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01
Análise Fundamentalista da Multiplus ON (MPLU3)
sexta-feira, 1 de fevereiro de 2013
DADOS CADASTRAIS
Ticker:
MPLU3
N.º ações (mm):
Preço (31/01/2013):
162
Free Float:
Valor de Mercado (R$mm):
27,1%
Setor:
R$ 42,80
6.927
Consumo
DESCRIÇÃO DA EMPRESA
Baseada em um programa de fidelização de clientes, a Multiplus é uma empresa criada a partir do programa TAM Fidelidade,
estabelecido em 1993. Essa rede é composta por 207 parcerias, dos quais os 10,1 milhões de membros podem acumular e
trocar pontos por produtos ou serviços de diferentes empresas, desde bilhetes aéreos às compras do dia a dia.
PONTOS POSITIVOS





PONTOS NEGATIVOS
Elevada capacidade de geração de caixa;
Exposição a setores com altas taxas de crescimento, com
destaque para a aviação civil e cartões de crédito;
Baixa alavancagem com necessidade relativamente baixa
de investimentos, o que garante bons pagamentos de
dividendos;
Alta governança corporativa (Novo Mercado);
A relação da empresa com a TAM, maior companhia aérea
brasileira, e o grande interesse do público em resgatar
pontos em passagens aéreas aumentam a atratividade do
programa de fidelidade na busca por novos parceiros.

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Alta dependência e potenciais conflitos de interesse nas
negociações com sua controladora;
Incertezas sobre o posicionamento da companhia após a
fusão da LAN com a TAM;
Receitas altamente ligadas ao dólar;
Possível criação de novos programas de fidelidade, em
especial os ligados a alguma instituição financeira que
queira diminuir a transferência de pontos para a
Multiplus.
RACIONAL DO INVESTIMENTO
A Multiplus tem um sólido racional para investimento. São diversas possibilidades de crescimento, somadas a uma elevada
capacidade de geração de caixa. O programa de coalizão da companhia colabora para alavancar as vendas de seus parceiros,
fidelizando sua base de consumidores, em função dos diversos benefícios oferecidos em forma de serviços/produtos.
O principal benefício percebido pelos membros participantes é a possibilidade de resgate dos pontos para a emissão de
passagens aéreas. No 1S12, aproximadamente 96% dos pontos resgatados foram destinados para este fim. Neste quesito, a
companhia conta com um forte diferencial, visto que a TAM, sua controladora, atua como parceira exclusiva do programa. Tal
fator representa um importante diferencial para atrair novas empresas e membros para o programa, além de ser um
instrumento importante para a TAM melhorar seu load factor.
A ampliação de parcerias, por sua vez, possibilita que a empresa reduza sua dependência da controladora, com uma base
maior para acúmulo de pontos e de receitas da companhia, além de possibilitar incrementos nas margens operacionais, com
resgates em produtos de menor valor agregado.
Os principais parceiros da Multiplus para emissão de pontos são as instituições financeiras. Com isso, a recente queda nas
taxas de juros do crédito rotativo do cartão de crédito tende a beneficiar a companhia, já que é esperada uma maior utilização
desta modalidade como forma de pagamento.
Destacamos que a empresa consegue capturar o crescimento de dois segmentos muito promissores no cenário interno: o de
aviação civil e o de cartões de crédito, sem correr os riscos inerentes a eles. Além do racional de crescimento, vale destacar
que a empresa é uma forte geradora de caixa. No final do 3T12, a empresa possuía R$ 1,182 bilhão em caixa. Essa acumulação
decorre do fato de que a empresa fatura a venda dos pontos na emissão dos mesmos, porém, só reconhece as receitas no
momento do resgate deles.
Vale destacar que os pontos emitidos pela Multiplus têm prazo de validade médio de 24 meses e, quando expirado, os pontos
não resgatados retornam uma margem de lucro de 100% para a companhia, as chamadas receitas de breakage. No dia 16 de
agosto foi aprovada pelo conselho de administração, a compra antecipada de R$ 500 milhões em passagens aéreas da TAM.
Em 29 de outubro de 2012, a companhia realizou a compra de forma antecipada de R$ 325,8 milhões desses R$ 500 milhões.
Enxergamos como positiva esta aquisição para reduzir seu elevado nível de caixa, que, por limitações da legislação, não pode
ser redistribuído em forma de dividendos aos acionistas, limitado a 100% do lucro líquido apurado no exercício.
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02
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RISCOS PARA O INVESTIMENTO
A alta dependência da TAM pode criar possíveis conflitos de interesse nas negociações para a compra de passagens aéreas.
Porém, vemos como limitado este risco, pois, sendo responsável pela quase totalidade dos custos da Multiplus, um aumento
das passagens impactaria diretamente as margens da companhia, reduzindo seu valor e impactando diretamente sua
controladora. O excesso de caixa também é uma preocupação, pois a companhia tem limitações contábeis para a distribuição
de dividendos (100% do lucro líquido apurado no exercício) e a impossibilidade de realizar um programa de recompra de
ações para atender às regras do Novo Mercado (mínimo de 25% de free float). Assim, uma eventual oferta secundária por
parte do controlador pode colocar pressão nos papéis da companhia. A indefinição sobre o que será realizado entre a
Multiplus e o Lan Pass, programa de fidelidade da Lan, após a criação da Latan também provoca volatilidade nas ações. Além
disso, a criação de novos programas de fidelidade, principalmente aqueles ligados a instituições financeiras, podem reduzir as
taxas de crescimento projetadas para ela. Vale destacar também que mais de 70% de suas receitas estão atreladas ao dólar, o
que a deixa exposta à volatilidade cambial.
PERFORMANCE DA AÇÃO
1 dia:
3,63%
1 ano:
49,49%
1 mês:
-10,31%
No ano:
-10,31%
BALANÇO E RESULTADO
R$ mm
INDICADORES FINANCEIROS E DE MERCADO
2011
2012P
2013P
Patrim. Líquido
259,1
208,6
244,2
Dívida Líquida
-869,0
-1.113,0
-1.418,0
Rec. Líquida
1.247
1.450
1.764
EBITDA
345
307
400
Mg. EBITDA
28%
21%
23%
Lucro Líquido
274
234
294
Mg. Líquida
22%
16%
17%
Dividendos
261
272
287
Payout %
95%
116%
98%
2011
2012P
2013P
Lucro por Ação (R$)
1,69
1,45
1,82
Dividendos por ação (R$)
1,61
1,68
1,77
ROE
54%
85%
94%
ROA
21%
18%
19%
Dív Líq/EBITDA
-2,5x
-3,6x
-3,5x
P/L
19,0x
28,8x
22,9x
FV/EBITDA
13,7x
18,7x
14,4x
P/VPA
20,1x
33,2x
28,4x
Div. Yield %
3,5%
3,9%
4,14%
Beta estatístico (60 meses)
EVOLUÇÃO MÚLTIPLOS
EVOLUÇÃO DAS MARGENS E DO RESULTADO
2.000
1.500
80,0%
63,162%
27,711%
1.000
500
25,197%
21,996%
60,0%
2010
2011
28,840x
19,00x
34,820x
40,0%
16,157%
16,687%
20,0%
20,100x
0,0%
13,700x
2012P
2013P
EBITDA Ajustado (R$ mm)
Lucro Líquido (R$ mm)
Margem EBITDA Ajustado
22,850x
33,230x
22,701%
Receita Líquida (R$ mm)
Margem Líquida
44,720x
21,188%
00
0,61
28,380x
18,720x
14,360x
7,180x
2010
2011
P/L
2012P
EV/EBITDA
Fonte: Alpes/Wintrade, Economatica, Bloomberg, BM&F Bovespa, BRF Foods
2013P
P/ VPA
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03
EQUIPE ALPES CCTVM / WINTRADE
ANÁLISE GRÁFICA
Igor Graminhani, CNPI-T 2988
[email protected]
(55 11) 3077-4620
ANÁLISE FUNDAMENTALISTA
Bruno Gonçalves, CNPI 901
[email protected]
(55 11) 3077-4626
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