Desafios do mercado de FIDCs e Fundos de
Infraestrutura
Ricardo Mizukawa
São Paulo, 04/05/2013
FIDC
Conceito
Os FIDCs (Fundos de Investimento em Direitos Creditórios) mais
conhecidos como Fundos de Recebíveis representam hoje o principal
instrumento de securitização do mercado de capitais brasileiro.
Crédito estruturado – Título ou valor mobiliário + garantias
Ex: Debênture com garantia de recebíveis e CCB com garantia de duplicatas.
Securitização – Segregação de uma carteira de ativos (títulos ou recebíveis)
por meio de um veículo.
Ex: FIDC, CRI e CRA
Relação Risco e Retorno
Ações
R
i
s
c
o
Dívida Subordinada
Dívida Sênior sem
Garantia
Cota Subordinada
Júnior
Cota Subordinada
Mezanino
Dívida Sênior com
Garantia
Cota Sênior
Retorno
FIDC - investimento alternativo?
No mercado de internacional estruturas de securitização não são
consideradas dentro da categoria “Investimentos Alternativos”
Private Equity
Hedge Funds
Real State
Infraestrutura
Venture Capital
 Buyout
Mezanino
 Long/Short
 Macro
 Event Driven
 Arbitragem
 Mercados
Emergentes
Renda
Incorporações
Shoppings
Residenciais
 Economics
- Portos
- Aeroportos
- Óleo e Gás
- Rodovias
- Ferrovias
- Geração de
Energia
Socials
- Hospitais
- Escolas
Risco do Ativo x Risco da Estrutura
Vencidos e Não Pagos
Agronegócio
CDC
R
i
s
c
o
Crédito Corporativo (CCB)
Veículos
Duplicatas Comerciais
Reforço na Estrutura
(subordinação, excesso de
spread, reservas para pgto e
liquidez, critérios de
elegibilidade e eventos de
avaliação e liquidação
Imobiliário
Municipais
Estaduais
Federais
Crédito Consignado INSS
Retorno
Oportunidade de Investimento
FIPs
CCBs
R
i
s
c
o
FII de Incorporação
Debêntures
FII de Crédito
FII de Renda
FIDCs
CDBs
Títulos Públicos
oportunidade
Retorno
Linha do Tempo
2001
2003
2004
2006
Resolução CMN
Nº 2.907
 Instrução CVM
Nº 356
 Instrução CVM
N° 399 FIDC PIPs
 Deliberação Nº
11 (inclusão dos
FIDCs no Código
de Fundos da
ANBIMA)
Instrução CVM N°
444 FIDC NP
2008
2009/2010
2011
2012
2013
Crise
 Diversos
FIDCs
apresentam
eventos de
avaliãção e
liquidação
Crise
 Diversos
cedentes IFs
começam a
apresentar
dificuldades
Classificação
ANBIMA de FIDCs
Instrução CVM N°
489 (Plano
Contábil)
C3
3040 (Central de
Risco do Bacen)
 Resolução CMN
3.533
Guarda, Cobrança e
Custódia
Diretrizes de
Publicidade.
Diretrizes de
Precificação e
Provisionamento
Conflito de Interesses
 Lei 12.431 (FIDC
Infraestrutura)
Classificação de FIDCs = 4 Tipos e 13 Atributos de foco de atuação
Tipo ANBIMA
Atributo Foco de Atuação
FIDC Fomento Mercantil
FIDC Fomento Mercantil
FIDC Crédito Imobiliário
FIDC Crédito Consignado
FIDC Financeiro
FIDC Crédito Pessoal
FIDC Financiamento de Veículos
FIDC Multicarteira Financeiro
FIDC Infraestrutura
FIDC Recebíveis Comerciais
FIDC Agro, Indústria e Comércio
FIDC Crédito Corporativo
FIDC Agronegócio
FIDC Multicarteira Indústria e Comércio
FIDC Recuperação
FIDC Outros
FIDC Poder Público
FIDC Multicarteira Outros
O que mudou ou está mudando?
Antes
Hoje
Informe Mensal Básico
Informe Mensal Completo (Informações da carteira,
maiores devedores, recompra, pré pagamento, taxas,
atrasos, provisões etc...
Informe Trimestral Básico
Informe Trimestral completo (quase prospecto)
Lastro dos DCs sob responsabilidade do
cedente (fiel depositário)
Lastro dos DCs sob responsabilidade do custodiante ou
terceiro contratado
Escrow Account facultativa
Escrow Account obrigatória
Conflito de Interesses não tratado
Tratamento de Conflito de Interesses
Condição de Cessão não tratada
Condição de Cessão regulada
Ausência de Registro dos DCs
Registro obrigatório de DCs de Crédito Consignado e
Veículos
Não envio das informações à Central de Risco
de Crétido
Envio das informações a Central de Risco de Crédito
Melhor Estrutura
Pior Estrutura
Fechado
Aberto
Composto por DCs de mesma natureza e com características
semelhantes
Composto por DCs de diversas naturezas (impossibilidade
de mensuração dos riscos)
Estruturas estáticas
Estruturas Revolventes
Aquisição de carteira sem ágio (cessão com base na taxa do
contrato original)
Aquisição de carteira com ágio
DCs pulverizados (vários devedores)
DCs concentrados
Mono Cedente
Multi cedente
Subordinação + excesso de spread elevados
Subordinação apenas suficiente
Existência de Reserva de Liquidez e pagamento
Ausência de reservas adequadas
Critérios de Elegibilidade mais restritivos
Ausência ou critérios de elegibilidade frouxos
Prestadores de serviço reconhecidos (administrador, gestor,
custodiante, auditor, escritório de advocacia e agência de rating)
Prestadores de serviço sem histórico e estruturas em que o
mesmo grupo cedente desempenha todos os serviços
relacionados ao FIDC.
Com agente cobrador e de recebimento independentes e não
conflitados
Ausência de agente de recebimento (“commingling”)
Restrições de direitos políticos e para resgate de cotas
subordinadas
Possibilidade de voto e resgate de cotas subordinadas em
determinadas matérias críticas para a estrutura do FIDC
Objeto de Oferta Pública (IN CVM n° 400) e com Prospecto
Objeto de Oferta Pública por esforços restritos (IN CVM n°
476) sem prospecto.
Perspectiva de inclusão dos FIDCs na Lei 12.431
 Veículos de captação mais democráticos (não restrito aos grandes grupos econômicos) e
flexíveis que as debêntures
Estruturas
de mitigação de risco relacionado a estrutura do fundo como cotas
subordinadas/excesso de spread, além da capacidade de pagamento dos devedores.
Possibilidade
de sobrecolaterização para fazer frente ao risco de performance, além de
gatilhos que antecipam uma piora na estrutura do fundo.
Característica
confiabilidade
e
única onde o envolvimento e participação de diversas entidades confere
a
necessidade
de
acompanhamento
constante
das
operações
(administradores, gestores, custodiantes, estruturadores, distribuidores, agências de rating,
empresas de auditoria e escritórios de advocacia).
Não
existe vinculação entre o risco de crédito da Originadora e o risco de crédito dos
recebíveis do fundo (pagamentos feitos diretamente ao fundo).
Fundos de Infraestrutura
Mercado com amplo espectro de oportunidades?
Novas Rodovias
Retorno
Aeroportos
Ações
Projetos de geração de Energia
Óleo e Gás
Portos
Ferrovias
Duplicação de
Rodovias
Debêntures Brown
Field
Renda Fixa
Risco
Debêntures Green
Field
Por que investir em infraestrutura?
Retorno atrativo
Baixa correlação com ciclos econômicos e de mercados
Baixa correlação de retornos em relação a outros ativos de investimento.
Fluxo de caixa de longo prazo estáveis e previsíveis;
Hedge para inflação;
Hedge natural para obrigações de longo prazo (ALM para fundos de pensão);
Baixas taxas de default depois de concluido projeto
Condições para atrair o investidor.
Compromisso político no longo prazo
Estabilidade regulatória
Transparência e informações sobre as oportunidades de investimento
Capacitação e expertise dos investidores
Visão de longo prazo
Eliminação das limitações regulatórias para investimento
Histórico de performance dos projetos
GAP de investimentos em infra-estrutura e logística
1) Investimento atual no setor = 2% do PIB sendo necessário o investimento de
4% para garantir o mínimo de competitividade do país.
2) Estima-se que serão necessários R$ 2,5 trilhões adicionais nos próximos 25
anos ou R$ 100 bilhões/ano.
3) O pacote de concessões para o setor ferroviário e rodoviário monta a R$ 133
bilhões ou menos de 30% do volume necessário para o investimento no setor.
Alcance do benefício fiscal da Lei 12.431
Investidores não beneficiados pela isenção de IR (benefício fiscal):
1) Investidores institucionais: Seguradoras e Fundos de Pensão que são
investidores de longo prazo também não pagam IR fonte, ou seja, o benefício
fiscal das debêntures tem efeito zero.
2) Fundos de Investimento: Fundos de Investimento também não pagam IR
sobre os investimentos realizados.
Investidores beneficiados
1) Investidor estrangeiro: benefíciado pela isenção de IR e não pagamento de
6% de IOF.
2) investidor local pessoa física: benefício do IR.
3) Pessoa Jurídica:
balanço.
15% de IR (tributação exclusiva) e não 25% de IR no
Alcance do benefício fiscal da Lei 12.431
Institucional Internacional
Benefício Fiscal da Lei 12.431
PF Local
(Endowment, Pension Funds, Fundos
Soberanos, Fundos de Infraestrutura, etc...)
PF Internacional
Fundos de Investimento
em Debêntures
Incentivadas
Fundos de Investimento
Locais
(já não pagam IR sobre investimentos)
Institucional Local
(já não pagam IR sobre investimentos)
Prazo de Investimento
O Fundo de Infraestrutura
1) Características
- Fundo precisão atingir mínimo de 67% do PL em ativos previstos na Lei (debêntures,
FIDCs e CRIs) no prazo de 180 dias a partir de sua constituição e 85% do PL em dois
anos.
2) Problemas
- Limite por emissor instituído pela Instrução CVM n° 409 de 10% do PL do Fundo.o que
exige que um fundo detenha pelo menos 10 emissões de debêntures e cada uma delas
não ultrapasse esse limite.
- Como as debêntures não possuem liquidez e necessariamente terão prazo médio
superior a 4 anos os fundos teriam que ser constituídos sob o formato de fundos
fechados ou abertos com grande restrição de liquidez para os resgates.
- Como as emissões terão que ser realizadas em índices de preço a marcação a
mercado desses ativos tende a gerar grande volatilidade nas cotas dos fundos a
semelhança do que ocorre hoje com os fundos IMA-B que possuem volatilidade 10
vezes maior que a grande maioria dos fundos de Renda Fixa existentes no mercado.
3) Vantagens
- Diversificação de portifólio
- Existência de Gestor especialista na análise das operações ofertadas.