Asset Management
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Credit Suisse Invest
Abril de 2009
Fundos
Credit Suisse Asset Management é premiado
pela revista Gazeta Investe
O time de Asset Management do Credit Suisse Brasil foi premiado como
melhor gestor de fundos de curto prazo, pela revista Gazeta Investe em
parceria com a consultoria Austin Rating.
Nessa publicação, o fundo Credit Suisse DI Curto Prazo foi classificado
como o melhor fundo curto prazo.
Em momentos de maior incerteza, a consistência de resultados e a baixa
volatilidade do CS DI o tornam uma ótima opção de investimento.
Sua carteira é composta somente por títulos públicos federais com prazo
de vencimento bastante reduzido.
Foco
Esperamos corte adicional de juros de 300pb
Elevamos nossa expectativa de corte adicional de juros de 200pb para 300pb nas
reuniões de abril e junho do Copom.
Mantemos nossa expectativa de corte de juros de 150pb, na reunião de 28-29 de abril do Copom, e
aumentamos a projeção para 150pb na reunião de 9-10 de junho, com os juros permanecendo
estáveis em 8,25% até o fim de 2010.
Revisamos nossa projeção de contração do PIB no 1T09 ante o 1T08 de 2,0% para
3,0%.
Essa trajetória corresponde a uma retração do PIB de 2,0% ante o 4T08 (com ajuste sazonal),
totalizando uma contração acumulada de 5,5% no 4T08 e no 1T09. Essa recessão será a mais forte
da série iniciada em 1991.
Revisamos a projeção de contração do PIB em 2009 de 1,0% para 2,0%.
A revisão reflete uma avaliação mais desfavorável sobre o crescimento do PIB no 1T09, as condições
de crédito doméstico e as exportações. Projetamos certa estabilidade da atividade econômica no
2T09, comparado com o trimestre anterior, com retomada no 2S09.
O Credit Suisse Invest de abril reflete as rentabilidades de março de 2009
Análise de mercado
Panorama: Ajuste técnico ou recuperação consistente?
Fundos Multimercado
Em março, um cenário mais baixista de inflação
para curto e médio prazos levou à redução da
curva doméstica de juros. Os fundos
multimercados se posicionaram na expectativa de
aumento da inclinação da curva.
À medida que a autoridade monetária concentra o
corte de juros no início do ciclo, como uma resposta
a uma desaceleração abrupta da atividade
econômica, aumenta a probabilidade de elevação
dos juros no médio prazo.
Já a renda variável pareceu precificar a expectativa
de recuperação rápida da atividade econômica,
cuja crença entendemos não ter ainda subsídios
fortes o suficiente.
Em março, o desempenho dos mercados
financeiros registrou significativa recuperação,
com destaque para as bolsas de valores.
O anúncio de um novo pacote de ajuda aos
bancos nos EUA, associado a alguns dados
macroeconômicos ligeiramente melhores do que
o esperado, reforçou a visão de parte do
mercado, de que o pior da crise passara, em
particular no setor imobiliário.
No entanto, apesar de alguns dados
macroeconômicos mais positivos nas economias
centrais, entendemos que a situação financeira
global ainda se apresenta bastante frágil e
incerta.
No nosso entender, a modesta recuperação
observada não seria suficiente para reverter a
tendência de queda do ritmo de atividade
econômica.
Os indicadores de atividade econômica dos EUA
ainda estão em patamar historicamente muito
baixo. Nessa linha, o mercado de trabalho nos
EUA continua a se deteriorar e mantém
negativas as perspectivas para o consumo e o
crescimento do país no curto/médio prazo.
Nesse contexto, parece-nos que a forte alta
das bolsas ao redor do mundo pode ser entendida
como um ajuste técnico dos mercados.
Por um lado, parte relevante dos investidores
priorizaram manter recursos em caixa, em razão
da maior aversão ao risco. Por outro, as
economias centrais reduziram suas taxas de
juros para níveis próximos a zero, o que diminui
o custo de oportunidade para a alocação dos
recursos. Dessa forma, os movimentos
exagerados de alta nem sempre refletem uma
mudança consistente nos fundamentos.
Entendemos que ainda são necessários dados
mais consistentes de melhora nas economias
centrais e em seus sistemas financeiros para
que se configure uma recuperação mais sólida
da economia global.
2
No Brasil, o desempenho dos mercados também
acompanhou o movimento global. A percepção
do mercado em relação às perspectivas sobre a
economia brasileira migrou para um cenário mais
desafiador para a atividade econômica.
Ao longo do mês, com a divulgação de índices de
inflação corrente mais fracos e com a piora da
percepção sobre o cenário de atividade econômica
no Brasil, os fundos multimercados assumiram
também uma posição aplicada em juros. Em razão
da baixa previsibilidade ainda presente, os
contratos mais curtos foram privilegiados.
Muitos analistas revisaram suas projeções de
crescimento para zero ou mesmo para variações
negativas. O Real teve valorização significativa
no mês, de R$ 2,39/US$ no fim de fevereiro
para R$ 2,32 no fim de março.
Em câmbio, os fundos se mantiveram sem posição
ao longo do mês. O movimento de moedas tem
respondido tanto a questões específicas de cada
país, quanto a dúvidas em relação ao impacto dos
pacotes de ajuda nas economias centrais.
A curva de juros voltou a ceder devido aos dados
bastante fracos da atividade econômica e
à inflação corrente abaixo do esperado. Ao longo
dos últimos meses, o cerne da política monetária
ao redor do mundo migrou de inflação para
atividade econômica.
Paradoxalmente, a bolsa de valores registrou
significativa alta, acompanhando os mercados
externos. O movimento altista da bolsa brasileira
pôde revelar uma expectativa do mercado de
pronta recuperação dos resultados das empresas,
embora o cenário mais desafiador corrente tenha
levado o Banco Central a cortar os juros de forma
significativa.
Com relação ao mercado acionário, os fundos
conseguiram aproveitar posicionamentos
oportunísticos de curto prazo. Embora a análise
fundamentalista aponte para uma deterioração
ainda mais acentuada dos resultados das empresas,
respeitamos as questões técnicas apresentadas,
as quais podem suportar um movimento altista de
curto prazo.
Contudo, com a informação disponível, não há
sinais que permitam uma previsão mais precisa
da magnitude ou do cronograma para uma
eventual recuperação da atividade econômica.
A nosso ver, a resiliência do Ibovespa pode
continuar, a menos que haja deterioração da
atividade econômica no Brasil muito mais forte
do que o esperado atualmente, ou que a
recuperação da situação atual não aconteça
em 2009.
Em ambos os casos, o valor das empresas
negociadas em bolsa ficaria demasiadamente alto
para os resultados esperados nos próximos
semestres, o que torna necessário um ajuste para
acomodar a nova realidade.
A carteira de arbitragem de ações continuou a se
posicionar de forma a se beneficiar de setores
ditos mais defensivos. A exposição a commodities
foi neutralizada, em razão de menor previsibilidade.
Os fundos mantêm ainda posições mais
relacionadas a eventos específicos, o que ajuda a
compor a carteira nesse cenário mais desafiador.
Credit Suisse Invest - Abril de 2009
Fundos Renda Variável
Março foi mais um mês histórico para as bolsas
mundiais. O índice S&P chegou à mínima de 676
pontos no dia 9 e, a partir de então, assistimos à
maior alta da história do índice, com retorno de
17% em apenas 9 dias. Parte dessa alta deveuse à cobertura de posições vendidas e a uma
percepção de que novas situações de risco
sistêmico não se repetiriam. As ações dos grandes
bancos americanos chegaram a níveis tão baixos
que o fantasma da nacionalização chegou a
parecer real. Os anúncios de resultados positivos
dos bancos, no primeiro trimestre, marcaram o
início da recuperação, aliados a números de
atividade ligeiramente melhores do que o consenso
do mercado e à divulgação do plano de limpeza de
ativos tóxicos dos bancos americanos com a ajuda
de investidores privados.
No Brasil, o descolamento de fundamentos e
preços continuou relacionado às economias
desenvolvidas e emergentes. Isso levou o Brasil a
se beneficiar do ingresso de recursos de
investidores estrangeiros, com destaque para
investidores globais focados em ativos de maior
liquidez, e o Ibovespa registrou alta de 7,18%
no mês. Acreditamos que, mesmo em um cenário
de queda do PIB em 2009, os investidores estarão
dispostos a comprar ações com projeção de
resultados ainda fracos, o que eleva a relação
preço / lucro dos ativos.
Com relação à carteira, diminuímos marginalmente
nosso risco ativo em março. Tornamos neutras as
nossas exposições em Mineração, em Petróleo e
em Siderurgia. Inauguramos uma posição comprada
em Construção Civil e reduzimos nossa posição em
Bancos e em Elétricas.
Foco
Esperamos corte adicional de juros de 300pb
Elevamos nossa expectativa de corte
adicional de juros de 200pb para 300pb nas
reuniões de abril e junho do Copom
Mantemos nossa avaliação de que a resposta de
política monetária mais apropriada é concentrar o
ciclo de corte de juros em poucas reuniões.
Entendemos que as recorrentes revisões para baixo
das projeções para o desempenho da atividade
econômica na comparação com o período anterior
reforçam essa avaliação.
Não obstante, julgamos que o Comitê de Política
Monetária (Copom) provavelmente não elevará o
ritmo de redução dos juros na próxima reunião. Em
função disso, mantemos nossa projeção de corte de
150pb na reunião de 28-29 de abril e, diante do
aumento dos riscos de retração ainda mais expressiva
da atividade econômica no curto prazo, elevamos
nossa projeção para corte de juros de 50pb para
150pb na reunião de 9-10 de junho. Com isso,
reduzimos nossa projeção para a taxa Selic de
9,25% para 8,25% no fim de 2009 e estabilidade
até o fim de 2010.
implementar afrouxamento monetário, julgamos que
a estratégia correta a ser implantada no Brasil é a
de reduzir os riscos de maior contaminação adicional
da crise global sobre a atividade econômica
doméstica, fundamentalmente via redução da taxa
de juros.
Estimamos contração do PIB de 2,0% no
1T09 ante o 4T08
Revisamos nossa projeção de contração do PIB no
1T09 ante o mesmo trimestre do ano anterior de
2,0% para 3,0%, correspondendo a uma contração
de 2,0% ante o 4T08, com ajuste sazonal.
Assim como no 4T08, esperamos que a redução do
produto da indústria responda por parte expressiva da
retração do PIB. Entendemos que a forte redução do
produto da indústria também promoverá contração
do produto de alguns subsetores de serviços (e.g.,
comércio e transportes) no 1T09.
Sob a ótica da demanda, nossas projeções sugerem
que os investimentos serão o componente com a
maior contribuição na contração do PIB do 1T09.
Mantemos a avaliação de que não seria apropriado
reduzir o ritmo de corte de juros diante de um cenário
em que os riscos de retração mais expressiva da
atividade superam, em muito, os riscos de aceleração
inflacionária no horizonte de cumprimento das metas
de inflação. Reafirmamos nossa opinião de que a
conjuntura atual requer uma resposta mais ativa da
política monetária.
No nosso entender, o ajuste mais concentrado no
curto prazo teria o benefício de evitar reduções
ainda mais abruptas dos juros no futuro, o que
poderia ser interpretado como uma resposta tardia
de política monetária.
A manutenção do quadro atual sugere que há risco
de a retração ser mais prolongada e ampla nos
próximos trimestres. Ao contrário de vários outros
países que não têm mais espaço, atualmente, para
Projetamos contração do PIB de 2,0%
em 2009
Revisamos nossa projeção de contração do PIB em
2009 de 1,0% para 2,0%, mantendo o crescimento
de 2010 em 4,0. A expectativa de maior contração
do PIB em 2009 reflete a revisão das nossas
projeções para o 1T09 e também a expectativa de
uma retração ainda mais expressiva da economia
global, com redução significativa do quantum
exportado e deterioração das condições de crédito
doméstico.
Nossa projeção de contração do PIB de 2,0% em
2009 assume:
• relativa estabilidade do consumo das famílias em
2009;
• manutenção da nossa expectativa de crescimento
da despesa de consumo do governo nos próximos
trimestres, em parte compensando a
desaceleração do consumo das famílias e dos
investimentos privados;
• contração dos investimentos, que será uma das
principais causas da retração do PIB em 2009.
Embora a contração dos investimentos seja
expressiva, entendemos que essa redução será
atenuada pela expansão dos investimentos do setor
público, em particular nos projetos do setor de
petróleo e infra-estrutura, e pelo aumento da
disponibilidade de recursos para financiamento de
longo prazo nos bancos públicos;
• forte retração da corrente de comércio em 2009,
com recuo das exportações e importações.
Nossa projeção para o PIB no 1T09 resulta em uma
contração total de 5,5% no acumulado dos 4T08 e
no 1T09. Essa será a recessão mais forte da série
iniciada em 1991.
A nossa incerteza sobre a precisão das projeções
permanece bastante elevada. Na comparação com o
mesmo trimestre do ano anterior, esperamos que o
PIB continue se contraindo no 2T09 e no 3T09,
com crescimento apenas no 4T09.
Nilson Teixeira, Ph.D. em economia pela Universidade da Pensilvânia,
economista-chefe do Credit Suisse.
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Tabela de Rentabilidades e Índices
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