pequeno aumento também da série
dessazonalizada, mas ainda bem abaixo do que
chegou a ser em 2009 (vide Gráfico III.3) e sob
controle, de modo que mesmo as instituições
financeiras privadas, que ganharam novo fôlego de
captação no exterior, podem continuar ampliando o
crédito (mesmo que de forma mais moderada que as
públicas, cuja tendência é continuar ganhando
participação de mercado).
GráficoII I.3
Inadimplência dessazonalizada
Taxa de desemprego dessazonalizada
(%)
(% da PEA)
Participação das inst. finan. públicas no crédito
jun-11
jun-10
jun-09
jun-08
jun-06
jun-05
jun-04
2,4
2,3
3,1
3,6
I.12
III.12
IV.12
1,3
IV.11
II.12
2,1
III.11
II.11
I.11
III.10
IV.10
IV.09
-1,5
-2,4
Último dado: dez/11
III.09
Fonte: Banco Central. Elaboração: R&A.
-2,7
jan/07
abr/07
jul/07
out/07
jan/08
abr/08
jul/08
out/08
jan/09
abr/09
jul/09
out/09
jan/10
abr/10
jul/10
out/10
jan/11
abr/11
jul/11
out/11
16,0%
I.09
17,8%
II.09
Total
Pessoa Física
3,3
19,5%
4,2
38,0%
6,9
21,3%
5,3
40,5%
8,8
23,0%
(Var. % interanual)
II.10
43,0%
PIB a preços de mercado
5,3
24,8%
33,0%
Último dado: dez/11
GráficoII I.4
45,5%
35,5%
jun-03
jun-02
jun-01
Fonte: BC. Dessaz. R&A. *Atrasos > 90 dias.
9,3
Gráfico II I.2
Pessoa Jurídica
jun-00
dez/11
dez/10
dez/09
dez/08
Último dado: dez/11
Pessoa Física
I.10
Fonte: IBGE.*Dessazonalização: R&A.
dez/07
dez/06
dez/05
dez/04
dez/03
dez/02
dez/01
8,5
7,5
6,5
5,5
4,5
3,5
2,5
1,5
jun-07
13,5
12,5
11,5
10,5
9,5
8,5
7,5
6,5
5,5
Fonte: IBGE. Elab. R&A. Proj. a partir de IV.11.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 10 --
Último dado: III.11
Tudo considerado, o PIB deve ter crescimento
mais forte nos últimos trimestres do ano, embora a
série dessazonalizada possa aferir uma maior taxa de
expansão no primeiro trimestre (por conta dos dois
Nível de Atividade
(1)
PIB - IBGE (%)
(1)
Prod. Industrial - IBGE (%)
(1)
Faturamento real - CNI (%)
(2)(3)
Utilização da Cap. Instalada - CNI (%)
(1)
Vendas no Comércio - IBGE (%)
(2)
Taxa de desemprego - IBGE (% da PEA)
últimos trimestres de 2011, cujo crescimento foi muito
baixo), ainda encerrando 2012 com crescimento de
3%, mas com viés de alta (vide Gráfico III.4).
2010
7,5
10,5
9,4
82,3
10,9
6,7
Out
-2,2
4,8
81,4
4,2
5,8
Nov
-2,7
4,8
81,4
6,8
5,2
Dez
-1,2
3,8
81,3
4,7
Fontes: IBGE e CNI. (1) Em relação ao mesmo período do ano anterior. (2) Média no período. (3) Desssazonalizado.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 11 --
Proj 11
2,7
0,3
5,1
82,2
6,0
Inflação: O que podemos esperar de 2012?
Primeiramente, para traçarmos o quadro
prospectivo da inflação em 2012, analisemos a
evolução recente dos principais agregados do IPCA
desde 2009. Pela tabela abaixo, verifica-se que a
pressão inflacionária em 2011 não foi algo
concentrado em apenas um grupo, mas sim dispersa
por quase todas as categorias de bens e serviços;
apenas produtos comercializáveis tiveram
desaceleração em relação a 2010, influenciados pela
queda do dólar médio no período. Com isso, quase
que por um milagre, o IPCA não estourou o teto da
meta, ficando exatamente no limite extremo
“aceitável”, ajudado pela redução do IPI sobre a linha
branca no final do ano (que levou a uma deflação de
0,87% em artigos de residência, com contribuição
de -0,03 p.p), possibilitando que o IPCA de dezembro
encerrasse em 0,50%, um número quase mágico.
Tabela II I.2
2009
Serviços
6,4
Administrados
4,7
Comercializáveis
2,6
Não comercializáveis (excl. serviços)
4,2
Total
4,3
*Projeção R&A utilizando a nova podenração.
Fonte: IBGE. Elaboração: R&A.
2010
7,6
3,1
6,9
6,7
5,9
2011
9,0
6,2
4,4
7,8
6,5
(%)
2012*
8,5
5,5
4,5
6,5
6,0
Sendo assim, 2012 começa influenciado pela alta
inflação do ano passado e, mesmo com o acumulado
em 12 meses em trajetória de desaceleração desde
outubro de 2011 (devendo seguir neste movimento
até maio de 2012), após o pico de 7,31% em setembro,
o mercado em geral mantém expectativas de inflação
afetadas pela inércia, longe da meta. Vale notar que
tanto o boletim Focus do Banco Central de 31 de
dezembro de 2010 quanto o de 30 de dezembro de
2011 apontavam alta de 5,32% para o respectivo ano
seguinte (expectativas desancoradas, portanto, do
centro da banda de metas de inflação, de 4,5%). A
projeção do primeiro relatório já mostrou-se longe
do resultado efetivo e, para 2012, temos, dentre outros,
os seguintes fatores de risco:
Além disso, é importante considerar que a possível
aceleração da economia no sAlém disso, é importante
Além disso, é importante considerar que a possível
aceleração da economia no segundo semestre,
somada aos efeitos do afrouxamento monetário
iniciado em agosto de 2011, com aumento do crédito
(via bancos públicos, principalmente) e a continuidade
da pressão em serviços (influenciada, em parte, pelo
aumento de 14,1% no salário mínimo) traçam um
quadro nada favorável à inflação.
Outro fator que merece especial atenção é a
evolução as commodities (vide gráfico), pois a
melhora no cenário internacional (dados positivos nos
EUA, certo alívio marginal na zona do euro com o
QE disfarçado implementado pelo BCE e alguma
possibilidade de equacionamento da dívida com os
credores da Grécia) e, principalmente, uma
desaceleração apenas gradual na China – o chamado
pouso suave, ou “soft landing” – poderiam dar
sustentação aos preços dos produtos primários, tanto
os agrícolas quanto os industriais.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 12 --
GráficoII I.5
GráficoII I.6
Commodities Metálicas (US$ X R$)
Commodities Agrícolas (US$ X R$)
(base: 2001 = 100)
Fonte: Folha de São Paulo
295
265
250
Sendo assim, partindo de uma premissa de não
deterioração substancial do cenário global, uma
desinflação consistente no quadro doméstico vinda
de fora fica cada vez mais distante no horizonte e,
internamente, mesmo com o quadro fiscal em ordem
(como o foi em 2011), há fatores inflacionários
fev-12
jan-12
dez-11
nov-11
set-11
out-11
jul-11
Fonte: Folha de São Paulo
ago-11
jun-11
abr-11
mai-11
fev-11
mar-11
235
Último dado:
Último
03/02/2012
Dado
Inflação e Pol. Monetária
IPCA - IBGE (%)
IGP/M - FGV (%)
IPA/M - FGV (%)
IPC - Fipe (%)
Meta da Taxa de Juros - Over-Selic (% aa)
475
450
425
400
375
350
325
US$
280
fev-12
jan-12
dez-11
nov-11
set-11
out-11
jul-11
ago-11
jun-11
abr-11
mai-11
fev-11
mar-11
jan-11
R$
US$
(base: 2001 = 100)
310
R$
350
335
320
305
290
275
260
jan-11
250
245
240
235
230
225
220
215
210
205
Último dado:Último
03/02/2012
Dado
suficientes em nosso cenário para dar sustentação
ao caráter de persistência da inflação, com o IPCA
desacelerando de 6,5% em 2011 para algo em torno
de 6,0% em 2012 (bastante longe, ainda, do centro
da meta).
2011
6,5
5,1
4,3
5,8
11,00
Nov
0,52
0,50
0,52
0,60
11,50
Fontes: IBGE. FGV. Fipe e BCB.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 13 --
Dez
0,50
-0,12
-0,48
0,61
11,00
Jan
-0,25
-0,07
0,66
10,50
Proj 12
6,0
5,1
4,0
5,5
9,50
Política Fiscal: Responsabilidade Fiscal na Agenda
O superávit primário do Setor Público Consolidado
alcançou, em 2011, R$ 128,7 bi, o equivalente a 3,11%
do PIB, cumprindo assim, até com certa folga, a meta
do ano, que era de R$ 127,9 bilhões. Em 2010, o
superávit havia sido de R$ 101,7 bilhões (2,70% do
PIB). Ou seja, entre esforços do lado da receita e
de redução do ritmo de crescimento das despesas
não financeiras, o governo, como um todo, foi capaz
de extrair, em um ano, um adicional de poupança
primária de 0,41% do PIB. Nada mal, pois reverte
uma tendência que vinha dos últimos anos do governo
Lula de piora nesse importante parâmetro fiscal.
Para 2012, o Orçamento Geral da União,
aprovado e sancionado, deve sofrer, via o Decreto
de programação das despesas públicas, um
contingenciamento, que segundo as informações da
imprensa deve atingir R$ 60 bilhões (no ano passado,
o contingenciamento foi de R$ 50 bilhões). Com esse
valor, a equipe econômica entende que consegue, ao
mesmo tempo, garantir o superávit primário cheio
(R$ 139,8 bilhões) e impulsionar os investimentos
públicos.
Mas o cumprimento das metas em 2011 e a
indicação de austeridade para 2012 são sinais
importantes, e consistentes, do compromisso do
governo Dilma com a Responsabilidade Fiscal.
Em uma análise preliminar, a magnitude de
contingenciamento estará em linha com o
cumprimento da meta em 2012 (ratificado pela
mensagem da Presidente ao Congresso, no início do
Ano Legislativo), mas, como já alertamos, este ano
essa será uma missão mais difícil, com as pressões
eleitorais, as repercussões do grande reajuste nominal
do salário mínimo e a necessidade de investimentos
pesando do lado das despesas e um provável menor
crescimento da arrecadação, do outro lado.
Ainda no campo das receitas, o relativo sucesso
(sucesso sob a ótica da receita; sob o ponto de vista
técnico, as propostas vencedoras parecem infladas,
carregando risco de não cumprimento; ademais,
havia candidatos certamente melhor qualificados –
uma pena) no leilão de privatização dos aeroportos
pode criar a sensação de que ficou mais fácil atingir
o primário deste ano. Ledo engano.
Senão vejamos:
a) o valor corresponde aos pagamentos de
outorgas dos três aeroportos, superior a R$ 24 bilhões,
será desembolsado pelos vencedores das licitações
ao longo dos períodos de concessão (20 anos para
Guarulhos, 25 para Brasília e 30 anos para
Viracopos). Assim, o impacto na receita em cada
ano é relativamente pequeno e deve começar apenas
em 2013, quando os novos gestores dos aeroportos
assumem de fato as respectivas gestões, após uma
fase transitória de seis meses a partir da assinatura
dos contratos, que deve acontecer até maio;
b) por outro lado, a ”arrecadação” dos valores
correspondentes às outorgas não é a única receita
nova da União decorrente da privatização. Os novos
operadores têm obrigações previstas no Edital, como
o recolhimento de uma porcentagem sobre a receita
auferida, valor que não é desprezível, ainda mais em
se tratando de operador privado que supostamente
administrará melhor os ativos aéreos (taxas
aeroportuárias, carga), comerciais (estacionamento,
duty free, hotel, lojas) e outros. Portanto, ano a ano,
a União arrecada mais do que parece à primeira
vista;
c) existe ainda uma característica específica, cujo
impacto fiscal é difícil de estimar, que é a participação
obrigatória da Infraero em todos os Consórcios. Por
isso, a Infraero deverá ser capitalizada (gasto da
União) para poder manter o(alto) grau de
participação previsto; e
c) os recursos serão recolhidos a um Fundo de
Modernização de Aeroportos (ou seja, é um recurso
vinculado), que pode liberar recursos “livres” hoje
alocados para esse fim, mas que são extremamente
reduzidos. Ou seja: a maior parte será vinculada a
investimentos na modernização dos aeroportos ou a
engordar o superávit primário.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 14 --
De qualquer maneira, pelos efeitos acima, não há
contribuição efetiva para o superávit primário deste
ano, e nos anos seguintes, as contribuições serão
Setor Externo
Balança comercial
(US$ bilhões)
Transações correntes (US$ bilhões)
(1)
Reservas internacionais (US$ bilhões)
(2)
Taxa de câmbio. final do período (R$/US$)
relativamente
modestas.
Portanto,
o
contingenciamento de despesas continua sendo
fundamental para o cumprimento das metas.
2011
29,8
-52,6
352,0
1,88
Nov
0,583
-6,7
352,1
1,81
Fontes: Secex/MDIC e BCB.
(1) Conceito de liquidez internacional. Dado do último mês é preliminar.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 15 --
Dez
3,817
-6,0
352,0
1,88
Jan
-1,291
355,1
1,74
2012
18,0
-67,8
361,1
1,75/1,85
Setor Externo: aumenta entrada de dólares e chama BC às compras
Depois de transitar pelo terreno negativo durante
boa parte do segundo semestre de 2011, o fluxo
cambial voltou ao azul em janeiro deste ano (vide
Gráfico III.7), impulsionado tanto pelas captações
externas por parte de empresas brasileiras como pela
maior entrada de capital estrangeiro na bolsa (vide
Gráfico III.8).
Tudo isso é reflexo da melhora recente dos
humores do mercado internacional, onde imperam
elevados níveis de liquidez em busca de melhores
oportunidades de rendimento. Com isso, o Brasil
acaba sendo um dos destinos prediletos, o que se
reflete no fluxo cambial e na cotação do câmbio.
Não é à toa que o BC voltou ao mercado à vista,
comprando dólares, operação que não se via desde
setembro do ano passado.
Esta deve ser, mais uma vez, a tônica do setor
externo neste ano: balança comercial superavitária,
ainda que mais modesta que a do ano passado,
aprofundamento do déficit em serviços e rendas,
gerando um saldo em transações correntes mais
negativo, tudo plenamente financiável pela entrada
de IED e de capital (desde que não haja surpresas
negativas no ambiente internacional, o que não parece
ser o caso, por ora).
Por conta da volatilidade que pode ser trazida pelo
ambiente externo, nossa projeção de câmbio para o
final do ano encontra-se no intervalo de R$ 1,75 a
R$ 1,85.
GráficoII I.7
GráficoII I.8
Saldo Fluxo Cam bial Financeiro
Capital Estrangeiro na Bovespa MM 20 dias
(US$ milhões MM 20d)
(US$ milhões)
4.500
800
3.500
600
2.500
400
1.500
200
500
Fonte: Banco Central
03.01
18.01
02.02
17.02
04.03
19.03
03.04
18.04
03.05
18.05
02.06
17.06
02.07
17.07
01.08
16.08
31.08
15.09
30.09
15.10
30.10
14.11
29.11
14.12
29.12
13.01
28.01
26.jan
27.dez
28.out
27.nov
28.set
29.ago
30.jul
30.jun
31.mai
01.abr
-2.500
01.mai
-1.500
-400
31.jan
-200
02.mar
-500
01.jan
0
Último dado: 4ªs. Jan.
Setor Externo
Balança comercial
(US$ bilhões)
Transações correntes (US$ bilhões)
(1)
Reservas internacionais (US$ bilhões)
(2)
Taxa de câmbio. final do período (R$/US$)
Fonte: BM&F Bovespa
2011
29,8
-52,6
352,0
1,88
Nov
0,583
-6,7
352,1
1,81
Fontes: Secex/MDIC e BCB.
(1) Conceito de liquidez internacional. Dado do último mês é preliminar.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 16 --
Último
Últimodado:
dado:fev/12
Dez
3,817
-6,0
352,0
1,88
Jan
-1,291
355,1
1,74
2012
18,0
-67,8
361,1
1,75/1,85
IV. INDICADORES DE
CONJUNTURA
E CONOMIA MUNDIAL
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 17 --
Estados Unidos
A boa safra de dados da economia norte
americana tem fortalecido a percepção de que a
recuperação da atividade ganhou força, possibilitando
um certo descolamento da crise européia. Sem
dúvida, a notícia mais animadora foi a melhora no
mercado de trabalho, que já vinha sendo sinalizada
pela tendência de queda nos pedidos semanais de
auxílio desemprego (vide gráfico III.9 e III.10).
GráficoIV.1
EUA - Pedidos de Auxílio-Desemprego
700
novos pedidos
média 4 semanas
650
600
550
500
450
400
Fonte: Departament of Labor
jan-12
jul-11
out-11
abr-11
jan-11
jul-10
out-10
abr-10
jan-10
jul-09
out-09
abr-09
Em janeiro, houve geração de 243 mil postos de
trabalho e queda de 8,5% para 8,3% na taxa de
desemprego (menor nível desde fevereiro de 2009),
sendo importante destacar que a redução na taxa foi
novamente resultado de ganhos efetivos no emprego
(PEA subiu 508 mil e a população ocupada teve
expressivo aumento de 847 mil) e não por aumento
do desalento.
jan-09
350
Último dado:27/01/12
GráficoIV.2
EUA - Desemprego
(%)
18
16
14
12
10
8
Alternativa
6
Outro destaque foi a declaração do presidente do
Fed, Ben Bernanke, sobre o prolongamento da política
de juros baixos e oficialização da adoção do sistema
de metas para a inflação.
Último dado: jan/12
Com isso, a instituição age no sentido de reforçar
uma posição de política monetária “altamente
acomodativa”, visando basicamente a eliminar/reduzir
choques determinados por alterações de expectativas,
sendo que ao prolongar, de meados de 2013 para o
final de 2014, o prazo de manutenção dos juros a
níveis historicamente baixos, a autoridade monetária
mostra firme compromisso com estímulo à atividade
e ao emprego.
Além disso, a oficialização da adoção do sistema
de metas de inflação, com meta de 2% ao ano - já
Fonte
2010
ANO
1º tri
2º tri
2011
3º tri
4º tri
ANO
BEA
3,0
0,4
1,3
1,8
2,8
1,7
Consumo das famílias
2,0
2,1
0,7
1,7
2,0
2,2
PIB Anualizado Dessaz. (%)
jan/12
set/11
jan/11
set/10
mai/10
jan/10
set/09
mai/09
jan/09
set/08
mai/08
Fonte: Bureau of Labor Statistics
Outro dado positivo foi o PIB do quarto trimestre
do ano passado, com alta de 2,8%, impulsionada pelo
crescimento dos investimentos e o aumentos do
consumo das famílias, sinalizando que a população
tem voltado às compras com a perspectiva melhor
da economia em geral. Com isso, a economia cresceu
1,7% em 2011, praticamente em linha com nossa
expectativa.
mai/11
Convencional
4
jan/08
De fato, o emprego é uma das maiores
preocupações dos americanos e essa evolução
recente favorece a imagem do presidente Obama,
candidato democrata à reeleição.
Investimentos
17,9
3,8
6,4
1,3
20
4,7
Exportações
11,3
7,9
3,6
4,7
4,7
6,8
Importações
12,5
1,4
1,2
4,4
5,0
Governo
0,7
8,3
-5,9
-0,9
-0,1
-4,6
-2,1
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 18 --
implícita nas ações de política monetária - facilita a
ancoragem das expectativas. Assim, o FED tenta
estreitar a percepção do mercado quanto ao futuro,
reduzindo distorções e ruídos em momentos de
incerteza e volatilidade.
De concreto, temos que a economia norteamericana passa por momentos um pouco melhores,
embora ainda esteja distante de apresentar forte
crescimento. Mas já é o suficiente para trazer algum
alento aos mercados.
EUA
(1)
PIB, variação real (%)
(2)
Produção industrial, variação real (%)
(3)
Tx. de desemprego (% da PEA)
Balança comercial (US$ bilhões)
(2)
Inflação, CPI (%)
(3)
Fed funds (% aa)
(3)
T-bond 10 anos (% aa)
2010
Ano
3,0
5,3
9,4
-500,027
1,39
0,18
3,29
Fontes: BLS, BEA e Fed.
(1) Variação anualizada dessazonalizada em relação ao período anterior.
(2) Dado dessazonalizado.
(3) Final de período.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 19 --
Out
2,8
0,6
8,9
-43,3
-0,1
0,07
2,31
2011
Nov
-0,3
8,7
-47,8
-0,02
0,08
2,19
Dez
0,4
8,5
0,01
0,07
2,13
Zona do Euro: Santa liquidez
O movimento empreendido pelo BCE em
dezembro de 2011, emprestando um total de € 489
bilhões a 523 bancos, numa linha de crédito de três
anos a juros de 1% a.a., tem tido resultados bastante
satisfatórios. Não só tem ajudado a evitar um credit
crunch e aumentar a demanda por títulos de dívida
dos países da região do euro, como o desempenho
favorável dos leilões fortalece a percepção de
desempoçamento de liquidez, dando tempo extra para
que os imbróglios sejam resolvidos.
Gráfico IV.4
Os yields pagos – o principal termômetro da
aversão ao risco – tiveram desempenho melhor que
o esperado, caindo a níveis recordes. Não há
garantias que o mesmo desempenho vigore ao longo
do ano, sendo que o mercado já tem voltado a
aumentar as preocupações quanto à Grécia, por conta
dos pesados vencimentos que ocorrerão em março
(vide Gráficos).
Enquanto isso, as negociações com os credores
Gráfico IV.5
CDS - 2 anos
CDS - 5 anos
Fonte: Bloomberg
Último: 06.02
Gráfico IV.6
(bps)
12.000
11.000
10.000
9.000
8.000
7.000
6.000
5.000
Espanha
02.02
26.01
19.01
12.01
05.01
29.12
Grécia (dir.)
01.12
02.02
26.01
19.01
12.01
05.01
29.12
22.12
15.12
08.12
01.12
Grécia (dir.)
Itália
22.12
Espanha
(bps)
650
600
550
500
450
400
350
300
15.12
Itália
(bps)
16.000
15.000
14.000
13.000
12.000
11.000
10.000
9.000
08.12
(bps)
650
600
550
500
450
400
350
300
Fonte: Bloomberg
Último: 06.02
Gráfico IV.7
Vencimento de amortizações e juros - Itália
Vencimento de amortizações e juros - Grécia
(€ bilhões)
(€ bilhões)
60
20
50
16
40
12
30
8
20
4
10
Fonte: Bloomberg, Elaboração R&A
dez-13
out-13
ago-13
jun-13
abr-13
fev-13
dez-12
out-12
ago-12
jun-12
abr-12
dez-13
out-13
ago-13
jun-13
abr-13
fev-13
dez-12
out-12
ago-12
jun-12
abr-12
fev-12
fev-12
0
0
Fonte: Bloomberg, Elaboração R&A
Gráfico IV.8
Gráfico IV.9
Vencimento de amortizações e juros - Espanha
Vencimento de amortizações e juros - Portugal
(€ bilhões)
35
(€ bilhões)
12
30
10
25
Fonte: Bloomberg, Elaboração R&A
Fonte: Bloomberg, Elaboração R&A
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 20 --
dez-13
out-13
ago-13
jun-13
abr-13
fev-13
dez-12
out-12
ago-12
jun-12
fev-12
dez-13
out-13
ago-13
jun-13
abr-13
fev-13
dez-12
out-12
0
ago-12
2
0
jun-12
4
5
abr-12
6
10
fev-12
15
abr-12
8
20
privados no país helênico continuam e está ficando
cada vez mais difícil ver uma luz no fim do túnel, o
que alimenta as incertezas – ainda que mitigadas pela
percepção de que o BCE está pronto a fornecer
União Européia*
(1)
PIB, variação real (%)
(1)
Produção industrial, variação real (%)
(2)
Taxa de desemprego (% da PEA)
Inflação, IPCH (%) (1)
(3)
Taxa de juros (% aa)
(3)
Taxa de câmbio (US$/€)
auxílio, quando for necessário.
Como não há solução indolor ou rápida, a
tendência é que a volatilidade continue.
2011
Ano
2,0
9,6
2,2
1,00
1,30
Fontes: Census, BCE e Eurostat.
(1) Variação em relação ao mesmo período do ano anterior.
(2) Dado dessazonalizado.
(3) Final de período.
* Formação de 01/01/2007, composta por 27 países.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 21 --
2011
nov
-0,1
9,8
3,4
1,25
1,40
dez
9,9
3,0
1,00
1,30
2012
jan
-
1,00
1,31
China
Está em curso o processo (bastante lento, é
verdade) de transição do investimento como principal
driver de crescimento chinês para o mercado interno.
A composição da expansão de 9,2% do PIB em 2011
já foi um pouco mais balanceada: enquanto a
Formação Bruta de Capital Fixo contribuiu com 5
pp, o consumo contribuiu com 4,7 pp e as exportações
líquidas com -0,5pp; em 2010, o investimento havia
contribuído com 5,6 pp, e 5 pp também é um número
bem inferior ao registrado nos anos que antecederam
a crise de 2008.
A maior preocupação com a China continua sendo
o superinvestimento, que poderia minar o crescimento
dos próximos anos; que há investimentos excessivos,
parece ser um quase consenso. Há divergências
sobre a localização destes excessos, contudo: há os
que crêem que eles se encontram principalmente no
setor imobiliário, enquanto outros acreditam que eles
estejam na infra-estrutura. O setor imobiliário está
mostrando uma ligeira desaceleração, mas os
investimentos em infra-estrutura ainda estão sendo
realizados a todo vapor.
China
(1)
PIB, variação real (%)
(1)
Produção industrial, variação real (%)
Taxa de desemprego (% da PEA Urbana)
Balança comercial (US$ bilhões)
CPI (% interanual)
(3)
Taxa de juros (% aa)
(2)
Taxa de câmbio (yuan/US$)
Ainda assim, os dados de crescimento trimestral
confirmam que está em curso um moderamento do
crescimento na China, ao mesmo tempo em que
entram em ação políticas monetárias e fiscais mais
acomodatícias. A inflação cadente, no momento, não
é uma restrição à política monetária – embora, num
futuro não muito distante, se os preços de
commodities voltarem a subir, a inflação pode voltar
a ser um tema relevante na China. Apesar disso, o
crescimento do volume de empréstimos bancários
tem sido limitado pela elevada alavancagem dos
últimos anos e, também, pela inadimplência, que
começa a preocupar, especialmente das províncias
(embora exista a sensação de que o Banco Central
Chinês está a postos para auxiliar no que for preciso).
Em suma, os dados chineses apontam para uma
leve desaceleração, deixando-nos confortáveis com
nossa expectativa de um crescimento entre 7,5% e
8,5%. Qualquer surpresa para baixo pode acabar
reverberando sobre preço de commodities, com
conseqüências para as exportações brasileiras.
2010
Ano
10,4
15,4
4,1
184,53
4,6
5,81
6,61
Fonte: National Bureal Statistics of China.
(1) Variação em relação ao mesmo período do ano anterior.
(2) Final de período.
(3) Benchmark Lending Rate – final de período
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 22 --
Out
9,2
13,2
4,1
14,5
5,5
6,56
6,36
2011
Nov
12,4
17,3
4,2
6,56
6,38
Dez
12,8
14,5
4,1
6,56
6,30
Argentina
A Argentina, altamente dependente do setor
externo (especialmente exportações de soja e trigo)
deve crescer menos em 2012, porém o quadro
melhorou levemente para o país, com o ambiente
externo pouco mais favorável (e, portanto, quedas
menos intensas dos preços de commodities vis-à-vis
os vigentes em 2011.
De todo modo, segue em frente o mesmo modelo
econômico aplicado no último século: fechar a
economia, inflar a economia doméstica por meio de
Argentina
(1)
PIB, variação real (%)
(1)
Produção industrial, variação real (%)
Taxa de desemprego (% da PEA Urbana)
Balança comercial (US$ milhões)
Reservas internacionais (US$ bilhões)
IPC (% no ano)
(3)
Taxa de juros em pesos (% aa)
(2)
Taxa de câmbio (pesos/US$)
políticas monetárias e fiscais expansionistas e, quando
não for mais possível, desvalorizar a moeda e
recomeçar novamente o ciclo. Já começam a ecoar
os pedidos dos empresários que competem com
importações; deste modo, o mais provável é que o
país retorne à sua taxa de crescimento média de longo
prazo, em torno de 3%, em 2012. Enquanto isso, a
reputação do INDEC segue em cheque, bem como
as dúvidas a cerca das reais cifras de inflação e
crescimento.
2010
Ano
9,2
9,7
7,3
11.630
52,190
14,6
9,6
3,91
Fontes: INDEC, MECON e BCRA.
(1) Variação em relação ao mesmo período do ano anterior.
(2) Final de período.
(3) Taxa de juros a prazo fixo, de 30 a 59 dias.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 23 --
2011
Out
4,1
1.222
47,52
12,7
11,2
4,22
Nov
4,0
684
46,06
12,7
10,6
4,26
Dez
46,38
12,7
9,8
4,29
COMENTÁRIO SOBRE A
ECONOMIA CHINESA
BUILDING D EBT
Por Michael Pettis, em 23.01.2012
Before starting on the subject of debt I wanted to
make a quick reference to something sent to me by
Charles Horner, a senior fellow at the Hudson
Institute. I am glad to say that the overinvestment
thesis is much more widely acknowledged today than
it was even two or three years ago, but one myth, I
think, is that most of the overinvestment excesses in
China are concentrated in the real estate sector. I
have always argued that it is infrastructure where
the most amount of investment has been wasted.
Its impossible to prove one way or the other, but
Horner sent me a paper in the Oxford Review of
Economic Policy, by Oxford’s Bent Flyvbjerg, with
the rather alarming title “Survival of the unfittest: why
the worst infrastructure gets built—and what we can
do about it”, which suggests why we need to be so
worried about infrastructure spending in China – aide
from the fact that the numbers are simply huge.
In the paper Flyvbjerg looks at infrastructure
projects in a number of countries (not in China, though,
because he needed decent data) and shows how the
benefits of these projects are systematically overstated
and the costs systematically understated. More
important, he shows how these terrible results are
simply the expected outcomes of the way
infrastructure projects are typically designed and
implemented.
It is not a very happy paper in general, but I am
pretty sure that many people who read it probably
had a thought similar to mine: if infrastructure
spending can be so seriously mismanaged in relatively
transparent systems with greater political
accountability, what might happen in a country with
a huge infrastructure boom stretching over decades,
much less transparency, and very little political
accountability? Isn’t the potential for waste vast?
Who knows, but it seems that Beijing is
increasingly worried about that possibility. Here is
an article from this week’s Caijing:
A golden but brief era for urban
railway suppliers, builders and related
companies across China appears to have
ended in recent months. Local governments
nationwide have slashed infrastructure
spending since last summer, and the urban rail
business has slowed to a crawl after several
years of rapid growth.
…NDRC imposed extremely tight
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 24 --
regulations on the approval process for
subway construction before 2008, said Jin
Yongxiang, general manager of Beijing’s
Dayue Consulting Firm, which advises subway
projects. Jin said “the situation took a 180
degree turn” in April 2009, when the State
Council reduced the minimum capital
requirement for urban rail projects to 25
percent. At that time, a NDRC source told
Caixin, credit was loose and bank loans were
easy to obtain.
“In some cases, the NDRC gave a nod
to an urban rail project even if a local
government had yet to meet the minimum capital
requirement,” the source said. “With NDRC’s
approval for subway projects, banks were
willing to lend and would not hold city
governments to the capital requirement.” In
some cities, though, enthusiasm for the urban
railway building went too far.
For example, rail lines were built where
few people live on the outskirts of the Hunan
Province city of Changsha, said Wang Chengli,
an urban transit professor at the city’s Central
South University. Today, exit gates for some
of the city’s finished subway stations lead to
farm fields. Wang said Changsha authorities
installed far fewer kilometers of track in the
city’s center than in its suburbs. Each project
was approved by the central government, he
added.
Zhang says China learned important
lessons from the fast-track subway program.
For example, he now thinks subways should
never have been built in “many cities.” “The
only cities that should have built subways are
super-large ones such as Beijing, Shanghai,
Tianjin, Shenzhen, Wuhan, Nanjing and
Guangzhou,” Zhang said. “Provincial capitals
such as Shenyang and Taiyuan can handle
their transit needs with a single, light-rail
line.” Subways can be uneconomical in
smaller cities. Zhang said final costs for many
projects were often much higher than a local
government’s estimate.
Little by little the claim repeated by so many China
bulls – that you can never spend too much on
infrastructure – is being eroded. It is possible, it turns
out, to waste a lot of money even on infrastructure,
and if debt-fueled investment is being wasted in China,
as I have been arguing for over half a decade, then
without doubt debt must be rising at an unsustainable
pace. Last week Bloomberg had this article, which
suggests that even the official numbers, which show
debt soaring, may be understating the reality:
Debt accumulated by companies
financing local governments such as
Tianjin…is rising, a survey of Chineselanguage bond prospectuses issued this year
indicates. It also suggests the total owed by
all such entities likely dwarfs the count
by China’s national auditor and figures
disclosed by banks. Bloomberg News tallied
the debt disclosed by all 231 local government
financing companies that sold bonds, notes or
commercial paper through Dec. 10 this year.
The total amounted to 3.96 trillion yuan ($622
billion), mostly in bank loans, more than the
current size of the European bailout fund.
There are 6,576 of such entities across
China, according to a June count by the
National Audit Office, which put their total debt
at 4.97 trillion yuan. That means the 231
borrowers studied by Bloomberg have alone
amassed more than three-quarters of the
overall debt.
The fact so few of the companies have
accumulated that much debt suggests a bigger
problem, says Fraser Howie, the Singaporebased managing director of CLSA Asia-Pacific
Markets who has written two books on China’s
financial system. “You should be more worried
than you think,” he said of Bloomberg’s
findings. “Certainly more worried than the
banks will tell you.
Why debt matters
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 25 --
There is more to the article. For example Huang
Jifa, in the investment banking division at ICBC,
reportedly says that local government loans aren’t a
problem because the projects will generate returns,
even if not immediately. “The money that Chinese
local governments have borrowed is not like the
money people borrowed in Europe or Greece,”
Huang said in a Nov. 24 interview. “The Chinese
government’s borrowed money is all invested. Many
projects will have returns.”
Maybe, but I am pretty skeptical. The problem
of course is that it doesn’t matter that many
infrastructure projects in China have returns. I am
sure many do (as did many projects in Greece, no
doubt). What really matters is whether all the various
projects in the aggregate are generating greater
returns than the debt servicing cost, adjusting of
course for all hidden and explicit subsidies. If not,
then debt levels must be rising faster than the
economy’s ability to service the debt.
Here, by the way, is another interesting related
article, from last week’s South China Morning Post.
Auditors have uncovered 530 billion
yuan (US$84.21 billion) worth of irregularities
with local government debt, the National Audit
Office said on Wednesday. An audit report,
published on China’s central government
website, reveals some of the problems
investment analysts had believed to lay
beneath the 10.7 trillion mountain of debt that
local governments had amassed by the end of
last year.
The report, conducted for the last year
budget year, found problems including 46.5
billion yuan worth of “irregular credit
guarantees”, 73.2 billion yuan worth of loans
secured against irregular collateral, 35.1
billion yuan spent on stocks, houses and
polluting plants and 132 billion yuan worth
of expenditure not made by its approved
deadline.
“A fifth problem is the fraudulent and
underpayment of registered capital in
financing vehicles, which amounted to 244.15
billion yuan,” the report said. The local
governments involved have been ordered to
correct wrongdoings, but the clean-up work
remains less than half done in some areas, the
report shows.
Xinhua later added an update to the story in which
they focused on the amount of the irregularity that
had been recouped:
Nearly half of the misused funds
uncovered in the auditing of China’s local
government debts in 2010 has been recouped,
authorities said on Wednesday. Of the 530.9
billion yuan (about 84.3 billion U.S. dollars)
of misused funds uncovered for the year 2010,
around 259.2 billion yuan had been recouped
by Oct. 2011, the National Audit Office (NAO)
said in a report on the year’s auditing progress.
…Violations of the management of local
debts involved illegal guarantees for local
debts, misdirected funds to capital, property
and energy-consuming markets, and the
operation of fake investment companies, the
report said, adding that the governments have
been moving actively to correct the
irregularities.
This particular story is less important than the
frequency with which we hear similar stories. Every
credit bubble in history seems to have been
accompanied by a surge in accounting
“irregularities”. Irving Fisher explained why in the
1930s, and Hyman Minsky also indirectly showed
why this might happen. It is, I guess, a necessary
accompaniment to out-of-control credit expansion.
I get many calls from investors and journalists on
these debt-related topics, usually because they worry
about the ability of specific borrowers and sectors to
service the reported debt, and I always make the
same response. The debt will be serviced. One way
or the other it will be assumed by the central
government through the banking system.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 26 --
But this is not the important issue. The important
issue is that it is clearly proving impossible to keep
GDP growth levels high without explosive debt
growth, and there are serious debt capacity limits to
this kind of debt growth. I have no idea where the
debt will next show up, or what the next debt panic
will be (I suspect this year it will be SOE debt), but I
have no doubt that there will be more of these debt
panics. This is not an accident. It is intrinsic to the
way the development model works.
that caused household consumption to drop after the
last banking crisis from a very low 46% of GDP in
2000 to an astonishing 34% in 2010.
In that light, it was interesting to see this article in
Wednesday’s South China Morning Post:
The problem, then, is not that there will be
defaults. The problem is that the only alternative to
default is to service the debt, and this is what will
cause the real damage to the economy. If the
economic benefits generated by the investment are
less than the correctly-valued debt-servicing costs,
as they almost certainly are, the difference has to be
made up in the form of a transfer of resources from
some sector of the economy.
The Chinese government is planning
new policies to boost domestic consumption,
especially of vehicles and appliances, in a bid
to offset the effects of sagging export demand,
the China Daily reported on Wednesday,
quoting a government official. With tax
rebates on vehicles and domestic appliances
either having expired or due to expire, the
government is working on new measures, said
Huang Hai, former assistant minister of
commerce and a member of the economic and
trade policy consulting committee linked to the
Ministry of Commerce.
As we saw in the last debt crisis, a decade ago,
debt-servicing costs are only manageable in China
thanks to financial repression – i.e. extremely low
lending rates funded by even lower deposit rates —
which implies a huge transfer, equal to several
percentage points of GDP annually, from household
savers to corporate and government borrowers.
Households, in other words, typically clean up banking
messes.
These may include subsidies for families
living in affordable housing that buy electrical
appliances and for consumers planning to
change cars, the paper said. The newspaper
also quoted a Ministry of Commerce
spokesman as saying that the ministry was
considering new programmes to expand
consumption, with details to be announced
next week.
Only consume!
The problem with this solution is in what it implies
about future growth in demand. If investment is being
wasted, it must be reduced or it will create a debt
crisis eventually. If the external environment is tough,
the demand impact of a sharp drop in investment
cannot be made up for by a surge in the trade surplus
– in fact the trade surplus may actually contribute
negative demand. So where will the demand come
from needed to pull the Chinese economy? The only
possibility is a surge in domestic consumption.
Can consumption possibly surge? No, not if the
household sector is going to be forced to clean up
the banking mess again. This is the same problem
Huang also said over 10 government
agencies, including the Ministry of Commerce,
the National Development and Reform
Commission (NDRC) and the Ministry of
Finance, are expected to co-operate and
propose concrete plans to boost consumption
at a meeting slated for April.
“If at first you don’t succeed, try, try again,” WC
Fields advised but, he added, “then quit. There’s no
point in being a damn fool about it.” I don’t think this
new attempt to boost consumption has any chance
of succeeding, any more than similar polices did in
2009 and 2010.
Sure, consumption of automobiles and white
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 27 --
goods surged back then, just as you would have
expected given the subsidies, and they will surge again
no doubt, but since those subsidies were ultimately
paid for by the household sector, the policies did not
translate into an overall surge in consumption because
there was no net increase in household wealth. In
fact during both of those years consumption continued
to decline sharply as a share of GDP.
The Financial Times version of this story makes
a classic mistake:
China has ample room to stimulate
consumption. Household spending accounted
for half of gross domestic product two decades
ago but dwindled to just 33.8 per cent of GDP
in 2010, a record low for a major economy in
peacetime. China is probably now at a turning
point in that consumption is beginning to
become a bigger force in the economy, but this
will be a “longer-term process”, said Zhu
Haibin, an economist with JPMorgan.
For years China bulls have been arguing that
because the Chinese save so extraordinarily much
money, there is plenty of room to stimulate
consumption – just get them to save a little less. The
problem with this reasoning is that consumption is
not low because Chinese households save a lot (they
save in line with other Asian countries as a share of
their income, and less than some). It is low because
household income is such a low share of GDP.
It isn’t about household savings
The only way to boost household consumption is
either to redistribute income from the low-consuming
rich to the high consuming poor, or, better yet, to
redistribute wealth from the state to households. Both
of these have serious political implications that have
to be resolved and are unlikely even to be addressed
with consumption subsidies. After five years of this
argument, during which time consumption has
plummeted relative to total savings, you would think
they would start to abandon the idea that all we need
to do to get consumption to surge is to reduce
household savings a little.
When we add in the possibility of a continued
decline in house prices throughout China, we may
start to feel some kind of wealth effect dragging
consumption growth down even further as a share
of GDP, although I am not sure I am too worried
about that. The housing boom seems to have mainly
benefitted speculators, and I don’t think that it
translated into a significant increase in consumption
when housing pieces were on their way up. In that
case it shouldn’t matter too much on the way down
either, although it is better to wait and see what
happens.
Nonetheless on Tuesday Xinhua has this to say
about housing prices:
Sales of both new and existing homes in
Beijing plummeted in 2011 as a result of the
government’s efforts to cool down the runaway
property market. New home sales in Beijing
dropped 18.4 percent to 90,605 units in 2011
from a year ago, the Beijing News reported
Monday, citing data from the city’s housing
regulator.
In terms of square footage, sales
slumped 22.4 percent to 9.56 million square
meters last year, falling below 10 million
square meters for the first time in six years,
the paper said. Existing property transactions
also plunged. Sales in 2011 shrank 38.2
percent to 121,512 units, hitting a three-year
low. Monthly sales of existing homes have
stayed below 10,000 units since April, the
paper said.
Increased down-payment requirements
and mortgage rates, as well as limits on home
purchases, led to the declines, the paper said,
citing Zhang Dawei, a chief analyst with
Centaline Property. Consumers will likely
expect further price drops in 2012, as the
government has reiterated that it will maintain
the policies, Zhang said. Property prices in
Beijing are likely to fall 10 percent to 20
percent over the next six to 12 months, he said.
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 28 --
On a related note, on Tuesday, Li Yan, a young
musician I know, called me up to ask me for some
advice. His parents, who come from and still live in
because they were sure that in a few years the same
apartment would cost an awful lot more. He wantedto
know from me whether it made sense to do so. He
had heard prices are coming down rapidly and asked
me whether he should tell his parents to wait. Yes, I
told him, wait.
I mention this story because Li Yan is a 21-yearold kid who has just started to become famous among
Chinese youth for his wild antics and wilder music,
and I suspect he thinks about and discusses finance
and real estate as often as I think about and discuss
life on Venus. Yet even he has heard that real estate
prices are dropping. Two years ago, of course, no
one in China had any doubt that real estate prices
can only go up.
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 29 --
COMENTÁRIO SOBRE A
ECONOMIA ARGENTINA
DESHOJANDO “LA MARGARITA” DE LO QUE PUEDE PASAR EM 2012
Por Espert Consultores Associados, em 07.02.2012
En primer lugar, el elemento clave para explicar
nuestro extraordinario crecimiento de la última
década, el sector externo, ha cambiado para mal de
manera sensible de cara a 2012 (salvo las políticas
monetarias de muchos bancos centrales, que están
volviendo a bajar las tasas de interés).
Por un lado, la economía mundial seguirá en su
sendero de desaceleración del crecimiento, ya
iniciado en 2011. Presentará una eurozona en leve
recesión (en el mejor de los casos), prendiendo una
vela a cada santo todos los días para que ninguno de
los Piigs (Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España)
desbarranque por fracaso de la reestructuración de
la deuda griega, comportamiento de manada del resto
de la periferia europea frente a la negociación helena
o caída de algún banco grande en Europa. Del otro
lado del planeta, los BRIC (Brasil, Rusia, India y
China) crecerán entre uno y dos puntos menos que
el año pasado. Estados Unidos sería de las pocas
excepciones, porque es probable que crezca a una
tasa similar a la de 2011, levemente por encima del 2
por ciento.
Como consecuencia de lo anterior, más la fortaleza
del dólar o debilidad del euro (que aúnestá demasiado
alto, dado sus fundamentals ), nuestras commodities
de exportación, que tenían pronósticos de llegar a
caer hasta más de 20% respecto de 2011, ahora,
merced a la sequía que azota a la Argentina (que a
su vez generará US$ 4000 millones menos de
exportaciones agropecuarias), pueden llegar a estar
entre 10% y 15% debajo de los promedios del año
pasado (salvo el petróleo).
Así que, con la única excepción de las políticas
monetarias de los bancos centrales, tanto el
crecimiento del mundo, el dólar firme contra el euro,
nuestras commodities sin caída libre pero débiles y
la sequía, configuran un cuarteto de cosas que tienden
a hacer que la Argentina crezca menos en 2012 que
el año pasado.
A nivel doméstico, no quedan dudas de que para
el agro será un mal año (como mucho, su demanda
no caerá significativamente si es que usa ahorros
acumulados en la bonanza). La industria ya está
creciendo menos de un tercio que hace un año, por
la desaceleración de Brasil y el deterioro de las
expectativas inversoras por la discrecionalidad del
Gobierno. Para las personas de ingresos fijos dentro
de convenios colectivos de trabajo, el cierre de la
economía y la presión de los Moyano por salarios al
25% compensará parte de los impuestazos
CARTA MENSAL - FEVEREIRO 2012
-- 30 --
provinciales y municipales y los tarifazos que les
regaló el dúo dinámico de Cristina Kirchner y
Mauricio Macri, por lo que a lo mejor su capacidad
de gasto no cae sustancialmente. Finalmente, para
los que están fuera de convenio y los cuentapropistas,
en el año del Dragón (horóscopo chino) los espera el
famoso “ajustáte el cinturón”, porque reciben todo
lo malo de los tarifazos y poco y nada de los ajustes
moyanistas.
Es decir que, desaparecido el opio o la polvareda
que levantaba la supersoja que subió por obra de la
política monetaria norteamericana alrededor de 10%
por año durante 10 años, quedó al desnudo el mismo
modelo decadente de los últimos 100 años en el país,
que consiste en cerrar la economía, inflar la demanda
interna con políticas monetarias, fiscales y salariales
expansivas y, cuando éstas no dan más (por deflación,
estanflación o pérdida de reservas), devaluar para
volver a empezar.
Basta fijarse en los reclamos de los sectores que
compiten con importaciones, hoy al frente de la UIA
(al mando, a su vez, del mejor lobbysta argentino,
José Ignacio de Mendiguren), que vuelven a pedir a
gritos (sin pedirlo) una devaluación del peso, que ya
la lograron a través de un cierre de la economía a las
importaciones como no se veía en muchas décadas.
Y como los precios internacionales de nuestras
commodities son un “ruido blanco”, lo más probable
es que en 2012, el “modelo productivo” nos devuelva
nuestra pobre tasa de crecimiento de largo plazo de
3% (un país de ingresos medios tiene que crecer más
que la economía mundial) o 4% como máximo. Nota
al pie: con el Indec destruido, que ya dibuja también
los datos de actividad, ¿Quién puede discutir cualquier
número de crecimiento?¿Quién dice cuál es la
verdadera cifra a la que crecerá la Argentina este
año?
Pero cuidado. El escenario más probable para
2012 es sólo de desaceleración del crecimiento, pero
no el único posible. Por un lado, el mundo puede dar
sorpresas cuando se están jugando partidos muy
complicados y por aquí hay que seguir los pasos de
un gobierno que no tendrá viento de cola. Habrá que
ver cómo lidia con un Moyano que se lo quiere comer
crudo, porque lo quieren meter preso a él, y con el
goteo de los depósitos en dólares que ya retornó a
los bancos. Hay que ver qué hace Moreno con el
control de las exportaciones agropecuarias ahora que
la sequía le birló varios miles de millones de dólares
(claro, no están dispuestos a hacer nada razonable
como muchos países vecinos para evitar que los
argentinos se lleven al exterior US$ 25.000 millones
por año); los cheques rechazados ya están en niveles
elevados. ¿Cómo se financiará un déficit fiscal de
2,5% del PBI? Por eso, hay que mirar con cuatro
ojos las medidas que tome el Gobierno. No sea que...
Por ejemplo, parecería que se viene fuerte el
embate por la reforma constitucional ya sea para
instaurar la figura de la reelección indefinida o la de
los gobiernos parlamanetarios ¿Va en serio el intento
del gobierno de comprar YPF? (los dólares no
alcanzan para pagar al Club de París y comprar la
petrolera). Hasta ahora la sintonía fina ha consistido
en nombrar de otra manera la famosa frase de la
“radicilizacion del populismo” que la hizo famosa el
ex Vice Ministro de Economía Roberto Feletti y llevar
a cabo un “apriete” sobre la clase empresaria
realmente impactante ¿Cómo responderá la inversión
entonces?
Otra: el nuevo régimen de DJNI puede afectar
negativamente la actividad industrial que ya estaba
creciendo, antes de la medida, a una tasa del 4%,
una tercera parte de la tasa que tenia un año atrás.
Además al cerrar la economía puede acelerar la tasa
de inflación y por lo tanto disparar nuevas rondas de
ajustes salariales…
El presidente de la Reserva Federal (Fed) de los
Estados Unidos, Ben Bernanke, instó al Congreso a
controlar el “insostenible” déficit fiscal del país pero
de una forma en que no afecte el crecimiento de la
economía.
“Para alcanzar estabilidad económica y financiera,
la política fiscal de los EE.UU. debe ubicarse en una
senda sostenible que asegure que la deuda en relación
con el ingreso nacional sea al menos estable o,
preferentemente, que decline con el tiempo”, aseguró
CARTA MENSAL - FEVREIRO 2012
-- 31 --
el funcionario ante el Comité de Presupuesto de la
Cámara de Representantes.
Bernanke señaló además que la economía
estadounidense “mejoró”, aunque su recuperación es
“frustrantemente lenta”.
Es por eso que llamó a los legisladores “a encarar
el urgente problema de la sostenibilidad fiscal, de una
manera que no frene innecesariamente la actual
recuperación”.
“No hacer daño es un importante consejo que les
ofrecería”, afirmó el titular de la Fed. Bernanke dejó
en evidencia así su preocupación por el posible
impacto en la economía estadounidense que podrían
tener los planes de recorte del gasto público y
consolidación fiscal, y puso como ejemplo el caso de
Europa, en donde las duras medidas de ajuste
contribuyeron a provocar la entrada en recesión de
la eurozona. Según los cálculos de la Oficina de
Presupuestos del Congreso, el déficit presupuestario
de EE.UU. alcanzará en 2012 los 1,1 billones de
dólares, lo que representa un 7 % del PIB. De esta
forma, será el cuarto año consecutivo en el que este
dato culminará por encima del billón de dólares.
Vemos que Bernanke hace énfasis en que a
mediano y largo plazo es insostenible que una
economía crezca con un déficit fiscal tan elevado,
por lo tanto, hay que ir corrigiéndolo, pero siempre a
medida de que EE.UU. vaya saliendo de la recesión.
Lo que dice Bernanke básicamente es: “No voy
a hacer lo que está haciendo Europa, de ajustar
salvajemente, hasta que no mejoren más los niveles
de desempleo en el país”. Según él todavía no es el
momento de ajustar de forma fuerte porque sino a
EE.UU. le va a pasar lo mismo que a Europa, que
llegó a un récord histórico de desempleo del 10 por
ciento.
Peligro. En su discurso, Bernanke advirtió además
sobre los riesgos procedentes de Europa, donde la
desaceleración de la economía y las presiones
financieras sobre algunos países podrían afectar a la
recuperación estadounidense en marcha.
“Estamos en contacto frecuente con las
autoridades europeas, continuaremos vigilando la
situación de cerca y tomaremos todas las medidas
disponibles para proteger el sistema financiero y la
economía de EE.UU.”, explicó.
Bernanke elogió las últimas y “positivas” medidas
del Banco Central Europeo (BCE) de flexibilización
de la política monetaria y el acuerdo de integración
fiscal de los países de la eurozona.
La “Gran Recesión” mundial 2008/09 recién fue
superada en 2010, año en el cual el PBI mundial
volvió a crecer a una tasa del 5.1%. Sin embargo,
en 2011, la exacerbación de la crisis de la Euroárea
impidió la consolidación de la recuperación iniciada
el año anterior; estimándose para dicho período una
tasa de crecimiento global del orden del 4%.
Ahora bien: ¿cuál es el escenario actual y las
perspectivas para 2012? En términos conceptuales,
parece claro que a la fecha -al menos en materia
económica- el mundo presenta una situación bipolar.
Por un lado, la Unión Monetaria (UM) envuelta en
una severa crisis de deudas soberanas, déficits fiscales
y gobernabilidad. Por el otro, el resto de las economías
avanzadas (EA) las cuales, luego de sufrir un claro
proceso de desaceleración en 2011, enfrentan el
corriente año con evidentes síntomas de
recuperación.
El futuro de este mundo bipolar dependerá,
lógicamente, de la evolución de sus contrapartes. En
lo que respecta a la UM, es claro que su actual y
errónea política de exigir severos ajustes fiscales, no
permitir estrategias de estímulo para el crecimiento
y el empleo, presentar increíbles demoras en la toma
de decisiones., restringir la flexibilidad del Banco
Central Europeo (BCE) y no admitir eurobonos para
refinanciar deudas a largo plazo, ha conducido a una
ya inevitable recesión para el año en curso. En el
mejor de los escenarios, esto es asumiendo cambios
de políticas y enmienda de errores, la recesión sería
leve (- 0.5%) y la recuperación podría comenzar a
partir del cuarto trimestre del año en curso. Caso
contrario, es decir asumiendo un escenario menos
optimista, la caída de los niveles de actividad sería
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mayor al 1% y la recesión más prolongada en el
tiempo: como mínimo, hasta finales del 2013.
Por su parte, el resto de las EA procurarán ir
saliendo de la desaceleración que sufrieran en 2011,
de manera de comenzar su recuperación sostenida a
lo largo de 2012. Para ello, sin duda, continuarán con
las actuales políticas de estímulos –tanto monetarias
como fiscales, que la mayoría de ellas han iniciado a
lo largo del segundo semestre del año anterior.
Lógicamente, su suerte no será independiente del
escenario de la UM ya que este conjunto de 17
naciones con 330 millones de habitantes constituyen,
por tamaño de PBI, la segunda economía del mundo.
Sin embargo, ninguno de los dos escenarios
planteados anteriormente para la UM, impedirán que
las EA logren salir de su desaceleración. Claro está
que, de darse la alternativa menos optimista, la
consolidación de la recuperación recién se daría hacia
fines de 2012 o, incluso, a principios de 2013.
En síntesis. A la fecha, la economía global
presenta un claro escenario bipolar: la UM en
recesión y las EA en recuperación e intentando
retomar su sendero de crecimiento. El tiempo que
éstas últimas demoren en alcanzarlo dependerá de
la intensidad de la caída del PBI de la UM pero,
finalmente, lo lograrán. En consecuencia -al menos
por ahora- debe descartarse la posibilidad de caer,
tal como aconteció en 2008/2009,en una nueva
recesión mundial. En efecto, el “consenso” estima
que -en el escenario base- el PBI global podría crecer
3.5% en 2012 y 4.2% en 2013
De nuevo, la “Gran Recesión” mundial 2008/09
agudizó dramáticamente los ya por entonces graves
problemas a nivel mundial de desempleo y pobreza.
Sólo como referencia, basta mencionar que a la fecha
– de acuerdo al reciente informe anual de la OIT- la
desocupación global aumentó en 30 millones, llevando
el total a 225 millones (7.0 % de la población activa);
por su parte, los niveles de pobreza (ingresos diarios
menores a dos dólares diarios) alcanzaron a casi 1000
millones de personas.
La recuperación de la economía mundial en 2010
permitió atenuar esta tendencia negativa pero,
lamentablemente, la crisis de la Euroárea y la
desaceleración mundial volvieron a complicar el
panorama en 2011. Por razones de espacio, en esta
nota sólo se analizará el tema del desempleo y,
únicamente, el referido a la Unión Monetaria (UM)
y a EE UU.
A este respecto, los últimos datos publicados a
diciembre 2011, son bien demostrativos de la
gravedad de la situación. La UM alcanzó una tasa
de desempleo del 10.3% (16,4 millones), mientras
que en EE UU el registro fue del 8,5% (13.1 millones).
Vale decir, entonces, que las dos mayores economías
del mundo conviven actualmente con la friolera de
casi 40 millones de desocupados. Cabe aclarar, sin
embargo, que -si bien ambos mercados laborales son
problemáticos- los escenarios son claramente
diferentes. Tomando como inicio de la recesión global
el mes de enero 2008, se advierte que a esa fecha el
ratio de desempleo en la UM era del 7.2%, mientras
que en el país del norte era del 5,1 %. A partir de allí,
los comportamientos han sido claramente disímiles.
En efecto, en la UM el total de desocupados ha
mostrado una sostenida tendencia creciente; llegando,
en diciembre último, al mencionado ratio de 10.3%.
Por el contrario, en EE UU, el desempleo tuvo una
primera y fuerte etapa creciente; la cual finalizó con
un máximo del 10.2%, alcanzado en octubre 2009. A
partir de allí, la situación se revirtió generándose una
continua creación neta de empleo; la cual disminuyó
el ratio hasta el actual 8.5%.
Vale decir entonces que, desde el inicio de la
recesión, la UM no dejó de destruir empleo (5
millones), mientras que en EE UU hubo también una
primera etapa de estas características; habiéndose
generado durante la misma nada menos que 9
millones de desocupados adicionales. Desde esa
fecha, y hasta la actualidad, la economía del país del
norte ha recuperado casi 3 millones de puestos de
trabajo.
¿Cómo se explica esta clara diferencia de
comportamiento de los mercados laborales
analizados: uno sin recuperación a la vista y el otro
con una evidente tendencia positiva? Sin duda, la
respuesta debe encontrarse en las distintas políticas
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macroeconómicas seguidas por las economías bajo
análisis. La UM siguió al pie de la letra el
fundamentalismo alemán: “primero ajustar las cuentas
públicas, luego crecer”. De esta manera, en medio
de un franco y general deterioro de sus economías,
las autoridades comunitarias exigieron a sus países
miembros -especialmente a los más comprometidos
- salvajes ajustes fiscales que, como lo indica la teoría
y la experiencia, por ahora lo único que han logrado
es más recesión y, consecuentemente , mayor
desempleo. A este respecto, para 2012 se estima una
caída de su PBI del orden del 1.0 % y un
agravamiento de su desempleo a un ratio no menor
al 11.0%. Por el contrario, EE UU, siguió el camino
inverso: “primero crecer, luego ajustar.” En
consecuencia, en vez de implementar ajustes, puso
en prácticas políticas de estímulo -tanto monetarias
como fiscales- las cuales le han permitido no sólo
evitar una doble recesión (“double dip”) sino también
entrar en el 2012 con claros síntomas de
recuperación. En efecto, para el corriente año, el
“consenso” pronostica una expansión del orden del
2.5% y una disminución de su ratio de desempleo al
8.0%.
En síntesis. La recesión global ha impactado de
lleno en el mercado laboral de las dos primeras
economías del mundo. Sin embargo, EE UU ya ha
comenzado su recuperación mientras que la UM se
encamina a una nueva recesión y a mayores niveles
de desocupación. ¿No será hora entonces que las
autoridades europeas flexibilicen los ajustes y
comiencen, de una vez por todas, a implementar
políticas de estímulo? A este respecto, la OIT en su
último informe ha sido muy explícita. “En estos
momentos, lo más necesario es concentrarse en la
economía real para apoyar el crecimiento del empleo.
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