RELATÓRIO MENSAL
Março de 2013
Prezados Cotistas,
Ao longo dos últimos meses, a economia brasileira vem apresentando graves sinais de disfunção:
baixo crescimento do PIB, queda da produção industrial, taxa de investimento mais baixa em 5 anos,
inflação acima do teto da meta do BACEN, déficit na balança comercial, malabarismos na
contabilidade oficial. Os remédios aplicados pelo governo para combater esses males – juros no seu
piso histórico, desoneração tributária seletiva, crédito público farto e subsidiado – simplesmente vêm
sendo incapazes de reverter essa situação.
Nas últimas semanas, nossa infraestrutura parece estar à beira do colapso: filas de caminhões
carregados de soja chegaram a 60km, em plena safra recorde; portos paralisados por chuvas, inépcia,
acidentes navais e excesso de demanda; concessões e investimentos encontram-se emperrados por
regras draconianas, incerteza jurídica e disputas políticas; os níveis dos reservatórios de água estão
semelhantes àqueles da época do racionamento de energia de 2001.
Para o governo, pelo menos no discurso, a culpa de nossos problemas é da crise internacional. Para
os demais descontentes, o problema somos nós, mas temos conserto. Como bem observou o técnico
de futebol Lori Sandri, ao assumir o Paraná Clube nos distantes anos 70 – época em que o time tinha
outro nome e ainda torcíamos cantando Pra Frente Brasil – “nós só precisamos melhorar a defesa, o
meio de campo e o ataque”. No entanto, a tirar pela minirreforma ministerial desse início de ano – já
temos 39 pastas, para acomodar tantos aliados políticos – e considerando a mania da nossa Presidenta
de interferir diretamente na gestão dos mesmos, com predileção pela Fazenda e BACEN, não
devemos esperar um turn around do Brasil em 2013.
Nesse contexto, como seria previsível, nossa imagem lá fora vai de mal a pior. A bolsa brasileira
acumula queda de 7,5% em 2013, e só não perde da Grécia (esta caiu 16,2% em março, no rastro da
crise bancária Cipriota), mas ainda somos recordistas de desvalorização nos 6 e 12 meses. As
agências de classificação de risco, quem diria, até cogitaram rebaixar nosso rating soberano em
março, e o teriam feito, não fossem a pressão política contrária e o receio de conturbar ainda mais o
mercado. O IED-Investimento Estrangeiro Direto, termômetro preferido dos economistas para aferir
o grau de atratividade de países e como indicador antecedente de confiança, por seu foco de longo
prazo, ainda continua historicamente alto em termos absolutos, mas cai em relação à proporção do
PIB, e se mantém em nível vergonhoso na comparação com nossos vizinhos latinos e companheiros
dos BRICS. Para completar, muita gente “do ramo” (o Stuhlberger é o exemplo mais ilustre e
enfático) anda dizendo que nossas empresas estão caras frente aos pares internacionais.
A essa altura, você deve estar se perguntando o que fazer para se proteger nesse ambiente adverso,
quem sabe, emigrar uma parte da poupança para praças mais seguras. De fato, a bolsa americana
anda de vento em popa (assim como nosso FIEX, vide adiante), e talvez essa seja uma alternativa a
se avaliar nesse momento, se condizente com seu perfil de investidor.
No entanto, há que se considerar também a dinâmica cíclica dos mercados, portanto ainda que se
venha a observar alguma volatilidade no curto prazo, não acreditamos que a conjuntura acima vá
perdurar por muito mais tempo. No que diz respeito aos mercados acionários, a bolsa brasileira
retornou aos 55mil pontos, enquanto o Dow Jones encontra-se em seu pico histórico, e as bolsas de
países como Argentina e Venezuela observaram explosivas altas. No entanto, nossas empresas
registraram bons lucros em 2012 e deverão crescer nesse exercício. A menos que um evento externo
perturbador ocorra, os preços das suas ações necessariamente farão os índices voltarem a convergir.
TEOREMA AÇÕES
Desempenho
Teorema
Ibovespa
CDI
Março
-0,8%
-1,9%
0,5%
2013
-3,3%
-7,5%
1,6%
12meses
4,3%
-12,6%
7,5%
Acumulado*
15,6%
4,1%
75,9%
* desde 27/06/07
PL médio desde a constituição R$98.198 mil
PL em 28/03/13 R$171.516 mil
Rentabilidade líquida de taxa de administração e performance
O fator de maior importância para o mau desempenho da bolsa brasileira em março, apenas citado
na parte geral de nosso relatório, foi a crise do sistema bancário do Chipre. Com um PIB de
EUR17Bi, representando modestos 0,2% da economia da Zona do Euro, o episódio chacoalhou os
mercados mundiais na 2ª quinzena de março, com efeito especialmente severo sobre as bolsas dos
países periféricos europeus e BRICS. O motivo de tanto nervosismo foi a desconfiança de que
confisco aplicado aos correntistas cipriotas pudesse ser replicado em outros países em dificuldades.
O desempenho da Bovespa só não foi pior devido ao acordo alcançado entre o Chipre e a Troika
(Comissão Europeia, BCE e FMI), que permitiu forte alta nos 3 últimos pregões do mês.
Assim, o Ibovespa encerrou março com perda de 1,9%, enquanto nosso FIA se desvalorizou 0,8% no
mesmo período. Dentre as ações da carteira, as maiores quedas foram Vale PN -9,1% e ON -7,7%,
Ideiasnet -7,2%, Gerdau -6,8%, Valid -6,5% e Gafisa -5,6%. As maiores altas foram Fibria 8,8%,
Time for Fun 8,7% e SulAmerica 7,0%.
GAFISA
O resultado apresentado por Gafisa, relativo ao quarto trimestre de 2012, não agradou. A Receita
Líquida no período caiu 13% em relação ao trimestre anterior, ficando em R$ 920 milhões. O Lucro
Bruto caiu 27%, para R$ 223 milhões e margem bruta de 24%. O Ebitda ficou negativo em R$ 20
milhões. Alguns efeitos não recorrentes atrapalharam os números, porém parte do impacto veio de
problemas estruturais, como o elevado patamar de despesas administrativas e com vendas. A parte
positiva veio da forte geração de R$ 381 milhões em caixa no trimestre e R$ 1 bilhão no ano,
superando com folga a meta anual e afastando o principal risco associado à liquidez da companhia.
A empresa apresentou seu guidance para 2013, quando pretende lançar R$ 3 bilhões e atingir
margem ebitda entre 12 e 14%. Apesar do resultado ruim no 4T13, a Gafisa segue alinhada ao
projeto de turnaround de longo prazo. Já no curto prazo, a possibilidade (ou iminência?) de venda da
sua participação em Alphaville é o principal driver sobre as ações. Se concretizada, essa venda deve
destravar bastante valor, uma vez que a menor proposta recebida por Alphaville foi de R$ 1,85 bi
(toda a Gafisa está valendo ~R$ 1,7 bi no mercado).
VALID
A Valid apresentou resultado trimestral fraco, porém fechou o ano dentro das expectativas, mantendo
a trajetória de crescimento de Ebitda recorrente. A Receita Líquida no trimestre cresceu 1,6% para
R$ 231 milhões e fechou o ano em R$ 937 milhões, 7,2% de aumento. O Ebitda ficou praticamente
estável no trimestre, em R$ 56,3 milhões e cresceu 10,4% no ano chegando a R$ 221 milhões. Já o
Lucro Líquido teve queda de 62% no trimestre para R$ 13,8 milhões e queda de quase 12% no ano,
fechando em R$ 113,5 milhões. Os principais motivos para essa queda foram a classificação das
perdas da Certificadora como não recorrentes em 2011, o que não aconteceu em 2012; e as despesas
com a aquisição da americana VMark, no valor aproximado de R$ 14 milhões. O segmento da
Companhia com pior desempenho foi o de Meios de Pagamento, em função das dúvidas que
permearam o setor bancário em 2012 e provocaram redução na demanda pelos serviços da Valid.
Ainda assim, a companhia conseguiu mais uma vez comprovar sua resiliência mantendo crescimento
de dois dígitos no ano.
FIA
Jan
Fev
Mar
Abr
Mai
Jun
Jul
0,2%
-11,2%
-1,2%
2008
-13,1%
14,9%
-0,7%
5,6%
7,9%
-4,4%
-4,6%
-7,4%
2009
-0,4%
1,6%
3,1%
15,7%
13,1%
2,1%
7,0%
6,4%
2007*
Ago
Set
Out
2,3%
5,9%
-18,7% -23,1%
6,3%
-0,2%
Nov
Dez
Teorema
Ano
Ibov
Ano
CDI
Ano
5,6%
-4,1%
-2,3%
-10,9%
18,0%
14,2%
0,8%
-31,2%
-41,2% 12,4%
7,1%
4,0%
87,5%
82,7%
Teorema
Acum.
Ibov
CDI
Acum. Acum.
-10,9%
18,0%
-38,7%
-30,6% 18,6%
9,9%
14,9%
26,7%
30,4%
9,8%
20,2%
28,0%
43,1%
-2,3%
4,8%
59,7%
5,6%
2010
-2,8%
-0,1%
1,6%
-1,1%
-7,4%
-4,9%
12,2%
0,0%
4,3%
3,0%
-1,6%
2,7%
4,6%
2011
-4,0%
1,5%
3,8%
-2,6%
-2,7%
1,4%
-8,1%
-8,6%
-4,9%
8,4%
-5,0%
1,6%
-18,7%
2012
8,0%
5,3%
-0,3%
-3,9%
-10,8%
0,5%
1,4%
3,8%
6,3%
-1,7%
5,5%
7,9%
22,3%
7,4%
8,4%
19,5%
12,6%
73,1%
2013
0,2%
-2,6%
-0,8%
-3,3%
-7,5%
1,6%
15,6%
4,1%
75,9%
1,0%
-18,1% 11,6%
* A partir de 27/06/07
O Teorema FI Ações é um fundo voltado ao investimento em ações de empresas com sólidos fundamentos e boa perspectiva de longo
prazo, e tem como público-alvo exclusivamente investidores qualificados, conforme definido pelo Art. 109 da Instrução CVM 409/04 e
alterações posteriores. Este relatório foi preparado pela Teorema Gestão de Ativos Ltda. com propósito meramente informativo, não
constitui oferta ou solicitação para comprar ou vender quaisquer ações ou investimentos, e não deve ser utilizado sem o consentimento
escrito desta companhia. Embora a companhia acredite serem as informações confiáveis, nenhuma garantia é dada quanto à sua
acuracidade, suficiência ou atualidade. Performance passada não é garantia de resultados futuros ou ausência de risco para o investidor.
TEOREMA INVESTIMENTO NO EXTERIOR
Desempenho
Teorema em R$
Teorema em US$
S&P500
Março
6,1%
4,1%
3,6%
2013
7,5%
9,1%
10,0%
12meses
12,7%
2,0%
11,4%
Acumulado*
33,3%
21,6%
40,7%
* desde 19/05/10
PL médio desde a constituição R$40.422mil
PL médio desde a constituição US$22.078 mil
PL em 28/03/13 R$72.829 mil
PL em 28/03/13 US$36.079 mil
Rentabilidade líquida de taxa de administração e performance
O FIEX teve um excelente desempenho em março, valorizando-se 6,13% em reais. Quanto ao
desempenho das investidas, as maiores altas foram, em dólar, J&J 9,2%, Citi 7,5%, Intel 6,6% e
a estreante Disney 6,1%.
Vale a pena comentar um interessante artigo do The Economist deste mês “America´s
Competitiveness” com extensa análise sobre os principais problemas americanos como dívida
alta, população envelhecendo, escolas medíocres (segundo padrões internacionais), infraestrutura
frágil, regulação intensa, sistema fiscal bizantino, e imigração descuidada. Na base dos
problemas está provavelmente a explicação porque os Estados Unidos caíram da primeira
posição no ranking competitivo do World Economic Forum para a sétima posição em apenas 4
anos. O artigo ainda cita que, antes das eleições, tanto Obama quanto Romney lamentaram sobre
o sonho americano estar se esvaindo.
A Economist enumera os problemas agudos como a morosidade de Washington e o fato da
dívida pública, sempre crescente, estar próxima dos U$ 17 Tri, mais de 100% do PIB. Esse é o
país do qual os líderes chineses riem, porém a revista sugere e fundamenta que os pessimistas
precisam examinar mais de perto.
Mencionando apenas alguns dos motivos para otimismo quanto ao fortalecimento da economia
real: várias iniciativas têm surgido pró-melhoria da educação básica. Uma dramática aceleração
das reformas em escolas públicas vem acontecendo. Professores têm sido avaliados de forma
mais rigorosa, a despeito dos laços históricos dos democratas com os sindicatos. Prefeitos e
governadores tem se movimentado em torno de novas formas de financiamento para obras de
infraestrutura.
Também parece estar ficando claro que as regras para imigração são exatamente o oposto do que
o país precisa. Estatísticas mostram que é 4 vezes mais provável que um imigrante termine o
colegial do que um nativo. Os imigrantes trabalham mais, são 13% da população mas 16% da
força de trabalho. Em média pagaram 10 vezes mais em impostos do que receberam em
benefícios públicos. Estão também salvando o país da redução demográfica e provavelmente
serão responsáveis por 82% de todo crescimento populacional entre 2005 e 2050.
FIEX R$
Acum.
Acum. Acum.
15,2%
16,1%
6,4%
15,2%
16,1%
6,4%
-9,4%
-18,1% 11,6%
4,4%
-4,9%
18,7%
24,0%
2,1%
28,7%
33,3%
-5,6%
30,8%
0,1%
-3,8%
7,6%
-7,0%
5,8%
3,9%
3,3%
5,3%
-4,5%
1,3%
-2,1%
-2,8%
-4,8%
-7,8%
5,1%
2,2%
3,1%
-0,9%
0,3%
-4,4%
4,4%
0,3%
0,2%
0,6%
2,8%
-1,6%
2,3%
18,7%
7,4%
8,4%
7,5%
-7,5%
1,6%
Teorema
Ano
S&P
Ano
Dólar
Ano
12,8%
-9,3%
27,0%
0,8%
10,6%
6,1%
FIEX US$
Jan
Fev
Mar
Abr
2010 *
Dez
Teorema
-1,0%
-0,6%
Nov
CDI
3,3%
1,6%
Out
Ano
Mai
1,9%
Set
Ano
Abr
2012
Ago
Ibov
Mar
2013
Jul
Ano
Fev
2010 *
2011
Jun
Teorema
Jan
Mai
Jun
Jul
Ago
Set
Out
Nov
Dez
1,2%
-3,0%
10,3%
-6,9%
9,6%
3,4%
2,5%
8,5%
27,0%
Ibov
CDI
Teorema
S&P
Dólar
Acum.
Acum. Acum.
12,8%
-9,3%
2011
2,8%
-0,3%
-2,6%
4,9%
-2,5%
-1,6%
-4,5%
-9,6%
-10,1%
12,3%
-3,9%
-4,3%
-19,5%
0,0%
12,6%
2,3%
12,8%
2,1%
2012
9,6%
2,5%
3,7%
-3,4%
-10,6%
4,5%
-1,1%
0,9%
0,9%
2,8%
-5,2%
5,5%
9,0%
13,4%
8,9%
11,4%
27,9%
11,3%
2013
4,7%
0,0%
4,1%
9,1%
10,0%
-1,5%
21,6%
40,7%
9,6%
* A partir de 19/05/10
O Teorema Investimento no Exterior FI Ações é um fundo voltado ao investimento em ações no exterior de empresas com sólidos
fundamentos e boa perspectiva de longo prazo, e tem como público-alvo exclusivamente investidores qualificados, conforme definido pelo
Art. 109 da Instrução CVM 409/04 e alterações posteriores, com investimento mínimo de R$1mm. Este relatório foi preparado pela
Teorema Gestão de Ativos Ltda. com propósito meramente informativo, não constitui oferta ou solicitação para comprar ou vender
quaisquer ações ou investimentos, e não deve ser utilizado sem o consentimento escrito desta companhia. Embora a companhia acredite
serem as informações confiáveis, nenhuma garantia é dada quanto à sua acuracidade, suficiência ou atualidade. Performance passada
não é garantia de resultados futuros ou ausência de risco para o investidor.