Relatório de Monitoramento
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Sul Invest Fundo de Investimento em
Direitos Creditórios Multissetorial
Data de Publicação: 21 de outubro de 2015
Contatos da Standard & Poor’s
Analista principal:
Analista principal: Marcelo Graupen, São Paulo, 55 (11) 3039-9743
[email protected]
Contato analítico adicional:
Leandro de Albuquerque, São Paulo, 55 (11) 3039-9729
[email protected]
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1
Sul Invest Fundo de Investimento em
Direitos Creditórios Multissetorial
FIDC:
Ativos Subjacentes:
Administrador e Gestor:
Custodiante:
Consultora:
Bancos Cobradores:
Proteção de Crédito:
Instrumento
5ª Série de Cotas
Seniores
6ª Série de Cotas
Seniores
7ª Série de Cotas
Seniores
Cotas Mezanino
Classe II
Cotas Mezanino
Classe III
Cotas Mezanino
Classe IV
Cotas Subordinadas
Perfil
Sul Invest Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Multissetorial (Sul Invest
FIDC).
Recebíveis comerciais, representados por duplicatas e cheques, e operações de créditos,
originados nos segmentos comercial, industrial, imobiliário e de prestação de serviços.
Além disso, poderão ser adquiridas Cédulas de Crédito Bancária (CCBs) e contratos,
limitados a 13% do Patrimônio Líquido do FIDC.
Gradual CCTM S.A.
Banco Paulista S.A.
Sul Invest Securitizadora S.A.
Banco Bradesco S.A., Banco Itaú Unibanco S.A. e Banco do Brasil S.A.
Subordinação de cotas (mínima de 30% para as cotas seniores e 23% para as cotas
subordinadas mezanino) e spread excedente, proporcionado pela taxa de desconto
equivalente ao maior entre 165% da Taxa DI Over e os custos esperados do FIDC
(rentabilidade-alvo ponderada pelas cotas acrescida de um spread de 1% a.a. e pelos
custos fixos e taxas esperadas do FIDC).
Rating Atual
brAA (sf)
brAA (sf)
brAA (sf)
brB (sf)
brB (sf)
Ratings em Outubro de 2015
Valor do Patrimônio Líquido
Rating Inicial
(PL) em 31 de Agosto de 2015
(Em R$)
brAA (sf)
R$ 29,2 milhões
Preliminar
brAA (sf)
R$ 53,7 milhões
Preliminar
brAA (sf)
brB (sf)
Preliminar
brB (sf)
Preliminar
Vencimento Final
Janeiro de 2017
Julho de 2018
R$ 62,8 milhões
Abril de 2017
R$ 5,5 milhões
Janeiro de 2016
R$ 4,3 milhões
Setembro de 2017
brB (sf)
brB (sf)
R$ 10,6 milhões
Outubro de 2017
Não Classificadas
Não Classificadas
R$ 57,6 milhões
Indeterminado
O valor do patrimônio líquido do FIDC, somando-se os ativos integrantes da carteira e subtraindo seus passivos, era de R$
231,6 milhões em julho de 2015, havendo uma divergência pontual com o relatório enviado pela Administradora, o qual
considerava o valor de R$ 230,7 milhões. Segundo a Administradora, a regularização foi efetuada e o ativo total se
igualou ao passivo total do FIDC a partir de agosto de 2015.
Tabela 1 - Período de Acompanhamento do FIDC
Período de acompanhamento do FIDC
Novembro de 2010 a Agosto de 2015
Observações mensais disponíveis
58
Verificamos que o índice de perda ultrapassou nosso cenário-base nos meses de maio e junho de 2015 devido ao aumento
pontual e concentrado do índice de recompras. Interpretamos esses eventos como não recorrentes, assim os índices de
perda atingiram 5,0% e 4,8%, excluindo eventos não recorrentes e, portanto, consistentes com nossa expectativa para o
desempenho da carteira em caso-base e, consequentemente, com a categoria de rating das cotas seniores e mezanino do
FIDC. Caso esses tipos de eventos se repitam, poderemos rever nossas premissas para o índice de perda da transação.
Calculamos nosso índice de perda incorporando as recompras em nossa análise de desempenho dos direitos creditórios, ao
traçarmos uma série equivalente à média móvel de três meses da soma dos índices de perda (gráfico 6) e de recompras por
substituição ajustada (gráfico 7).
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2
Tabela 2 - Desempenho da Carteira de Direitos Creditórios
Indicador
%
Período
Participação de recebíveis comerciais em relação à carteira do FIDC
98,0%
Agosto de 2015
Última observação da média móvel de três meses do índice de perda*
3,8%
Junho de 2015
Pico histórico da média móvel de três meses do índice de perda
4,9%
Maio de 2012
Última observação da média móvel de três meses da recompra ajustada**
1,7%
Junho de 2015
Pico histórico da média móvel de três meses da recompra ajustada
1,7%
Junho de 2015
Pico histórico da média móvel de três meses do índice de perda
5,5%
Junho de 2015
somado à recompra ajustada
Cenário-base assumido pela Standard & Poor’s
5,0%
* O índice de perda é calculado como o percentual de recebíveis pagos com atraso acima de 60 dias ou que ainda estejam em aberto por um período
superior a 60 dias.
** O pico histórico refere-se ao maior valor dos últimos doze meses.
*** O índice de recompra ajustada é calculado como o percentual dos títulos que venciam em determinado mês e que foram recomprados por
substituição entre 1 e 60 dias após a data de vencimento, equivalente ao prazo médio da carteira, dividido pelo PL médio do mês em questão.
A política de investimento do FIDC ainda permite que uma parcela da carteira seja investida em contratos de Cédulas de
Crédito Bancário (CCBs). O aumento do índice de inadimplência de 180 dias a partir de abril de 2014 foi decorrente da
inadimplência associada a um único devedor. No entanto, esses atrasos se mantiveram abaixo da perda estimada, o que
está consistente com a nossa premissa.
Tabela 3 - Características da Carteira de Contratos e CCBs em 31 de Agosto de 2015
Indicador
Participação em relação ao PL do FIDC
7,2% do PL
Exposição máxima permitida
13% do PL
Quantidade de devedores
17
Maior devedor
1,4% do PL
Índice de perda acumulado entre novembro de 2010 a fevereiro de 2015*
4,2%
Perda estimada para a carteira de contratos e CCBs
100%
*O índice de perda é calculado como o percentual de recebíveis pagos com atraso acima de 180 dias ou que ainda estejam em aberto por um período
superior a 180 dias.
Além disso, a conciliação entre o desempenho dos ativos e o demonstrativo de recebimentos na conta bancária da
transação mostrou-se consistente (ver gráfico 11). Os recursos creditados foram, em todos os meses, superiores ao saldo
devido de direitos creditórios.
Tabela 4 - Composição da Carteira em 31 de Agosto de 2015
Critério
Indicador
Quantidade de grupos econômicos de cedentes
272
Maior grupo econômico de cedentes
2,5% do PL
Cinco maiores grupos econômicos de cedentes
11,6% do PL
Quantidade de grupos econômicos de sacados
16.090
Maior grupo econômico de sacados
2,2% do PL
Cinco maiores grupos econômicos de sacados
6,71% do PL
Investimentos em ativos de alta liquidez e baixo risco de crédito
R$ 8,1 milhões
Percentual de investimentos em ativos de alta liquidez e baixo risco de crédito 5,6% do PL Sênior
O limite de concentração do maior grupo econômico de cedente foi extrapolado em dezembro de 2014 e novamente em
março e maio de 2015. Uma falha operacional no sistema da custódia ocasionou tais desenquadramentos. Não obstante,
entendemos que o risco adicional proporcionado por esses desenquadramentos foi mitigado pelo excesso de subordinação
disponível às cotas seniores e mezanino em março e maio deste ano, porém em dezembro de 2014 não havia excesso de
subordinação disponível às cotas mezaninos. Contudo, houve enquadramento dos limites de concentração dentro do prazo
limite estabelecido em regulamento não ocasionando um evento de avaliação. (gráfico 2). Caso esses eventos ocorram de
forma recorrente, poderemos revisar nossa avaliação de risco operacional do Sul Invest FIDC.
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3
Dados Históricos
Os gráficos abaixo demonstram o desempenho do Sul Invest FIDC desde seu início até agosto de 2015:
Gráfico 1
Evolução do Patrimônio Líquido do FIDC
R$ Milhões
300
200
100
0
nov/10
jun/11
jan/12
PL Subordinado
PL Mezanino Classe II
PL 6ª Série Sênior
PL 3ª Série Sênior
ago/12
mar/13
out/13
PL Mezanino Classe IV
PL Mezanino Classe I
PL 5ª Série Sênior
PL 2ª Série Sênior
mai/14
dez/14
jul/15
PL Mezanino Classe III
PL 7ª Série Sênior
PL 4ª Série Sênior
PL 1ª Série Sênior
Gráfico 2
Evolução do Nível de Subordinação do FIDC
100%
80%
60%
40%
20%
0%
nov/10
jun/11
jan/12
ago/12
Disponível às Cotas Seniores
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mar/13
out/13
mai/14
dez/14
jul/15
Disponível às Cotas Mezanino
4
Gráfico 3
Investimentos em Ativos de Alta Liquidez e Baixo Risco de Crédito como % do
Patrimônio Líquido do FIDC
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
nov/10 abr/11 out/11 mar/12 set/12 fev/13 ago/13 jan/14
jul/14 dez/14 jun/15
R$ Milhões
Gráfico 4
Estoque de Direitos Creditórios e Prazo Médio Ponderado - Duplicatas e Cheques
250
100
200
80
150
60
100
40
50
20
-
nov/10 mai/11 out/11 abr/12 set/12 mar/13 ago/13 fev/14 jul/14 jan/15 jun/15
Estoque de Direitos Creditórios (Em Milhões de R$ - Eixo Esquerdo)
Prazo Médio Ponderado (Em Dias - Eixo Direito)
R$ Milhões
Gráfico 5
Fluxo Esperado de Vencimentos e Pagamentos Pontuais* - Duplicatas e Cheques
120
100%
90
75%
60
50%
30
25%
0%
0
nov/10 abr/11 set/11 fev/12 jul/12 dez/12 mai/13 out/13 mar/14 ago/14 jan/15 jun/15
Fluxo de Vencimentos (Eixo Esquerdo)
Pagamentos Pontuais (Eixo Direito)
* Pagamentos efetuados até cinco dias após a data de vencimento.
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5
Gráfico 6
Desempenho dos Recebíveis Comerciais por Fluxo de Vencimento
10%
8%
6%
4%
2%
0%
jun/11 out/11 fev/12 jun/12 out/12 fev/13 jun/13 out/13 fev/14 jun/14 out/14 fev/15 jun/15
Atraso Acima de 30 dias
Atraso Acima de 60 dias
Média Móvel de Três Meses do Índice de Perda
*A estimativa do índice de perda é calculada como o percentual de direitos creditórios pagos com atraso acima de 60
dias ou que ainda estejam em aberto há mais de 60 dias.
Gráfico 7
Evolução Mensal das Recompras de Recebíveis Comerciais
6,0%
10,0
5,0%
8,0
4,0%
6,0
3,0%
4,0
2,0%
2,0
1,0%
R$ Milhões
12,0
0,0
dez/13
fev/14
abr/14
jun/14
ago/14
out/14
dez/14
fev/15
abr/15
0,0%
jun/15
Volume Financeiro das Recompras*
Volume Financeiro das Recompras Ajustadas **
Média Móvel de Três Meses das Recompras Ajustadas / Patrimônio Líquido Médio***
* O volume financeiro das recompras de recebíveis comerciais é calculado pela soma dos títulos recomprados cujo
vencimento corresponde ao mês referido no gráfico.
** O volume financeiro das recompras de recebíveis comerciais ajustadas é calculado pela soma de títulos recomprados
entre 1 e 60 dias após o vencimento, cujo mês de vencimento corresponde ao mês referido no gráfico.
*** Patrimônio líquido médio do mês referido no gráfico.
R$ Milhões
Gráfico 8
Estoque de Direitos Creditórios e Prazo Médio Ponderado - Contratos e CCBs
30
18
25
15
20
12
15
9
10
6
5
3
0
jan/11
jul/11
jan/12
jul/12
jan/13
jul/13
jan/14
jul/14
jan/15
jul/15
Estoque de Direitos Creditórios (Em Milhões de R$ - Eixo Esquerdo)
Prazo Médio Ponderado (Em Meses - Eixo Direito)
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6
Gráfico 9
Fluxo de Vencimentos e Pagamentos Pontuais – Contratos e CCBs
100%
8
80%
6
60%
4
40%
2
20%
0
Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15
0%
R$ Milhões
10
Fluxo de Vencimentos (Eixo Esquerdo)
Pagamentos Pontuais (Eixo Direito)
*Pagamentos efetuados em até cinco dias.
Gráfico 10
Desempenho Acumulado dos Recebíveis por Fluxo de Vencimento - Contratos e CCB’s
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
jan/11 mai/11 set/11 jan/12 mai/12 set/12 jan/13 mai/13 set/13 jan/14 mai/14 set/14 jan/15
Atraso Acima de 180 dias
Índice Acumulado de Atraso Acima de 180 dias
R$ Milhões
Gráfico 11
Saldo Devido de Direitos Creditórios e Recursos Creditados na Conta Corrente do FIDC*
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
140
120
100
80
60
40
20
0
set/13 nov/13 jan/14 mar/14mai/14 jul/14 set/14 nov/14 jan/15 mar/15mai/15 jul/15
Saldo Devido (Eixo Esquerdo)
Recursos Creditados (Eixo Esquerdo)
Recursos Creditados/ Saldo Devido (Eixo Direito)
*O saldo devido de direitos creditórios para o Sul Invest FIDC é calculado como o montante total de direitos
creditórios a receber devidos em um determinado mês, baseando-se na posição da carteira de direitos creditórios no
último dia do mês anterior. Esse saldo diverge do fluxo esperado de recebimentos do gráfico 5, uma vez que o fluxo
esperado de recebimentos leva em consideração no seu cálculo todas as posições históricas, de forma quinzenal, da
carteira do FIDC. O recurso creditado na conta corrente do FIDC é calculado como a soma de todos os recursos
recebidos na conta corrente do FIDC referente ao pagamento de direitos creditórios do mês.
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7
Gráfico 12
Evolução da Concentração do Patrimônio Líquido por Grupo Econômico de Cedentes –
Recebíveis Comerciais
100%
80%
60%
40%
20%
0%
nov/10
jun/11
jan/12
ago/12
mar/13
out/13
mai/14
Maior Grupo Econômico de Cedentes
Cinco Maiores Grupos Econômicos de Cedentes
Dez Maiores Grupos Econômicos de Cedentes
Vinte Maiores Grupos Econômicos de Cedentes
dez/14
jul/15
Gráfico 13
Evolução da Concentração do Patrimônio Líquido por Grupo Econômico de Sacados Recebíveis Comerciais
50%
40%
30%
20%
10%
0%
nov/10
jun/11
jan/12
ago/12
mar/13
out/13
mai/14
dez/14
jul/15
Maior Grupo Econômico de Sacados
Cinco Maiores Grupos Econômicos de Sacados
Dez Maiores Grupos Econômicos de Sacados
Vinte Maiores Grupos Econômicos de Sacados
Aspectos Informacionais
Data do último relatório trimestral
13 de agosto de 2015
Divergência entre as informações do relatório
Não
trimestral e aquelas enviadas à Standard & Poor’s
Último relatório de auditoria
28 de abril de 2015
Auditor
ERNST & YOUNG Auditores Independentes S.S.
Parecer do Auditor
O FIDC apresenta posição financeira e patrimonial adequada
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Características das Cotas
Instrumento
Data de Início
Rentabilidade-Alvo
5ª Série de Cotas Seniores
24 de janeiro de
2012
IPCA + 8,0% a.a.
6ª Série de Cotas Seniores
1º de janeiro de
2013
IPCA + 7,5% a.a
7ª Série de Cotas Seniores
12 de maio de
2014
IPCA + 8,5% a.a.
Cotas Mezanino Classe II
24 de janeiro de
2012
150% da Taxa DI Over
Cotas Mezanino Classe III
2 de setembro de
2013
Taxa DI Over + 5,8% a.a
Cotas Mezanino Classe IV
6 de novembro
de 2014
Taxa DI Over + 6,0 % a. a.
Cotas Subordinadas
9 de abril de
2010
Não Aplicável*
Cronograma de Amortização
Seis pagamentos mensais consecutivos
após um período de carência de 54
meses
Pagamentos anuais de juros e
amortização de principal em seis
pagamentos mensais consecutivos após
um período de carência de 54 meses
Pagamentos semestrais de juros e
amortização de principal em seis
pagamentos mensais consecutivos após
um período de carência de 30 meses
Pagamentos semestrais de juros e
amortização de principal em seis
pagamentos mensais consecutivos após
um período de carência de 42 meses
Pagamentos semestrais de juros e
amortização de principal em seis
pagamentos mensais consecutivos após
um período de carência de 42 meses
Pagamentos semestrais de juros e
amortização em seis pagamentos
mensais consecutivos após um período
de carência de 30 meses
Não aplicável
* As cotas subordinadas não apresentam rentabilidade-alvo, embora se beneficiem de qualquer valor residual disponível.
A Escala Nacional Brasil de ratings de crédito da Standard & Poor’s atende emissores, seguradores, terceiros,
intermediários e investidores no mercado financeiro brasileiro para oferecer tanto ratings de crédito de dívida (que se
aplicam a instrumentos específicos de dívida) quanto ratings de crédito de empresas (que se aplicam a um devedor). Os
ratings de crédito na Escala Nacional Brasil utilizam os símbolos de rating globais da Standard & Poor’s com a adição
do prefixo “br” para indicar “Brasil”, e o foco da escala é o mercado financeiro brasileiro. A Escala Nacional Brasil de
ratings de crédito não é diretamente comparável à escala global da Standard & Poor’s ou a nenhuma outra escala
nacional utilizada pela Standard & Poor’s ou por suas afiliadas, refletindo sua estrutura única, desenvolvida
exclusivamente para atender às necessidades do mercado financeiro brasileiro.
Critérios e Artigos Relacionados
Critérios










Entendendo as Definições de Ratings da Standard&Poor’s, 3 de junho de 2009.
Metodologia e Premissas Utilizadas na Análise de Rating de Operações Estruturadas de Recebíveis Comerciais
no Brasil, 13 de maio de 2009.
Metodologia: Critérios de Estabilidade de Crédito, 3 de maio de 2010.
Metodologia e Premissas da Estrutura de Risco de Contraparte, 25 de junho de 2013.
Critérios de Metodologia Aplicados a Taxas, Despesas e Indenizações, 12 de julho de 2012.
Critério de Isolamento de Ativos e de Sociedades de Propósitos Específico – Operações Estruturadas, 7 de maio
de 2013.
Critérios de Investimento Global para Investimentos Temporários em Contas de Transação, 31 de maio de 2012.
Estrutura Global de Avaliação de Riscos Operacionais em Operações Estruturadas, 9 de outubro de 2014
Ratings de Crédito nas Escalas Nacionais e Regionais, 22 de setembro de 2014.
Tabelas de Mapeamento das Escalas Nacionais e Regionais da Standard & Poor's, 30 de setembro de 2014.
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9
Artigos




Global Structured Finance Scenario And Sensitivity Analysis: Understanding The Effects Of Macroeconomic
Factors On Credit Quality, 2 de julho de 2014.
Análise de Cenário e Sensibilidade de Operações Estruturadas Latino-Americanas: Os Efeitos das Variáveis do
Mercado Regional, 21 de junho de 2012.
Credit Conditions: Weakness Ahead For Latin America As Brazil Falls Into Recession, 2 de abril de 2015.
Ratings 'brAA (sf)' das cotas seniores e 'brB (sf)' das cotas mezanino do Sul Invest FIDC reafirmados após
aplicação do critério de riscos operacionais, 10 de abril de 2015.
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