I
UNIVERSIDADE CANDIDO MENDES
INSTITUTO A VEZ DO MESTRE
PÓS-GRADUAÇÃO “LATO SENSU”
O FUNDO DE INVESTIMENTOS EM DIREITOS
CREDITÓRIOS COMO ALTERNATIVA DE CAPTAÇÃO
DE RECURSOS ÀS EMPRESAS
Por: Carla Pozzo Fernandes de Oliveira
Prof. Jorge Tadeu Vieira Lourenço
Rio de Janeiro
2009
II
UNIVERSIDADE CANDIDO MENDES
INSTITUTO A VEZ DO MESTRE
PÓS-GRADUAÇÃO “LATO SENSU”
O FUNDO DE INVESTIMENTOS EM DIREITOS
CREDITÓRIOS COMO ALTERNATIVA DE CAPTAÇÃO
DE RECURSOS ÀS EMPRESAS
OBJETIVO
Apresentação de monografia à Universidade Candido
Mendes, Instituto a Vez do Mestre, como requisito parcial
para obtenção do grau de Pós-Graduação “Latu Sensu”
em Finanças e Gestão Corporativa. Por: Carla Pozzo
Fernandes de Oliveira
III
AGRADECIMENTOS
A
todos
os
professores
que
me
forneceram
conhecimentos para a confecção desse trabalho.
IV
DEDICATÓRIA
Dedico essa monografia aos meus filhos, minha mãe e a
memória do meu pai, pois sem eles
V
RESUMO
O Brasil possui uma estrutura de financiamentos às empresas com juros
extremamente onerosos. A Indústria Financeira busca identificar oportunidades
para aproximar captadores de recursos com os aplicadores de recursos. Um
tipo de financiamento criado em 2001 vem ganhando destaque entre grandes e
médias empresas. Esta pesquisa busca identificar pontos positivos e negativos
dos Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios – FIDC, e qual o seu
futuro no país, sob o ponto de vista dos captadores de recursos.
VI
sumário
1. Introdução
1
1.2. Objetivo Final e objetivos intermediários
2
1.3 Hipóteses e/ou suposições
3
1.4. Delimitação do Estudo
4
1.5. Justificativa da Relevância do Estudo
4
1.6. Definição dos Termos
5
2 Referencial Teórico
6
2.1. Panorama do mercado de capitais
6
2.2. A indústria dos fundos de investimentos
9
2.3 Financiamentos e empréstimos nas instituições financeiras
11
2.4 FIDC – Definição e característica
14
2.4.1 Estrutura de patrimônio líquido de um FIDC
18
2.4.1.1Condomínio Aberto
19
2.4.1.2 Condomínio Fechado
19
2.4.2. Estrutura de ativos de um FIDC
21
2.4.3. Funcionamento do FIDC
22
2.4.4.Vantagens fiscais dos FIDCs quando comparados a SPEs
24
2.4.5 Tendências para os FIDCs
26
2.4.6 Composição do Lastro da Carteira de Recebíveis
26
2.4.7 - Características dos Originadores
27
2.4.8 Características de Distribuição das Quotas de FIDCs
28
2.5 Propostas identificadas
29
2.5.1 FIDC vs. SPE
29
2.5.2 Cotas vs. Debêntures
30
2.5.3 FIDC vs. Fundos Comuns
30
3 A metodologia empregada no estudo
30
VII
4- Resultados Obtidos e análise crítica
31
5- Conclusão
33
6 – Bibliografia
35
1
INTRODUÇÃO
A partir da estabilização da moeda brasileira e dos índices de inflação
verificados desde 1998, o consumidor experimentou uma sensação de maior
poder de compra. Desde então, sem a necessidade de correção diária da
moeda, com os índices de até 85% ao mês, que exigia agilidade nas compras,
sob pena de perder o valor monetário e não possuir todos os recursos
necessários para as aquisições, os consumidores puderam planejar suas
compras e seus investimentos. Assim, dada a facilidade dos consumidores em
planejar suas compras parceladas, agora sabendo quanto pagariam no final do
parcelamento, as indústrias passaram a considerar o crescimento do poder
aquisitivo e as implicações desse crescimento em suas linhas de produção.
Conseqüentemente, a necessidade de financiamento das empresas também foi
objeto de planejamento.
Entretanto, o preço da estabilização da moeda era justamente a prática
de elevados juros reais, que penalizavam - e penalizam – os custos de
financiamento para expansão ou para capital de giro das empresas.
Neste contexto, as alternativas para a melhor equação custo versus
benefícios de utilizar as linhas disponíveis no sistema financeiro obrigaram o
mercado a criar novos produtos para os mais variados financiamentos e
empréstimos.
As empresas buscavam custos menores e vantagens tributárias,
comerciais, financeiras ou simplesmente vantagens contábeis em seus
balanços.
Os bancos buscavam reduzir riscos, mas queriam aumentar suas
carteiras de ativos.
2
O Brasil precisava crescer, e a desintermediação financeira apresentava,
cada vez mais, sua relevância no novo momento econômico do país,
direcionando as instituições financeiras a um novo palco de funcionalidade: ser
um prestador de serviços, associando doadores e tomadores, no papel de
consultor.
Em 2001, seguindo tendência mundial, o Conselho Monetário Nacional
regulamentou a criação de Fundos de Investimentos de Direitos Creditórios,
uma modalidade que atenderia investidores e tomadores de recursos.
Embora com uma dinâmica inteligente, há vários aspectos que ainda
carecem de aprimoramento para tornar os FDICs acessíveis a vários
tomadores e investidores.
Dessa forma, esta pesquisa pretende apresentar quais aspectos podem
ser analisados e melhorados para que os Fundos de Investimentos de Direitos
Creditórios possam ser amplamente utilizados no mercado financeiro brasileiro,
atendo aos doadores de recursos, aos captadores de recursos e aos
intermediadores do negócio.
1.2 Objetivo Final e objetivos intermediários
O propósito básico desta pesquisa é identificar as vantagens e as
desvantagens existentes na estruturação de um FDIC, sob o ponto de vista das
empresas captadoras de recursos.
Fica evidente, entretanto, que possuir o conhecimento dos aspectos
vantajosos e desvantajosos de um FDIC do ponto de vista das empresas
captadoras é também essencial às instituições financeiras e aos aplicadores de
recursos – que irão comprar as cotas dos fundos de FIDC.
3
Espera-se que, no desenvolvimento da pesquisa, seja possível
identificar quais os tipos de empresas estão mais propensas a estruturar esta
operação, quais os segmentos que possuem maior sinergia com a linha de
financiamento, quais são os aspectos relevantes para cada tipo de segmento
empresarial, qual a correlação entre taxas elevadas de juros reais e
possibilidade de êxito na estruturação de FDIC, quando montar e quando não
montar um FDIC, além de outros desdobramentos que a pesquisa possibilitar.
Enfim, procuramos a resposta para a seguinte pergunta: vale a pena
estruturar um FDIC para captar recursos?
1.3 Hipóteses e/ou suposições
Admitimos que o mercado financeiro está sempre à procura de novas
oportunidades para aproximar doadores de recursos de captadores de
recursos. Os doadores querem maiores rentabilidades e menores riscos. Os
captadores querem recursos mais baratos.
A engenharia financeira necessária para aprimorar esta equação transita
pela área fiscal, tributária, regulatória (com a CVM, BACEN e outras instituições
reguladoras), jurídica e comercial das empresas, bancos e poupadores.
Com a criação de produtos e derivativos, o mercado diversificou em
várias opções de oferta e captação de recursos. Entre eles, o FDIC apresentase como uma alternativa que dilui riscos para todos os participantes do
negócio.
O mercado colocou em prova, no ano de 2004, o FDIC estruturado pela
empresa Parmalat, que ficou envolvida em um escândalo financeiro que lhe
custou a venda de várias áreas de negócios e perda irreparável de mercado.
4
Nesta batalha, apenas o FDIC sobreviveu e ofereceu ao mercado a
comprovação da blindagem existente nestas operações.
Destaque-se que, quando da destituição e encerramento do FDIC,
nenhum dos investidores teve prejuízo, e a cota de reserva/participação da
Empresa lhe foi devolvida, conforme cláusulas contratuais, não obstante a
enorme turbulência existente junto ao Grupo Italiano.
Torna-se,
portanto,
escopo
desta
pesquisa
identificar
como
a
estruturação de um FDIC atenua os riscos e oferece custo baixo para quem
origina, rentabilidade elevada para quem aplica, retorno para a instituição
financeira que conduz a operação.
1.4 Delimitação do estudo
Com o objetivo de identificar os pontos fortes e fracos que trazem
vantagens ou desvantagens à criação de FDICs para a captação de recursos
às empresas, este estudo irá abordar apenas o ponto de vista do captador de
recursos.
As informações que serão obtidas durante a pesquisa poderão ser
utilizadas pelas instituições financeiras e pelos investidores – que precisam
explorar as melhores oportunidades de rentabilizar seus capitais. Entretanto, os
apontamentos que serão apresentados neste estudo serão direcionados para a
ótica da empresa que deseja estruturar o FDIC, ou seja, o captador de
recursos.
1.5 A justificativa e relevância do estudo
Dentre as diversas alternativas existentes para a captação de recursos
para empresas, o FDIC apresenta-se como uma alternativa tão interessante
5
quando a emissão de papéis no mercado de underwriting, mas sem os custos e
desenvolvimento operacional exigido.
Entretanto, ainda que exista tendência de estabilização dos FDICs,
sobretudo quando observado o cenário internacional – que mostra a força
deste tipo de linha de financiamento, o mercado financeiro brasileiro é carente
de informações técnicas sobre esta estrutura, limitando-se a tornar público
apenas os prospectos de distribuição de quotas dos fundos.
Assim, torna-se essencial a existência de pesquisa para referência sobre
o assunto, sob o enfoque técnico de pesquisa descritiva.
Acreditamos que, se for oferecido ao mercado novas condições para a
operacionalização desta fonte de recursos, e se estas condições estiverem em
sintonia com as partes envolvidas, há espaço para novas operações, inclusive
para empresas de menor capacidade de geração de recebíveis, que poderão
se fundir em fundos com carteira de várias operações, possibilitando a
diversificação do modelo.
Operações de FIDC com a participação de vários bancos poderão
viabilizar o acesso de outras empresas de menor porte a este mercado,
consolidando-o e destacando-o como um excelente instrumento de captação
de recursos de curto prazo.
1.6 Definição dos termos
- FIDC – Fundo de Investimentos em Direitos Creditórios
- CVM – Comissão de Valores Mobiliários
- BACEN – Banco Central do Brasil
- BNDES – Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
6
Referencial Teórico
2.1 Panorama do Mercado de Capitais
O crescimento da economia brasileira está ligado à manutenção da
crença de que serão mantidas, no médio e longo prazo, as condições para a
queda continuada das taxas de juros, o avanço tecnológico, investimentos em
educação e aumento da competitividade. No curto prazo, é relevante a
interdependência das decisões de investimento, com a realização dos
investimentos em infra-estrutura para a ampliação da oferta desses serviços,
afastando o risco de escassez de energia e as limitações impostas por
deficiências de logística no país.
Desse modo, torna-se necessária a construção das condições que
consolidem a confiança dos investidores e promovam um salto favorável nas
condições de financiamento.
Existem razões para acreditar que a redução dos custos de capital e
adequação dos prazos de financiamentos com a maturação dos investimentos
somente serão obtidas em prazo curto, se houver uma ativação do mercado de
capitais. A redução da taxa SELIC, objeto de grande controvérsia nos últimos
tempos, embora relevante na determinação do custo de oportunidade do
capital para as empresas e investidores capitalizados, é condição necessária,
mas não suficiente para a redução significativa custo do crédito bancário.
A experiência internacional demonstra que o crescimento do mercado de
capitais tem sido acompanhado da ampliação do leque de alternativas para o
financiamento dos investimentos, da produção e do consumo, com forte
redução do custo de capital, em resposta ao aumento da concorrência no
sistema financeiro promovida pela redução de custos e spreads. Esse
resultado é obtido a partir da utilização de sistemas e tecnologias mais
7
eficientes, que permitem forte redução dos custos de intermediação, inclusive
mediante a padronização de produtos financeiros e a exploração de economias
de escala. Seu impacto tem implicado amplo processo de reestruturação da
indústria de serviços financeiros.
Acredita-se que o mercado de capitais brasileiro tem condições de
assumir esse papel, notadamente pelos seguintes aspectos:
a) os custos de capital obtidos com a colocação de títulos de capital risco ou de
dívida respondem rapidamente à redução da taxa básica de juros e configuram
spreads muito menores que os observados no crédito bancário, inclusive
porque seus preços são formados em mercados organizados e transparentes,
sofrem menor incidência tributária, não são sujeitos a depósitos e aplicações
compulsórias, tem menor incidência de custos administrativos e em geral são
objeto de rating, o que permite reduzir prêmios de risco.
b) o volume de recursos captado por investidores institucionais já apresenta
volume significativo, superior hoje ao dos depósitos bancários. Com a
estabilização da dívida pública, a manutenção da sua tendência de crescimento
permitirá a destinação ao setor privado de mais de R$ 300 bilhões até 2008.
Trata-se de valor extremamente significativo, podendo representar em média
18% da formação bruta de capital fixo nesse período (Rocca,2004).
c) Nos últimos dois anos, como resultado de uma ampla mobilização do setor
privado em torno do Plano Diretor do Mercado de Capitais, do grande
dinamismo dos órgãos reguladores e da adoção de auto-regulação por várias
entidades privadas, o ambiente regulatório do mercado capitais evoluiu
consideravelmente. Além de avanços nos mecanismos de proteção ao
investidor, foram criados e regulamentados mecanismos e instrumentos que
viabilizam o financiamento de curto e longo prazo do setor produtivo, inclusive
para sustentar a participação do setor privado nas PPPs; dentre eles
destacam-se os Fundos de Investimento em Participações (FIPs), visando
8
operações de venture capital e private equity, Fundos de Investimento em
Direitos Creditórios (FIDCs). Medidas recentes para dar liquidez aos CRIs
(Certificados de Recebíveis Imobiliários), caminham na direção de dar
funcionalidade ao SFI- Sistema Financeiro Imobiliário – fundado na
securitização de recebíveis; por sua vez, o grau de desenvolvimento já atingido
pelos mercados de derivativos no país tem permitido progresso considerável na
administração e distribuição de riscos;
d) com o desenvolvimento do mercado de capitais, os bancos oficiais, e
especialmente o BNDES, poderão ter sua atuação e importância ampliados; o
BNDES poderá utilizar sua reconhecida competência de avaliação de projetos
para atrair a participação do setor privado para o financiamento de projetos que
venha a aprovar , inclusive com a sua participação em caráter minoritário. Essa
atuação, análoga à adotada por algumas entidades internacionais de
financiamento, como é o caso da IFC, poderá contribuir para reduzir a
assimetria de informações, aumentar a eficiência alocativa do mercado e
oferecer ao setor privado brasileiro recursos em condições mais próximas às
disponíveis para nossos concorrentes internacionais.
Devem ser oferecidas condições para o desenvolvimento do mercado
secundário de títulos de dívida privados e outros ativos de renda fixa, inclusive
quotas de fundos fechados de investimento. Esse é um elemento essencial
para
operacionalizar
vários
dos
instrumentos
e
mecanismos
criados
recentemente, de modo a oferecer adequado nível de liquidez a esses ativos,
aí incluídos aqueles originados da securitização de recebíveis de curto e médio
prazo e do financiamento de projetos de infra-estrutura e habitação. A
padronização dos processos de originação e dos contratos e a eliminação da
CPMF, para o que a criação da conta de investimentos é um primeiro passo,
são algumas das ações necessárias.
Em conclusão, pode-se afirmar que os instrumentos e mecanismos do
mercado de capitais são indispensáveis para a retomada e sustentação do
9
crescimento, permitindo mobilizar recursos para o financiamento de longo
prazo de investimentos, inclusive nas áreas de infra-estrutura, habitação e
empresas emergentes.
Além de promover maior concorrência e especialização no sistema
financeiro, fazendo com que mercado de capitais e bancos atuem nos
segmentos e produtos em que apresentem maior competitividade, o
desenvolvimento desse mercado permite alavancar a atuação do BNDES em
operações casadas com o setor privado. A experiência dos últimos anos
fornece razões para acreditar que a existência de um sistema financeiro
moderno e diversificado promove o crescimento e permite minimizar os efeitos
e reduzir a duração de crises que venham a afetar um ou outro segmento do
sistema.
2.2 A Indústria de Fundos de Investimentos
A indústria brasileira de fundos de investimentos está constituída
atualmente por cerca de nove mil fundos, os quais administram mais de R$ 850
bilhões, ou seja, aproximadamente 44% do PIB do nosso país. (CVM, Relatório
anual, 2008).
Tem como órgão responsável por sua supervisão e regulamentação, a
CVM – Comissão de Valores Mobiliários. A principal norma que regulamenta os
fundos de investimentos é a Instrução CVM 409/04, pois é responsável pela
maior parte dos fundos de investimentos brasileiros. A Instrução CVM 450/07
que altera a disciplina dos fundos de investimento regulados pela Instrução
409, de 18 de agosto de 2004.
A principal motivação das alterações na Instrução 409/04 é a de
preparar a regulamentação da indústria de fundos de investimento brasileira
para cenários de menor rentabilidade dos títulos públicos, que se constituíram,
10
ao longo de muitos anos, nos principais ativos dos fundos brasileiros de "renda
fixa" (aí incluídos os fundos referenciados e mesmo os fundos multimercado).
O investidor brasileiro está acostumado com altas rentabilidades, associadas a
baixo risco de crédito e reduzida volatilidade. Nesse tipo de cenário, a diferença
entre as carteiras dos fundos de investimento, notadamente de varejo, é pouco
intensa, assim como as diferenças de rentabilidade, diminuindo a percepção do
investidor quanto à relevância da tomada de uma decisão de investimento
refletida.
No final do exercício de 2008, a CVM registrava em seu cadastro
aproximadamente 9.490 fundos de investimentos, distribuídos da seguinte
forma: 58% em Fundos Multimercado, 17% em Fundos de Renda Fixa, 15%
em Fundo de Ações, 6% em Fundos Referenciados, 2% em Fundos de Curto
Prazo, 1% em Fundos Cambiais e 1% em Fundos da Dívida Externa. Torna-se
importante ressaltar que desse total, 49% eram fundos de cotas, isto é, que
aplicam em outros fundos de investimentos, em regra geral, do mesmo
administrador. (CVM, 2009)
Apesar de o mercado de Fundos de Investimentos em Direitos
Creditórios (FIDC) ser muito recente - criado em 2001 pela Instrução CVM 356,
sendo consolidado em 2003 pela Instrução CVM 393, já é possível perceber a
evolução da participação de empresas de médio e grande porte neste tipo de
investimento.
Este fundo é caracterizado por alta rentabilidade, apresentando baixo
risco de crédito, sendo capaz de derrubar custos e prolongar prazos de
financiamento das companhias, além de evitar que as empresas recorram a
linhas de crédito bancário.
O princípio de sua estrutura, que é utilizada como instrumento de
securitização, é sempre diminuir a exposição ao risco de crédito, atendendo,
11
porém, à demanda do investidor por rentabilidade na relação entre risco e
retorno, determinada pela nota de rating alcançada pelo veículo.
Para se obter um volume de recebíveis inicial e mantê-lo na mesma
qualidade de crédito - requisitos básicos à viabilização econômica-financeira de
um FIDC, o cedente precisa seguir processos internos capazes de atender a
todas essas demandas.
2.3 Financiamentos e empréstimos nas instituições financeiras
O financiamento ao setor produtivo no Brasil apresenta um conjunto de
características indesejáveis. Os empréstimos bancários são caros, têm prazos
curtos e são insuficientes. O mercado de capitais é pouco desenvolvido,
restringindo a possibilidade de venda de ações e outros títulos diretamente ao
investidor. Por fim, o financiamento externo, nos últimos anos, tem apresentado
oscilações de prazo e custo, não constituindo fonte estável de recursos. O
resultado é que o crescimento das empresas brasileiras fica limitado por sua
capacidade de financiamento interno, ou seja, pelos recursos ou lucros gerados
pelas próprias empresas ao longo de seus ciclos produtivos. Nesse contexto,
as empresas pequenas, emergentes ou pouco capitalizadas tendem a enfrentar
dificuldades ainda maiores para crescer. (Castelo Branco, 2003, p. 9-11)
Uma das principais características do financiamento bancário no Brasil é
o custo elevado das operações de empréstimo. Segundo levantamento
periódico do Banco Central, o custo médio das operações de empréstimo
prefixadas para pessoas jurídicas no chamado segmento livre, que exclui os
créditos direcionados, era de 50,5% ao ano em dezembro de 2002.
Considerando uma expectativa de inflação anual da ordem de 15% para o IGPDI em 2003, a taxa real de juros ex ante naquele mês correspondia a 31%.
Trata-se de uma taxa consideravelmente mais baixa que a que vigia no País no
início de 1999, mas ainda assim bastante elevada para padrões internacionais.
12
O resultado de dezembro não é um fato isolado, e sim representativo do
comportamento das taxas de empréstimo no período pós-Plano Real. De 1997
a 2002, a taxa média real de empréstimos bancários para as empresas
manteve-se usualmente acima de 20% ao ano, à exceção do segundo
semestre de 2002, quando as taxas reais a posteriori recuaram em resposta à
forte aceleração da inflação. Em 2008, as taxas médias apuradas pelo Banco
Central, praticada pelos bancos para a linha de Capital de Giro, giraram em
torno de 40% nos meses de junho, julho e agosto, mantendo, entretanto, o
custo real próximo de 16% ao ano. (Banco Central, Relatório Anual, 2008)
A combinação de taxas de empréstimo elevadas com prazos curtos
restringe a demanda por crédito bancário. Por outro lado, a oferta de crédito
também fica limitada pelo custo de oportunidade de aplicações alternativas,
como o financiamento da dívida pública, e pela gestão de risco de crédito, que
torna mais seletiva a carteira de empréstimo dos bancos. Como resultado, o
saldo total dos empréstimos bancários como percentagem do PIB no Brasil é
baixo para padrões internacionais, mesmo quando nesse saldo se incluem
também as operações de crédito direcionado, como o crédito rural e
habitacional.
O volume total de operações de crédito no sistema financeiro montava a
R$ 212,3 bilhões em dezembro de 2002. Deste total, a maior parcela,
correspondente a 31%, era destinada à indústria, seguida pelos empréstimos a
pessoas físicas e outros serviços. A distribuição dos empréstimos por tomador
sofreu mudanças significativas nos últimos anos. A mais notável foi a
expressiva redução da participação do setor público, que saiu da posição de
principal tomador em dezembro de 1996 para uma pequena participação de 3%
em dezembro de 2002. Esta evolução foi o resultado das medidas tomadas no
âmbito do ajuste fiscal para restringir o endividamento dos governos municipais
e estaduais com os bancos. Por outro lado, as participações dos empréstimos
para a indústria e para as pessoas físicas subiram no período.
13
Com relação à destinação dos empréstimos, os bancos públicos alocam
parcelas consideravelmente maiores que os privados nos empréstimos ao setor
público, para a habitação e para o setor rural. Por outro lado, são
comparativamente menores os percentuais alocados nos empréstimos ao
comércio e para pessoas físicas.
Os problemas de financiamento ao setor produtivo no Brasil têm
múltiplas raízes. No âmbito dos financiamentos bancários, por exemplo, os
custos elevados e os reduzidos volumes devem-se a questões tanto de ordem
conjuntural como de ordem estrutural. Estas questões atuam, em maior ou
menor medida, sobre os dois componentes básicos do custo do tomador do
empréstimo: a taxa básica de juros, que é a base da remuneração do
poupador, e o chamado spread bancário, que representa a remuneração bruta
do intermediário financeiro (Castelo Branco, 2003, p. 26). No âmbito destes
dois componentes, há um conjunto de influências que determinam o seu nível.
O financiamento via mercado de capitais, por outro lado, enfrenta um elenco
próprio de obstáculos que incluem o custo para as empresas de gerar e
disponibilizar as informações necessárias, o elevado risco de aplicar no
mercado de ações, por parte dos investidores individuais, e a própria falta de
cultura de atuação no mercado.
Outro grande desafio é o enfrentamento da questão tributária. Embora
algumas medidas tópicas de alívio tenham sido adotadas, como o fim da CPMF
para as aplicações em bolsa de valores, a abordagem mais profunda do
problema não pode prescindir de uma reforma ampla de desoneração da
produção, que aumente o número de empresas que operam no setor formal e
são, portanto, mais facilmente elegíveis ao financiamento.
A cunha fiscal sobre a intermediação financeira deve ser reduzida e o
tratamento tributário dos investimentos no mercado de capitais deve ser
favorecido. Nesses campos, em particular, houve mais retrocessos que
avanços.
14
A política monetária pode ter sua flexibilidade aumentada. Para a
redução do spread bancário, deve-se privilegiar a redução dos depósitos
compulsórios e a adoção de medidas que aumentem a concorrência na
concessão de crédito, como o desenvolvimento de instrumentos de crédito
alternativos. Também há espaço para melhorias no campo regulatório que
reduzam a percepção de risco.
No tocante à oferta de crédito, a redução da razão entre o capital
exigível dos bancos e os ativos ponderados pelo risco teria um impacto positivo
sem trazer prejuízo ao Acordo de Basiléia. Além disso, alterações na
classificação de riscos dos ativos poderiam favorecer o direcionamento de
recursos ao setor produtivo. Os empréstimos de longo prazo dos bancos de
desenvolvimento podem chegar mais facilmente às empresas com aumento
dos estímulos à liberação de crédito pela rede bancária e da coordenação entre
os bancos públicos comerciais e de desenvolvimento.
Finalmente, para o desenvolvimento do mercado de capitais, várias
propostas específicas emergem de estudos recentes. O foco das ações mais
imediatas, no entanto, deve estar concentrado em alguns poucos pontos, como
estímulo à adoção das melhores práticas de governança corporativa, redução
dos custos de manutenção das empresas abertas e incentivo à poupança de
longo prazo e sua aplicação em títulos privados.
2.4 FIDC – Definição e características
Considera-se um FIDC a comunhão de recursos que aplica parcela
superior a 50% do seu patrimônio na aquisição de direitos creditórios. A figura
1 apresenta a estrutura de um FIDC envolvendo os principais intervenientes.
15
Figura 1 – Estrutura de funcionamento do FIDC (Extraído do Moody’s Investors
Service, 2004, p.3)
Os fundos de Investimento em Direitos Creditórios foram criados pela
Resolução 2907, de 29.11.2001 do Conselho Monetário Nacional, que
autorizou a constituição e funcionamento dos FIDC e FICFIDC. Foi
regulamentado pela Instrução CVM 356, de 17.12.2001 da Comissão de
Valores Mobiliários. Sua última versão é a instrução nr. 393, de 22.07.2003
daquele órgão. A instrução CVM nr. 409 trata dos Investidores Qualificados,
definindo e alterada pela Instrução CVM 450, de 30.03.2007.
O principal objetivo da criação deste tipo de fundo foi de dar às
empresas uma nova opção de financiamento que não estivesse ligada ao
sistema bancário, oferecendo redução de custos, redução de riscos, aumento
da oferta de recursos e liquidez ao mercado de crédito.
16
A definição de direitos creditórios, estabelecida pelas resoluções da
CVM, oferece grande amplitude de títulos de crédito, originários do segmento
financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, arrendamento
mercantil, de prestação de serviços, além de direitos ou títulos representativos
de créditos de natureza diversa, desde que reconhecido pela CVM.
Portanto, um FIDC aplica seus recursos em recebíveis, cuja aquisição à
vista permite a obtenção de desconto, rentabilizando a carteira. Toda a
estrutura envolvendo a compra dos títulos é realizada por um Administrador,
que age por ordem e conta do Fundo. Assim, o Administrador é civil e
criminalmente responsável pelos seus atos perante o Fundo.
Basicamente, na estruturação de um FIDC, temos os seguintes agentes:
ü Cedente: Detentor dos direitos creditórios a serem securitizados. São
também chamados de Originadores;
ü Estruturador: Responsável pela formatação da operação, principalmente
no que tange aos aspectos jurídicos, financeiros e operacionais, atuando
em todas as suas fases;
ü Adminsitrador/Gestor: Responde pelo FIDC junto ao Mercado, CVM e
etc.
ü Custodiante: Verifica o lastro e valida os direitos creditórios de acordo
com os critérios de elegibilidade. Responsável também pela liquidação
financeira.
ü Distribuidor: Responsável pela distribuição de cotas do fundo no
mercado
ü Investidor:
Instituições
financeiras,
Companhias
Seguradoras,
Sociedades de Capitalização, Entidades de Previdência Complementar,
Pessoas Jurídicas e Pessoas Físicas ( obedecendo a critérios
específicos de PL e aquisição de cotas)
ü Intervenientes externos:
17
§
Auditor Independente, responsável pela análise da carteira dos
recebíveis a serem securitizados e pela preparação das
demonstrações financeiras anuais, dentre outras;
§
Escritório de Advocacia, que elabora a documentação jurídica do
fundo, como, por exemplo, regulamento, contrato de cessão,
contrato de custódia e contrato de cobrança. Responsável,
também, pelos trâmites de protocolo e registro de toda a
documentação na CVM. Elabora prospecto do FIDC que dará
apoio à decisão de investimento dos investidores qualificados;
§
Agência de Rating: avalia a qualidade dos recebíveis e os riscos
envolvidos, elabora relatório contendo classificação de risco.
As responsabilidades de um Administrador de FIDC incluem:
ü Contratar todos os prestadores de serviços para o FIDC, incluindo
aqueles de auditoria, legal, gestão de ativos e de rating;
ü Conduzir toda comunicação do FIDC para com os cotistas, como o envio
de relatórios trimestrais com informações sobre o valor das quotas
individuais e seu valor total correspondente;
ü Conduzir toda a comunicação do FIDC com as partes externas tais
como CVM.
Se decidido por maioria dos cotistas do FIDC, tal Administrador pode ser
substituído, desde que tais cotistas submetam, além de uma notificação formal
das razões de tal pedido, o nome de três outras entidades substitutas com
experiência na função de administrador de FIDCs. O administrador então
deverá ser substituído em até um determinado número de dias, período
durante o qual o Administrador incumbente terá o dever fiduciário de continuar
a performar os serviços de administração a qual esta foi originalmente
contratada.
18
Os FIDCs também contam com a figura do Custodiante, o qual é
responsável por uma extensa gama de atribuições, dentre outras:
ü Verificar, em bases diárias, de que todos os recebíveis comprados pelo
FIDC estão de acordo com os critérios de elegibilidade tais quais
estabelecidos no regulamento do FIDC;
ü Administrar e realizar todas atividades operacionais diárias do FIDC;
ü Verificar da situação de todos os gatilhos de eventos de avaliação da
transação;
ü Realizar todas as transferências de dinheiro do FIDC;
ü Executar todas as funções contábeis do FIDC, incluindo o preparo das
demonstrações financeiras mensais e anuais;
ü Calcular, diariamente, os valores das quotas e do patrimônio líquido do
FIDC;
ü Manter cópias exatas dos bancos de dados de final de mês da carteira
de recebíveis adquiridos pelo FIDC;
ü Monitorar a qualidade de crédito da carteira de recebíveis adquiridos
pelo FIDC, incluindo o envio de notificações de pagamento aos
tomadores dos empréstimos;
ü Atuar como fiel depositário de todos os contratos que lastreiam os
recebívies cedidos ao FIDC.
O FIDC pode ser administrado por Banco Múltiplo, Banco Comercial, Caixa
Econômica, Banco de Investimento, Financeira, Corretora de Títulos e Valores
Mobiliários ou Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários. O Administrador
deste fundo, cobra taxa de administração baseada no volume de ativos
administrados para a prestação deste serviço.
2.4.1 Estrutura de patrimônio líquido de um FIDC
Os FIDCs são entidades com falência remota, por natureza, e que
dispõem de tratamento tributário favorecido. Entenda-se, por falência remota,
19
que a estruturação da carteira de ativos obedece à rigorosa analisa dos títulos
por uma instituição qualificadora de rating, além de mecanismo de cotas
subordinadas e cotas seniores, onde as subordinadas realizam antes das
seniores, o eventual prejuízo de risco calculado para os títulos (Watanabe,
2004). O capital de um FIDC pode ser composto por quotas seniores e
subordinadas, ou somente quotas sênior
Os FIDCs podem ser constituídos através de dois tipos de condomínio:
2.4.1.1 Condomínio Aberto
FIDCs estabelecidos sob a forma de condomínio aberto possibilitam o
resgate das quotas a qualquer momento, observado um prazo de carência
que pode variar de 30 a 90 dias após o pedido. Devido a esta natureza, não
há a necessidade de se eleger um prazo final para a amortização das
quotas; contudo alguns FIDCs de condomínio aberto lançados no mercado
elegeram por estabelecer um prazo final formal.
2.4.1.2 Condomínio Fechado
FIDCs estabelecidos sob a forma de condomínio fechado permitem o
resgate das quotas apenas em datas pré-determinadas. A data final para
amortização de principal e rendimento remanescente também deve ser
contratualmente estipulada no Regulamento. FIDCs de condomínio fechado
podem utilizar o conceito "multiséries", onde a emissão de diversas séries é
permitida. Como tais séries possuem como lastro a carteira total de ativos e
recebíveis do FIDC, isto possibilita que tais séries sejam emitidas a qualquer
momento, dentro do prazo normal de duração do FIDC.
20
Após 90 (noventa) dias do início de atividades, o fundo aberto que
mantiver, a qualquer tempo, patrimônio líquido médio diário inferior a R$
300.000,00 (trezentos mil reais) pelo período de 90 (noventa) dias
consecutivos deve ser imediatamente liquidado ou incorporado a outro
fundo. (Instrução CVM 409, 2007)
Em caso de fundos fechados, existe um prazo inicial de 180 (cento e
oitenta) dias para a subscrição de todas as cotas não canceladas, também
sob risco de liquidação antecipada.
As cotas de um FIDC são divididas em duas classes distintas:
ü Cotas de classe sênior: são aquelas que não se subordinam às
demais para fins de amortizações e resgates. Nos fundos
fechados, podem ser subdivididas em séries diferentes, de acordo
com prazos e valores para amortização, resgate e remuneração
distintos.
ü Cotas de classe subordinadas: são aquelas que se subordinam às
demais para fins de amortizações e resgates podendo ser
subdivididas em “sub-classes”. As cotas subordinadas não podem
ser resgatadas ou amortizadas antes do resgate das cotas
seniores.
As cotas subordinadas podem ser amortizadas ou resgatadas em
direitos creditórios. Esse procedimento não pode ser aplicado às cotas
seniores, ressalvada a hipótese de liquidação antecipada do fundo. As cotas
de todas as classes e séries destinadas à colocação pública devem ser
classificadas por agência classificadora de risco em funcionamento no
Brasil.
Antes de efetuar o ingresso como condômino de um FIDC aberto ou
ainda a subscrição de cotas de um FIDC fechado, o investidor deve
21
observar com atenção as condições estabelecidas no regulamento do fundo.
Os pontos mais relevantes a serem observados em um regulamento são:
ü Taxa de administração, taxa de desempenho ou performance,
além de outras taxas e despesas;
ü Características de todas as classes e séries de cotas;
ü Prazos de carência e de duração do fundo;
ü Periódico utilizado para a divulgação de informações;
ü Terceiros contratados para prestação de serviços ao fundo
(administração, auditoria, gestão da carteira, consultoria e
custódia);
ü Metodologia de avaliação de ativos;
ü Procedimentos a serem adotados na hipótese de rebaixamento de
classificação das cotas por agência classificadora de risco;
ü Política de investimento.
O último item listado – política de investimento – é um dos mais
importantes a ser considerado pelo investidor. Ele reúne, dentre outros
elementos, a natureza e os critérios de elegibilidade dos direitos creditórios, o
processo de origem desses créditos (incluindo políticas de concessão), a
diversificação da carteira, a administração de riscos financeiros e a
possibilidade de aplicações em mercados de derivativos.
2.4.2. Estrutura de ativos de um FIDC
Os Ativos de um FIDC são tipicamente compostos de:
22
ü Carteira de recebíveis lastreados por uma cesta de ativos, os quais
podem ser compostos de duplicatas mercantis, financiamento a
veículos,
carteira
imobiliária,
CDCs,
empréstimos
pessoais,
e
empréstimos a pessoas jurídicas. Esta carteira é chamada de "direitos
creditórios", os quais devem ser, no mínimo, de 50% do total do
patrimônio líquido do FIDC;
ü Uma porção de ativos de liquidez imediata para dar liquidez ao FIDC.
2.4.3. Funcionamento do FIDC
A BOVESPA passou a conceber automaticamente o registro para os
Fundos de Recebíveis e para fundos que investirem em cotas de fundos de
recebíveis (FIC-FIDCs). Isso permite que administradores, coordenadores e
investidores, logo após a obtenção do registro do fundo na CVM, utilizem o
ambiente da BM&FBovespa para realizar a negociação primária e secundária
das cotas do fundo. Com a concessão do registro automático do fundo pela
BOVESPA, a distribuição das cotas no mercado primário poderá ocorrer pela
CBLC, que coordenará a liquidação e a entrega das cotas contra o pagamento.
A BM&FBovespa tem até 30 dias, após a concessão do registro automático,
para analisar a documentação do fundo e solicitar eventuais alterações ou
complementações, quando necessário.
Em relação às cotas, as seniores serão destinadas à distribuição
pública,
enquanto
as
subordinadas
são
colocadas
particularmente.
Frequentemente são compradas pela própria instituição financeira que
administra o fundo, ou pela empresa cedente/originadora dos direitos
creditórios.
As cotas seniores recebem remuneração pré-estabelecida. Esta
remuneração não possui a garantida do FGC (Fundo Garantidor de Créditos),
23
estabelecido para garantir até R$ 60.000,00 em aplicações junto às instituições
financeiras. As cotas seniores recebem também prioridade em amortização e
resgate.
As cotas subordinadas podem ser resgatadas ou amortizadas
simultaneamente com as cotas seniores. A renda obtida pelo FIDC, em
excesso à remuneração máxima para as cotas seniores (rentabilidade superior
ao Benchmark) é atribuída às cotas subordinadas. O prejuízo decorrente da
inadimplência dos recebíveis é repassado às subordinadas, que funciona,
dessa forma, como uma garantida às cotas seniores, que ficam protegidas em
sua rentabilidade. Aos investidores, é um excelente atrativo.
Percebe-se que o cotista subordinado assume os riscos da carteira,
ainda que possa receber os excedentes da rentabilidade. Há investidores
inclusive para a aquisição destas cotas, o que comprova novamente o atrativo
desta estrutura.
O funcionamento do FIDC se dá da seguinte forma: o cedente ou
originador (detentor dos direitos creditórios) vende seus produtos e emite os
recebíveis. O FIDC é estruturado junto a uma instituição financeira. O FIDC
capta recurso de investidores, através de seu gestor, vendendo cotas seniores.
Com estes recursos, compra os recebíveis da empresa, mediante deságio
negociado, de forma a atrair os investidores. A empresa é capitalizada, os
títulos (analisados pela empresa de Rating e classificados como elegíveis para
a venda) são liquidados no vencimento, cuja diferença é a remuneração ou
rentabilidade obtida pelo fundo. As agências de classificação de risco atribuem
rating aos fundos e os reavaliam periodicamente.
Isso acaba por atrair investidores, considerando o baixo risco de crédito
existente,
as
responsabilidades
do
administrador,
das
agências
de
classificação de risco, e do gestor do fundo, que é responsável pela escolha
dos papéis, avaliação de cenários e montagem das carteiras.
24
O papel do custodiante é também primordial, porquanto está
encarregado de receber e analisar a documentação que evidencie o lastro dos
direitos creditórios representados pelas operações comerciais da empresa
originadora dos recebíveis, além de validar os direitos creditórios em relação
aos critérios de elegibilidade estabelecidos no regulamento do fundo, realizar a
liquidação da compra dos direitos creditórios, fazer a custódia e guarda da
documentação e fazer a cobrança dos recebíveis, com repasse diretamente ao
FIDC.
2.4.4.Vantagens fiscais dos FIDCs quando comparados a SPEs
Os FIDCs são fundos mútuos, não possuindo personalidade jurídica
própria, e portanto não se enquadrando na condição de contribuintes de
tributos tais quais a Contribuição Social sobre os Lucros, PIS, Cofins e IOF.
Como resultado, tal qual demonstrado na Figura 2, os FIDCs quando
comparados com as SPEs ( Sociedades de Propósitos Específicos), gozam de
tratamento fiscal privilegiado como veículo securitizador.
25
Tributos
PIS/COFINS
Imposto de Renda e
Contribuição Social
sobre os lucros
IOF
Resgate pelos
Investidores
Cias. Securitizadoras &
SPVs
FIDC
9,25% sobre a receita
financeira
Isento
Aproximadamente
34%do lucro líquido
Isento
1,2% sobre o valor da
operação financeira
Alíquota de 0%
20% sobre o rendimento.
No caso de Cias
Securitizadoras, o IR foi
isento para PF
20% sobre o
rendimento
Figura 2: Quadro comparativo do tratamento fiscal (Fonte: BB, 2009)
As empresas brasileiras estão cada vez mais interessadas na utilização
de FIDCs como forma de captação de recursos. Atualmente, empresas de
médio porte, com faturamento da ordem de R$ 100 milhões anuais, buscam a
estrutura de FIDC para suas necessidades de financiamento ou até de
investimento.
O custo total de estruturação é menor que o custo para emissão de
debêntures ou Commercial Papers, além da limitação jurídica para a emissão
destes papéis por qualquer empresa que não seja sociedade por ações. Resta
ainda destacar que a operação de FIDC não figura no balanço da empresa, o
que acaba por estimular este tipo de linha.
26
2.4.5 Tendências para os FIDCs
Vemos, na figura 3, que o volume de securitizações via FIDCs tem
crescido de forma substancial, alcançando R$ 10 bilhões no ano de 2008, na
quantidade de 74 operações, em 2007 o movimento foi de R$ 9 bilhões, de 70
operações, frente apenas R$ 102 milhões em 2002, quando ocorreram as
primeiras securitizações via FIDC.
Figura 3: www.cvm.gov.br, Comissão de Valores Mobiliários, acessado em
20/09/2009.
2.4.6 Composição do Lastro da Carteira de Recebíveis
FIDCs lastreados por duplicatas mercantis têm sido responsável por
48% das transações ocorridas dentre o período de janeiro de 2002 a dezembro
de 2008, tal qual visto na Figura 4. Outros ativos-lastro importantes, foram
financiamento de veículos (12%), empréstimos pessoais consignados (10%),
CDCs (8%), e carteira imobiliária5 (8%). A securitização de fluxos futuros (ou
"não performados") possuem boas perspectivas para o crescimento, devido ao
27
fato de que estes compõem apenas 5% do volume total securitizado.
Categorias de ativos a serem securitizados que devem estreiar no formato
FIDC incluem cartões de crédito e securitização de dívida ativa.
Figura 4: Composição da carteira de recebíveis Fonte: Finanças Estruturadas –
Relatório Especial – FIDCs – O Crescimento e Popularização das operações de
securitização no Brasil
2.4.7 - Características dos Originadores
Nos últimos anos, observa-se uma diversificação no tipo de originadores
acessando os FIDCs, onde companhias dos mais variados tamanhos, bem
como as financeiras e bancos, securitizaram seus recebíveis através de FIDCs.
No caso de bancos, o principal fator na escolha de FIDCs tem sido a
otimização dos balanços e capital proporcionados pela securitização através de
FIDCs. A redução observada no caso de financeiras, muito provavelmente,
deve-se à grande atividade de fusões e aquisições e parcerias estratégicas
observadas no setor durante 2004 e 2005.
28
2.4.8 Características de Distribuição das Quotas de FIDCs
A distribuição pública de quotas de FIDC através do mercado de capitais
tem evoluído de forma a contar com uma maior participação e interesse de
investidores institucionais. Ainda em 2002, o ano em que houve as primeiras
colocações de quotas de FIDC, tais colocações foram feitas através de
distribuição privada em 100% dos casos.
As distribuições públicas de quotas de FIDCs através do mercado de
capitais tendem a crescer, comparativamente àquelas feitas de forma privada e
que não se utilizam do mercado de capitais. Este é o resultado de um maior
interesse dos investidores institucionais pelo produto securitizado via FIDC, o
qual tem sido considerado como um instrumento de renda fixa oferecendo uma
oportunidade viável de diversificação de portfólio.
Cabe destacar que, com a redução da taxa Selic verificada nos últimos
meses, os investidores buscam outras opções para rentabilizar seus ativos, e
os FIDCs vem atendendo esta demanda. Embora as taxas venham decaindo,
os juros reais exigidos nas operações de empréstimo e financiamento ainda
são elevador aos tomadores, revelando mais um motivador para a constituição
de Fundos para a aquisição de Recebíveis.
Tradicionalmente, o portfólio dos investidores institucionais tem uma
elevada participação de títulos públicos emitidos pelo governo, os quais ainda
chegam a constituir quase 75% da totalidade da carteira dos fundos de pensão
no país.
29
2.5 Propostas identificadas
Neste item, o estudo elaborado apresenta alguns aspectos relevantes
sobre o FIDC, identificando pontos positivos e negativos ainda não abordados,
quando comparados com outros tipos de financiamentos do gênero. A
bibliografia indica riscos relacionados à amortização antecipada, quando então
o FIDC é encerrado e os investidores precisam buscar outras operações com
aquela rentabilidade atraente. Indicam também risco político ou legal e risco de
fraude, mas que também existem em outras operações destinadas aos
investidores.
Em relação ao originador, uma desvantagem a ser considerada é a
escolha dos recebíveis elegíveis ao FIDC que deixam o balanço da empresa,
restando apenas aqueles não considerados de boa qualidade. Caso a
originadora ainda tenha intenção de negociar títulos remanescentes, é de se
esperar que as taxas que serão muito elevadas, considerando o risco existente
nesta carteira.
2.5.1 FIDC vs. SPE
A Sociedade de Propósito Específico (SPE) é o principal veículo de
segregação de risco utilizado em operações domésticas de securitização.
Sua principal desvantagem em relação ao FIDC é o fato de não possuir, no
Brasil, normas societárias e tributárias especiais. Nesse sentido, o FIDC
busca criar um mercado de securitização mais eficiente, na medida em que
dispensa a criação de uma nova companhia e conta com a não incidência
de PIS, COFINS, IRPJ e CSSL.
Apesar disso, nota-se que, mesmo sem a caracterização legal da
SPE como veículo de segregação de risco, ela continua sendo bem mais
30
usada. A explicação está na maior receptividade do título normalmente
emitido através de operações envolvendo SPE.
2.5.2 Cotas vs. Debêntures
Uma SPE adquire direitos creditórios e emite valores mobiliários para
financiá-los. As debêntures, principais títulos emitidos pelas SPEs, possuem
um mercado secundário razoavelmente desenvolvido, o que ainda não
existe para as cotas de FIDCs. Além disso, o percentual relativo da carteira
dos investidores institucionais que pode ser aplicado em debêntures é muito
superior ao que pode ser destinado a cotas emitidas por FIDCs.
2.5.3 FIDC vs. Fundos Comuns
Com base nos primeiros FIDCs em operação, a percepção inicial é de
a relação entre risco e retorno é bem favorável quando comparada com a de
um fundo comum. Considerando um nível de colaterização (relação entre
cotas subordinadas e cotas seniores) adequado, a volatilidade das cotas
seniores tende a zero. Em termos de rentabilidade, existem FIDC que
remuneram essas cotas em 115% do CDI.
A metodologia empregada no estudo
Foi realizada pesquisa junto ao BB – Investimentos, pela sua área de
estudo da Diretoria de Mercado de Capitais e Investimentos – Divisão de
Securitização, e com a Gerência de Operações Financeiras, que são os órgãos
responsáveis no Banco do Brasil pela estruturação destes fundos.
31
Esperava-se que poderia identificar as características dos captadores de
recursos e dos investidores, mas a entrevista revelou que o público alvo são
investidores institucionais, fundos de pensão, empresas seguradoras. A
expectativa era de encontrar o perfil do investidor pessoa física, e a pesquisa
revelou apenas que o público que procura este tipo de investimento é aquele
com possibilidade de investimento acima de R$ 300 mil para pessoa física.
Foram utilizados também dados secundários, referentes ao material
bibliográfico existente na Internet, CVM, BACEN e outros entes reguladores ou
administradores destas operações.
Resultados Obtidos e análise crítica
Na elaboração deste estudo, identificamos vasto material existente.
Entretanto, a abordagem é sempre de cunho didático e em caráter superficial, o
que revela a concentração de informações junto aos estruturadores.
Em relação à área de regulamentação, a CVM e a BM&FBovespa
oferecem estruturas que facilitam o acesso aos estruturadores de FIDC, desde
seu registro até os repasses dos valores de compra de recebíveis.
O mercado de FIDC evoluiu substancialmente, conforme comprovam os
valores e as quantidades de operações registradas, anualmente. Os testes de
validação da blindagem existente nesta operação, tornou clássico o caso da
Parmalat, quando a Empresa enfrentou problemas de fraude na companhia,
mas não houve reflexo na carteira dos recebíveis negociados. Investidores de
cotas seniores e subordinadas receberam integralmente seus ativos, incluindo
a própria Parmalat com suas cotas.
32
Há relação direta entre as taxas de juros praticadas no mercado e
consequentemente as oferecidas aos investidores, e a busca por ativos
envolvendo FIDCs. A relação estabelece que, à medida que os juros que
remuneram as aplicações financeiras caem, as alternativas de rentabilidade
dos FIDCs tornam-se mais atrativas.
As instituições financeiras possuem grande interesse nestas operações,
uma vez que podem atuar como gestores, administradores e custodiantes dos
recebíveis, recebendo remuneração sobre os volumes praticados.
Foi identificado ainda que existe interesse de empresas de médio porte
nestas operações de FIDC, pois a divulgação do fundo para o mercado
possibilita a experimentação de práticas de uma companhia na Bolsa, abrindo
caminho para o mercado de capitais.
O Fundo exige a Governança Corporativa da empresa, em seus níveis
de controle e divulgação de relatórios. Com isso, a empresa se expõe, de
maneira positiva ao mercado. Isso exige aprimoramento interno da estrutura da
empresa, com resultados benéficos diretamente aos acionistas.
Finalmente, constatou-se que, para os anos de 2009 a 2010, deverá
haver
um
expressivo
crescimento
destas
operações,
conjugando
a
estabilização dos juros em patamares menores, cenário político estável e
atrativo a investidores internacionais ávidos por baixo risco e altas
rentabilidades, crescimento do interesse das médias empresas no acesso a
linhas que conciliem custos baixos e longo prazo de pagamento.
33
CONCLUSÃO
Os FIDCs devem continuar crescendo no Brasil, pois proporcionam a um
grande número de empresas de pequeno e médio porte uma alternativa viável
de obtenção de fundos frente ao tradicional crédito bancário, que por sua vez
tem refletido as altas taxas de juro praticadas no país. Atualmente, o
crescimento do mercado de FIDCs tem sido substancial, tendo apresentado um
volume de R$ 10 bilhões em 2008, frente a apenas R$200 milhões em 2002.
Em termos de ativos lastreando a carteira dos FIDCs, os analistas
esperam que uma parte substancial do volume de FIDCs lançados no mercado
virá
de
duplicatas
mercantis,
financiamento
de
veículos,
empréstimo
consignado, e CDC.
Outros ativos-lastro, ainda incipientes, deverão observar crescimento
considerável, tais como ativos "não-performados" (ou fluxo de caixa futuro),
cartões de crédito, bem como recebíveis oriundos de tributos considerados
como "dívida ativa", ou seja, tributos não pagos, mas reparcelados pelos
contribuintes ao governo. A Caixa econômica Federal ainda estrutura um FIDC
que envolva os recebíveis de empréstimo imobiliário. Há, portanto, um grande
número de ativos que, devidamente classificados, poderá lastrear futuras
operações às empresas.
A queda das taxas de juros no país também deve colaborar para que
investidores aumentem suas demandas por operações de investimento mais
rentáveis, sobretudo com a minimização de riscos.
Espera-se que as distribuições públicas de quotas de FIDCs através do
mercado de capitais tendem a crescer, comparativamente àquelas feitas de
forma privada e que não se utilizam do mercado de capitais. Este é o resultado
de um maior interesse dos investidores institucionais, os quais têm investido
34
em quotas de FIDCs em virtude da natureza de renda fixa destas quotas, as
quais oferecem uma oportunidade de diversificação de portfólio, ainda hoje
dominada por títulos públicos emitidos pelo governo.
Finalmente, cabe às Instituições Financeiras preparar o mercado para o
crescimento esperado deste tipo de crédito, buscando mecanismos ágeis para
a estruturação, documentação, registro e venda dos ativos dos FIDCs. Da
mesma forma, fica a lição de casa às mesmas instituições, para que
possibilitem
a
maior divulgação
destas operações,
desmistificando
o
entendimento de empresas que consideram inacessível o acesso a tais linhas
de crédito, por puro desconhecimento da estruturação e da evolução já
percebida na modalidade.
35
BIBLIOGRAFIA
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BRANCO, Flávio Castelo. Financiamento no Brasil: Desafio ao
Crescimento.CNI/PEC, Brasília, 2003.
BRITO, Osias S. Mercado Financeiro. São Paulo: Saraiva, 2005
BRUNI, A. Mercados Financeiros. São Paulo : Atlas, 2005.
FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. Rio de Janeiro, 2005.
OLIVEIRA, Gilson. Mercado Financeiro – Objetivo e Profissional. São Paulo:
Editora Fundamento Educacional, 2005
ROCCA, Carlos A. – INAE Instituto Nacional de Altos Estudos – XVI Fórum
Nacional de Economia do Conhecimento, Crescimento Sustentável e Inclusão
Social – Rio de Janeiro, 2004.
WATANABE, Roberto. Finanças Estruturadas – Relatório Especial – FIDCs –
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www.cvm.gov.br. Comissão de Valores Mobiliários, acessado em 20/09/2009.