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ANÁLISE DE MERCADO
ANÁLISE DE MERCADO
www.coinvalores.com.br
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
Análise realizada pela equipe Coinvalores
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
Análise realizada pela equipe Coinvalores
Sumário
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
CONJUNTURA ECONÔMICA
6
MEIOS DE PAGAMENTOS E SERVIÇOS FINANCEIROS
46
CARTEIRA SUGERIDA “COMO FAZEMOS”
9
MINERAÇÃO
48
PAPEL E CELULOSE
50
PETRÓLEO
52
PETROQUÍMICO
54
PROGRAMAS DE FIDELIDADE
56
SANEAMENTO BÁSICO
58
SAÚDE
60
SEGUROS
62
SHOPPING CENTERS
64
SIDERURGIA / METALURGIA
66
TELECOMUNICAÇÕES E CALLCENTERS
68
TI
70
VAREJO
72
DESEMPENHO HISTÓRICO E ESTRATÉGIAS ADOTADAS
10
ESTRATÉGIAS ADOTADAS NO ANO DE 2013
11
HISTÓRICO DE DESEMPENHO
12
CARTEIRA DIVIDENDOS COINVALORES
14
SETORES
AÇÚCAR - ÁLCOOL E AGRÍCOLA
16
ALIMENTOS
18
ALUGUEL DE VEÍCULOS E FROTA
20
AUTOPEÇAS
22
AVIAÇÃO
24
BANCOS
26
BEBIDAS E FUMO
28
INDICADORES
74
BENS DE CAPITAL
30
NOSSOS PARCEIROS
75
CALÇADOS
32
EQUIPE COINVALORES
78
CONSTRUÇÃO CIVIL
34
EQUIPE COINVALORES – ANÁLISE
79
EDUCAÇÃO
36
ENERGIA ELÉTRICA
38
HIGIENE E BELEZA
40
INFRAESTRUTURA
42
MATERIAL DE CONSTRUÇÃO
44
Conjuntura Econômica
2014: MELHORA DO AMBIENTE
EXTERNO E LIGEIRA RECUPERAÇÃO
DA ECONOMIA BRASILEIRA
Durante a segunda metade de 2011 e boa parte de 2012, conviveu-se com o risco iminente de
ocorrência de um evento traumático na Europa, que poderia se originar a partir da saída de algum
país da região e/ou de uma crise bancária sistêmica. Mas uma nova catástrofe financeira parece
guardar, hoje, probabilidade bem pequena, dado que a política econômica criou uma série de
firewalls na Zona do Euro. Como resultado, os riscos de frustração da perspectiva de aceleração
da economia global de 2013 para 2014 parecem ser menores do que aqueles observados nos
últimos três anos.
Além disso, o momentum de crescimento da atividade mundial é o melhor desde o começo de
2011 e vem apontando para uma aceleração em boa parte dos países, sobretudo nos centrais. Os
principais destaques são os EUA, o Reino Unido e o Japão, mas a Europa também vem mostrando
sinais mais alvissareiros, depois de enfrentar quase dois anos consecutivos de retração.
Também deverá ajudar na consolidação dessa perspectiva de aceleração da economia global o
fato de que o impulso fiscal será consideravelmente menos negativo no próximo ano
comparativamente ao observado em 2013 (e mesmo em 2011 e 2012). O exemplo dos EUA, a
maior economia do mundo, é elucidativo: enquanto o PIB norte-americano como um todo deverá
crescer cerca de 1,7% neste ano de 2013, quando se exclui do cômputo o gasto do governo (que,
no caso dos EUA, inclui também as despesas de investimento), o crescimento da economia
daquele país já está hoje na faixa de 3% a 3,5%. Ou seja: sair de um crescimento pouco inferior a
2% em 2013 para algo na faixa de 2,5% a 3% em 2014 corresponde apenas a manter o ritmo atual
do setor privado, mas com o governo exercendo uma influência menos negativa.
Com relação aos riscos políticos/fiscais que pairam sobre a economia dos EUA, é importante
destacar que republicanos e democratas chegaram recentemente a um acordo sobre os
orçamentos dos anos fiscais de 2014 e 2015 – primeiro pacto celebrado entre os dois partidos
desde 2009. Isso já reduz bastante o risco de aumento de incerteza decorrente desse aspecto,
embora ainda seja necessário que os partidos cheguem a um acordo sobre o aumento do limite de
endividamento do governo (o que precisa ser feito até o começo de fevereiro). Soma-se a isso a
reação relativamente positiva dos mercados ao início do tapering (programa de recompra de ativos
por parte do Fed, anunciado no dia 18 de dezembro), que teve efeito praticamente neutro sobre a
volatilidade e os preços dos ativos norte-americanos e globais.
Na Europa, a autoridade monetária dá mostras de estar pronta para agir mais agressivamente
para impulsionar o crescimento econômico. O juro nominal já foi reduzido a quase zero ao longo do
último ano, e outras medidas para dar suporte ao crescimento estão engatilhadas. De qualquer
modo, o impulso fiscal na região deverá ser bem menos negativo em 2014, o que, combinado com
um crescimento mais forte dos EUA, deverá impulsionar a economia europeia (que é bastante
dependente do comércio exterior).
6
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
A China deverá apresentar moderada desaceleração no próximo ano, para um crescimento
mais próximo de 7%. Os pressupostos para este desempenho são: primeiro, que o impulso fiscal e
monetário no ano que vem será moderadamente negativo, uma vez que o governo vem mostrando
desconforto com a aceleração recente da inflação e com a saúde fiscal dos governos locais.
Depois, o governo chinês dá sinais de que aproveitará a esperada melhora do ambiente
macroeconômico global para deslanchar reformas para deslocar o eixo dinâmico da economia do
investimento estatal para o consumo privado.
Passando para a economia doméstica, o PIB brasileiro deverá fechar 2013 com alta entre 2,3%
e 2,5%. Trata-se de uma variação bem inferior aos 3% a 3,5% esperados pelos analistas no
começo deste ano. Desse modo, configura-se o terceiro ano consecutivo de desempenho fraco e
frustrante da economia brasileira, após a expressiva surpresa favorável observada em 2010 (com
um crescimento de 7,5%, quase 2 p.p. acima das expectativas no começo daquele ano).
Embora os investimentos tenham surpreendido positivamente (pois devem encerrar o ano com
alta próxima a 7%, após recuo de 3,9% em 2012), houve frustração com o desempenho do
Consumo das Famílias, que deverá fechar 2013 com alta próxima a 2,5%, cerca de 1,5 ponto
percentual abaixo da variação esperada no início deste ano (segundo o Latin Focus Consensus
Forecasts). O desempenho das exportações também decepcionou, acompanhando o
crescimento anêmico das economias centrais e a desaceleração da China.
Esta evolução do comércio exterior indica que é preciso considerar o desempenho da
economia mundial para aquilatar as razões do crescimento fraco do PIB doméstico no período
recente. De fato, o PIB mundial seguiu um script parecido com o do PIB brasileiro nos últimos anos:
em meados de 2011, a expectativa de boa parte dos analistas era de que o PIB mundial (sob a
métrica do FMI) cresceria na faixa de 4% a 4,5% a.a. entre 2011 e 2013, mas o crescimento efetivo
foi de 3,9% em 2011 e de 3,2% em 2012, devendo fechar 2013 em 3% (projeção mais recente da
LCA). Houve uma frustração até mesmo quando se considera a expectativa de consenso para o
PIB global feita no começo de 2013, que era de uma alta próxima a 4%.
Nesse contexto, também devemos considerar o cenário para a economia internacional no
próximo ano antes de avaliar o desempenho prospectivo da economia brasileira. Embora o Brasil
seja uma economia relativamente fechada, o grau de abertura doméstico se elevou bastante nos
últimos anos, deixando nossa economia cada vez mais exposta aos ciclos de negócios da
economia internacional. E tendo como pano de fundo a perspectiva de aceleração do crescimento
da economia global (puxado pelas economias centrais, como destacado acima), seria de se
esperar uma aceleração do PIB brasileiro de 2013 para 2014.
Assim, seguimos projetando uma ligeira aceleração do crescimento doméstico no ano que vem
– em boa medida empurrada por uma melhora moderada do ambiente internacional, mas também
contando com alguma diluição de elementos domésticos de incerteza – como os associados à
disputa eleitoral e também à ameaça de rebaixamento do rating soberano pelas agências de
classificação de risco. Com efeito, nossa expectativa é de que o Brasil vá crescer 2,5% em 2014.
Ainda assim, a “sensação térmica” deverá ser de uma atividade mais fraca, com o Consumo das
Famílias também repetindo o crescimento morno de 2013 (próximo de 2,5%). Pesam contra uma
aceleração mais relevante do consumo familiar o reajuste real modesto do salário-mínimo, bem
7
Carteira Sugerida
Conjuntura Econômica
COMO FAZEMOS A CARTEIRA SUGERIDA
como o aperto da taxa básica de juros que vem sendo colocado em prática pelo BC, além do
término de vários estímulos temporários ao consumo (sobretudo o IPI reduzido nos automóveis
novos). Em contraponto, o consumo deverá ser sustentado pela perspectiva de elevação menos
intensa dos preços dos alimentos, pelos efeitos do programa Minha Casa Melhor (introduzido em
meados de 2013) e pelos impactos da realização da Copa do Mundo sobre alguns segmentos
(como linha marrom, bebidas e serviços de alojamento e alimentação).
Especificamente sobre o mercado cambial doméstico, não está prevista nenhuma
desvalorização adicional relevante de nossa moeda em resposta ao anúncio da desaceleração do
programa de relaxamento quantitativo do Fed. A acomodação cambial é fator que ajudará a manter
a inflação doméstica correndo abaixo do teto da meta. Nessas circunstâncias, a menos que queira
acelerar a convergência da inflação para o centro da meta, o Banco Central deverá elevar a taxa
básica Selic para 10,25% ao ano ou pouco mais – o que levaria a política monetária a terreno
apenas ligeiramente restritivo –, e mantê-la neste patamar ao longo de todo ano de 2014.
Fernando Sampaio¹ e Thovan Tucakov²
¹Diretor de Macroeconomia e sócio da LCA Consultores. Economista formado pela FEA-USP, com pósgraduação pela Unicamp. Tem mais de 20 anos de experiência em análise econômica, foi editorialista da
Folha de S.Paulo e colunista da Gazeta Mercantil e do Jornal do Brasil.
²Graduado em Economia pela Universidade Presbiteriana Mackenzie e mestre pela
FGV-EESP, atua na área Macroeconomia da LCA Consultores.
A carteira sugerida foi criada em Setembro de 2001, com o objetivo de agregar valor às
atividades do departamento e aumentar o leque de produtos oferecidos aos nossos clientes.
Atravessávamos um período conturbado, marcado pelo estouro da bolha da Internet, por um
processo de recessão nos EUA e em diversos países no mundo, inclusive no Brasil. Aliás,
começávamos a sofrer os nefastos efeitos da crise energética que teve impacto direto no mau
desempenho da economia no período (o país cresceu pífios 1,3% em 2001 contra 4,3% em 200).
Nossos “hermanos” estavam às voltas com a maior crise econômica desde a implantação da
estabilização monetária dos anos 90. E para testar ainda mais a nossa compreensão e aprendizado,
passamos por uma das mais devastadoras crises financeiras da história que eclodiu em 2008 e
cujos efeitos vem se estendendo ao longo dos últimos anos de forma ainda consistentes sobre as
economias centrais.
Entre os abalos das crises e as recuperações econômicas, completamos 12 anos de carteira
sugerida comemorando uma rentabilidade acumulada de 2.666,12% contra o Ibovespa que
apresentou 274,32%. Já no ano de 2013 fechamos dez/13 apresentando rentabilidade de -2,2%
contra -15,5% do IBOVESPA no mesmo período. Aliás, cabe utilizar este espaço para esclarecer
como é feito o processo de escolha desta carteira sugerida.
Primeiramente, discutimos o desempenho da carteira sugerida do mês que se encerra o
cenário traçado, os papéis sugeridos, enfim, a estratégia que foi adotada. Importante sempre,
independentemente dos acertos, aprender com os erros para tentar ao menos evitá-los. Não custa
lembrar que a carteira sugerida faz parte da Analise de Mercado Mensal, compondo o corpo deste
trabalho que é divulgado e divulgado até o 3º dia útil do mês. Só podemos fazer as alterações na
carteira durante este período. Vale ressaltar que, a carteira sugerida é apenas um portfólio de
referência para o investidor em ações, não se trata de uma carteira real administrada pelos
analistas da corretora e nem poderia ser diferente.
Mensalmente, realizamos teleconferências com economistas de consultorias contratadas e
posteriormente, com base nos cenários abordados, realizamos um comitê no último dia útil para
discutir sobre a agenda corporativa para o mês e avaliamos os principais itens da pauta macro e
micro econômica de forma a traçarmos cenário base para o período. Definido o cenário base,
enquadramos os setores que devem ser beneficiados pela conjuntura econômica projetada.
Posteriormente, fazemos a escolha das companhias que tendem a se destacarem setorialmente
frente as seus pares diante de determinada conjuntura. Esta é a chamada analise top down (de
cima para baixo). No caso da carteira sugerida, eventualmente, praticamos a chamada análise
bottom-up (de baixo para cima), utilizando projeções recentes que elaboramos.
Nós decidimos os pesos dos papéis na carteira pelo risco que estes representam em maior
medida que o retorno projetado para estas ações. A experiência da equipe foi e é de fato o maior
trunfo para a boa performance ao longo dos anos.
8
9
Desempenho Histórico
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
DESEMPENHO HISTÓRICO E ESTRATÉGIAS ADOTADAS
ESTRATÉGIAS ADOTADAS NO ANO DE 2013
Ao longo destes doze anos, grandes adversidades
afetaram a trajetória da economia mundial, sobretudo
as crises nos países desenvolvidos. Dessa maneira, a
volatilidade tem marcado presença e o mercado de
capitais brasileiro passou por oscilações que, em
alguns meses foram de expressiva alta e em outros de
abruptas quedas.
Num ano de diminuição das tensões nos EUA e
Zona do Euro, incertezas sobre as economias em
desenvolvimento e a leniência na condução de reformas
na “janela” da crise trouxeram desconfianças. Em linhas
gerais, não se criaram expectativas sobre os países
desenvolvidos, enquanto que no mundo emergente
“entusiasmo” é (ou era) a palavra de ordem.
notícias positivas e negativas para o Brasil. Positivas
porque representa a recuperação do segundo maior
parceiro do Brasil, em termos de fluxo comercial.
Negativas porque o noticiário de diminuição de
estímulos representou valorização dos títulos públicos
dos EUA (pela expectativa futura de aumento de juros),
também conhecidos como os mais seguros do mundo.
O fato é que, enquanto os EUA apresentaram
indícios (ainda que divergentes) de recuperação e a Zona
do Euro nenhuma novidade estarrecedora, nas
economias emergentes as reduções de previsão de
crescimento viraram rotina. Convenhamos que a
frustração para com os emergentes teve duplo efeito
nessa interação de expectativas. Primeiro, reduziu-se o
otimismo e por consequência disso a aversão ao risco
guiou os fluxos financeiros.
Em meio a tal dinâmica, o Brasil trilhou um caminho
inóspito, ao “descuidar-se” de aspectos cruciais como
a responsabilidade fiscal e condução de reformas
infraestruturais, que podem em última instância se
traduzir em contundente impacto para a imagem e
confiabilidade do país.
Coinvalores
No intuito de incorporar os aspectos conjunturais,
nossa estratégia amparada no cenário macroeconômico
para suportar as escolhas de papéis para a carteira
(analise Top Down) se mostrou adequada na maioria das
vezes. Principalmente em tempos de crise, nossa carteira
apresentou desempenho bastante satisfatório ante o
Ibovespa, como podemos observar no gráfico abaixo.
Ibovespa
Notoriamente os EUA, ora com o histórico embate
entre Democratas e Republicanos, ora com as
discussões sobre a redução dos estímulos monetários
em meio à retomada econômica, esteve no cerne das
Novembro 2010
Coin - 0,46%
Ibov - 4,20%
3000%
Julho 2002
Coin - 3,53%
Ibov - 12,36%
2500%
Petróleo 18%
Mineração 16%
Bancos 15%
Energia 15%
Siderurgia 5%
Telecom 4%
Outros 27%
Julho 2004
Coin + 12,30%
Ibov + 5,62%
Telecon 21%
Petróleo 20%
Mineração 13%
Siderurgia 4%
Outros 42%
2000%
Consumo 17%
Bancos 16%
Mineração 12%
Construção 10%
Energia 10%
Petróleo 7%
Outros 28%
Outubro 2008
Coin - 20,68%
Ibov - 24,80%
Siderurgia 12%
Petróleo 10%
Energia 10 %
Mineração 10%
Telecom 8%
Bancos 5%
Outros 45%
1500%
À luz desse cenário, nossas estratégias se
traduziram em recomendações de companhias com
menor risco e maior estabilidade de resultados e,
sobretudo, bons fundamentos. Tal leitura micro e
macroeconômica pode ser observada em nossa
carteira recomendada, que apresentou desempenho
mais favorável que o IBOVESPA.
Coinvalores
6,00%
5,16%
4,65%
3,68%
4,00%
4,36%
3,66%
3,25%
1000%
1,64%
2,00%
500%
Ibovespa
1,25%
1,25%
0,00%
0%
Setembro
Novembro
Maio
Julho
Março
Novembro
Janeiro (13)
Maio
Julho
Setembro
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (12)
Maio
Julho
Março
Novembro
Janeiro (11)
Maio
Julho
Setembro
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (10)
Maio
Julho
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (09)
Maio
Julho
Março
Novembro
Janeiro (08)
Maio
Julho
Setembro
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (07)
Maio
Julho
Março
Janeiro (06)
Setembro
Novembro
Maio
Julho
Março
Novembro
Janeiro (05)
Maio
Julho
Setembro
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (04)
Maio
Julho
Março
Novembro
Janeiro (03)
Maio
Julho
Setembro
Março
Setembro
Novembro
Janeiro (02)
-0,78% -0,67%
-500%
- 2,00%
-1,85% -1,95%
PIB
2002
2003
2004
2005
1,30%
2,70%
1,20%
5,70%
3,20%
2006
3,80%
2007
5,40%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
5,10%
0,20%
7,50%
2,70%
2,30%*
2,50%*
-2,10%
-1,52%
-1,87%
-3,91%
Inflação Americana
Tsunami Tailândia
Início de aumento da
tx de juros americana
Colapso do Bear Steams S&P
e Fitch eleva Brasil a grau
de investimento
Agravamento da crise
financeira
1ª Mulher Presidente no Brasil
Olimpiadas 2016 no RJ
Copa do Mundo Brasil2014
PIB: 7,55%*
- 6,00%
-7,56%
- 10,00%
Projeção (*) Coinvalores.
10
-1,86%
-4,30%
- 8,00%
Risco Lula
Risco Brasil 2515p
Dólar a R$ 4,00
Eleição Presidencial
-1,59%
-3,27%
- 4,00%
2001
-1,58%
- 12,00%
-11,31%
Janeiro (13)
Fevereiro
Março
Abril
Maio
Junho
Julho
Agosto
Setembro
Outubro
Novembro
Dezembro
11
Histórico de Desempenho
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
DESEMPENHO DO PORTFÓLIO
DE DEZEMBRO E ÚLTIMOS 12 MESES
DESEMPENHO EM DEZEMBRO
Oscilação Mensal
7,87%
-1,34%
2002
2003
2004
22,83% 132,06% 63,14%
-17,01% 97,35% 17,81%
2005
2006
26,88%
27,72%
50,49%
32,93%
Performance Dezembro
Coinvalores
-1,45%
2007
2008
Ibovespa
334,30%
317,32%
309,53%
306,32%
288,85%
244,89%
250,53%
263,45%
280,36%
294,30%
281,41%
274,32%
2009
Performance 2013
Ibovespa
0%
-1,50%
- 2,0%
-1,55%
- 4,0%
Coinvalores
Ibovespa
-1,65%
- 8,0%
-1,70%
- 10,0%
-1,75%
- 12,0%
-1,80%
- 14,0%
-1,85%
- 16,0%
-1,86%
-1,90%
2012
2013
Empresa
Código
Peso
AMBEV S/A ON
BEMATECH ON NM
CETIP ON NM
COSAN ON NM
DURATEX ON NM
ECORODOVIAS ON NM
EZTEC ON NM
GERDAU PN N1
ITAUUNIBANCO PN N1
KROTON ON NM
MAGAZ LUIZA ON NM
METAL LEVE ON NM
MILLS ON NM
PETROBRAS PN
ULTRAPAR ON NM
VALE PNA N1
ABEV3
BEMA3
CTIP3
CSAN3
DTEX3
ECOR3
EZTC3
GGBR4
ITUB4
KROT3
MGLU3
LEVE3
MILS3
PETR4
UGPA3
VALE5
6%
6%
6%
6%
6%
6%
8%
6%
5%
6%
5%
6%
6%
6%
6%
10%
100%
COTAÇÃO
2500,00%
17,56
7,84
25,42
43,00
13,54
14,73
30,95
18,00
32,73
39,5
58,40
27,35
31,25
19,12
58,03
32,79
17,32
9,21
24,2
39,58
13,15
14,8
29,14
18,34
31,3
39,26
7,55
27,4
33
17,08
55,95
32,73
Desempenho dos Papéis em Dezembro/2013
20,00%
1500,00%
17,47%
15,00%
1000,00%
Ibovespa
500,00%
274,32%
-15,5%
0,00%
- 18,0%
Coinvalores
Ibovespa
10,00%
5,60%
5,00%
1,89%
0,48%
0,19%
0,00%
-0,18%
-0,73%
-2,89%
160%
-5,00%
-5,85%
132,06%
120%
-7,95%
-10,00%
97,35%
80%
-40%
-41,79%
-60%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
-41,22%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
PETROBRAS PN
MILLS ON NM
METAL LEVE ON NM
-15,49%
MAGAZ LUIZA ON NM
-2,22%
-18,11%
KROTON ON NM
-2,06%
-17,03%
ITAUUNIBANCO PN N1
-1,34%
GERDAU PN N1
7,40%
1,04%
0%
ECORODOVIAS ON NM
20,87%
17,81%
7,87%
DURATEX ON NM
43,65%
32,93%
COSAN ON NM
26,88% 27,72%
CETIP ON NM
40%
44,60%
BEMATECH ON NM
51,97%
50,49%
-20%
-10,67%
-15,00%
63,14%
60%
22,83%
-10,12%
94,17%
82,65%
AMBEV S/A ON
100%
-3,58%
-4,28%
-4,82%
EZTEC ON NM
140%
%
-1,37%
17,47%
-4,82%
-7,95%
-2,89%
0,48%
-5,85%
1,89%
-4,28%
-0,73%
-10,12%
0,19%
5,60%
-10,67%
-3,58%
-0,18%
2000,00%
-1,37%
12
30/12/2013
2666,04%
Performance Acumulada - Portfólio Coinvalores x Ibovespa
20%
30/11/2013
Rentabilidade Coinvalores = -1,59%
Ibovespa = -1,86%
Diferença = 0,10%
Coinvalores
3000,00%
- 6,0%
-1,59%
2011
20,87% -2,06% 44,60%
-2,22%
1,04% -18,11%
7,40% -15,50%
Performance 2001* - 2013
-2,2%
-1,60%
2010
51,97% -41,79% 94,17%
43,65% -41,22% 82,65%
Ibovespa
-1,95%
-5,79%
-7,55%
-8,27%
-12,22%
-22,14%
-20,87%
-17,95%
-14,13%
-10,99%
-13,90%
-15,50%
Coinvalores
-1,85%
-3,40%
-5,43%
-4,25%
-4,89%
-12,07%
-10,97%
-6,38%
-3,34%
0,88%
-0,65%
-2,2%
VALE PNA N1
2001
Coinvalores
Ibovespa
Coinvalores
2676,60%
2632,81%
2575,46%
2608,86%
2590,71%
2387,42%
2418,64%
2548,50%
2634,50%
2753,80%
2710,71%
2666,04%
Dif.
0,10%
2,33%
-0,23%
2,03%
3,63%
3,75%
-0,38%
1,47%
-1,41%
0,70%
1,75%
0,10%
ULTRAPAR ON NM
Janeiro (13)
Fevereiro
Março
Abril
Maio
Junho
Julho
Agosto
Setembro
Outubro
Novembro
Dezembro
Acumulado Carteira
Ibovespa
-1,95%
-3,91%
-1,87%
-0,78%
-4,30%
-11,31%
1,64%
3,68%
4,65%
3,66%
-3,27%
-1,86%
Coinvalores
-1,85%
-1,58%
-2,10%
1,25%
-0,67%
-7,56%
1,25%
5,16%
3,25%
4,36%
-1,52%
-1,59%
*Setembro de 2001
Período
13
Carteira Dividendos Coinvalores
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
DESEMPENHO HISTÓRICO DA CARTEIRA DE DIVIDENDOS
A Carteira de Dividendos Coinvalores consiste na
indicação de cindo papéis de companhias com elevada
projeção de dividend yield (é o retorno anual que o
investidor receberia em forma de dividendo ou JCP se
fosse comprar a ação ao preço de mercado), satisfatória
liquidez, presença mínima de 80% de mercado e
histórico de boa pagadora de dividendos. Nosso objetivo
é propiciar aos nossos clientes um portfólio que garanta a
distribuição dos dividendos, juros sobre capital próprio e
bonificações sem, contudo, referenciar seu desempenho
aos principais benchmarks do mercado.
da Coinvalores em outras carteiras. É importante
ressaltar que sua performance poderá ser abaixo dos
principais benchmarks, quando é analisada através da
evolução dos preços das ações sugeridas, pois o foco é
alcançar rentabilidade através de dividendos e/ou
distribuição de juros sobre capital próprio. Porém, a
Carteira Dividendos Coinvalores apresenta perfil com
menor risco, tendo em vista sua composição
caracterizada por companhias mais maduras e com
elevada geração de caixa.
Vale lembrar, que a Carteira Dividendo Coinvalores é
apenas um portfólio de referência para o investidor em
ações, não se trata de uma carteira real administrada
pelos analistas da corretora e nem poderia ser diferente.
A Carteira será avaliada e sofrerá alterações
mensalmente quando for o caso, entretanto, destacamos
que as indicações podem não coincidir com as
recomendações da Equipe de Análise de Investimentos
ESTRATÉGIA ADOTADA NO ANO DE 2013
PARA A CARTEIRA DE DIVIDENDOS.
Em Dezembro, o Portfólio Dividendos Coinvalores
apresentou desempenho abaixo do IBOVESPA, com
baixa de 3,21%, contra a performance também
negativa de 1,86% do Índice da Bolsa de São Paulo.
Ainda assim, nossa Carteira Dividendos fechou o ano
com queda de 8,62%, contra queda de 15,5% do
principal índice da Bolsa paulista.
Esse desempenho bastante superior ao índice
denota o perfil mais defensivo da carteira, apesar de
alguns meses de varação mais forte que o índice.
Mesmo com esse perfil defensivo, tivemos alguns
papéis com destacadas altas dentro dos meses, foi
o caso de Arteris e Metal Leve já em janeiro, com
alta de 9,29% e 8,06%, respectivamente. O papel
que se destacou como a maior alta mensal no ano
foi a Cielo, com 13,45% de alta em outubro.
Foi um ano bastante conturbado, com notícias
negativas principalmente no âmbito doméstico e com
os dados norte americanos trazendo também
volatilidade, ainda que com pano de fundo positivo.
Para 2014, ano de Copa, mas também ano de eleição,
podendo, talvez, ocorrer
mais manifestações,
esperamos grandes volatilidades, mais nervosismo
nos mercado, e nesses momentos, empresas sólidas,
previsíveis, com boa distribuição de proventos, tendem
a se destacar.
Carteira Dividendos Coinvalores
Tabela
Histórico Desempenho
Carteira do Ano
Ibovespa do Ano
CDI do Ano
10,00%
8,06%
5,00%
0,00%
4,55%
Cotação
Empresa
Código
Peso
30/11/13
30/12/13
%
GRENDENE ON NM
GRND3
20%
18,29
18,09
-0,2%
VALID ON NM
VLID3
20%
36,60
32,20
-2,4%
GERDAU MET PN N1
GOAU4
20%
22,70
23,40
0,6%
AES TIETE PN
GETI4
20%
20,03
19,09
-0,9%
AMBEV S/A ON
ABEV3
20%
17,56
17,32
-0,3%
0,59%
Desempenho dos Papéis em Dezembro
-1,95%
-5,00%
3,08%
-8,62%
-10,00%
-1,9%
-15,00%
-1,37%
-15,50%
-4,67%
-20,00%
Dezembro
Novembro
Outubro
Setembro
Agosto
Julho
Junho
Maio
Abril
Março
Fevereiro
Janeiro
-25,00%
-12,02%
Valid
Grendene
Performance Portfólio Dividendos
Coinvalores - Dezembro/13
Gerdau
Matelurgia
AES Tietê
Ambev
Carteira Coinvalores Performance Dezembro/13
Portfólio Coin -3,21%
Ibovespa -1,86%
1,0%
0,5%
Histórico de desempenho da Carteira Dividendos
0,8%
0%
-0,5%
PORTFÓLIO
DIVIDENDOS
COINVALORES
IBOVESPA
Dezembro
-3,2%
-1,9%
0,8%
Acumulado no Ano
-8,6%
-15,5%
8,1%
CDI
-1,9%
-1,0%
-1,5%
-3,2%
14
29/dez/13
27/dez/13
25/dez/13
23/dez/13
21/dez/13
19/dez/13
17/dez/13
15/dez/13
13/dez/13
11/dez/13
CDI
09/dez/13
Ibovespa
07/dez/13
Coinvalores
05/dez/13
-3,5%
03/dez/13
-3,0%
01/dez/13
-2,5%
29/nov/13
-2,0%
15
Açúcar - Álcool e Agrícola
Tal crescimento no nível de moagem, com relação à safra 2012 – 2013, se deu basicamente em
função do aumento de produtividade agrícola, decorrente do canavial mais jovem e da melhor condição
climática observada. Entretanto, enquanto a produção de açúcar avançou em linha com as
expectativas, com alta de 0,66% até dezembro segundo os números da União da Indústria de Cana-deAçúcar (UNICA), a qualidade ficou para trás, dado que o Açúcar Total Recuperável (ATR) se reduziu a
níveis históricos em virtude da maior incidência de chuvas e de geadas em algumas regiões,
pressionando ainda mais a rentabilidade do setor.
Já em termos de produção de etanol, o crescimento até dezembro, ante o mesmo período da
safra 2012/13 foi de 18,97% segundo dados da UNICA. Soma-se a isso a queda nas exportações e
temos um crescimento recorde na oferta de etanol para o mercado interno, com 4,53 bilhões de litros
na safra 2012/13. Dentre os fatores que impulsionaram essa expansão, podemos destacar o
aumento da mistura de 20% para 25% de etanol anidro a gasolina (a partir de primeiro de maio), a
desoneração de PIS – COFINS sobre a venda do etanol no mercado doméstico e também pelo
aumento no preço da gasolina.
Vale comentar que esse acréscimo na oferta de etanol gerou benefícios significativos para a matriz
de combustíveis no país e para a balança comercial do país, em razão da menor importação de
gasolina. Contudo, uma série de fatores, como por exemplo, a geada em algumas regiões e inflação de
custos, exerceu forte pressão nas margens e culminaram em queda de rentabilidade. Segundo dados
do Centro de Estudos Avançados em Economia Aplicada – CEPEA até novembro de 2013 a receita das
usinas de São Paulo advindas da venda de etanol e açúcar estiveram 9,21% menor do que a obtida no
mesmo período da safra passada.
Contudo, a safra de 2014 – 2015 também deverá ser mais voltada para a produção de etanol,
basicamente, por conta da perspectiva de ao menos mais um aumento no preço da gasolina, dando
espaço para elevação do preço do biocombustível. No entanto, a falta de grandes investimentos nos
canaviais associada às incertezas já citadas com relação ao mercado norte americano devem culminar
num crescimento anêmico.
Segundo dados da Tendências Consultoria, a produção de biocombustíveis deve avançar 1,9%
enquanto que a produção de açúcar deve aumentar 1,2%, principalmente por conta da taxa menor de
renovação dos canaviais neste ano. Já para a moagem total de cana-de-açúcar no mercado doméstico
a consultoria projeta um crescimento de meros 0,2% em 2014.
Nesse contexto, além de buscar a recomposição de rentabilidade através de ganhos de eficiência,
a indústria sucroalcooleira deverá realizar o planejamento necessário para investir em mecanização,
pois, ano que vem é o último de colheita manual autorizada. Em suma, as perspectivas serão
desafiadoras, e as companhias deverão continuar buscando ganhos de eficiência para se sobressair
nesse contexto.
Já com relação à produção agrícola, segundo a décima primeira estimativa da safra nacional de
cereais, leguminosas e oleaginosas (vegetais com óleos e gorduras que podem ser extraídos), de 2013,
realizada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística – IBGE a evolução da safra do referido ano,
frente ao ano anterior será da ordem de 15,4%, também por conta da expansão da área plantada, como
ilustrado no gráfico abaixo.
Milhares
A princípio, a expectativa de bater o recorde na moagem de cana-de-açúcar, sobretudo na região
Centro-Oeste, pode trazer a sensação de que as coisas começam a melhorar. Todavia, o cenário em
2013 se encerra tão complicado quanto começou.
75.000
72.649
70.000
69.677
65.000
60.000
Faturamento da safra observado até set/2013
Área Plantada
Faturamento médio das unidades produtoras de SP (R$/ ton. cana)
65,70
2009/10
50.000
45.000
83,86
Fonte: IBGE
2010/11
2011/12
2012/13
2013/14
Fonte: Consecana/Única. Nota: Os valores acima expressos são nominais
Não obstante, a Agência de Proteção Ambiental dos Estados Unidos (EPA) estuda reduzir as
metas obrigatórias de uso de biocombustíveis no país. Tal proposta deixa o ambiente ainda mais
nebuloso para a indústria sucroalcooleira, uma vez que se aprovada a medida vai reduzir
significativamente o volume de exportações de etanol do Brasil.
16
40.000
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
97,93
Área Colhida
20
00
109,76
20
114,90
55.000
Para 2014, contudo, o prognóstico realizado pelo IBGE indica manutenção da safra em
comparação com a prevista para 2013. Em termos de culturas, em razão do preço mais elevado da soja
ao longo de 2013, deve ocorrer migração de culturas entre alguns produtores Diante do balanço
internacional de oferta e demanda mais folgado para grande parte dos grãos, como soja e milho, e da
perspectiva de uma safra relativamente estável em 2014, não temos grandes perspectivas em termos
de variação de preços, com exceção da soja, que deve continuar valorizada.
Inegavelmente, o Brasil tem condições de manter lugar de destaque no cenário mundial de
produção de alimentos ao longo dos próximos anos, destacadamente por conta de questões climáticas
(abundância de chuva e sol), tecnologias desenvolvidas, abundância de terras para cultivo, boa
qualidade de solos e topografia plana. Adicionalmente, o plano Agrícola e Pecuário 2013/2014 reforça o
contexto positivo em termos de perspectivas para produtores e para o setor.
17
Alimentos
O setor de alimentos vem atravessando um momento de forte consolidação, motivado pelas
dificuldades impostas à diversas companhias diante de uma conjuntura adversa interna e
externamente. Neste cenário, as empresas que mais se destacam, são aquelas que têm escala e
que são eficientes em tecnologia. Estes fatores são pré-requisitos para rentabilizar o negócio,
principalmente neste momento de mercado onde a concorrência tem se mostrado cada vez
mais agressiva.
O mercado de carne bovina está enfrentando estes desafios, mas vem conseguindo ter bom
desempenho por conta da demanda externa. Internamente, tem a vantagem do ciclo do gado favorável,
maior quantidade de gado para o abate com preço da carne elevada, em detrimento a outros
concorrentes internacionais. Destacamos que o ambiente mais apertado no mercado externo vem do
lado da oferta mundial de carne vermelha, uma vez que os Estados Unidos, Europa e Austrália
continuam passando por situações adversas, relacionadas à seca e à elevação do preço dos grãos,
além da redução drástica do rebanho e as retiradas de subsídios governamentais.
Para 2014, quando olhamos o desempenho macroeconômico no mercado interno, ficamos
desanimados, pois as premissas indicam aumento da inflação, que acaba afetando negativamente a
renda real da população. Do lado microeconômico, o aumento da produção e da competitividade de
proteínas concorrentes (frango e suíno) acabam arrefecendo as vendas internas, que só não serão
piores por conta dos eventos “incentivadores” (Copa do Mundo e Eleições) e também a alteração da
pirâmide social, onde mais pessoas estão propensas a gastar com produtos mais sofisticados e caros
(que é o caso da carne vermelha).
Já o cenário para o mercado externo, continua favorável. Destacamos que as dificuldades
enfrentadas pelos concorrentes, deve permanecer em 2014. Além disso, alguns fatores irão contribuir
para o crescimento: i) possibilidade de abertura dos mercados dos EUA e Indonésia para a compra de
carne brasileira; ii) provável queda do embargo da Rússia e China e; iii) ascensão da Ásia. Todos estes
fatores aliados ao dólar ainda em patamares altos irão ajudar o setor de carnes bovinas em 2014. Com
isso, a ABIEC projeta vendas externas na marca de US$ 8 bilhões, devendo superar as de carne de
frango em receita, como em 2000 e 2006.
Este ambiente favorece o Brasil, que tem um rebanho em crescimento, propiciando maior oferta de
gado pronto para o abate. Aliado a isso, terá a redução de custos por se tratar de gado de pastagem e
por fim, a elevação do dólar acaba favorecendo a receita de exportação. Desta forma, dado o contexto
acima, esperamos que o ano de 2014 mesmo com um cenário ainda complicado, tenha números para a
carne bovina melhores que em 2013.
Passando para a carne suína, o cenário está mais complicado, tanto em demanda quanto em
preço do produto. Os problemas enfrentados em 2013 refletem o inverno e verão mais rigorosos, que
aumentaram a mortalidade e reduziram a reprodução do plantel de animais, além disso, destacamos os
altos custos da ração animal.
Após a forte queda registrada neste ano, as exportações brasileiras de carne suína devem se
recuperar em 2014, segundo a Associação Brasileira da Indústria Produtora e Exportadora de Carne
Suína (Abipecs). De acordo com a entidade, os embarques de carne suína para o exterior devem atingir
590 mil ton. em 2014, crescimento de 16% sobre as 510 mil ton. a serem exportadas em 2013. O
destaque do crescimento ocorre porque a associação está levando em conta a reabertura de alguns
mercados como o Japão, a África do Sul e da Coreia do Sul.
Na carne de frango, dados da Apinco (Associação Brasileira de Produtores de Pinto de Corte)
apontam que o volume da carne diminuiu em 2013, motivada pelos elevados preços dos insumos para a
alimentação animal, como milho e farelo de soja, resultando em baixa rentabilidade para os produtores.
18
Já as exportações brasileiras vêm se elevando, com previsão de encerrar o ano com 3,9 milhões de
toneladas de carne de frango embarcadas ao exterior.
E para 2014, as previsões da União Brasileira de Avicultura (Ubabef) ainda são modestas para o
segmento de frango, todavia, deverá haver crescimento de 4% na produção, atingindo 12,3 milhões de
toneladas. Os embarques deverão crescer entre 2% e 3% em volume e, no mínimo, 3% em receita. Esta
melhora advém do câmbio que deverá continuar beneficiando as vendas externas, além disso, há a
previsão de que a China deverá aprovar a importação de carne de frango de mais plantas
processadoras do Brasil. Também há otimismo do segmento com a possibilidade de abertura do
mercado paquistanês e com a estabilização das vendas para Venezuela e Irã.
O segmento de lácteos e alimentos processados vêm sendo favorecido pelo aumento da renda.
Entretanto, aquelas empresas que têm maiores escalas, estão se sobressaindo e ganhando market
share. Vale destacar que o segmento de lácteos é extremamente pulverizado. O grande problema de
alguns produtores é a qualidade do produto (devido alguns problemas sanitários). Desta forma,
esperamos grandes movimentos de aquisições possam acontecer em 2014.
E para os alimentos processados, estes têm grandes chances de continuar em alta. O consumo
nacional de alimentos processados tem aumentado a uma taxa de 6% ao ano, bem acima da média
esperada para o PIB. Este crescimento está associado ao aumento da renda e as mudanças de hábitos
da população. Segundo uma consultoria internacional, o consumo brasileiro deste segmento deve ser
ampliado em quase 40% até 2020. Nas cidades pequenas e médias pode se esperar um salto de
consumo. Espera-se que de cada R$ 10 de ampliação dos gastos, R$ 6 serão gastos com o consumo de
alimentos fora de casa, devendo vir dos centros com até 500 mil habitantes, já nas cidades menores de
até 20 mil habitantes a taxa é ainda maior, ficando em média R$9,60 anual.
Agora no que se refere ao setor de biscoitos e massas também existe espaço para movimentos de
consolidação, visto a concorrência e os altos custos de produção, exigindo com que as empresas cada
vez MAIS, venham se diversificar elevando a diversidades de produtos. Vale salientar, que as
mudanças no cenário socioeconômico brasileiro vêm trazendo grandes oportunidades para os
diferentes segmentos do trigo. É valido destacar o desempenho do trigo, pois grande parte do custo do
produto tem como base o trigo, e quanto mais oferta a tendência é de preços menores, ajudando as
companhias. Desta forma, comentamos que projeções feitas pelo departamento de Agricultura dos
Estados Unido (USDA) e a Companhia Nacional de Abastecimento (Conab) apontam para alta da
produção mundial e nacional da safra de trigo.
De acordo com a perspectiva do USDA, a produção mundial para a safra 2013/2014 é projetada em
711,42 milhões de toneladas, sendo 12,5 milhões de toneladas acima da projeção anterior, que ficou em
708,89 milhões de toneladas. Já a produção brasileira é estimada em 5,358 milhões de toneladas,
22,4% acima das 4,379 milhões de toneladas colhidas na safra anterior. Conforme comentado, as
perspectivas são favoráveis para o consumo dos produtos (massa, biscoitos e derivados) em virtude da
mudança no habito alimentar quanto a maior renda do consumidor, além disso, enfatizamos que
algumas regiões irão continuar em pleno crescimento, com destaque para o Nordeste.
Em resumo, destacamos que o setor de alimentos que inclui diversos segmentos, tende a
apresentar crescimento no ano de 2014. Entretanto, algumas empresas estão bem mais preparadas
em relação à outras, o que reforça a nossa visão de consolidação do setor. O que acaba animando é o
cenário externo, que em alguns segmentos vem sofrendo com a falta de produtos, tendo que recorrer a
exportação brasileira. Relembramos que em relação às matérias primas, como milho, soja e trigo, a
tendência é maior plantio em relação ao ano anterior, podendo reduzir os custos das empresas. Sendo
assim, vislumbramos melhoras para as empresas de alimentos em 2014.
19
Aluguel de Veículos e Frota
Agrupamos nesse setor companhias que fazem locação veicular, gestão logística e/ou fornecem
serviços à cadeia automotiva, pois, apesar de cada empresa possuir drivers diferentes de crescimento,
como o segmento de aluguel de carros impulsionado pelo tráfego aéreo, o de terceirização de frotas
potencializado pela maior demanda corporativa e o ramo de serviços estar ligado à expansão da
produção de veículos, acreditamos que a avaliação conjunta traz mais elementos para ponderarmos
em nossas expectativas.
No mercado de aluguel de veículos, a renovação operacional é o diferencial competitivo em ambos
os nichos de atuação que correspondem à gestão de frotas de terceiros e à locação de veículos por
contratos de curta duração, conhecido como Rent a Car. Portanto, a dinâmica entre compra e venda de
ativos, além dos custos de financiamento, são fatores imprescindíveis para as companhias
conquistarem e manterem seu market share, bem como a elevada escala de compra é a principal
barreira à entrada nesse setor.
Em milhares de unidades
Evolução nas compras das locadoras no Brasil
2.900,5
2.878,9
2.854,5
9,4%
9,0%
8,7%
2.707,4
7,9%
2009
2010
2011
2012
Volume de Produção Doméstica
Percentual de Vendas para Locadoras
Penetração da frota Operacional
% sobre a Frota Total
80%
47%
40%
34%
Como podemos notar, o primeiro gráfico aponta para uma redução na participação das compras
das locadoras sobre a produção das montadoras, isso ocorreu em virtude da queda do IPI para novos
automóveis em 2010 que aumentou exponencialmente a demanda por parte das concessionárias. Já o
segundo, demonstra o potencial de penetração do Brasil quando comparado a mercados mais maduros
e consolidados. Com isso, consideramos a desoneração de impostos como um dos principais riscos
nesse mercado, porém a tendência para 2014 é de retorno escalonado dessas alíquotas, assim como
cremos na redução do gap, ao menos, entre o Brasil e os EUA.
Vale comentar que teremos a realização da Copa do Mundo de Futebol dispersa entre 12 cidadessede. Por isso, estima-se um acréscimo na demanda por voos tanto internacionais como domésticos,
trazendo efeitos positivos também sobre a atividade do Rent a Car, por conta da necessidade dos
profissionais, turistas e demais participantes desse evento em trafegarem pelas cidades durante os
jogos. Segundo as projeções da Tendências Consultoria Integrada, a demanda por voos aumentará
3,1% no próximo ano, com destaque para o primeiro semestre, período em que será realizado o
campeonato. Outro driver interessante para esta modalidade será a campanha eleitoral nas esferas
estaduais e federais, isto porque grande parte dos veículos utilizados nas promoções partidárias é
locada pelo período de duração das eleições e, certamente, incrementarão as receitas das companhias
no próximo ano.
Em relação ao setor logístico no Brasil, de um modo geral, caracteriza-se por sua fragmentação,
estando, por este motivo, sujeito a movimentos de consolidação, o que favorece a estratégia de
aquisições das companhias e, consequentemente, o poder de barganha junto às montadoras no
momento da compra dos ativos que serão terceirizados. Além disto, acreditamos que uma das
atividades mais sofisticadas oferecidas nesse mercado são os serviços de planejamento e gestão
logística, nos quais as operações dos clientes são estudadas, redesenhadas e posteriormente
gerenciadas por uma única empresa, permitindo o foco dos clientes em seu core business. Pode até
parecer um paradoxo, mas quando a atividade econômica vai mal, esse serviço logístico integrado e
altamente tecnológico caminha a passos largos. A razão disto é que as empresas percebem que o nível
de demanda anda abaixo do potencial esperado por elas e, a partir daí, começam a rever seus
processos, repensar as possibilidades e utilizam a terceirização logística como forma de enxugar seus
custos, assim como melhorar sua competitividade.
Para 2014, esperamos boa evolução nas receitas das companhias que se enquadram nesse
segmento, amparada, além dos fatores citados, também no cross-selling (vendas cruzadas) em sua
base de clientes tendo em vista que a sua maioria amplia anualmente o leque de serviços oferecidos por
seus fornecedores de solução logística. Todavia, a estratégia de aquisições nesse mercado por muitas
vezes acaba por não agregar valor ao resultado das companhias em primeira instância, em função das
despesas geradas com a incorporação, bem como pela falta de sinergias em seus negócios, tornando a
curva de retorno desses investimentos mais longa.
De modo geral, percebemos que 2014 reserva importantes catalizadores para esse setor e mesmo
que algumas particularidades de cada mercado possam inibir o crescimento de determinadas
companhias, entendemos que certamente será um ano mais brilhante do que 2013.
15%
5%
Terceirização
Rent a Car
Brasil
EUA
Reino Unido
Fonte: ABLA (Associação Brasileira das Locadoras de Automóveis). Dados: Censo 2013.
20
21
Autopeças
Por um lado, a “maturidade” atingida pelo setor combinada com os enormes congestionamentos
enfrentados nas principais metrópoles do país podem sugerir que a demanda já evoluiu tanto a ponto de
não haver mais espaço para um substancial crescimento. Vale lembrar que alguns dos principais
drivers do setor, como a ascensão da classe média e a expansão da concessão de crédito, tendem à
exaustão. Em contrapartida, nosso índice de habitantes por veículos, atualmente de 5,7 pessoas por
autoveículo (mais elevado do que em países como México e Argentina), indica que ainda há um
potencial de crescimento neste mercado, sobretudo, nas cidades do interior e regiões menos
desenvolvidas do país. Adicionalmente, o programa de Incentivo à Inovação Tecnológica e
Adensamento da Cadeia Produtiva de Veículos Automotores (Inovar – Auto) deve impulsionar o
desempenho doméstico, sendo que seu principal objetivo é ampliar a competitividade de toda a cadeia
produtiva instalada no país e estimular a instalação de novas fábricas.
Tal programa, implementado em janeiro deste ano, contempla um conjunto de exigências, para
que as companhias se beneficiem do desconto de IPI, como: (I) usar maior quantidade de peças,
componentes e sistemas produzidos internamente; (II) melhorar a eficiência energética dos veículos e;
(III) investir em P&D e engenharia local. Dessa forma, os fabricantes que cumprirem todos esses pré
requisitos poderão evitar o pagamento de um valor adicional de 30 p.p no IPI, além de obter desconto no
imposto que vincula a tributação do setor a requisitos de fabricantes do país.
Contudo, para que todos esses investimentos sejam efetivamente concretizados ao longo dos
próximos anos, é necessário que a demanda evolua em linha com as expectativas.
Nesse sentido, a Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (ANFAVEA)
projeta aumento mínimo na produção de 5% em 2014, ante os 11,9% esperados para este ano.
Enquanto, a Tendências Consultoria projeta acréscimo nas vendas internas e nas exportações de 3,2%
e 5,8%, respectivamente, para o próximo ano.
Desempenho da Indústria Automobilística
4.500.000
4.000.000
3.500.000
milhares de unidades
Durante toda a última década a indústria automobilística apresentou elevada taxa de crescimento,
nessa circunstância a questão que fica é: depois de mais que dobrar o volume de vendas nos últimos
anos, será que ainda há espaço para crescimento?
3.000.000
2.500.000
2.000.000
1.500.000
1.000.000
500.000
0
Investimentos da Indústria Automobilística
Produção
Licenciamento
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
6.000
5.339 5.347
Fonte : ANFAVEA e Tendências Consultoria / Elaboração Própria
milhões de US$
5.000
3.197
3.000
2.000
2.721
2.136
1.745 1.825
1.572
1.042
1.000
Para o segmento de veículos pesados, a perspectiva para 2013 é de um substancial aumento de
31% na produção, basicamente em função da fraca base compativa e das facilidades creditícias do
BNDES. Já o crescimento de 5,8% esperado para as vendas internas em 2014 decorre, principalmente,
da expectativa de aumento dos recursos destinados para renovação de frota por meio do PAC
Equipamentos e da manutenção dos créditos disponibilizados pelo BNDES, via FINAME e PSI (ainda
que em condições mais reestritivas, dado que a taxa de 4% ao ano deve ser elevada para 6% em 2014).
Ademais, a produção agrícola, importante driver desse segmento, deve continuar com bom
desempenho devido a maior área plantada e a ganhos de produtividade.
3.872
4.000
748
820 1.120
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fonte: ANFAVEA
Assim, as projeções do Ministério de Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior (MDIC)
apontam que os investimentos das montadoras em novas fábricas e ampliação de capacidade devem
chegar a R$ 5,5 bilhões até o fim do período de vigência, 2017, com aumento de 453 mil veículos
produzidos internamente por ano.
22
Em suma, entendemos que o Inovar Auto deve ser o principal propulsor do setor para os próximos
anos, uma vez que o regime deve contribuir para aumentar a competitividade e melhorar o desempenho
de toda a cadeia produtiva da indústria automobilística. Dessa forma, entendemos que a confluência de
fatores supracitados aliada ao início da recomposição gradual do IPI no começo de 2014 deve se
traduzir num ambiente mais desafiador para os anos vindouros, corroborando nossa perspectiva de
taxas de expansão mais moderadas.
23
Aviação
O ano de 2013 para o setor de aviação ficou marcado por uma série de turbulências, porém
também evidenciou ser um ano de reaquecimento. O período de fraca demanda por aeronaves, iniciada
com a crise de 2008 parece ter chegado ao fim, pois fatores como a recuperação da economia norte
americana, o fim da recessão europeia, e a crescente ascensão de países emergentes, em especial a
China, contribuíram para aquecer a demanda e a competitividade do setor.
Desde 2008, a indústria aeroespacial mundial enfrenta turbulências relativas à fraca demanda.
Além da crise financeira de 2008 eclodida nos EUA, a situação definhante da Europa também contribuiu
para agravar ainda mais o setor. Para exemplificar, em 2010, o continente representou 33% das receitas
da indústria aeronáutica brasileira, contra 25% em 2012. No final de 2013, a união europeia finalmente
se viu numa situação mais amena, porém seu crescimento caminha lentamente, e as projeções
econômicas para o bloco indicam que tal situação deva se arrastar por mais alguns anos.
Do outro lado do oceano, os EUA apresentam sinais mais palpáveis de recuperação econômica,
sendo o país de extrema importância para o desempenho do setor aeroespacial mundial. Só na
indústria nacional, os EUA representam cerca de 50% de todo o faturamento do segmento de
aeronaves comercial. Em 2013, a dita recuperação americana já apresentou resultados sólidos quanto
à retomada da demanda por aviões, tanto comerciais quanto executivos. Deste modo, diversas
companhias americanas já realizaram pedidos para a companhia nacional que representa o setor, a
Embraer. O backlog (carteira de pedidos firmes) da companhia saltou de US$ 12,5 bilhões no fim de
2012 para US$ 17,4 bilhões no terceiro trimestre de 2013.
arrefecimento da demanda por voos culminou em um cenário critico para o segmento. As companhias
chegaram a solicitar auxilio por parte do governo federal, no sentido de desonerações e reduções de
taxas aeroportuárias, todavia, o governo federal não demonstrou estar propenso a conceder nenhum
auxilio.
Como resposta à situação critica das empresas do setor, as mesmas optaram por reduzir
gradativamente a oferta de voos. Estas reduções situaram-se em torno de 7% a 9% em 2013, o que
influenciou positivamente os resultados das companhias aéreas, elevando a relação passageiro/voo.
Para o cenário futuro do segmento, os eventos esportivos no qual o Brasil será sede deve inflar a
demanda por voos, sobretudo os internacionais. As companhias aéreas nacionais estão estimando o
incremento da demanda em torno de 5% a 8% para 2014 nesse segmento. Tal aquecimento deve afetar
positivamente as companhias, e aliviar a constante luta por rentabilidade em que estas se encontram.
Na questão de custos, vislumbramos que o dólar provavelmente permanecerá em patamares
elevados, logo a pressão no setor deve continuar, porém a demanda deve apresentar reaquecimento
gradual, conforme a economia avance. O reaquecimento da demanda, juntamente com uma oferta de
voos regulada, deve se traduzir em ganhos progressivos de margens operacionais para as empresas
do setor. Logo, acreditamos numa melhora gradual na situação do segmento para os próximos anos,
todavia, acreditamos que o segmento ainda está permeado de incertezas, o que consequentemente se
traduz em riscos.
Apesar de os EUA e a Europa apresentarem sinais de recuperação econômica, o crescimento
futuro do setor se baliza principalmente do outro lado do globo, na Ásia. A China representa grande
potencial para o setor, principalmente pelo perfil de acentuado crescimento econômico em que o país se
encontra. Assim vislumbramos acréscimo substancial na demanda por aeronaves comerciais,
sobretudo executivas, oriundas do país asiático, que devem voltar a aquecer ainda mais o setor.
Além da China, os demais países emergentes do globo também devem favorecer a despolarização
do eixo EUA-Europa no mercado aeroespacial mundial. Destaca-se que a expansão acelerada de
países emergentes em todo o mundo traçam cenário de crescimento populacional, o surgimento de
novas cidades, e consequentemente de novos aeroportos, logo demandantes de mais aeronaves.
Esses países emergentes já vêm realizando pedidos consideráveis para companhias de todo o mundo,
com destaque para: Turquia, África do Sul, Índia, Colômbia, Peru e até mesmo o Brasil.
Um evento que mereceu destaque foi Paris Air Show de 2013, ocorrido em julho. Tal evento foi
palco para o lançamento da segunda geração de E-Jets da Embraer tanto para a aviação comercial
quanto a de aviação executiva. Este lançamento é considerado o marco evolutivo da tecnologia
nacional, que se mostrou altamente competitiva frente aos seus concorrentes internacionais, sendo
que a primeira geração destes E-Jets foi responsável pela liderança mundial da Embraer em vendas de
aeronaves de voos regionais, de 60 até 120 assentos.
Já o segmento de aviação comercial apresenta sérios problemas conjunturais. De inicio a situação
aquém do esperado da economia brasileira influenciou diretamente na redução da demanda por
viagens, sobretudo regionais. Porém a situação das companhias aéreas se agravou com a elevação
brusca do dólar frente ao real, fruto da já citada recuperação da economia norte americana.
A maior parte das receitas das companhias aéreas nacionais são em reais, e a maioria dos custos e
despesas (incluindo a querosene de aviação) são dolarizadas. Logo a valorização do dólar em
detrimento ao real impactou severamente no balanço das companhias aéreas. Que juntamente com o
24
25
Bancos
O cenário no início de 2013 para os bancos não poderia ser mais desafiador. Spreads cadentes,
inadimplência alta e crescimento econômico sendo revisado para baixo. Com esse retrato, o foco das
instituições (ao menos as privadas) não poderia ser outro além de diminuir o risco da carteira de crédito
e cortar custos.
Assim foi feito e o panorama para o ano de 2014 se mostra bem menos desfavorável. A nova
realidade de spreads praticados, não melhorou, mas ao menos já está “precificada” e não deve trazer
surpresas negativas, apenas as previsões para a economia brasileira que seguem sendo revistas para
baixo. Quanto à inadimplência, claramente vemos uma tendência de melhora. O gráfico abaixo mostra
a trajetória desde o começo de 2012, com o índice se mantendo alto por todo o ano, uma queda mais
acentuada a partir do final daquele ano que continuou por todo o ano de 2013.
Inadimplência
5,9%
para o setor financeiro, sendo via repasses do BNDES, emissões das concessionárias – destaque para
as debêntures de infraestrutura – e project finance.
O cenário de menor crescimento e foco em linhas menos arriscadas tem uma vítima em especial.
Os bancos médios. Alguns segmentos onde os bancos médios tradicionalmente tem participação
relevante tem chamado a atenção dos gigantes e a competição tem sido bastante árdua. O crédito
consignado é um ótimo exemplo disso. Os grandes bancos têm assediado os promotores de crédito e
os chamados “pastinhas” (também promotores, mas autônomos) de olho nesse grande mercado de
baixíssimo risco, tendo em conta que o desconto das parcelas de quitação dos empréstimos é feito
diretamente na folha de pagamento.
Outro fator que devemos destacar é a solidez do sistema financeiro brasileiro. Mesmo com as
novas regras de Basiléia, não vemos grandes problemas para as instituições nacionais. Essa
solidez, que foi muito importante no período mais agudo da crise internacional, pode ser vista no
gráfico comparativo abaixo.
5,6%
Índice de Basiléia
4,6%
3,8%
3,7%
PF
3,2%
17%
México
16%
15%
EUA
14%
França
14%
3
3
/13
t/1
se
jul
3
i/1
r/1
ma
/13
2
Fonte: BACEN
E isso é muito facilmente explicado. O repique de inadimplência que observamos no ano passado é
resquício do período entre 2010 e 2011, que marcou a retomada do crédito no pós-crise. A carteira de
veículos foi uma das principais vilãs nesse sentido, fruto dos financiamentos que muitas vezes não
requisitava pagamento adiantado, a famosa entrada, e tinha prazos de até 60 meses. Com índices de
desemprego baixo, o número de financiamentos cresceu drasticamente, assim como o endividamento
das famílias. Resultado, após um tempo, o consumidor, que precisou escolher as dívidas e obrigações a
pagar, priorizava outros pagamentos em detrimento ao pagamento do financiamento do veículo. Temos
aí a receita do que vimos. Vendo isso, os bancos buscaram limpar suas carteiras e a concessão de
crédito se voltou para segmentos com riscos mais baixos, como é o caso do crédito imobiliário e o
consignado.
E esse cenário se mantém para o próximo ano. Não vemos mudanças positivas no cenário
macroeconômico. Internamente, continuamos com crescimento econômico bastante comprimido e lá
fora, mesmo as notícias positivas acabam trazendo incertezas. Como é o caso da melhora de alguns
indicadores nos Estados Unidos que sempre trazem consigo a possibilidade da retirada gradual do
programa de recompra de títulos, o que ajudaria a enxugar a liquidez nos mercados internacionais, o
que é sempre negativo para o setor. Uma boa notícia para o setor tem vindo das estradas e aeroportos.
Os primeiros leilões do pacote de infraestrutura do governo têm saído com sucesso e o segmento pode
se juntar aos já comentados crédito imobiliário e consignado como principais pilares de crescimento
26
19%
Brasil
Japão
2,0%
ma
jan
2
t/1
v/1
no
se
2
/12
jul
2
i/1
r/1
ma
/12
ma
jan
PJ
2,2%
2,1%
Total
Alemanha
Rússia
13%
Itália
13%
Índia
13%
Espanha
11%
Fonte: BACEN
Apesar da nossa visão não ser a mais otimista em relação ao setor, vemos boas oportunidades de
crescimento. O mercado imobiliário tem dado sinais de melhora, após as principais construtoras do país
passarem por um período de ajustes relevantes, vemos boas perspectivas para o setor nos próximos
anos, o que vai garantir a demanda por financiamento à habitação, que também é um crédito com perfil
de baixo risco, já que aqui vale o contrário da regra do crédito para financiamento de veículos. Quando o
comprometimento de renda das famílias se encontra alto, as pessoas tendem a deixar de pagar outras
dívidas e obrigações para quitar o financiamento imobiliário.
Em resumo, acreditamos que o mercado precifica um cenário mais desfavorável para os bancos,
enquanto, ainda que o crescimento das carteiras tenda a ser menor, vemos boa perspectiva para alguns
segmentos e também consideramos que os principais bancos brasileiros tem feito bem a lição de casa
no tocante à redução de custos e aumento da eficiência, que pode continuar dando bons frutos nos
próximos anos.
27
Bebidas e fumo
Como em todo ano, o grande entrave para o segmento de bebidas, cigarro e fumo, continua sendo
as altas taxas dos impostos atribuídos em seus produtos, a alta concorrência e o mercado ilegal (no
caso dos cigarros).
Começando com o setor de cigarros e fumo, o mesmo vêm apresentando forte queda no volume
vendido do cigarro e do fumo exportado. Os preços dos cigarros iniciaram o ano de 2013 em cerca de
15% mais caros, refletindo o repasse de parte do aumento do IPI de 13% a partir do primeiro dia do ano.
Vale destacar, que os preços dos cigarros já haviam sido reajustados em 2012, por conta do aumento do
IPI em 40%, conforme podemos observar na tabela abaixo.
ALÍQUOTAS IPI
VIGÊNCIA
AD VALOREM
01/12/2011 a 30/04/2012
01/05/2012 a 31/12/2012
01/01/2013 a 31/12/2013
01/10/2014 a 31/12/2014
a partir de 01/01/2015
0%
40%
47%
54%
60%
ESPECÍFICA
MAÇO
BOX
R$ 0,80
R$ 0,90
R$ 1,05
R$ 1,20
R$ 1,30
R$ 1,15
R$ 1,20
R$ 1,25
R$ 1,30
R$ 1,30
Fonte: Receita Federal
Com isso, o volume de produção de cigarro caiu fortemente, enquanto os preços subiram
drasticamente, conforme observado no gráfico abaixo, onde conseguimos enxergar que a correlação é
quase inversamente perfeita.
ainda representa cerca de 28% do mercado brasileiro de cigarros. A forte carga tributária na venda e
comercialização continua sendo o principal vetor de incentivo a comercialização informal do produto no
Brasil. Medidas estão sendo tomadas pelo Governo Federal no âmbito de fiscalizar e apreender, como
uma maior fiscalização, a implantação da nota fiscal eletrônica e a adoção do Sistema de Controle e
Rastreamento da Produção de Cigarros. Estimativas da Secretaria da Receita Federal do Brasil
mostram que a perda de arrecadação no setor é superior a R$ 2 bilhões por ano. (fonte: Anuário
Brasileiro do Tabaco 2011).
Em suma, continuamos otimistas quanto ao futuro da companhia (Souza Cruz), porém
visualizamos um cenário mais agressivo e hostil para o ano de 2014, devido aos efeitos nas vendas
provenientes do reajuste de preços, (como vimos na tabela acima, os preços serão reajustados, pois
teremos novas alíquotas em 2014 e 2015), e o crescente mercado ilegal de cigarros.
Comentando agora sobre o setor de bebidas, o ano não começou nada fácil para as companhias, em
virtude de um cenário mais desafiador para suas operações, tanto no mercado interno quanto no externo. A
preocupação está fundamentada no enfraquecimento do poder de compra da população, na maior
incidência tributária e em fatores que elevaram os custos e despesas, principalmente no mercado externo.
E não diferente ao mercado de cigarros e fumo, o de bebidas também tem elevada carga tributária.
Segundo a consultoria Tendências, somente em 2013 o setor obteve reajuste de 7,2% nos preços,
motivado pelo repassa dos impostos. Mas para 2014, em conversa com a indústria, o governo exigiu
que, em troca do aumento de 25% da base de calculo de impostos sobre cervejas, bem como da
diluição do prazo de aplicação destes, as fabricantes assumissem o compromisso de manutenção de
empregos e de investimentos. Desta forma, em que pese a carga tributaria, a indústria de bebidas
deverá seguir investindo em aumento da capacidade de produção e na distribuição para se aproveitar
do provável aumento do consumo em 2014. Como observado no gráfico, fica evidente a forte alta e a
expectativa de novas elevações de preço.
Cigarros - base 100
Bebidas- base 100
3,5
2
2,5
1,5
1,5
0,5
1
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Real
2013*
2014*
2015*
Projetado
Produção
2008
2009
2010
2011
2012
Real
Preço
O volume caiu basicamente pelo: (I) movimento de estoque antecipado por parte dos varejistas,
antes de incidir o reajuste de preços (derivado da elevação do IPI); (II) avanço do mercado ilegal de
cigarros (que já representa 28% do mercado) e; (III) conjuntura econômica do país, em um cenário de
baixo crescimento do PIB e inflação elevada, prejudicando toda a cadeia de consumo.
No mundo, a indústria de cigarros produz cerca de 5,5 trilhões de cigarros por ano, onde o maior
mercado é o da China, que corresponde a 40% do volume vendido. O Brasil é o maior mercado latinoamericano de cigarros e, embora a população represente 34% da região, seu consumo de cigarros
corresponde a 42% do total vendido na América Latina. E grande parte deste mercado é da Souza Cruz
que detém mais de 60% de presença de mercado.
Comentando sobre o mercado ilegal que é outro grave problema para as empresas, vale destacar
que segundo dados da Secretaria da Receita Federal do Brasil, o mercado ilegal de cigarros,
compreendido pelo contrabando, falsificação e pela comercialização sem o pagamento de tributos,
2013*
2014*
2015*
Projetado
Produção
Fonte: LCA
28
2007
Preço
Fonte: LCA
Vale destacar que no Brasil, o consumo per capta de cerveja é ainda baixo se comparado a outros
países, sendo de aproximadamente 65 litros/habitantes/ano, enquanto nos EUA chega a 80
litros/habitantes/ano e na Alemanha é da ordem de 111 litros/habitantes/ano. E para 2014, a expectativa
é de melhora, tanto no volume, quanto em faturamento, em decorrência da venda de algumas marcas
Premium, destacadamente, no caso da Ambev, a cerveja Budweiser, que será a patrocinadora da Copa
do Mundo de Futebol em 2014. Haja vista, que os eventos Copa do Mundo (12 de junho a 13 de julho de
2014) e Olimpíadas (5 a 16 de agosto de 2016) deverão trazer um maior consumo de bebidas.
Sendo assim, esperamos um ambiente ainda de grande concorrência e de alta carga tributária,
tanto na indústria de bebidas quanto de cigarros, com isso, deverão continuar com suas estratégias de
diversificação de produtos e inovações tanto em produtos quanto em embalagens (principalmente no
setor de bebidas) visando uma maior rentabilidade.
29
Bens de Capital
Mesmo apresentando crescimento, sem dúvidas, tanto o resultado da indústria doméstica, como
da economia como um todo, não trouxe ânimo. Mesmo nesse contexto mais conturbado, o setor de
bens de capital conseguiu reportar uma forte recuperação, com crescimento de excepcionais 14,9% no
acumulado de 2013 até outubro frente ao mesmo período de 2012, segundo dados do IBGE.
Contudo, a questão que fica é: será que o setor de bens de capital vai ter resiliência suficiente para
continuar crescendo em 2014?
Enquanto o crescimento do primeiro semestre de 2013 foi puxado pela formação bruta de capital
fixo (FBCF) e pela indústria agropecuária, o segundo ficou marcado pela deterioração dos fundamentos
macroeconômicos internos (como por exemplo, inflação em níveis elevados, abrupta movimentação
cambial, aumento dos juros e situação fiscal preocupante) e pela situação econômica dos EUA que foi
sinônimo de volatilidade (por conta do rumo da política monetária e também preocupante situação
fiscal), culminando em aumento da aversão ao risco e deterioração da confiança dos empresários.
Nesse contexto, a produção industrial nacional apresentou dados extremamente erráticos,
oscilando entre o campo negativo e positivo, sendo que a indústria de bens intermediários se manteve
praticamente estagnada durante o ano, também por conta de incertezas em âmbito interno. Todavia, no
acumulado dos dez primeiros meses de 2013, segundo o IBGE, a indústria conseguiu reportar um
crescimento de 1,6% ante o mesmo período do ano anterior.
O destaque ficou justamente com o setor de bens de capital, contudo, as razões que justificam tal
desempenho não agradaram tanto. A fraca base comparativa, a retomada da produção de veículos
pesados (em vista de que a mudança de motores trouxe impacto significativo para o resultado de 2012)
e também o aumento da concessão de crédito com juros subsidiados pelo BNDES, por meio do
Programa de Sustentação do Investimento (PSI) ajudam a compreender o avanço reportado.
anunciados, somente em montadoras) devem sustentar o investimento, ainda que este fique menor do
que em 2013.
As perspectivas que se apresentam para a indústria de bens de capital continuam positivas. Os
resultados do terceiro trimestre de 2013 acima do esperado associados às expectativas relativamente
mais favoráveis para a indústria como um todo e manutenção das condições facilitadas para
financiamento de demanda junto ao BNDES (ainda que mais restritivas em comparação ao período
2012/2013, dado que a taxa de juros, atualmente em 3,5%, vai passar a variar de acordo com o porte da
empresa beneficiada, podendo chegar até 6%) indicam expansão da atividade no setor.
No entanto, existem riscos não desprezíveis que devem ser levados em conta numa análise
equilibrada a respeito de expectativas para o desempenho do setor de bens de capital em 2014. Além
das perspectivas não tão favoráveis assim quanto ao Produto Interno Bruto, questões como: (I) pressão
inflacionária; (III) aumento da taxa básica de juros; (IV) a deterioração do resultado fiscal; e (V) a
possibilidade de rebaixamento de rating; configuram um pano de fundo macroeconômico que pode
resultar em implicações negativas para decisões de investimento, sobretudo quando se analisam
perspectivas de expansão produtiva.
Em suma, acreditamos na materialização de condições ainda mistas de recuperação para a
indústria, em reflexo aos inúmeros riscos (internos e externos) que diminuem a propensão de
realização de maiores inversões em capacidade produtiva, culminando em aumento mais modesto da
formação bruta de capital fixo. Nesse contexto, esperamos um crescimento de 2,4% na produção e de
2,5% no consumo aparente para o setor de bens de capital, enquanto que para formação bruta de
capital fixo trabalhamos com aumento da ordem de 4,2%.
Já no segmento de máquinas e equipamentos a realidade foi bem diferente. A declaração do
presidente da Associação Brasileira de Máquinas e Equipamentos (ABIMAQ) resume bem como foi o
ano: “2013 é um ano perdido”. Em contraste à posição da ABIMAQ, recente estudo conduzido pelo
Insper constatou que a expansão do consumo doméstico de bens de capital por empresas já instaladas
no país, não ocorreu por conta de importações. O estudo basicamente “separou” os bens de capitais
que refletem investimentos em modernização e/ou aumento de capacidade produtiva de empresas já
em operação, daqueles que não se enquadram nessa classificação. A conclusão apontada foi de que o
consumo interno de bens de capital por empresas já instaladas no Brasil em 2013 não se deu
prioritariamente por importações, tendo em vista que o ritmo de produção doméstica superou o nível de
importados (de acordo com o “recorte” estabelecido).
2014 deve ser um ano relativamente positivo para o setor, com a combinação de fatores como
Copa do Mundo e eleições. Em que pese o contexto de incertezas relacionadas à disputa eleitoral e
menor oferta de crédito pelo BNDES (desembolsos devem ser menores do que R$ 80 bilhões, ofertados
em 2013) que devem se traduzir em menor evolução da Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF),
também entendida como investimento, na comparação com 2013, entendemos que o crescimento deve
se sustentar acima do PIB.
O avanço das concessões de rodovias, ferrovias, aeroportos, portos e na exploração de petróleo
representa um fator de contribuição significativa para a FBCF em 2014, com impacto mais relevante no
segundo semestre de 2014, em razão da defasagem existente entre as concessões e o início das obras.
Não obstante, a construção residencial (2013 foi um ano muito forte em lançamentos imobiliários) e os
investimentos da indústria automotiva no âmbito do programa Inovar Auto (cerca de R$ 10 bilhões já
30
31
Calçados
2013 ficou marcado para o setor calçadista como sendo um ano positivo, mesmo com um cenário
de endividamento das famílias; controle do crédito e; avanços amenos da renda familiar. De início o
conhecido boom da classe C continuou a aquecer o mercado interno. E importante mencionar que esse
setor pode ser dividido em dois segmentos: tênis e sapados e o segmento de sandálias e chinelos. Isto
porque tanto a produção quanto os insumos são diferentes, além dos mercados também responderem
de forma distinta. Segundo o IBGE, a produção de calçados totais avançou 4,2% nos primeiros cinco
meses de 2013 sobre o mesmo período do ano anterior.
Além dos fatores acima citados, diversos programas de incentivos fiscais por parte do governo
federal também vem contribuindo para o avanço de todo setor, dentre os mais relevantes podemos citar
o Plano Brasil Maior. O plano entrou em vigência em abril de 2011, e basicamente zerou a alíquota sobre
a folha de pagamento, trocando-a pela incidência de tributação de 1,5% sobre o faturamento das
companhias.
Em relação ao principal insumo do setor calçadista, a borracha, visualizamos um cenário positivo
para o setor. Após elevação no preço do insumo em 2011 e 2012, neste último ano as cotações se
mostraram mais baixas e operaram próximos da estabilidade. Já os insumos de PVC que é a base para
a fabricação de chinelos e sandálias, nos últimos 5 anos tem apresentado preços estáveis e a
expectativa é de continuidade deste cenário. Além disto, os investimentos em tecnologia realizados
pelas companhias brasileiras tem aumentado exponencialmente a eficiência na utilização do insumo.
Segundo dados da Abicalçados, em 2012, 53% de toda a produção de calçados utilizaram borracha,
desta forma, entendemos que os avanços tecnológicos e a atual precificação dos insumos favorecem a
relação de custos do setor.
No que tange a exportações de calçados, o setor vem passando por um processo de aguda perda
de competitividade frente aos mercados globais. Os principais motivos desta deterioração ficam a cargo
das barreiras impostas à exportação por alguns países e pelo dólar elevado, principalmente em tênis
esportivos. Como consequência destes fatores o volume exportado tem se retraído ano a ano. Já as
empresas de sandálias e chinelos estão conseguindo um melhor desempenho no mercado externo, por
conta de um câmbio mais favorável, exportando seus produtos com margens maiores.
Dentre os principais mercados compradores de calçados nacionais, a Argentina merece destaque.
O país latino representa o segundo maior mercado comprador de calçados nacionais, atrás somente
dos EUA. Em uma tentativa de melhorar a balança comercial de sua economia, o governo argentino
estabeleceu um importante entrave à entrada de produtos brasileiros, a dita política “uno por uno”, ou
seja, para cada dólar importado no país, um dólar deve ser investido. Sendo necessária uma
Declaração Juramentada Antecipada de Importação (DJAIs), para que os produtos sejam liberados a
entrar no país.
Segundo levantamento da Abicalçados, no final de novembro de 2013 mais de 700 mil pares de
calçados foram impedidos de entrar em território argentino. Tal embargo vem causando sérios prejuízos
às empresas brasileiras que balizam suas exportações na Argentina. Estes embargos não se limitam
somente ao mercado calçadista, mas também outros segmentos, tais como alimentos e móveis. O
governo brasileiro vem estudando o quadro, e as negociações até o momento não obtiveram sucesso.
produtos originários do gigante asiático. Para cada par de calçados importados são cobrados
atualmente U$ 13,85. Todavia este mecanismo é temporário (somente até o fim de 2014).
Apesar deste agressivo movimento de proteção à indústria nacional, os exportadores asiáticos
ainda recorrem ao processo de triangulação, no qual utilizam-se de países vizinhos e documentação
falsa para exportar para o Brasil. Para se ter uma ideia em 2010, logo após o inicio da cobrança da taxa
(setembro de 2009) as importações de calçados “oficialmente” oriundos da China apresentaram
retração de 53%, porém as importações provenientes do Vietnam, Indonésia e Malásia cresceram
respectivamente 95%, 143% e 1.487%.
Como observado no gráfico abaixo, o mercado externo vem caindo a cada ano, entretanto, o
mercado interno continua em evidencia. É relevante comentar que as companhias vêm aprimorando
sua produção para melhor atender o mercado e se destacar da concorrência.
Destino da Produção de Calçados (Milhares de Pares)
687
190
2005
650
180
2006
631
638
177
166
2007
2008
Mercado Interno
750,8
701
724
123,6
143
113
113,1
2009
2010
2011
2012
658
Mercado Eterno
Fonte: Abicalçados
Para 2014, visualizamos que as vendas de calçados não devem apresentar forte evolução. Apesar
de o país ser sede da Copa do Mundo, acreditamos que o impacto da mesma será marginal nas vendas
de calçados. Além disso, fatores como o alto endividamento das famílias e inflação em patamares altos,
devem manter a demanda interna morna, semelhante ao observado em 2013. Quanto às exportações,
continuamos reticentes quanto aos citados embargos argentinos e a concorrência chinesa que deve
minar a evolução deste setor.
No caso das importações, é a China que merece destaque. O país é o principal produtor de
calçados do globo, que somente em 2012 produziu cerca de 13 bilhões de pares. E apesar de seus
produtos serem de baixa qualidade, o grande volume e preços extremamente competitivos se mostram
uma ameaça à indústria brasileira. Tal fato levou o governo brasileiro a criar uma taxação exclusiva para
32
33
Construção Civil
O mercado ainda tem na cabeça 2010 e 2011 como exemplos de anos bem sucedidos para o setor
imobiliário. Olhando dessa maneira, pode parecer que a fase que passamos está muito aquém da
expectativa. Acontece que aqueles anos foram completamente atípicos e o que acompanhamos a partir
de agora é que pode ser visto como verdadeiro exemplo de crescimento sustentável. E alguns fatores
nos ajudam a explicar porque o mercado imobiliário brasileiro ainda tem potencial para anos de
crescimento. Começando pelo “atraso” que temos que tirar nesse segmento. Para se ter uma ideia,
mesmo com o boom pelo qual o setor passou desde o final de 2009, terminamos 2012 com um déficit de
mais de 5,2 milhões de moradias. Esse déficit já foi maior, claro, mas ainda temos um longo caminho
pela frente. Em 2007, esse número estava em 5,6 milhões. Se continuarmos nesse ritmo de erradicar
400 mil moradias do déficit a cada 5 anos, atingiríamos a “plenitude habitacional” apenas em 2077.
Outro ponto que escancara o atraso pode ser observado no gráfico abaixo, que mostra o total de
moradias financiadas utilizando o Sistema Financeiro da Habitação, o SFH. Apenas em 2009, ano em
que foi anunciado o programa Minha Casa Minha Vida conseguimos igualar o número de unidades
financiadas em 1980. Isso mesmo, 1980. Ou seja, foram quase trinta anos sem que o Brasil voltasse ao
mesmo patamar de moradias financiadas.
1200
900
600
300
0
1986
1994
2002
7%
11%
16%
38%
49%
A/B
C
D
E
7,8%
6,3%
57%
4,8%
3,7%
27%
2,8%
24%
28%
2008
20%
16%
1,5% 1,7%
2,1%
8%
2011
2014*
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2010
Esses dados mostram que ainda existe uma grande demanda reprimida no país. Demanda que
apenas começou a ser atendida nos últimos anos. E não foi por acaso que isso aconteceu. Uma
congruência de fatores acabou ocasionando esse avanço. Começando pelo aumento de renda da
população. No gráfico abaixo à esquerda, podemos ver claramente um movimento de ascensão social
das camadas mais baixas de renda para camadas medianas, a chamada nova classe média. Para o
setor isso quer dizer mais potenciais compradores de imóveis. Até 2008, cerca de 45% da população
estavam entre as classes A e C. Nossa expectativa é que em 2014, 73% dos brasileiros estejam em
famílias classificadas como A, B ou C, que são aquelas que de fato tem acesso ao financiamento
imobiliário, sem contar as famílias assistidas pelo Minha Casa Minha Vida. Já o gráfico da direita,
mostra que esse movimento que trouxe mais famílias para a classe média tem tido um efeito grande no
crédito imobiliário, que apresentava crescimento mais baixo até 2008, e a partir de 2009, para a ter cada
vez mais relevância em relação ao PIB. Claro que o PIB dos últimos anos não tem apresentado um
desempenho que salta aos olhos, mas isso é discussão para outra oportunidade.
Fonte: ABECIP
Por fim, mas não menos importante, cresceu recentemente os temores que o mercado imobiliário
brasileiro estivesse passando por um processo de formação de bolha. Mas, quando olhamos para os
dados passados acima, mostrando que a demanda por imóveis no Brasil ainda está pautada na
necessidade de moradia e não apenas em movimentos especulativos, como vimos em outros países,
essa possibilidade já perde um pouco de força. Você pode me perguntar, mas e esse crescimento
rápido do crédito imobiliário? Não pode estar associado a formação de uma bolha? No que eu
responderei, poderia, mas se compararmos os dados Brasileiros com os de outras nações, incluindo aí
alguns pares latino-americanos em desenvolvimento, vemos que o estoque de crédito imobiliário em
relação ao PIB ainda é baixíssimo por aqui, com um grande espaço para crescer. E os recursos da
caderneta de poupança ainda garantem funding barato para essa oferta de crédito.
Fonte: CBIC
34
Crédito Imobiliário / PIB
Fonte: IBGE
Novas unidades financiadas - SFH
1978
Divisão de renda - Brasil
Crédito Imobiliário / PIB - 2012
88%
Reino Unido
81%
48%
Alemanha
42%
38%
França
19%
11%
11%
México
Brasil
6%
Fonte: ABECIP
35
Educação
As profundas mudanças no cenário econômico que afetaram o país na ultima década, alteraram de
forma significativa o perfil do brasileiro. Com uma renda maior, houve vasta migração de indivíduos das
classes D e E para a classe C, que hoje já totalizam mais da metade da população brasileira, segundo
estudos do IBGE. O novo perfil do consumidor possibilitou à esta nova classe média o acesso a
produtos e serviços que antes estavam fora de alcance. Nesse aspecto, poucos serviços foram mais
requisitados do que educação.
Dentre os segmentos educacionais, o que mais se destaca é o de cursos de nível superior, pois
este é a principal ferramenta de ascensão social, e melhores oportunidades no mercado de trabalho. O
volume de matriculas vem crescendo a passos largos. No segundo semestre de 2013, o número de
universitários no país alcançou 6,7 milhões, de acordo com o MEC – Ministério da Educação e Cultura.
Tal crescimento vem favorecendo o movimento de consolidação, em um mercado ainda pulverizado.
Somente em 2013, foram anunciadas diversas aquisições e fusões no setor, dando destaque para a
fusão dos dois maiores players do mercado, a Kroton e a Anhanguera, que se for aprovada irá resultar
na maior instituição de ensino do mundo, com mais de um milhão de alunos.
Visando suprir o déficit educacional existente no país o Governo Federal criou o PNE (Plano
Nacional de Educação), o qual tem como principal meta alcançar a marca de 20 milhões de
universitários até 2020. O plano engloba incentivos creditícios tais como o Fies e Prouni, que garantem
aos estudantes o financiamento dos custos com a graduação a juros baixos e períodos de carência
estendidos. O Fies já estava em atuação desde 1999, porém somente nos últimos anos que este
ganhou notoriedade. Para se ter uma ideia, somente no primeiro semestre de 2012. As matriculas
vinculadas ao Fies foram maiores do que todas as realizadas em 2011. Para as companhias do setor,
estes programas representam um beneficio extra para incrementar o número de matriculas e
principalmente para reduzir o nível de inadimplência e evasão, sendo que um dos principais riscos do
setor está ligado à redução ou descontinuação destes incentivos, todavia, o governo vem sinalizando
apenas a ampliação destes.
Outras modalidades de ensino superior também vêm ganhando destaque. Nesse aspecto vale
destacar o EAD (Ensino a Distância), na qual as aulas são ministradas através de uma plataforma online, que pode ser integralmente a distância, ou semi presenciais. Segundo a ABED (Associação
Brasileira de Educação a Distância) em junho de 2013 existia cerca de 3,6 milhões de alunos
matriculados em EAD. Além deste volume expressivo a modalidade cresce de forma ainda mais
acelerada que as modalidades presenciais. Parte do apelo da modalidade EAD se dá pelo perfil
diferenciado dos alunos que a demandam, uma vez que a idade média de um universitário na
modalidade presencial é de 26 anos, ao passo que um aluno EAD situa-se na faixa dos 33, e muitas
vezes já possui uma graduação, ou realiza algum curso profissionalizante ou tecnólogo.
O principal risco do setor fica a cargo das medidas punitivas do MEC (Ministério da Educação), no
sentido de estabelecer uma nota mínima de qualidade para que os cursos possam ser ministrados,
sendo vedada a comercialização dos cursos que não atingirem esta nota.
Vale mencionar que além da educação superior, outros segmentos ligados à educação também
vêm ganhando destaque, como os cursos de idiomas, cursos profissionalizantes e sistemas de ensino.
Além do fato de o mercado de trabalho exigir cada vez mais uma segunda língua, principalmente o
inglês, os eventos esportivos que irão ocorrer no país nos próximos anos vem evidenciando ainda mais
esta necessidade, o que vem aquecendo a demanda por cursos de idiomas de uma forma nunca antes
observada. Segundo estudos do Grupo Abril somente 3% da população brasileira possui proficiência
em inglês, o que caracteriza um grande potencial, em um segmento que segundo a ABF (Associação
Brasileira de Franchising) em 2012 movimentou R$ 6,5 bilhões e vem crescendo a uma taxa de 10% a
15% nos últimos três anos.
O segmento de educação básica também vem sendo alvo de investimentos, tanto de empresas
nacionais quanto estrangeiras. O motivo é simples, enquanto o segmento de educação superior está
alcançando sete milhões de alunos, as redes publica e privada de ensino básico alcançam 48 milhões
de alunos, segundo o censo 2012 do MEC. As escolas particulares possuem uma representatividade
relativamente baixa, com somente oito milhões de alunos, porém a já citada ascensão da classe C vem
alterando este panorama. Ainda segundo o MEC, a base de alunos de escolas privadas cresceu a uma
média de 14,2% nos últimos quatro anos, enquanto a rede publica vem retraindo sua base de alunos. O
crescimento das escolas privadas vem favorecendo também o segmento de sistemas de ensino,
principalmente pelo apelo a qualidade de ensino que o sistema outorga a instituição.
De forma geral o setor de educação vem se adaptando à nova realidade socioeconômica da
população, de forma a fornecer oportunidades de investimentos. Continuamos otimistas quanto às
empresas do setor listadas em bolsa. Acreditamos que as empresas devem continuar a focar
aquisições, paralelamente ao crescimento orgânico em regiões onde ainda são escassos os serviços
educacionais, desta forma, acelerando a curva de crescimento.
Porém o grande destaque desta modalidade é a sua rentabilidade, na qual a ausência de um custo
docente e de um espaço físico nas dimensões dos cursos presenciais oferece uma rentabilidade
expressivamente superior a de modalidades presenciais. Visando estes benefícios operacionais, as
empresas do setor vêm realizando pesados investimentos para ampliar a oferta e a qualidade destes
cursos, que vem gradativamente ampliando a aceitação frente ao publico e para com o mercado de
trabalho. Além dos benefícios citados, o segmento de EAD deve se tornar elegível para a contratação
do Fies a partir de 2014. As chances de aprovação por parte do MEC são altas, mas ainda não dá para
“cravar”.
36
37
Energia Elétrica
Mesmo sendo privilegiado no que tange a disponibilidade e diversificação de fontes geradoras de
energia, o Brasil tem uma das maiores tarifas de energia elétrica do mundo, sobretudo para o setor
industrial. Assim a eletricidade, que poderia se traduzir em vantagem competitiva para o país, acaba
sendo uma das principais responsáveis por aumentar ainda mais o “Custo Brasil” e,
consequentemente, por minar a competitividade da indústria nacional.
Nesse contexto, vale lembrar que em Setembro de 2012 o governo antecipou a prorrogação das
concessões, por meio da MP 579 convertida na Lei 12.783, a fim de reduzir em média 20% o valor da
tarifa. Efetivamente, tais mudanças regulatórias não afetaram diretamente todas as companhias,
todavia, tal medida acabou impactando indiretamente grande parte delas que não passaram pela
renovação das concessões.
Contudo, diante do conturbado contexto de 2013, a grande questão que fica é: o que esperar dos
próximos anos?
Para 2014 devemos esperar mais intervenções governamentais, uma vez que cerca de 40
companhias de distribuição tem concessões vencendo entre 2015 e 2017, sendo que o governo já
confirmou que fará um plano para antecipar as renovações. Entretanto, a sinalização é que desta vez as
exigências não serão no sentido de reduzir preço mas sim de melhorar a qualidade dos serviços prestados.
Não obstante, ano que vem deve começar as discussões acerca do 4° Ciclo de Revisão Tarifária
para as distribuidoras de energia, sendo que a Agencia Nacional de Energia Elétrica (ANEEL) já vem
sinalizando que deve ser rigorosa quanto à exigência de ganhos de produtividade.
Não bastasse o impacto da Lei 12.783, 2013 também ficou marcado pelo baixo índice
pluviométrico que por si só já aumenta o preço da energia, em razão do acionamento de usinas de
energia termoelétrica, (energia mais cara) pressionando o preço no mercado de curto prazo, também
conhecido como o Preço de Liquidação das Diferenças – PLD.
Em contrapartida, a ANEEL definiu em dezembro de 2013 os critérios para as indenizações que
devem ser pagas às nove empresas transmissoras que aderiram à renovação das concessões e que
realizaram investimentos (ainda não amortizados), antes de maio de 2000. Foi fixado prazo de 150
dias para que a ANEEL estabeleça o valor das indenizações e passe o resultado para avaliação do
Ministério de Minas e Energia (MME), com pagamento devendo começar em 2014, podendo ser
parcelado em até 30 anos.
Preço de Liquidação das Diferenças - PLD
Já em termos de preços de curto prazo, vislumbramos a manutenção do PLD em patamares
elevados, dado que ao final de novembro a capacidade dos reservatórios da região Sudeste / Centro –
Oeste estava em 41,5%, ante os 47% estimados pelo Operador Nacional do Sistema (ONS), assim
como na região Nordeste que alcançou apenas 22% ante os 37% esperados. Além disso, há indícios de
que em 2014 o país estará sobre influência do fenômeno El Niño, que deve reduzir a incidência de
chuvas na região Nordeste. Assim, todos esses fatores aliados ao incremento esperado na demanda de
energia, por conta dos eventos esportivos, deve manter a necessidade das termelétricas, culminando
em mais pressão nos preços de curto prazo.
1800
1600
1200
1000
Segundo o Plano Decenal de Expansão de Energia de 2022, os investimentos em expansão de
geração, entre 2013 e 2022, devem ser da ordem de R$ 200 bilhões, onde o consumo deve crescer em
taxa média de 4,1%, com destaque para a classe comercial e residencial.
800
600
400
200
t/1
1
v/1
1
jan
/12
ma
r/1
2
ma
i/1
2
jul
/12
se
t/1
2
no
v/1
2
jan
/13
ma
r/1
3
ma
i/1
3
jul
/13
se
t/1
3
se
Já no que tange a geração, o Banco de Informação de Geração- BIG/ANEEL prevê um incremento
de aproximadamente 36.000 MW, provenientes de 149 empreendimentos atualmente em construção,
ante os 125.000 MW atuais de capacidade instalada.
no
jan
ma
r/1
1
ma
i/1
1
jul
/11
0
/11
Valor em R$ do PLD
1400
Fonte: CCEE / Elaboração Própria
Visando reduzir esses impactos, o Conselho Nacional de Política Energética instituiu por meio da
Resolução n° 03, que metade das despesas advindas do acionamento das termelétricas e
contabilizadas no Encargo de Serviços do Sistema (ESS), até então pagas integralmente pelos
consumidores, deveriam ser rateadas com comercializadores e geradores (atingindo todos os
segmentos incluindo parques eólicos e PCHs). Adicionalmente, para piorar o cenário, a ANEEL
(Agência Nacional de Energia Elétrica) foi bastante severa no 3° Ciclo de Revisão Tarifária das
transmissoras de energia, que em sua maioria tiveram queda de rentabilidade.
Nesse contexto, as intervenções governamentais ainda devem impactar o desempenho das
elétricas, assim a eficiência será fundamental para manter a rentabilidade dos negócios. Todavia, os
elevados investimentos e o consumo acima do crescimento econômico devem trazer algum fôlego para
o desempenho do setor nos próximos anos, abrindo espaço para um lenta recomposição da relativa
estabilidade do setor elétrico.
Em suma, os reflexos das intervenções governamentais e a desfavorável condição climática
atrapalharam o desempenho das elétricas impactando a geração de caixa e a distribuição de proventos,
colocando em xeque o aspecto mais defensivo do setor.
38
39
Higiene e Limpeza
Assim como uma grande gama de setores, o setor de higiene e beleza aproveitou o bom momento,
motivado pelos maiores gastos das famílias nos últimos anos. Esta “mega” tendência se caracterizou
pela alta no consumo, fruto do maior poder aquisitivo da população e da ascensão de milhares de
brasileiros à classe média. Somente essa classe média representou 47,4% das compras do setor em
2012, segundo dados do SEBRAE. O fator social, como uma maior expectativa de vida da população
brasileira também vem contribuindo para aumentar as vendas.
Segundo dados da Abihpec (Associação Brasileira da Indústria de Higiene Pessoal, Perfumaria e
Cosméticos), o Brasil já representa o terceiro maior mercado consumidor de itens de cosméticos,
higiene pessoal e perfumaria do mundo e o sétimo maior mercado produtor desta indústria, ficando
atrás somente de países como os EUA, Japão, Alemanha, França, Inglaterra e Itália.
crescimento das importações que avançaram 19,8%. A piora da balança comercial do setor vem
aumentando a necessidade do governo em realizar investimentos direcionados a ampliar a produtividade
da indústria brasileira, além de mais investimentos em Pesquisa e Desenvolvimento (P&D).
Balança Comercial - Higiene e Beleza – Milhões de Dólares
1200
1000
800
Faturamento do Setor
29,4
27,3
600
24,4
19,6
7,5
8,3
9,7
11,5
13,5
15,4
21,3
400
17,5
Importações
200
Exportações
Saldo
0
-200
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2010 2011 2012
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
-400
Fonte: Abihpec
Bilhões de Reais
Fonte: Abihpec
O setor vem crescendo a ritmo acelerado, ainda segundo a Abihpec, com uma média de 10% ao
ano nos últimos 16 anos. De forma que para se adaptar a esta crescente demanda as empresas do
setor vem realizando investimentos não somente para suprir a demanda interna, mas também para o
mercado externo.
No que tange às exportações do setor, o país vem se tornando um importante player global de
produtos cosméticos e de higiene, sendo a nossa vizinha, a Argentina o principal mercado comprador,
seguido pelo Chile, México e Colômbia. Grande parte do crescimento das exportações é fruto do ganho
de produtividade que a indústria brasileira conquistou nos últimos anos, possibilitando a redução do
preço dos produtos e aumentando a competitividade da indústria nacional. Sendo que o país
representou em 2012 a 24ª posição no ranking de exportações mundiais de produtos de cosméticos e
higiene pessoal, segundo o relatório da GTIS (Global Trade Information Services).
Apesar de o país obter resultados positivos quanto aos volumes exportados, o volume de produtos
importados tem ganhado representatividade na balança comercial do setor. No ano de 2012, foram US$
1,03 bilhão de produtos importados, sendo 10,1% acima do registrado em 2011. Nos últimos 10 anos o
volume exportado avançou 14,0% segundo dados da Abihpec, porém número este inferior ao
40
Quanto aos produtos exportados pelo Brasil, o principal são produtos para cabelos, com 25,6%,
seguidos de higiene oral (20,7%), sabonetes (19,3%) e desodorantes (8,9%); demais e descartáveis
completam o quadro com 25,5%. Um dos motivos primordiais para o grande volume de exportações e
do consumo destes produtos é fruto do desenvolvimento de novas tecnologias, que possibilitam o
lançamento de produtos inovadores e mais atrativos.
Quanto à precificação dos produtos do setor, o desenvolvimento da indústria nacional e ganhos de
produtividade vem contribuindo para um panorama positivo de preços. Nos últimos anos, o reajuste
médio do setor ficou abaixo do crescimento da inflação. Segundo levantamento realizado pelo FIPE
(Fundação Instituto de Pesquisa Econômica da Universidade de São Paulo), de 2007 a 2011 o Índice
Geral de Preços acumulou alta de 35,6%, quanto no mesmo período o índice geral de preços de
produtos de higiene e beleza acumulou alta de 17,5%. Destacamos que o bom momento deve
continuar, ainda segundo a Apihpec, o setor possui tendência de crescimento acelerado. A associação
calcula que até 2017 o setor deva continuar a crescer acima de dois dígitos.
41
Infraestrutura
A expectativa acerca dos investimentos em infraestrutura em 2013 era grande e não foi nem de
longe alcançada. Ainda na segunda metade de 2012, o governo federal anunciou um plano de
investimentos em infraestrutura com foco em logística, o chamado PIL (Plano de Investimentos em
Logística), que prevê investimentos da monta de 245 bilhões de reais, que serão realizados através
dos programas de concessões que incluem rodovias, ferrovias, portos e aeroportos, além do projeto
do trem de alta velocidade, o TAV, ou o popular trem-bala. Apenas até 2017, os investimentos em
logística devem somar 163 bilhões de reais. Em todos os casos, o investidor privado conta com o
financiamento de até 70% dos projetos através de linhas do BNDES a taxas de “pai para filho” entre
0,9% e 2,5% mais TJLP.
Investimentos projetados pelo PIL
TAV;
35,6 bi
Aeroportos;
16,5 bi
Rodovias;
46,0 bi
Portos;
54,6 bi
Ferrovias;
99,6 bi
em relação às tarifas teto oferecidos no caso das rodovias tem superado a expectativa do mercado. A
participação de empresas de capital fechado tem sido bastante agressiva, especialmente entre as
construtoras, de olho também nas obras civis e nem tanto na operação final da rodovia. No setor
rodoviário, o programa prevê a concessão de 7,0 mil km de rodovias. O investimento estimado é de R$
46 bilhões.
Os aeroportos de Confins, em Minas Gerais, e de Galeão, no Rio de Janeiro, foram os escolhidos
para essa rodada de concessões. Também houve muita discussão entre entes do governo e iniciativa
privada. O temor por parte do governo era que, como aconteceu na primeira rodada (com os aeroportos
de Guarulhos, Brasília e Campinas – Viracopos), os principais operadores do mundo não fossem
atraídos pelos projetos. Assim, o governo pensou em mudar o modelo, com a possibilidade do parceiro
privado ser sócio minoritário em parceria liderada pela Infraero. E ficar engessado, com a obrigação de
fazer investimentos em um projeto capitaneado por uma estatal era tudo o que o mercado não queria.
Dessa maneira, o leilão desses projetos acabou sendo bastante parecido com o primeiro, respeitando o
mesmo modelo de concessão. E todos acabaram atingindo seus objetivos. O consórcio vitorioso será
majoritário na operação do aeroporto, sem depender da burocracia que é inerente às empresas ligadas
ao Estado. E o governo, preocupado com a qualidade dos operadores, terá o responsável pelo
aeroporto de Cingapura – considerado o melhor do mundo - operando Galeão e os operadores dos
aeroportos de Zurique e Munique no “comando” de Confins. Nesses aeroportos serão investidos R$ 9,2
bilhões. Os outros R$ 7,3 bilhões serão investidos em 270 aeroportos regionais, espalhados pelo Brasil.
Já quando se trata de portos e ferrovias as coisas se complicam um pouco, o modelo de concessão
é novo no caso das ferrovias e a nova lei dos portos também levanta questionamentos. Dessa maneira,
estamos mais receosos no tocante a esses dois segmentos. Mas é inegável que o montante de
investimentos em infraestrutura no Brasil será forte e um dos principais fatores a impulsionar a
cambaleante economia interna.
Fonte: Empresa de Planejamento e Logística
Após rodadas e rodadas de discussões, o primeiro leilão aconteceu apenas no mês de setembro
(de 2013) contra a ideia inicial de leiloar os ativos ainda no final de 2012. E de fato o timing para o
lançamento do plano governamental não poderia ser muito pior. Lembrando que ao final de 2012,
estávamos em meio à repercussão da MP 579, que mexeu com o setor de energia (por meio
exatamente das concessões) e afugentou uma boa parcela do capital privado de projetos ligados ao
governo, e à deterioração das perspectivas econômicas, especialmente com os números da economia
doméstica teimando em piorar. Além dos fatores macroeconômicos, conversas sobre o modelo das
concessões também tomaram um bom tempo de parte a parte. Mesmo no caso das rodovias, que tem o
marco regulatório mais sólido, estabelecido desde meados da década de 90, houve muita discussão.
Principalmente sobre o tráfego estimado pelo governo para o período de concessão, muitas vezes
considerados otimistas demais pelos participantes, e pela responsabilidade sobre as obras de
duplicação que as estradas devem passar. Apesar dos atrasos e dos problemas encontrados nesse
meio tempo, os leilões que aconteceram até agora podem ser considerados um sucesso. Os deságios
42
43
Material de Construção
O setor de materiais de construção deverá encerrar o ano de 2013 com crescimento por volta de
4%, segundo a Associação Brasileira da Indústria de Materiais de Construção (ABRAMAT), sendo
puxado por itens de acabamentos, justamente onde as companhias de nosso universo de cobertura
têm relevante participação de mercado. A indústria da construção civil contribuiu significativamente
para o bom desempenho setorial, em razão da entrada na etapa final das obras. É importante lembrar
que em função do ciclo da construção civil, o grande número de projetos iniciado em 2010 e 2011
começa a demandar por materiais para acabamentos agora. Como forma de ilustrarmos esse
processo, representamos abaixo as fases dessa indústria.
Dentre as justificativas mais citadas para essa redução nas expectativas, está a alta carga
tributária e a elevação na taxa de juros. Entendemos que há a possibilidade de que o governo recue da
decisão que tomou recentemente sobre a manutenção do IPI reduzido para os itens de construção até
dezembro de 2014, por conta do complicado quadro fiscal da União que, certamente, pautará como
uma das resoluções a elevação do imposto nesses produtos como forma de aumentar a arrecadação
federal. Consideramos que o segundo ponto levantado pelo empresariado também traz preocupações,
pois a reação da demanda com o aumento dos custos para financiamentos desses itens poderá
ocasionar quedas relevantes. Diante disto, vemos potenciais impactos vindos do ambiente
macroeconômico que poderão afetar diretamente essa atividade setorial em 2014.
Ciclo Médio da Construção Civil
O ramo de móveis ainda surfa a onda da ascensão de classes, das condições favoráveis do
mercado de trabalho e da maior disponibilidade de crédito, sobretudo a partir do programa de
financiamento federal Minha Casa Melhor. Para atender essa crescente demanda interna, as
companhias ampliaram a sua capacidade produtiva e tiveram espaço para reajustes de preços ao longo
de 2013, proporcionando melhores resultados como vemos a seguir.
Projeto
Instalação
Elétrica e
Hidráulica
Conclusão
da Estrutra
Vendas
Instalação de
Acabamentos
Entrega da
Obra
Mercado de Móveis no Brasil
85,2%
6 meses
86,7%
87,3%
88,7%
127,4%
132,1%
87,8%
87,6%
124,5%
121,2%
-5,8%
-2,7%
mai/13
jun/13
87,2%
88,6%
88,1%
126,1%
128,9%
131,0%
4,0%
2,2%
1,6%
jul/13
ago/13
set/13
141,8%
6 meses
12 meses
89,1%
As expectativas para 2014 dão conta de mais um extenso cronograma de entrega de obras, logo,
podemos esperar resultados consistentes desse setor. A ABRAMAT estima que o crescimento no
próximo ano fique ao redor dos 4,5%. Adicionalmente, o Governo Federal, por meio do programa Minha
Casa, Minha Vida, estabeleceu como meta para 2014 a contratação de mais de 700 mil moradias que
deverão beneficiar a demanda nesse setor no médio/longo prazo.
Embora o cenário esteja favorável, observamos no correr do ano que o nível de confiança do
empresáriado veio decaindo, conforme indicam as sondagens da indústria da construção.
Em R$ milhões
114,1%
Fonte: ABRAMAT
105,9%
20,3%
3,7%
7,2%
-10,9%
jan/13
fev/13
mar/13
abr/13
8,2%
out/13
Expectativas para os próximos seis meses
Faturamento Real
Variação sobre mês anterior
Utilização da Capacidade Instalada
Fonte: Confederação Nacional da Indústria (CNI)
Apesar dos elementos que poderão ameaçar o crescimento desses mercados em 2014, avaliamos
que com seletividade é possível posicionar-se nesse setor sem correr grandes riscos.
jan/13
fev/13
Nível de Atividade
mar/13
abr/13
mai/13
jun/13
Novos Empreendimentos e Serviços
jul/13
ago/13
set/13
out/13
nov/13
Compras de Insumos e Matérias-primas
Fonte: Confederação Nacional da Indústria (CNI)
44
45
Meios de Pagamentos e Serviços Financeiros
Transações com Cartões no Brasil
Classificamos nesse setor, as companhias que, de alguma forma, estão sempre conectadas ao
sistema financeiro, seja como operadoras de plataformas com negociações de ativos, seja como
trasmissoras de dados através de meios eletrônicos e, até mesmo, aquelas que prestam serviços
tecnológicos com soluções materiais, por exemplo, o cartão magnético, ao mercado.
14,1%
12,4%
Em bilhões
Há dois pontos imprescindíveis quando avaliamos o posicionamento nesses ativos: (i) a expectativa
sobre a expansão do crédito na economia e (ii) a capacidade das companhias em desenvolver inovações
operacionais. De fato, a combinação entre esses fatores proporciona crescimento constante e rentável,
porém estamos passando por tempos difíceis. A crise dos subprimes nos Estados Unidos mostrou de
maneira devastadora os problemas que as instituições financeiras podem ter ao assumir concessões de
crédito com alto risco. De lá pra cá, a cadeia global de capitalizações corre em dificuldades, onde
seletividade virou a palavra de ordem nas captações de recursos (via ações ou capital de terceiros),
emissões corporativas (como debêntures, notas promissórias e outros instrumentos) e atingiu também as
transações com cartões de crédito e débito utilizados pelos consumidores. Podemos observar esses
comportamentos no Brasil através dos gráficos abaixo.
18,0%
7,1
8,1
9,2
2011
2012
2013*
Transações
Capitalizações Corporativas no Brasil
89,9
Em R$ bilhões
Fontes: ANBIMA, CVM e ABECS. Dados: até 13/12/2013. (*) Estimativa ABECS.
Esse cenário deverá se prolongar até meados de 2014. Isso porque a junção de recuperação nas
economias desenvolvidas com a demanda chinesa arrefecendo e, sobretudo, pelo crescimento interno
mais lento e espalhado por uma ampla gama de setores em nossa economia, sugere a maior alocação
de recursos nos EUA e na Zona do Euro em detrimento de investimentos em ativos de países
emergentes, onde prevalecerá a cautela ao invés da tomada de risco.
128,9
100,8
Variação sobre o ano anterior
Além disso, a redução do programa de estímulo monetário norte americano deverá acarretar em
valorização do dólar frente às demais divisas e suscitar que adiante haverá a subida na taxa de juros,
assim aplicar lá fora ficará ainda mais atraente. Se a conjuntura econômica “não jogará a favor” dessas
companhias no próximo ano, o segundo fator que pontuamos (a capacidade das companhias em
desenvolver inovações operacionais) tende a “driblar” esse difícil adversário.
19,0
2011
2012
Renda Fixa
20,4
14,3
Jan-Nov/13
Renda Variável
Fontes: ANBIMA, CVM e ABECS. Dados: até 13/12/2013. (*) Estimativa ABECS
No mercado de renda fixa, há uma série de incentivos para fomentar o interesse por essa classe de
ativos, como também para elevar a participação dos pequenos investidores. Dentre esses incentivos,
destacamos a criação das debêntures para infraestrutura que consiste em um mecanismo de
capitalização para investimentos privados com alíquotas menores de imposto de renda. Esses títulos
de renda fixa deverão continuar crescentes, mas num ritmo semelhante às necessidades de crédito,
nossas expectativas preliminares para 2014 são de que as operações de crédito evoluam algo entre
12% e 14%, ou seja, nada muito diferente do observado em 2013.
Em relação à renda variável, entendemos que as medidas tomadas ao longo de 2013, dentre essas
a mudança na política de preços em razão do volume negociado pelo investidor e as iniciativas para o
acesso de pequenas e médias empresas, ainda deverão surtir efeitos positivos. Da mesma forma como
enxergamos certos setores de nossa economia prosperando e com necessidade de capitalizações
para cumprir seus planos de crescimento, podendo recorrer ao mercado de capitais.
Falando sobre os serviços relacionados com o ramo financeiro, acreditamos numa expansão
moderada em reflexo do arrefecimento na oferta de crédito. No entanto, ressaltamos a alavancagem
operacional dessas companhias que faz com que suas margens sejam elevadas, bem como a
distribuição de dividendos.
Por fim, vislumbramos um 2014 bastante complicado, mas, com um grau de cautela, vemos boas
oportunidades para investir nesse setor.
46
47
Mineração
Em mais um ano marcado pelos reflexos de uma das maiores crises do capitalismo, a mineração
apresentou modesto desempenho. Num contexto bastante próximo daquele verificado em 2012, o
cenário para a mineração em 2013 marcou-se pela moderada expansão da demanda por aço e,
consequentemente por minério de ferro no mundo, mantida em especial pela China, enquanto que a
demanda das regiões desenvolvidas seguiu fragilizada.
O minério de ferro e alguns outros subprodutos representam a principal matéria prima para a
fabricação de aço. Por essa razão, é simples entender a correlação existente entre demanda e preço do
minério com o dinamismo da siderurgia e, por conseguinte, com o crescimento econômico mundial.
Outro aspecto peculiar, diz respeito às condições para operação nesse setor. Por ser capital
intensivo, exige-se grandes investimentos iniciais para a prospecção, desenvolvimento da lavra,
construção de usinas e da infraestrutura necessária para a extração. Nesse contexto, os investimentos
realizam-se numa perspectiva de retorno a longo prazo, em vista do tempo para a construção de toda
infraestrutura, bem como do período entre o início dos investimentos até a efetiva receita com a venda
do minério. Tal “gap” entre custos e receitas constitui-se no principal risco do setor, contudo, também
representa uma relevante barreira de entrada a novos concorrentes.
Ao longo dos últimos anos em vista da ascensão emergente, o movimento das economias em
desenvolvimento passou a ter papel crucial para commodities, e tratando-se de mineração a China tem
ressaltada importância quando se discute tendências para o setor, destacadamente por representar
cerca de 60% da demanda mundial.
No início de 2013, a maioria das previsões (seria injusto dizer todas) de como seria o crescimento
mundial e principalmente chinês, davam conta de que o menor dinamismo econômico do gigante
asiático representaria pressão para os preços das commodities metálicas. Ainda que parte dessas
perspectivas tenham se consumado, (de fato a China cresceu menos quando comparada ao
crescimento médio verificado na última década), o consumo de minério de ferro e os preços das
commodities metálicas continuaram favorecidos por uma demanda ainda pujante. A questão é que
daqui por diante, em meio à expectativa de menor crescimento da demanda externa (destacadamente
chinesa), os preços devem caminhar para valores menores do que os verificados ao longo de 2013,
devendo se acomodar num patamar entre US$ 110/ton. a US$ 120/ton. Mesmo num ambiente de menor
consumo, tal patamar de preços inviabiliza a produção em diversas regiões no mundo (não por aqui).
Entendemos que daqui pra frente a produção doméstica tende a aumentar mesmo nesse contexto de
menores preços.
Produção de minério de ferro (mil ton.)
2.940
3.000
2.590
1.800
1.340
2.000
2.220
2.240
1.060
1.080
1.160
212,5
237
214
264
262
278
317
350
351
331
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Produção doméstica
Levantamento realizado pelo Instituto Brasileiro de Mineração (Ibram) aponta que para o período
de 2012 a 2016 foi anunciada a aplicação de US$ 75 bilhões em projetos de mineração (sendo US$ 46
bilhões somente em minério de ferro). Efetivamente, tal volume de inversões permitirão expressivos
acréscimos produtivos para a mineração brasileira. No caso do minério de ferro, a produção que em
2011 foi de 369 milhões de toneladas deverá chegar a algo em torno de 820 milhões de toneladas em
2016, aumento de 122%. Quando se fala em potássio, a expansão é de 728% no mesmo período.
Contudo, espera-se que alguns projetos de mais longo prazo fiquem temporariamente suspensos,
até que se defina com precisão e objetividade o novo marco regulatório. O novo marco propõe entre
outras medidas, a criação do Conselho Nacional de Política Mineral, criação da agência nacional de
Mineração, o prazo de 40 anos renováveis por mais 20 anos do contrato de concessão para pesquisa e
lavra além da nova metodologia para o cálculo da Compensação Financeira pela Exploração de
Recursos Minerais (CFEM).
Ainda que existam indefinições que representam entraves para a expansão de investimentos, as
perspectivas sugerem terreno fértil para o setor.
Segundo informações da Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico
(OCDE) a economia mundial deverá incorporar cerca de 3 bilhões de pessoas às classes médias de
consumo até 2030. Estamos falando de nada menos do que 4,8 bilhões de pessoas que estarão numa
faixa de renda diária entre US$ 10 e US$ 100 (faixa intensiva em consumo de recursos naturais) e 90%
desses novos consumidores virão principalmente de China e Índia.
O uso de aço deve aumentar em algo como 80% no mesmo período e embora haja suficiência em
termos de reservas comprovadas, o custo marginal de produção tende a aumentar à medida que se
torne necessário a exploração de terras menos produtivas, com precária infraestrutura ou de difícil
acesso.
Em que pese nesse contexto mais promissor, a menor expansão econômica esperada para a
China, estimativas da Tendências Consultoria indicam que um crescimento econômico chinês ao redor
de 7% (atualmente as perspectivas apontam para valores superiores) já atende aos interesses das
mineradoras nacionais, que possuem preços de equilíbrio situados entre US$ 115 a US$ 120 a
tonelada. Não obstante, estudos do Ibram indicam que até 2020 os chineses estejam importando mais
de 400 milhões de toneladas/ano. Cerca de metade desse montante deve ser suprido pela Austrália e
pelo menos algo próximo a um 1/3 deve ter origem no Brasil.
Ainda que existam desafios (ausência de infraestrutura logística, indefinições regulatórias, custo
Brasil, etc) a serem superados ao longo dos próximos anos, o potencial atrelado as atividades de
mineração é gigantesco.
Como destacado no início deste texto, a mineração exige robustos investimentos, competitividade
e projetos de longo prazo. No que tange ao novo marco regulatório, existe a necessidade de
estabelecer que os órgãos regulatórios criados tenham fôlego financeiro e independência institucional
com a finalidade de se construir um ambiente favorável às atividades de planejamento, pesquisa e
desenvolvimento do setor, que continua com um futuro bastante promissor.
1.540
1.060
Apesar do maior patamar de investimentos da história para a mineração, a falta de clareza acerca
de como serão as normas que regerão a abertura de futuras minas virou sinônimo de incerteza para
empresários do setor.
373
390
470
2010
2011
2012
Produção mundial
Associando tal contexto à perspectiva de continuidade do movimento de desvalorização do real,
destacadamente em virtude da diminuição dos estímulos monetários nos EUA, de alta nos custos de
produção do minério chinês, em função das crescentes demandas trabalhistas e da boa qualidade e
escala de produção que o minério brasileiro apresenta, continuamos otimistas com relação ao potencial
da indústria de mineração tanto para 2014 quanto para os próximos anos.
Fonte: Ibram, USGS – Unites States Geological Survey.
48
49
Papel e Celulose
No começo de 2013, a principal dúvida para o setor de papel e celulose era a entrada em operação
de plantas com grande capacidade de produção de celulose, o que acabaria pressionando
negativamente os preços da commodity no mercado internacional. Além disso, tanto por aqui quanto lá
fora, muito se discutia sobre arrefecimento do crescimento.
Em praticamente todos esses assuntos, tivemos algumas surpresas esse ano – nem todas
positivas. Começando pelo final, sobre os temores de menor crescimento econômico. O grande
problema para o setor viria do chamado hard landing chinês. Uma alteração brusca e negativa no
patamar de crescimento daquele país que virou um dos principais mercados de commodities do mundo.
Vale ressaltar que o gigante asiático se tornou o maior comprador, inclusive, de nossa celulose, a frente
de Holanda e Estados Unidos. Acontece que expectativas mais otimistas acabaram se confirmando e
podemos dizer que o cenário que se traça a partir das informações vindas de Pequim é de que o novo
nível de crescimento por lá é compatível ao tamanho que a economia chinesa atingiu nos últimos anos.
Já por aqui, as notícias de fato não vieram positivas. A atividade econômica ainda patina e a utilização
de papel, muito correlacionada à produção industrial, também não deslancha. Para se ter uma ideia da
importância que a economia chinesa tem no setor, o gráfico abaixo mostra o aumento da participação
do país asiático nas exportações de celulose, chegando agora a ser o principal destino dos embarques
do produto brasileiro.
Celulose - China nas exportações Brasileira
35,0%
28,0%
21,0%
14,0%
Destino da produção
Celulose
Papel
19%
39%
61%
81%
Mercado Interno
Mercado Externo
Fonte: BRACELPA
O gráfico acima mostra o destino da produção brasileira de celulose e de papel. Vemos que a
celulose depende muito mais de fatores externos e as indústrias de papel estão muito mais ligadas ao
dinamismo da economia local. Esse foi um dos fatores a impulsionar as produtoras de celulose nesse
ano. Já que, enquanto no Brasil não tivemos notícias muito positivas, no front externo, além do já
comentado crescimento chinês que já não tira mais o nosso sono, tivemos a escalada da cotação da
moeda americana em relação ao Real que beneficia sobremaneira a indústria nacional que já é
bastante competitiva. É claro que no curtíssimo prazo também temos o efeito do dólar no
endividamento, que vem “em uma pancada só”. Mas o efeito dessa valorização nas receitas tende a ser
bastante benéfica no decorrer de 2014.
No gráfico abaixo, podemos ter uma ideia de quão competitivo são os exportadores brasileiros.
Utilizamos os dados da Fibria para ilustrar os custos por aqui e comparamos com dados de outros
países. A companhia brasileira tem uma clara vantagem em relação aos principais competidores pelo
mercado global de celulose que são Estados Unidos, China e Canadá. Juntos do Brasil, esse países
são responsáveis por cerca de 55% da produção global de celulose.
7,0%
Custo de produção Celulose - EM US$ POR Ton
0,0%
1996
2001
2006
2012
445
433
424
389
295
250
Fonte: SECEX
Sobre o primeiro assunto destacado, as novas plantas de celulose, os projetos já em fase de
conclusão estão entrando em operação a partir do final de 2013, mas vimos no decorrer do ano, muitos
projetos em fase inicial sendo cancelados ou adiados por tempo indeterminado. Isso acabou tirando um
pouco da pressão que existia sobre o setor e sobre o preço da commodity no mercado internacional.
Assim, após seguidas altas no começo do ano passado e de uma queda a partir de meados daquele
ano, as produtoras de celulose fibra curta anunciaram reajustes já para o início de 2014, ainda com os
preços abaixo do topo observado no meio de 2013, mas o cenário de forte queda de preços em
decorrência da temida sobreoferta ficou para trás. Entre os principais motivos dos adiamentos, temos o
alto nível de endividamento das companhias do setor, que tem centrado esforços na venda de ativos
para equalizar os respectivos balanços.
50
Canadá
China
EUA
Finlândia
Indonésia
Brasil
247
Chile
Fonte: Fibria
Em suma, temos um cenário favorável para o setor que, em 2012, respondeu por 2,7% de todas as
exportações brasileiras. O grau de alavancagem das empresas deve baixar consideravelmente, como
já observamos recentemente, e o patamar atual da cotação do dólar, deve continuar valorizado frente
ao Real, continua sendo um dos principais fatores que fundamentam a nossa visão mais otimista, em
que pese a atividade econômica interna ainda claudicante.
51
Petróleo
Em 2013, além da variação nos preços do petróleo, o primeiro leilão do pré-sal, no campo de Libra
e o desempenho da maior companhia do setor, foram assunto constante nas manchetes dos principais
veículos de informação.
atividade econômica por lá que tem dados sinais mais consistentes. Segundo EIA, IEA e Opep o avanço
da demanda deve ser em média de 1% em 2013 e 1,2% em 2014. Tal contexto deve manter as cotações
da commodity ao redor de US$ 100/ barril.
Não é nenhuma novidade que a dinâmica de preços do petróleo é muito mais influenciada por
fatores que extrapolam o simples quadro de oferta e demanda da commodity. Como de praxe, tratar do
setor é também tratar das condições geopolíticas mundiais. Contudo, aspectos relacionados à
produção e procura pelo “ouro negro” são de suma importância na definição de um cenário para 2014.
Além das questões envolvendo preços, também foi destaque, sobretudo em âmbito interno, o
primeiro leilão do pré-sal. A situação foi curiosa, porque na prática, apenas um consórcio compareceu
ao “leilão” e por falta de concorrência, o vencedor ofereceu o excedente mínimo proposto, de 41,65% da
produção para a União. Novamente a intervenção estatal se fez presente e representou um entrave à
participação de algumas gigantes do setor.
Em termos de direção de preços, a tendência que se apresenta para 2014 e para os próximos anos
é de queda das cotações do petróleo tipo Brent, em vista de um balanço mais folgado em 2014. As
expectativas apontam para expansão da oferta de países não pertencentes à Opep, liderados pela
produção dos EUA. No mesmo sentido, a produção agregada dos países atualmente restritos deve
aumentar em 2014. Em razão de conflitos políticos internos e má gestão, diversos países da Opep
assistiram redução em seus níveis de produção.
Espera-se normalização da oferta em regiões como Iraque (que deve aumentar sua capacidade de
produção em 0,2 milhões de barris – atualmente produz 3,3 milhões de barris diários), Sudão do Sul e
com maiores incertezas também a Líbia. Adicionalmente, o acordo nuclear provisório assinado pelo Irã
com potências mundiais é um fator adicional de pressão e já representa uma sinalização de menores
riscos geopolíticos precificados. Embora tal contexto sugira avanço da oferta além da demanda
mundial, é importante destacar que os países pertencentes à Opep devem continuar balanceando o
mercado, reduzindo sua produção no intuito de manter um relativo equilíbrio. Estimativas das principais
instituições internacionais do setor (EIA, IEA e Opep) indicam avanço da oferta “extra Opep” em 2,4%
em 2013 e 2,8% em 2014.
Nesse contexto, ainda que estejamos num cenário relativamente “confortável” em termos de
perspectivas, fato é que, para os próximos anos, a Petrobras está inserida num contexto deveras
desafiador, basicamente pela interação de constantes prejuízos no segmento de abastecimento,
indefinição de uma metodologia mais dinâmica e transparente no que tange aos reajustes de
combustíveis e uma gigantesca agenda de investimentos direcionada basicamente para exploração e
produção. Isso sem contar que as perspectivas apontam para expansão do consumo de combustível
para os próximos anos, consumo esse que atualmente só é plenamente atendido com importações, por
conta da incapacidade interna em atender a demanda.
Vendas internas e produção de combustíveis
(Gasolina e Diesel)
Em termos de produção doméstica de petróleo, temos um horizonte bastante promissor. Está
“marcado” para 2020 o início de influência brasileira na formação do preço do petróleo tipo Brent.
Segundo o plano estratégico da maior empresa de petróleo do país, em 2020, somente a Petrobras
estará produzindo algo em torno de 4,2 milhões de barris diários (atualmente a produção é inferior à
metade disso), num mercado que deve produzir 5 milhões de barris por dia.
Curva de produção de óleo e LGN da Petrobras
(milhões bpd)
2000
4,2
2001
2002
2003
2004
2005
Vendas
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Produção
Fonte: Agência Nacional do Petróleo, Gás Natural e Biocombustíveis (ANP)/Elaboração própria.
Falando de investimentos, definitivamente o setor de petróleo é destaque. Segundo levantamento
de perspectivas de investimento do BNDES, que leva em conta projetos e planos estratégico de
investimentos das empresas (não restrito apenas aos apoiados pelo banco), ao longo dos próximos três
anos o setor de petróleo deverá realizar inversões da ordem de R$ 458 bilhões, uma expansão de 47%
ante o período anterior (2009/2012).
2,75
2,5
*
20
20
*
19
20
*
18
20
*
17
20
*
16
20
*
15
20
*
14
20
13
*
2,18
20
12
2,00
20
20
11
2,00
Fonte: Petrobras
Já com relação à demanda, as perspectivas apontam para moderada expansão mundial, liderada
pelas economias em desenvolvimento, com destaque para China e Índia (ainda que num patamar de
consumo menor do que aquele verificado ao longo dos últimos anos). No que diz respeito aos países
desenvolvidos, o destaque deve ficar com EUA, principalmente pela perspectiva de retomada da
52
Na esteira de grandes inversões, a indústria de bens e serviços de petróleo e gás deve demandar
US$ 500 bilhões, nos próximos 10 anos, segundo perspectivas da diretora geral da Agência Nacional de
Petróleo, Gás Natural e Biocombustíveis (ANP).
É de suma importância que o governo esteja atento à perversa combinação de fatores que tem
erodido a confiança dos investidores e prejudicado o balanço da maior petrolífera do Brasil. Por ora, ainda
podemos contar com algum otimismo olhando para o futuro, entretanto, caso não se consolide uma
indústria petrolífera interna eficiente, corremos o risco de assistir a revolução energética norte americana
pressionar os preços do petróleo de tal forma, que o pré sal brasileiro não valha mais tanto assim.
53
Petroquímico
Consumo Aparente de Resinas Termoplásticas*
Em mil toneladas
Num ano marcado pelo contexto de lenta e gradual recuperação das economias maduras,
questões como a conversão da MP 613 (que desonera de PIS/Cofins a compra de matérias-primas
petroquímicas da primeira e da segunda geração) na Lei 12.859 e o anêmico quadro da economia
interna deram o tom.
5.900
Antes de entender como a interação desses fatores afetou o setor em 2013, é importante lembrarse de alguns aspectos cruciais da indústria petroquímica.
Em razão do longo período de maturação de investimentos, o aumento da oferta ocorre
periodicamente dentro de ciclos de investimentos, havendo grandes acréscimos de capacidade
instalada a cada ciclo. Nesse contexto, existe um constante desequilíbrio na indústria, que alterna
períodos de preços e margens elevados no mercado internacional com épocas de baixa e compressão
de margens em virtude do descasamento entre oferta e demanda.
5.797
5.893
5.284
4.972
4.941
4.566
3.872
3.810
2000
2001
3.931
3.807
2002
2003
4.213
4.272
2004
2005
Em 2013, foram anunciadas novas capacidades, principalmente na China e no Irã, contudo, em
razão de elevados custos e problemas de infraestrutura (caso chinês), além do embargo norte
americano ao Irã, houve postergações/cancelamentos, representando fatores positivos para o cenário
da indústria petroquímica.
Outra questão crucial é o preço da nafta, que ainda representa a principal matéria prima da
indústria (com exceção da petroquímica norte americana que é prioritariamente à base de gás)
conferindo risco adicional ao setor, já que a nafta é um derivado do petróleo. Logo, aqui as perspectivas
para o setor de petróleo são de suma importância.
Em 2013, as incertezas externas se traduziram em volatilidade para os preços das principais
resinas, mas em linhas gerais os preços se mantiveram em elevado patamar. Ao longo dos primeiros
meses do ano as cotações apresentaram aumento, por conta de sinais favoráveis da China associados
à recomposição de estoques e problemas relacionados à oferta global. Mas voltaram a recuar devido ao
aumento de preocupações com relação à desaceleração do gigante asiático. Já no segundo semestre,
a diminuição de incertezas nos EUA e China pari passu ao aumento das tensões geopolíticas no Oriente
Médio, e por consequência, aumento das cotações de petróleo, trouxe pressão altista para as resinas.
Contudo, como tal alta motivou-se por componentes de custo, os produtores tiveram suas margens
pressionadas.
Além de questões atreladas ao dinamismo econômico dos principais consumidores mundiais e
dinâmica de oferta e demanda, no Brasil a interação de alguns pontos foi benéfica. O bom desempenho
dos setores de infraestrutura, agronegócio e automotivo, além da desoneração na compra de matérias
primas para primeira e segunda geração, foram determinantes para a evolução do volume de vendas de
resinas termoplásticas (que até o Setembro apresentava evolução de 9% ante mesmo período de
2012).
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
*O consumo aparente é o resultado da soma do volume da produção com o das importações, menos o volume exportado.
Estão incluídas no levantamento PE, PP,PVC,EVA, PS e PET
Fonte: Abiquim / Elaboração própria
Para 2014 esperamos que as cotações das resinas apresentem leve movimento de recuo, mas
ainda fiquem em elevado patamar. Tal movimento sustenta-se na perspectiva de crescimento mais
moderado da economia mundial em reflexo à frágil condição de recuperação econômica na Zona do
Euro, crescimento moderado nos EUA e menor ritmo econômico na China. No mesmo sentido, também
trabalhamos com redução do preço da nafta no mercado asiático, contudo, ainda assim as cotações se
manterão em patamar elevado.
Entendemos que em 2014 a evolução da demanda por resinas termoplásticas (polietileno,
polipropileno e PVC) dar-se-á relativamente em linha com a evolução da atividade doméstica, a qual
esperamos que registre expansão de algo em torno de 2,5%. Adicionalmente, mesmo com as adições
de capacidade previstas para os próximos anos, além do desenvolvimento da indústria petroquímica
nos EUA (base gás – mais rentável com menores riscos), entendemos que o contexto operacional para
2014 ainda será favorável.
Segundo estimativas da Associação Brasileira da Indústria Química (Abiquim), o faturamento
líquido do setor deve ser de algo próximo a US$ 162,3 bilhões em 2013, com destaque para o segmento
de produtos químicos para uso industrial seguido pelo segmento de produtos farmacêuticos, com o
nível de utilização de capacidade situando-se em torno de 82%.
No que tange especificamente ao segmento de resinas, como se verifica no gráfico abaixo, o
consumo de resinas termoplásticas tem apresentado sustentável evolução desde 2000, com
crescimento médio de 3,6%.
54
55
Programas de Fidelidade
Uma pequena revolução. Assim podemos definir o atual momento do segmento de fidelização.
Multiplus e Smiles, com programas ligados às maiores companhias aéreas nacionais, “nadavam de
braçada” no chamado mercado de loyalty, beneficiadas principalmente pelo aspecto cultural de resgate
de pontos através de passagens aéreas, com os consumidores percebendo essa modalidade como a
mais vantajosa. E isso era bem verdade, vale dizer, porque o catálogo de produtos oferecidos pelos
“fidelizadores” era escasso e com uma precificação que desencorajava sobremaneira o resgate fora
das companhias aéreas. Isso começou a mudar quando Multiplus e Smiles deixaram de ser apenas os
programas de fidelidade de TAM e Gol, respectivamente, e passaram a integrar o grupo chamado de
programas de coalizão. Nesse modelo, o consumidor pode acumular pontos em diversos lugares
diferentes e utilizá-los em conjuntos. Ou seja, se antes o consumidor acumulava pontos quando usava o
cartão de crédito ou viajava e resgatava apenas em viagens, nesse novo modelo, reabastecer o carro,
comprar livros e pagar a conta da TV a cabo, dá pontos que podem ser resgatados de diversas formas.
(pontos que expiram) e o segundo é o aproveitamento da flutuação de preços do mercado. Começando
pelo breakage, que é a parcela dos pontos que são repassados para o programa de coalizão, mas não
são de fato resgatados, ou seja, o banco, ou qualquer outro parceiro, paga para a Smiles ou a Multiplus
e isso vira uma receita sem custos para essas empresas. A vantagem nesse caso é a seguinte: quando
você tem o programa de fidelidade próprio, você só terá o dispêndio se de fato o ponto for resgatado e o
usuário final receber o produto ou serviço. Levando em consideração que o breakage hoje gira em torno
de 20% do total de pontos acumulados nos programas de coalizão, essa é uma economia bem
relevante. Quanto à flutuação de preços, isso fica bem evidente no caso de viagens. Como a variação
diária é bem relevante, a companhia consegue rastrear o mercado atrás de passagens (de mais de uma
companhia aérea) que atenda ao cliente.
Avanço dos participantes em programas de fidelidade - em bilhões
Divisão dos membros de programas de fidelidade - EUA
2,6
1,8
9%
Varejo
21%
1,0
2,1
1,3
39%
Viagens
31%
Serviços Financeiros
Outros
Fonte: Colloquy Loyalty Census
Até aí tudo muito bem. Acontece que o cenário para os bancos, principais “financiadores” dos
programas de coalizão, tendo em vista que a imensa maioria dos pontos é acumulada através da
utilização dos cartões de crédito, se mostrou mais desafiador.
A queda nos spreads e a alta na inadimplência ligou o sinal amarelo no setor e os bancos passaram
a focar cada vez mais em corte de custos e despesas. E os custos com programas de fidelidade
avançaram bastante nos últimos anos. Para se ter uma ideia, em um banco médio, os gastos com
fidelização podem girar entre R$ 50 milhões e R$ 100 milhões ao ano. Nos bancos grandes, esses
gastos podem passar de R$ 300 milhões, chegando até meio bilhão de reais. Dessa maneira, hora ou
outra os bancos acabariam olhando para esses custos.
2000
2006
2008
2010
2012
Fonte: Colloquy Loyalty Census
Agora que falamos das mudanças pelas quais o setor está passando, vamos às perspectivas. Nos
Estados Unidos, existem 2,6 bilhões de membros de programas de fidelidade. Tendo em vista que a
população americana está em pouco mais de 310 milhões de pessoas, em média, um americano faz
parte de mais de 8 programas de fidelização. No Brasil, esse número não chega a 1. E mesmo em um
mercado mais maduro como o americano, onde os programas de fidelidade já fazem parte da vida das
pessoas há décadas, ainda vemos taxas de crescimento bastante robustas, como podemos
acompanhar no gráfico acima, que mostra o número de cadastrados em programas de fidelidade.
Por aqui, ainda é difícil mensurar quanto movimenta o mercado de fidelização, mas a ABEMD Associação Brasileira de Marketing Direto - estima algo entre R$ 5 bilhões e R$ 10 bilhões, número até
20 vezes menor que o mercado americano. Estamos longe de chegar à maturidade e isso está
intimamente ligado a oportunidade de crescimento. Projeções da associação dão conta de crescimento
de 20% ao ano para o segmento até meados de 2020. Ou seja, ainda há um longo caminho a se
percorrer.
E isso aconteceu em 2013. Já no começo do ano, a primeira medida tomada foi dificultar a troca de
pontos nos programas de coalizão, aumentando o mínimo de pontos necessários para o resgate, por
exemplo. Essa iniciativa, que começou nos bancos, vem se disseminando no mercado. Cada vez mais
vemos companhias dando opções de resgate mais vantajosas “dentro de casa”, sem o intermédio dos
programas de coalizão. Isso traz dois efeitos imediatos. O primeiro é a economia através do breakage
56
57
Saneamento Básico
O setor de serviços públicos de água e esgoto sanitário no Brasil é caracterizado por seus índices
de cobertura relativamente baixos em comparação com outros serviços públicos (energia elétrica é o
melhor exemplo disto), em especial a coleta e tratamento de esgoto. O setor também possui operações
ineficientes e um quadro regulamentar incipiente, assim como o controle pesado do governo (em geral,
por meio de empresas de propriedade de governos estaduais, mesmo com os governos municipais
tendo o direito de ceder a concessão para este serviço). No entanto, com a aprovação da Lei 11.445/07
e aumento dos recursos do PAC 2 (Programa de Aceleração do Crescimento), o Governo Federal
pretende reduzir o déficit de cobertura e melhorar a governança no setor. A lei estabelece um quadro
regulamentar através de um plano de ação que inclui a criação de agências reguladoras locais, a
regulamentação de concessões e o desenvolvimento de planos de negócios, entre outras medidas.
Enquanto o programa governamental tem como objetivo implantar sistemas de saneamento básico em
mais de 4.000 municípios do país através de empreendimentos que somam R$ 36,1 bilhões em
investimentos, como podemos observar nas imagens abaixo.
pontos de regulação são: i) o desenvolvimento de um plano de saneamento com a concessionária; e ii)
o estabelecimento da responsabilidade pelo controle da qualidade de serviço. A maior penalidade para
o não cumprimento destes requisitos é de não acessar os recursos de capitalização para o setor
(BNDES). Atualmente, existem cerca de 30 agências que regulam várias empresas, com regras e
práticas diferentes, resultando em ineficiência considerável.
Por outro lado, esse setor tem pouca, ou quase nenhuma, relação com o nível de atividade
econômica, sendo muito mais afetado pelos investimentos das companhias. Com isso, há
previsibilidade na geração de receitas e resiliencia operacional em meio a uma desaceleração da
economia, fatores que tornam o posicionamento nesses ativos em bolsa uma exposição defensiva. O
driver mais importante é a possibilidade de crescimento através da assinatura de novas concessões,
cujo processo ocorre, na maioria das vezes, na transição de controle político e incrementam os
resultados das empresas quando essas concessões são bem administradas.
Outro elemento que merece ser exaltado é o desperdício na rede de distribuição. Segundo o
Instituto Trata Brasil, cerca de 37,5% da água é perdida no processo de abastecimento, fruto de
vazamentos, ligações clandestinas, mapeamento falho da rede, entre outros. Dessa forma, além de
não reconhecerem essas possíveis receitas, as companhias têm de dispender mais investimentos para
adequar tais estruturas em seu processo.
Mesmo com a forte geração de caixa das companhias, esse universo de saneamento terá por um
período prolongado pagamento de dividendos inferior aos seus valores históricos, devido ao alto nível
de investimentos previstos para os próximos anos, dos quais não esperamos nenhuma mudança
relevante no curto/médio prazo.
Em suma, nossa visão sobre as companhias de saneamento básico é de que atuam num setor
maduro, com previsão de baixas taxas de crescimento, porém com grande previsibilidade de receitas e
estabilidade de margens. Em outros termos, em conjunturas de maior aversão ao risco, como a atual,
consideramos favorável o posicionamento em seus papéis.
Fonte: Ministério do Planejamento, Orçamento e Gestão. Dados: 8° Balanço PAC 2, 30/08/2013.
Apesar dessas melhorias nos últimos anos, a situação mais crítica no Brasil está relacionada ao
acesso a serviços de esgoto, uma vez que muitas das cidades do país não oferecem este serviço para
sua população e, mesmo quando o fazem, a maior parte desse esgoto não é tratado. Atualmente, há 35
milhões de pessoas nas áreas metropolitanas sem acesso a serviços de esgoto, entre os quais se
destaca o Norte como tendo a maior precariedade. Em relação aos serviços de água no Brasil, embora
seja muito melhor, com quase 100% dos municípios das regiões metropolitanas com acesso, ainda há
uma quantidade significativa de casas no país sem esses serviços, cerca de 21% das casas no Brasil
que ainda não têm acesso a serviços de água. Ambos os dados mencionados foram obtidos em
levantamentos feitos pelo Instituto Trata Brasil em 2013.
A regulação ainda está em um estágio anterior em comparação com o setor elétrico, pois apenas
algumas empresas estão agora a discutir as regras para sua primeira revisão tarifária. Vale ressaltar
que, como existem várias agências reguladoras no Brasil (cidade ou estado agências), para algumas,
este processo sequer começou.
Para 2014, esperamos ainda alto grau de indefinição regulatória para as companhias de
saneamento, em razão da indefinição da estrutura tarifária estabelecida pelos órgãos regulatórios. A lei
é clara que deve haver uma agência reguladora em cada cidade ou estado para regular cada
concessão, já que este serviço é um monopólio natural concedido pelo governo local. Os principais
58
59
Saúde
A ascensão social que o Brasil observou nos últimos anos vem se refletindo positivamente em uma
ampla gama de setores da nossa economia, entre eles o que merece mais destaque foi o de saúde.
Mesmo com uma renda maior, a grande maioria dos brasileiros ainda não dispõe de meios para garantir
serviços de saúde privado e recorrem ao precário sistema de saúde público, todavia, esse cenário vem
se invertendo de forma acelerada.
A maior renda média também impulsiona o comércio de fármacos, somente no período de 2007 a
2009, os gastos com medicamentos saltaram 13,5%, atingindo R$ 62,5 bilhões. Porém esta evolução
ainda é pífia quando comparamos com performances mais atuais, como em 2012 na qual segundo a
ABRAFARMA o crescimento do setor alcançou 16%. Para 2014, a consultoria IMS Health, projeta
crescimento relativamente menor, em torno de 13%/16%, fruto da desaceleração da economia
nacional. A já comentada evolução da idade média populacional também contribui para traçar um
cenário otimista para o setor, em vista que notoriamente idosos requererem mais atenção médica, logo
mais medicamentos.
Quando observamos os números de beneficiários de planos de saúde, cerca de 49,2 milhões
(segundo dados da ANS Agencia Nacional de Saúde Suplementar – Junho/2013), diante da atual
população brasileira, ao redor de 200 milhões de habitantes (IBGE – 2012), fica evidente o potencial
ainda existente nesse mercado. Outro ponto marcante que caracteriza nosso país há séculos é a
disparidade social existente, que também afeta a distribuição de beneficiários de planos de saúde. Para
se ter uma ideia, o estado da União com maior percentual de beneficiários é São Paulo, que segundo
dados da ANS (junho/2013) possui 44,3% da população beneficiada, em contraponto com o Acre, com
apenas 5,7% da população coberta.
Programas governamentais, como o Farmácia Popular criado em 2004, no qual se comercializa
medicamentos mais baratos, através de isenções fiscais, também vem impulsionando as vendas do
setor, sobretudo medicamentos genéricos, que ainda são pouco difundidos no país. Além disso, os
medicamentos genéricos vêm ganhando cada vez mais representatividade no faturamento das redes
varejistas, porém estes ainda possuem baixos índices de penetração, sobretudo na região Nordeste.
A expansão da área de saúde privada vem propiciando oportunidades para diversos segmentos,
sendo estes, além de planos de saúde; o de medicina diagnóstica e comércio farmacêutico. No que
tange ao mercado de medicina diagnóstica, vemos uma expansão mais paulatina, visando suprir a
crescente demanda por exames laboratoriais. Somente em 2012 foram realizado no país cerca de 1,5
bilhão de exames, ou uma média de 7,6 exames por habitante, sendo que no setor privado essa média
alcança 15,15 exames por habitantes, segundo o caderno de saúde suplementar da ANS 2012.
Atualmente, o comércio varejista se encontra extremamente fragmentado, das 68,2 mil farmácias
existentes no país, somente 9,5 mil pertencem a grandes redes. Porém o interessante é que segundo a
consultoria IMS em 2012, 50% do faturamento do setor foi proveniente das grandes redes, em função
basicamente de dois fatores; primeiro é a confiabilidade do consumidor nas marcas de grandes redes, e
segundo; o poder de compra destas, que pelo grande volume de compras, conseguem adquirir
medicamentos a preços mais competitivos.
As perspectivas não poderiam ser mais promissoras para o setor, que além de contar com
elevação da renda per capita para os próximos anos, se beneficia de fatores sociais, que tendem a
aumentar a expectativa de vida média do brasileiro, que em médio e longo prazo influenciará
diretamente na pirâmide etária da população. É notório que quanto mais idoso um individuo é, mais
serviços médicos são demandados, logo o envelhecimento populacional projetado deve incrementar
exponencialmente a relação exame per capita da população, como nota-se no gráfico abaixo;
O comércio farmacêutico ainda é extremamente pulverizado, porém a tendência é de
consolidação, assim como nos países desenvolvidos, a exemplo dos EUA, no qual as três maiores
marcas representam cerca de 95% do setor, segundo estudos da IMS Health. Em 2011, duas das
maiores redes do Brasil anunciaram uma fusão, criando a maior empresa do setor no país em
faturamento. De lá pra cá, foram anunciadas diversas compras de redes de médio porte pelas grandes
empresas do setor. O grande potencial do mercado farmacêutico brasileiro também vem atraindo
marcas internacionais. Em 2013, a companhia americana CVS anunciou a compra de uma rede
brasileira de médio porte.
Relação Exame / Idade
Vale recordar que no mês de junho de 2013, as ruas do país se encheram de populares insatisfeitos
com a atuação do governo, sendo que uma das grandes revindicações foi quanto a saúde pública.
Logo, entendemos que as evidentes deficiências envolvendo o sistema de saúde caracteriza acima de
tudo um portfólio amplo de oportunidades e elevado potencial. Até que o país atinja patamares mais
sustentáveis de saúde pública, as empresas ligadas ao setor de saúde devem continuar a crescer de
forma acentuada.
35
30
25
20
15
10
5
Homens
80 a 84
75 a 79
70 a 74
65 a 69
60 a 64
55 a 99
50 a 54
45 a 49
40 a 44
35 a 39
30 a 34
25 a 29
20 a 24
15 a 19
10 a 14
5a9
0a4
0
Mulheres
Fonte: Caderno da ANS 2012
60
61
Seguros
Após o expressivo crescimento da classe C, muito tem sido alardeado a respeito do momento em
que o país se encontra. Expressões como “bônus demográfico”, “nova classe consumidora” e
“fortalecimento da estrutura interna” tem sido comuns nas retóricas de instituições públicas e privadas
nos últimos anos. Desta forma, o perfil da classe consumidora brasileira teve uma reconfiguração
acentuada, de modo a forçar alterações profundas nas estratégias de companhias de diversos setores,
sendo uma das mais afetadas o mercado securitário.
Este novo tipo de público consumidor é majoritariamente inexperiente com relação ao consumo,
logo grande parte se encontra “despreparado”. Isto fica evidente quando analisamos o incremento
substancial do endividamento das famílias, que segundo dados do Banco Central no final de novembro
de 2013, estava em 53,08%.
Em 2013 ficou evidente que o país já deixava a época de ouro de crescimento econômico, como
visto na última década. O setor de seguros que é conhecido como sendo um dos mais “resilientes”
frente a cenários macroeconômicos adversos, continuou a evoluir de forma acentuada, porém em 2013
determinados fatores contribuíram para minar a rentabilidade do setor. De inicio, os moldes de
investimentos das seguradoras são caracterizados por grandes reservas, que são investidos em uma
ampla gama de investimentos, sendo muitos destes, renda fixa. Neste sentido a taxa de juros básica
operou em patamares considerados baixos ao longo de 2013, o que minou a rentabilidade das
companhias do setor.
Além da perca de rentabilidade, desde 2008 seguradoras internacionais vem desembarcando no
Brasil, com pesados investimentos e campanhas agressivas, visando conquistar mercado. A agressiva
política de preços praticados pela concorrência internacional pressionou os preços médios do mercado,
para assim manter o ritmo de crescimento.
Apesar das atribulações que o setor enfrentou em 2013, temos uma perspectiva positiva para
2014. Tal percepção é baseada na alta da taxa básica de juros esperada para o exercício, além do
processo de reajustes da precificação média praticada. Mas o fator mais atrativo do setor continua
sendo seu acelerado crescimento, somente no ano de 2012 o setor arrecadou um volume 15,2%
superior ao ano de 2011.
O segmento de maior destaque e o que mais cresce no Brasil é o de seguro de vidas e saúde,
seguido pelo seguro de automóveis, que ainda possuem uma taxa de penetração baixa frente à
população brasileira e o PIB. Segundo relatório da consultoria Sigma Report 2012, a relação valor
absoluto de prêmios de seguros sobre o PIB, a chamada penetração de seguros na economia, o Brasil
ficou em 3,1%, bem abaixo de países como os EUA (8%), Reino Unido (11,9%) e Holanda (13,1%). Já
em relação aos ditos BRICs o Brasil fica a frente somente da Rússia (2,3%) e atrás da Índia e China,
respectivamente 4,7% e 3,8% do PIB.
Falando em nichos promissores do mercado securitário, há anos que as seguradoras visualizaram
oportunidades no que tange a previdências privadas. Diante do deficitário sistema público de previdência,
o INSS, a demanda por previdências complementares aumentou consideravelmente nos últimos anos. Em
2012, esse mercado atingiu R$ 22 bilhões em contribuições, valor este 30% superior a 2011. Nos mercados
desenvolvidos, a arrecadação anual de prêmios se situa próximo a 10% do PIB destes, já no Brasil em 2012
este chegou a 3,4%, evidenciando um grande espaço para crescimento do segmento.
Há algumas décadas atrás, a representatividade dos jovens na população brasileira era
expressiva, o que se constituía num importante elo na cadeia previdenciária nacional, na qual as
contribuições de jovens em idade laboral financiavam a aposentadoria dos idosos. Todavia, a inversão
na pirâmide etária que vem ocorrendo nos últimos anos, fruto da maior expectativa de vida e menores
taxas de natalidade, alterou profundamente este cenário. A população brasileira de mais de 65 anos,
que se mantivera em torno dos 3% do total até 1970, deverá alcançar os 13% em 2020, segundo
estudos do IBGE.
Diante deste cenário, a pressão para haver profundas alterações no sistema atual de previdência
publica é crescente, desta forma, a contratação de uma previdência complementar é cada vez mais
requisitada e necessária.
A mudança na pirâmide etária na qual o país está em curso, vem ressaltando outras necessidades
importantes, como a maior demanda da população por serviços de saúde, em vista que notoriamente a
população idosa requer mais esses serviços. Neste quesito, o Sistema Único de Saúde (SUS) é
nacionalmente reconhecido pela sua grande escassez de recursos, o que vem inflando a demanda por
seguros saúde, que é o segmento que mais cresce e como vimos já é o segmento mais representativo
da cadeia securitária.
Quanto aos riscos do setor, o principal está atribuído à dificuldade em precisar com exatidão as
perdas potenciais frente aos prêmios estabelecidos, ou seja, a precificação do seguro. Todavia, o
avanço das plataformas tecnológicas das empresas do setor vem mitigando este risco, sendo
relativamente raro no setor haver subprecificação de determinado risco consideravel. Estes avanços na
área de tecnologia da informação só foram possíveis mediante fortes investimentos em tecnologia, que
representam o principal ponto de investimentos do setor.
Volume de Contribuições de Planos Previdenciários
(Bilhões de Reais)
80
60
40
20
0
2008
2009
2010
Contribuição - Planos de Caráter Previdenciário
2011
2012
Prêmio - Seguros de Pessoas
Fonte: SUSEP (Superintendência de Seguros Privados)
62
63
Shopping Centers
Ao longo dos últimos anos, o segmento de shopping centers apresentou forte crescimento em
todos os números, seja na abertura de shoppings, na Área Bruta Locavel (ABL) e, principalmente, em
faturamento. Para 2013, não será diferente, mesmo com o cenário macroeconômico mais “anêmico”, o
setor tende a apresentar crescimento.
Segundo projeções da Associação Brasileira de Shopping Centers (Abrasce) o setor deverá fechar
o ano de 2013 com faturamento na ordem de R$ 131,4 bilhões, aumento de 10% se comparado com os
R$ 119,5 bilhões reportados no ano de 2012. Também é esperado aumento no tráfego de pessoas (nos
shoppings) em torno de 398 milhões por mês. É como se a população do país fosse ao menos 2 vezes
por mês aos shoppings.
Além disso, destacamos também a forte elevação nos empregos gerados, 971,6 mil, ante 877 mil
de 2012. A boa performance de 2013 pode ser explicada pelo baixo índice de desemprego, pelo
aumento da massa salarial e pelo crédito, que continua em níveis apreciáveis. E nem mesmo as
perspectivas de arrefecimento do consumo das famílias brasileiras e aumento da taxa básica de juros
(Selic) deve desestabilizar o setor de shopping centers.
Ressaltamos que o setor é resiliente a momentos de incertezas econômicas, já que grande parte
da receita é proveniente da locação de lojas e quiosques. Vale destacar que outra parte da receita vem
de taxas de transferência, cessão de direitos e estacionamento. Os contratos assinados entre
administradora e varejistas são de longo prazo, o que as impedem de deixar o shopping sob pena de
multa. Sendo assim, as receitas são bastante estáveis.
Mas a questão é se realmente o Brasil consegue absorver este forte crescimento no número de
shoppings. Entretanto, se levarmos em consideração a baixa penetração do mercado brasileiro em
comparação com outros países, verificamos que o Brasil está longe de estar saturado de centros
comerciais. Além disso, a migração de classes sociais nos últimos anos vem elevando a frequência de
pessoas nos shoppings, garantindo assim um fluxo cada vez maior.
E difícil mensurar a saturação de praças, pois os mercados estão sempre em expansão,
principalmente na Grande São Paulo, onde se concentra o maior PIB por região. E do total esperado
para 2013, 495 shoppings, 164 deles estarão em São Paulo. Sendo assim, as grandes capitais, apesar
de estarem bem ocupadas, vão permitir ao longo do tempo algum crescimento, embora em velocidade
menor. O que podemos destacar como sendo relevante para o sucesso dos novos negócios é a
eficiência de algumas administradoras e incorporadoras. Acreditamos que em razão da maior
concorrência e do grande número de shoppings sendo abertos o que vai ditar os ganhos é a capacidade
das companhias na redução dos custos e despesas da operação.
Já para 2014 as expansões continuam. É esperada a abertura de 41 shoppings no Brasil,
perfazendo um total de ABL de 13,8 milhões de m2.
Destacamos que grande parte dos shoppings que estão sendo abertos continuam sendo nos
grandes centros econômicos, principalmente na região de São Paulo. Um número expressivo continua
sendo em shoppings tradicionais, mas estão surgindo novos centros comercias como os Outlets e de
segmentos de minishoppings.
Área Bruta Locável (ABL)
milhões de m²
6,5
7,5
8,3
8,6
9,1
9,6
12,63
10,34 11,4
131,45
119,5
108
87
45,5
50
58
64,6
71
2005 2006 2007 2008 2009 2010
2011 2012 2013*
Fonte: ABRASCE(*) Estimativa da ABRASCE
E a Associação Brasileira de Lojistas de Shoppings (Alshop) projeta uma entrada de 157
empreendimentos de 2013 a 2015, grande parte abrindo em 2015. Esta expansão consumirá algo em
torno de R$ 8 bilhões aproximadamente em investimentos. Vale comentar, que os números da Alshop
também incluem todos os empreendimentos comerciais do varejo, desde os shoppings tradicionais,
minishoppings e galerias. E novamente, a projeção é que grande parte dos empreendimentos se
instalarão no sudeste como mostra a tabela abaixo.
Inaugurações
Regiões do Brasil
Quant. Shoppings
Norte
15
9,55%
Nordeste
30
19,11%
% por Região
Centro-Oeste
10
6,37%
Sudeste
85
54,14%
Sul
17
10,83%
Totais
157
100,00%
Fonte: Alshop
Por fim, mantemos nosso otimismo com o setor de shoppings.
Shopping Centers
em Operação
13,84
338
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* 2014*
Fonte: ABRASCE(*) Estimativa da ABRASCE
64
Faturamento (R$ bilhão)
351 365 376
392 408 430
457 495
536
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* 2014*
Fonte: ABRASCE(*) Estimativa da ABRASCE
65
Siderurgia / Metalurgia
Uma declaração do presidente do Instituto Aço Brasil (IABr) resume como foi e o que podemos
esperar do setor siderúrgico, daqui pra frente. “O ano de 2013 foi tão ruim que alguma melhoria tem que
acontecer em 2014”.
Produção mundial de aço (mil ton.)
1.536.988 1.545.011
Quando se trata de siderurgia a temática tem sido a mesma, pelo menos desde 2010. Excesso de
oferta de aço no mundo, retração de demanda, custos elevados e importações a níveis preocupantes.
Junte a isso o elevado custo Brasil e a frágil situação das economias desenvolvidas, e temos um retrato
de mais um difícil ano para o setor.
1.432.750
1.348.122 1.342.625
1.250.473
1.147.772
A questão é que esse enredo foi, é, e continuará pautando o desempenho das principais
companhias atuantes no Brasil.
2013 começou com um “tom mais otimista” com previsões de avanços na produção e consumo de
aço e significativa redução das importações, num contexto de preocupações com o crescimento chinês
que poderia se traduzir até na redução do preço do minério de ferro. Contudo, o que vimos ao longo do
ano foram revisões de expectativas, apontando deterioração das condições da balança comercial do
setor (importações pouco menores e exportações muito menores do que em 2012), mesmo em meio a
um processo de desvalorização do real. O detalhe (que muda toda a história) é que o movimento de
desvalorização da moeda local não foi um evento isolado, sendo também verificado em outros países
produtores de aço. Resultado disso é que as importações continuaram em elevado patamar.
Para dar mais cor e destacar a importância do que se discute em termos de importação de aço,
dados de um estudo realizado pela Fundação Getúlio Vargas (FGV) em 2011 para avaliar a importância
do aço na economia brasileira, constataram entre outros aspectos, que se o volume de importação
direta de 5,9 milhões de toneladas em 2010, tivesse sido produzido no Brasil, teriam sido gerados 582
mil empregos. Aplicando de forma bastante simples a métrica do estudo e levando-se em consideração
que as últimas estimativas davam conta de que o volume de importação seria de algo próximo a 3,8
milhões de toneladas em 2013 (redução de apenas 0,5% ante 2012), estamos falando de algo como
374 mil empregos que deixaram de ser gerados ao longo da cadeia do aço.
Em recente estudo conduzido pelo mesmo instituto, fica nítida a necessidade de adoção de
medidas de proteção, como aumento de alíquotas de importação. Segundo o IABr 58% do consumo
final brasileiro de aço será atendido por importações em 2022, caso o descolamento entre exportações
e importações (diretas e indiretas) mantenha o mesmo ritmo dos últimos cinco anos. De 2008 a 2012, o
consumo aparente final de aço no Brasil cresceu 13,8% (ou média de 3,3% ao ano), contudo, as
importações diretas de produtos apresentaram evolução de 45,1% no período.
No que tange à dinâmica de oferta e demanda, estima-se que em 2013 o excedente de produção
esteve em torno de 540 milhões de toneladas. Somente no acumulado de 2013 até novembro, a
produção chinesa de aço somou 712,86 milhões de toneladas, alta de 7,8% sobre o mesmo período de
2012. Nesse contexto, as perspectivas de continuidade do excesso de oferta tomam contornos
bastante factíveis. Para 2014, expectativas do Instituto Aço Brasil (IABr) indicam que o excesso de
produção deve ser da ordem de 600 milhões de toneladas. Não bastasse isso, existem previsões que
empresas da China, Oriente Médio e Norte da África adicionem 190 milhões de toneladas de
capacidade nos próximos três anos. No gráfico abaixo fica nítida a significativa evolução do mercado
siderúrgico desde 2000.
66
1.237.044
1.062.541
971.016
905.155
850.156 852.173
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Fonte: World Steel Association (WSA)/ Elaboração própria
Já com relação à demanda, apesar das preocupações relacionadas com o nível de atividade
econômica mundial, perspectivas da World Steel Associtaion (WSA) apontam para crescimento por
volta de 3% em 2013 e para 2014 segundo a associação a demanda deve se expandir em algo como
3,3% (evoluções menores do que o crescimento econômico médio mundial esperado para os próximos
anos de 4,1%). É importante destacar que o processo de urbanização emergente sustenta certo nível
de expansão de demanda ao longo dos próximos anos. Estimativas apontam que 2,5 bilhões de
pessoas saiam de zonas rurais para urbanas até 2030.
A China certamente deverá continuar guiando o consumo global com aumento de cerca de 6% em
2013 atingindo algo próximo a 700 milhões de toneladas, quase a metade da demanda global, indica a
WSA. Para 2014, espera-se desaceleração e crescimento de apenas 3%, atingindo 721 milhões de
toneladas.
Nos últimos anos, o setor siderúrgico do país tem sido afetado pela fraca demanda e queda de
preços além de ter sofrido com o excesso de capacidade. Segundo a diretoria do Instituto de
Planejamento e Pesquisa de Indústria Metalúrgica da China (que também espera diminuição da
demanda), a menor evolução estimada para 2014 reflete o menor crescimento de setores como bens de
capital (maquinário), linha branca (eletrodomésticos) e contêineres. Dentre os setores que determinam
a demanda de aço, as indústrias ferroviária e automobilística são as que devem registrar o maior
crescimento de consumo em 2014, expandindo-se em 8,3% e 8% respectivamente. A WSA vislumbra
marginais melhoras para as economias desenvolvidas e espera evolução de 0,7% na demanda norte
americana por aço em 2013, para 97 milhões de toneladas, e aumento de 3% para 2014.
Mesmo nesse contexto ainda complicado para a siderurgia, estimativas do Instituto Aço Brasil
(IABr) apontam para uma evolução de 4,4% do consumo de produtos siderúrgicos em 2014 (algo em
torno de 24 milhões de toneladas), em boa medida influenciada pelas concessões de infraestrutura e
demanda do setor automotivo. O instituto também estima evolução de consumo aparente (vendas mais
importações) em 3,2% frente a 2013.
Acreditamos que as companhias deverão em 2014 manter suas estratégias de redução de custos,
dando continuidade aos processos de verticalização num ano que ainda será difícil para as atividades
em torno da produção de aço. Com relação ao médio/longo prazo, o cenário continua mais ameno,
tendo em vista a manutenção de circunstâncias como a maturação dos investimentos das companhias
siderúrgicas em verticalização produtiva, melhoria da saúde econômica dos países do hemisfério norte
bem como exploração em larga escala do pré-sal e reformas infraestruturais no Brasil.
67
Telecomunicações e Calls Centers
Um ano de muitas mudanças. Assim podemos definir 2013, tanto para o mercado de
Telecomunicações como para o de Call Centers no Brasil.
As operadoras de telefonia tiveram de lidar com um mercado muito mais adverso do que se imaginava
inicialmente, com arrefecimento em seus mercados de atuação, intervenções regulatórias e
movimentações societárias. Nesse contexto, a competição ficou ainda mais acirrada e se deu via preços e
ofertas promocionais na maioria dos segmentos, diluindo as margens de lucro das companhias.
Em relação ao ramo de telefonia móvel, notamos nitidamente que esse segmento já atravessou a
fase de forte crescimento na base de clientes e entrou agora no momento em que as operadoras
buscam agregar pacotes de serviços aos seus usuários. Como podemos observar nos gráficos abaixo,
o menor número de adições de celulares se deu em razão da elevada teledensidade no Brasil, que está
em 1,3 aparelhos por habitante, fazendo com que a conquista de market share ocorresse através da
migração do usuário de uma operadora para outra.
tem retraído rapidamente a necessidade desse tipo de telefonia. Já as modalidades de TV por
assinatura e Banda Larga continuam a apresentar resultados positivos tirando proveito da ascensão
social da população brasileira, isso porque essa nova classe de consumidores inseriu esses serviços
como uma necessidade em suas residências.
Para 2014, a Tendências Consultoria Integrada estima crescimento de 3,5% na base de usuários
de telefonia móvel, um pouco abaixo do aumento projetado para 2013, de 4%. Para a telefonia fixa, a
expectativa é de queda de 1,7%, mesmo índice previsto para este ano. No caso da TV por assinatura,
que cresceu 13% em 12 meses até outubro, a consultoria prevê avanço de 18% no próximo ano. Desta
forma, a expectativa é de ganho modesto nas receitas das companhias.
Devemos ver também menores margens operacionais, sobretudo pela competição de preços,
como também em função da queda de 25% no valor da tarifa de interconexão VU-M que é a tarifa
cobrada pelas empresas de serviços de telecomunicações fixos quando se conectam as redes de
prestadoras móveis. Esperamos ainda uma concorrência mais apertada nos segmentos de conexão
máquina a máquina (M2M) e em TV por assinatura com a chegada de novos competidores.
Adicionalmente, as operadoras ainda precisarão manter investimentos altos para cumprir as metas de
cobertura para 3G e 4G e planos de metas de qualidade impostos pela Anatel.
A discussão em torno da saída da Telefónica da Telco, controladora da Telecom Italia, ou a venda
da TIM, continuará a atrair a atenção dos investidores, assim como a fusão entre Oi e Portugal Telecom
será acompanhada de perto pelo mercado.
Outro mercado intrinsecamente ligado ao setor é o de Call Centers, onde as empresas enfrentam o
desafio de conciliar a prestação de serviços aos seus clientes em meio à migração de suas estruturas
para regiões com menor turnover de funcionários, com objetivo de reduzir os custos de recrutamento e
treinamento, mas, sobretudo, diminuir suas folhas salariais. Num mercado bastante pulverizado, os
grandes players obtêm vantagens de escala sobre os demais, como podemos ver nos gráficos abaixo.
Entretanto, mesmo para esses competidores, a tendência para o próximo ano ainda é de adequação de
processos e fracos resultados operacionais.
Telefonia Móvel - Adições Líquidas de Celulares
39,3
29,0
19,6
Em milhões
23,3
8,1
2009
2010
2011
2012
2013*
Faturamento das maiores
companhias em 2012
PAS* total das maiores
companhias em 2012.
Telefonia Móvel - Market Share
3.619
29,5%
29,8%
2.600
28,7%
26,9%
Vivo
Tim
Claro
Oi
Fonte: Anatel. (*) Dados até Out/13.
O mercado de telefonia fixa permaneceu em sua trajetória declinante, pois, como há algum tempo
vem sendo apontado, a evolução tecnológica da comunicação através de dados e voz via smartphones
68
Fonte: Portal Callcenter Brasil.
t
SU
C
r
ne
te
ra
U
en
ta
c
a
4.750 4.600 3.900
C
al
lC
on
iv
tC
as
il
te
r
al
do
lC
Br
en
Ae
C
to
ta
x
en
At
SU
C
on
C
av
2013*
m
2012
Al
2011
11.000 7.104 8.000
186,6
BT
2010
203
C
C
18,6%
211,3
ne
t
18,8%
300
Ae
C
C
al
lC
av
en
iv
te
C
a
r
al
l C do
Br
on
a
ta
si
l
ct
C
en
te
r
18,8%
403
Al
m
19,4%
to
20,7%
520
BT
24,9%
en
24,9%
ax
25,1%
ra
25,2%
23,6%
2009
36.000
27,1%
on
t
25,5%
26,5%
U
25,4%
48.233
29,1%
At
29,7%
Fonte:Portal Callcenter Brasil / PAS* pontos de atendimentos.
Entendemos que o panorama segue bastante complicado, com indefinições societárias, fortes
intervenções regulatórias, baixo crescimento e grande necessidade de investimentos das companhias,
resultando em menores retornos aos seus acionistas.
69
TI
Notoriamente, nos últimos anos, os aportes de capitalização que serviram de funding para esse
setor vieram do BNDES, ora por linhas de crédito como o Prosoft, ora por entrada no capital das
companhias através do BNDESPar. Vale registrar que nesse ano de 2013, duas companhias em que o
banco de fomento mantinha posição fizeram seus IPOs, são essas a Linx e a Senior Solutions, como
também cabe ressaltar que o banco diminuiu sua participação acionária na Bematech ao longo do
segundo semestre.
Outro elemento que devemos adicionar como mais um ponto favorável ao setor, são os programas
governamentais de incentivos e benefícios às companhias, tendo destaque a Lei 12.546/11 que
desonerou a folha de pagamentos do setor passando a abater a alíquota, entre 1% e 2,5% dependendo
da empresa, sobre o faturamento, excluindo as vendas canceladas, os descontos incondicionais
concedidos e a receita de exportações. Em 2011, foi lançado o programa federal TI Maior que vem
induzindo o crescimento das companhias através de parcerias e conexões estratégicas para
desenvolver soluções para diversos ramos de negócios. A tabela a seguir foi elaborada com o conteúdo
do programa e lista os alvos a serem alcançados até 2022.
Macrometas do Programa TI Maior
2011
2022e
Colocação no Ranking Mundial de TI
7º
5º
PIB do Setor (Em US$ bilhões)
102
150-200
Exportações do Setor (Em US$ bilhões)
2,4
20
4,4%
6%
1,2
2,1
Participação do TI no PIB Nacional
Geração de Empregos Qualificados (Em milhões)
Fonte: Ministério da Ciência, Tecnologia e Inovação.
Segundo a Associação Brasileira das Empresas de Tecnologia da Informação e Comunicação
(BRASSCOM), a maior parte da população mundial será da classe média em 2021, principalmente nos
países emergentes, em especial o Brasil e isto refletirá no aumento do consumo de TI como podemos
observar no gráfico.
70
México
Mercados
Emergentes
Assim sendo, as empresas que nele atuam aportam quase que a totalidade de seus recursos
(próprios ou de terceiros) em Pesquisa e Desenvolvimento (P&D), bem como em aquisições de
pequenas e médias empresas que fornecem soluções para nichos específicos ou, até mesmo, fazem
incorporações de startups que surgem a partir de trabalhos acadêmicos, ideias promissoras e de
projetos com alto potencial de aplicação e uso comercial.
Crecimento do Mercado de TI ( CAGR 2011 - 2016)
China
Índia
Rússia
Brasil
Coréia do Sul
Mercados
Desenvolvidos
Toda vez que pensamos em inovação tecnológica, aumento de competitividade e em criação de
valor para as companhias dos mais variados setores de nossa economia, estamos nos referindo,
necessariamente, aos investimentos em Tecnologia da Informação (TI). É um mercado em constante
transformação, com concorrência bastante pulverizada e que possui inúmeros incentivos pelo seu
caráter de propulsor do crescimento.
Japão
Espanha
Reuno Unido
EUA
Mundo
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%
14,0%
Fonte: BRASSCOM.
Na indústria de informática, o ritmo de crescimento vem se mostrando cada vez mais agressivo.
Somente no ano de 2012, a comercialização de PCs atingiu 15,5 milhões de unidades, representando
US$ 11,1 bilhões em vendas. As vendas do mercado legal passaram de 962 mil unidades em 2004 para
cerca de 11,9 milhões de unidades em 2012, registrando crescimento médio anual de 37,0% entre
esses anos. Esse crescimento foi incentivado por três principais fatores: i) queda do preço em função da
desvalorização do dólar e do corte de impostos; ii) aumento na disponibilidade de crédito para esta
categoria no Brasil e iii) maior distribuição através no canal de varejo. No mesmo espaço de tempo, o
preço médio de PCs no Brasil caiu 35,5%, sendo desktops a queda foi de 40,3% e em notebooks de
77,5%, impulsionado principalmente pela queda de 33,2% do dólar, uma vez que mais de 90% do custo
de um PC é vinculado a essa moeda. Também contribuiu para essa queda a isenção de PIS/COFINS
em 9,25%, para computadores de até R$ 4.000,00. Mais recentemente, a redução do preço dos
portáteis se deveu também à maior competição no mercado de varejo e aos grandes volumes de
laptops educacionais direcionados a programas de informatização do ensino público no país. Todavia,
permanecemos apreensivos com esse nicho de mercado, sobretudo porque esperamos uma trajetória
de apreciação do dólar para 2014, trazendo fortes impactos aos seus custos e, consequentemente, às
suas margens operacionais.
Entendemos que o maior risco está sob a competição com players internacionais, principalmente
as multinacionais norte americanas, pioneiras no desenvolvimento de soluções tecnológicas e que
enxergam o mercado brasileiro com elevado potencial para fazer negócios. Fusões e aquisições de
pequenas e médias empresas é um ótimo caminho para conquistar market share no país e ganhar
expertise de mercado para capturar novos clientes.
Majoritariamente, essas companhias possuem caixa líquido, isto é, maior disponibilidade de
recursos em caixa do que o valor total de suas dívidas. Portanto, devemos sempre ficar atentos à
otimização do uso do capital dessas empresas que podem elevar o nível de endividamento e também
de pagamento de dividendos aos seus acionistas. Nesse contexto e levando em conta as perspectivas
favoráveis para cada ramo de negócios, avaliamos que facilmente esse setor terá um desempenho bem
acima do crescimento do PIB brasileiro em 2014.
71
Varejo
Depois de sucessivas altas na taxa de crescimento do setor de varejo, o ano de 2013 foi muito
desafiador. Para começar, tivemos elevações da taxa básica de juros, aumento no dólar passando por
fortes oscilações e a estabilização da taxa de desemprego e crédito. Tudo isso, se deu, em meio à
acirrada concorrência. Todos estes elementos fizeram com que o setor de varejo apresenta-se baixo
crescimento e consequentemente as empresas também reportassem números menores.
O varejo é o último elo da cadeia, sendo, portanto, o mais correlacionado com os efeitos do
aumento ou redução da atividade econômica do país. Desta forma, as empresas tentam buscar
alternativas para minimizar a dependência dos ciclos econômicos sob suas vendas. Nesse sentido, o
comércio vem cada vez mais ampliando parcerias com instituições financeiras ou ate mesmo, em
alguns casos, criando sua própria instituição financeira, trabalhando com cartões de terceiros e próprios
de forma a oferecer prazos e condições mais favoráveis para o pagamento das contas. E,
adicionalmente, estão entrando no comércio online e vendas diretas.
É esperado que o varejo brasileiro termine 2013 com crescimento de 4,7%. Separando por
segmentos, podemos esperar que o varejo de bens duráveis e, online tenham crescimento mais
consistente, passando para o de não duráveis com números bem mais modestos e por fim o varejo de
vestuário e têxtil, que devem vir com desempenho mais fraco.
Vale salientar que os condicionantes macroeconômicos valem para todo o varejo independente do
seu segmento, sendo assim, não vislumbramos forte crescimento, por conta dos fatores comentados
acima. Mas pontuando os segmentos percebemos que o ano de 2013 realmente foi complicado, não só
pelos fatores macroeconômicos, mas pelas questões setoriais.
Além disso, estudos comprovam que em países que sediam grandes eventos esportivos os
impactos nas vendas do varejo não apresentam grande impulso devido ao evento especifico.
Entretanto, os varejistas que mais irão se beneficiar são os de bens duráveis (em razão das vendas de
televisores) e dos de alimentos e bebidas.
Para as vendas de vestuários e têxteis estas não irão se beneficiar com os eventos Copa muito
menos com o cenário macroeconômico, entretanto, a continuidade das ações adotadas pelo governo
federal para incentivar a produção nacional continuará contribuindo para a melhora de seus números.
Dentre estes incentivos podemos citar o Reintegra e a substituição da contribuição social de 20% sobre
a folha de pagamentos por 1% sobre a receita bruta das companhias, planos estes que vigoram até
dezembro de 2014.
No que se refere ao e-commerce no Brasil, o setor tem apresentado crescimento firme e para 2014
não será diferente, mesmo em meio a maior concorrência. Espera-se elevação na casa de dois dígitos,
bem acima do volume de vendas registrado pelo varejo físico. Entretanto, em vista da forte
concorrência, esperamos grandes campanhas promocionais e descontos, pressionando as margens
de comercialização das empresas.
Conforme o gráfico abaixo fica claro que estes dois anos subsequentes serão de crescimento
menor. Portanto, a seletividade na busca por melhores ativos se torna imperativa em 2014. “Acabou
a osmose”.
Volume de vendas do comercio varejista restrito (Var.% YOY)
Merece destaque, a elevação do preço do algodão que acabou afetando as empresas de vestuário
e têxteis, a volta do IPI para alguns produtos da linha branca e marrom, afetando as empresas de bens
duráveis e a inflação de alimentos, prejudicando as empresas de não duráveis. Mesmo assim,
acreditamos que o ano de 2013 terminará com crescimento, mas em níveis bem menores que os
apresentados nos cinco anos anteriores.
Para 2014, o cenário macroeconômico não se altera muito, deveremos ter uma taxa de juros na
casa de dois dígitos o ano inteiro, além disso, continuaremos com taxas altas de inflação próximo ao
topo da meta estipulada e também não esperamos melhoras substanciais na evolução do mercado de
trabalho e dos preços.
No entanto, quando olhamos para os condicionantes setoriais, percebemos pontos positivos para
o varejo, dado alguns fatores como o programa do governo Minha Casa Melhor, manutenção do
incentivo de alguns produtos e o efeito Copa do Mundo que irão melhorar os números para o ano.
Fazendo um adendo, o programa Minha Casa Melhor já atendeu quase 250 mil famílias que tiveram
acesso a cerca de R$ 1,2 bilhão em 2013, resultando em R$ 1,9 bilhão de vendas para o comércio. E é
esperada para 2014 uma receita de vendas para o comércio, principalmente de móveis,
eletroeletrônicos e eletrodomésticos em torno de R$ 4,2 bilhões.
10,9
9,7
9,1
8,4
6,7
6,2
5,9
4,7
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013*
4,5
2014*
Fonte: IBGE/LCA
Já no que tange ao evento excepcional “Copa do Mundo” fica mais complicado de se avaliar sua
real contribuição para o varejo, pois teremos mais vendas de televisores, no entanto, no período de
jogos importantes e principalmente do Brasil, várias lojas e empreendimentos comerciais irão fechar
acarretando menores vendas.
72
73
Indicadores
Nossos Parceiros
Indicadores
2010
2011
2012
Acum.
Acum.
Acum.
Jan.
Fev.
Mar.
Abr.
Mai.
Jun.
Jul.
Ago.
Set.
Out.
Nov.
Dez.
Acum.
CDI
9,75%
11,60%
8,40%
0,59%
0,48%
0,54%
0,60%
0,58%
0,59%
0,71%
0,70%
0,70%
0,80%
0,71%
0,78%
8,06%
TR
0,68%
1,20%
0,28%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,02%
0,00%
0,00%
0,09%
0,02%
0,04%
0,19%
Poupança
6,90%
7,45%
6,48%
0,50%
0,50%
0,50%
0,50%
0,50%
0,50%
0,52%
0,50%
0,51%
0,59%
0,52%
0,55%
6,37%
US$ Comercial
0,48%
12,18%
9,42%
-2,59%
-0,60%
2,17%
-0,99%
7,10%
4,15%
2,24%
4,51%
-7,09%
0,81%
4,61%
0,86%
15,37%
-
-
8,94%
-1,83%
-1,40%
1,90%
-0,47%
6,07%
4,85%
3,37%
3,69%
-6,01%
0,00%
4,62%
1,20%
15,60%
Ouro
32,26%
15,85%
15,26%
-2,28%
-6,54%
3,50%
-8,21%
-0,42%
-6,55%
9,73%
11,24%
-12,88%
1,06%
-2,63%
-2,16%
-17,35%
IGPM
11,32%
5,10%
7,82%
0,34%
0,29%
0,21%
0,15%
0,00%
0,75%
0,26%
0,15%
1,50%
0,86%
0,29%
0,60%
5,51%
Global Brasil 40
0,74%
-1,49%
-5,17%
-1,07%
-0,38%
-0,60%
-0,59%
-1,61%
-1,87%
-0,91%
-0,07%
-0,32%
-
-
-
-
T-Bonds 10 Y
-13,25%
-42,51%
-6,42%
13,71%
-5,03%
-1,06%
-9,09%
27,06%
16,67%
2,78%
6,18%
-4,73%
-1,91%
7,00%
8,73%
73,71%
T-Bonds 30 Y
-6,98%
-33,26%
2,08%
7,46%
-2,52%
0,32%
-7,10%
14,58%
6,67%
3,69%
0,82%
0,27%
-1,63%
5,23%
2,09%
34,24%
Dow Jones
11,02%
5,53%
7,26%
5,77%
1,40%
3,73%
1,79%
1,86%
-1,36%
3,96%
-4,45%
2,16%
2,75%
3,48%
2,60%
26,50%
Nasdaq
16,91%
-1,80%
15,91%
4,06%
0,57%
3,40%
1,88%
3,82%
-1,52%
6,56%
-1,01%
5,06%
3,93%
3,58%
2,32%
38,32%
S&P 500
12,78%
0,00%
13,41%
5,04%
1,11%
3,60%
1,81%
2,08%
-1,50%
4,95%
-3,13%
2,97%
4,46%
2,80%
1,95%
29,60%
IEE
11,98%
19,72%
-11,72%
-3,45%
-1,13%
0,96%
1,77%
1,00%
-10,92%
2,05%
-2,36%
6,80%
2,90%
-2,85%
-2,87%
-8,83%
Ind Des Imobiliário
10,45%
-23,70%
22,43%
-1,96%
-1,00%
-5,28%
-2,49%
-4,50%
-9,43%
0,14%
-2,67%
9,52%
-0,40%
-6,22%
-4,80%
-26,39%
Ind Set Industrial
9,23%
-12,12%
26,29%
3,35%
-2,95%
-1,63%
0,31%
-1,23%
-4,45%
2,41%
4,62%
1,65%
0,57%
0,75%
0,14%
3,23%
Ind Set Consumo
25,50%
0,59%
40,40%
4,42%
-1,89%
-2,92%
2,50%
0,45%
-5,34%
1,30%
0,00%
3,43%
0,00%
0,95%
-1,72%
0,76%
US$ Paralelo
74
CIDADE
ESTADO
TELEFONE
Rua Ceará, 295 - Sobreloja 01
Praia da Costa
29101-291
Vila Velha
ES
(27) 3299-3539
FINACAP
Av. Agamenon Magalhães, 2656
Empresarial Amagenon Magalhães Loja 02 - Espinheiro
52020-000
Recife
PE
(81) 3241-2939
OPEN
Av. Dr. Nilo Peçanha, 1221
Sala 1601 e 1602 - Boa Vista
91330-000
Porto Alegre
RS
(51) 3378-8700
SAGA
INVESTIMENTOS
Av. Nicomedes Alves Santos, 387
Sala 20 - General Osório
38400-170
Uberlândia
MG
(34) 3292-9940
ARNOLDO TORANZO
R. Xavier de Toledo, 183 - Sala 61
6º andar - Centro
09010-130
Santo André
SP
(11) 4990-8188
AG - ANTONIO
Av. Gov. Jose Malcher, 629 - Sala1
Nazaré
66035-100
Belém
PA
(91) 8137-4114
TRINCA
Rua Manduri, 278 - Jd. Paulistano
01457-020
São Paulo
SP
(11) 3811-8000
AGRE
Rua Boa vist,a 63- Cj. 601
6º andar - Centro
01014-001
São Paulo
SP
(11) 3105-2171
MGO CONSULTORIA
Av. Eng. Luiz Carlos Berrini, 828 - Cj. 21
Sala 02 - Brooklin Novo
04571-000
São Paulo
SP
(11) 3097-9771
ATIVO FUTURO
Rua das Mitras, 10 - Q-21, SL 213
Jd. Renascença
65075-770
São Luis
MA
(98) 8153-9233
DIREÇÃO
Av. Chibarás, 688, Apto. 181
Planalto Paulista
04076-003
São Paulo
SP
(11) 5052-9707
ENDEREÇO
PERILO
INVESTIMENTOS
2013
2013 (%)
-
-7,32%
16,39%
1,59%
-2,06%
-0,42%
-1,52%
-0,60%
-6,91%
0,74%
1,57%
4,81%
4,59%
-1,58%
-2,72%
-3,94%
Midlarge Cap
2,09%
-10,42%
12,09%
0,20%
-3,05%
1,15%
0,93%
-0,62%
-9,08%
1,82%
1,90%
5,03%
6,04%
-2,26%
-3,22%
-2,03%
Índice Sust Empr
5,83%
-3,31%
20,52%
0,74%
-0,73%
0,25%
0,37%
-2,04%
-6,38%
2,63%
2,39%
3,65%
4,91%
-1,79%
-1,55%
1,93%
IGC
12,54%
-12,45%
19,03%
0,86%
-0,45%
-0,54%
-0,64%
0,00%
-8,01%
1,24%
1,03%
4,47%
4,33%
-1,58%
-2,19%
2,04%
ITAG
11,72%
-11,55%
19,24%
1,79%
-0,04%
0,57%
-1,20%
1,18%
-8,90%
0,92%
0,78%
5,23%
4,56%
-1,89%
-2,81%
0,56%
FGV 100
10,21%
-10,57%
21,77%
0,46%
-3,34%
-3,74%
-2,01%
-5,19%
-5,97%
2,89%
3,69%
3,16%
2,42%
-0,85%
0,17%
-8,58%
IBRX – Índice Brasil
2,62%
-11,39%
11,55%
0,23%
-2,89%
0,64%
0,78%
-0,88%
-9,07%
1,74%
1,87%
4,98%
5,36%
-2,02%
-3,08%
-3,13%
Ibovespa Médio
-3,63%
-18,25%
7,24%
-2,21%
-3,21%
-2,37%
-1,31%
-2,99%
-11,92%
2,22%
3,29%
5,68%
2,29%
-3,29%
-1,11%
-15,55%
Ibovespa
1,04%
-18,11%
7,40%
-1,95%
-3,91%
-1,87%
-0,78%
-4,30%
-11,31%
1,64%
3,68%
4,65%
3,66%
-3,27%
-1,86%
-15,50%
Ind Carb Eficiente
CEP
NOME
75
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Mesa de Operações /
Bovespa
tel: 11 3035-4160
Anderson dos Santos
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Antonio Cláudio Bonagura
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Carlos Alberto de Oliveira Ribeiro
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Gênesis Rodrigues
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tel: 11 3035-4151
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Clubes /
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Jussara Pacheco
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Marcelo Rizzo
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Paulo Botelho A. Sampaio Neto
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Carlos Eduardo Campos de Abreu Sodré
[email protected]
Fabio Katayama
[email protected]
Diego Matias Philot
[email protected]
Diretoria
Henrique Freihofer Molinari
[email protected]
José Ataliba Ferraz Sampaio
[email protected]
Paulino Botelho de Abreu Sampaio
[email protected]
João Domingos Inaimo
[email protected]
João Pinto Braga Filho
[email protected]
José Antonio Penna
[email protected]
Leonardo Antonio Sampaio Campos
[email protected]
Luiz Carlos Camasmie Gabriel
[email protected]
Mario Ruy de Barros
[email protected]
William Celso Scarparo
[email protected]
Aluguel de Ações - BTC
tel: 11 3035-4154
Marcelo Milani
[email protected]
Wagner Soares de Andrade
[email protected]
Atendimento Home Broker
tel: 11 3035-4162
Fundos Imobiliários
Marcio Espigares
[email protected]
tel: 11 3035-4163
Deborah Bloise
[email protected]
Cristiano Batista Ribeiro
[email protected]
Thais Raposo
[email protected]
Rafael Oliveira da Silva
[email protected]
Gestão de Investimentos
Tatiane C.C. Pereira
[email protected]
11 3035-4164
Fabio Jaremciuc
[email protected]
11 3035-4165
Analista Chefe
Analistas de Investimentos
Marco Aurélio Barbosa (CNPI)
[email protected]
tel: 3094-7871 - r. 441
Sandra Peres (CNPI)
[email protected]
tel: 3094-7873 - r. 442
Assistente de Análise
Felipe Martins Silveira
[email protected]
tel: 3094-7872 - r. 443
Bruno Piagentini Caloni
[email protected]
tel: 3094-7870 - r. 444
SETORES ACOMPANHADOS:
Açúcar e Álcool
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Concessões em Infraestrutura
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Informática / Linha Marrom
Sandra Peres (CNPI)
Refrigeração / Linha Branca
Sandra Peres (CNPI)
Agrícola
Sandra Peres (CNPI)
Construção Civil
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Locação Comercial
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Saneamento Básico
Sandra Peres (CNPI)
tel: 11 3035-4161
Alimentos / Abatedouros
Sandra Peres (CNPI)
Educacional
Sandra Peres (CNPI)
Logística / Transportes
Marco Aurélio Barbosa (CNPI)
Seguros
Sandra Peres (CNPI)
Fora de São Paulo
Alimentos / Massas e
Farináceos
Sandra Peres (CNPI)
Energia / Distribuição
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Material de Construção
Sandra Peres (CNPI)
Semi-Duráveis
Sandra Peres (CNPI)
Aluguel de Frota
Sandra Peres (CNPI)
Energia / Geração
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Medicina Diagnóstica
Sandra Peres (CNPI)
Maria de Fátima Carvalheiro Russo
[email protected]
Mesa de BM&F
DDG 0800 170 340
Coinvalores Filial Rio de Janeiro
tel: 21 3500-4500
Rua do Ouvidor, 97 - 7º andar - Centro
Rio de Janeiro - CEP: 20040-030
Sérgio Caetano Leite
[email protected]
Autopeças / Transportes
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Bancos de Nicho
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Felipe M. Silveira (CNPI)
Bancos de Varejo
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Felipe M. Silveira (CNPI)
IMPORTANTE
Este material foi elaborado em nome da Coinvalores CCVM Ltda.,
para uso exclusivo no mercado brasileiro, sendo destinado a pessoas
físicas e jurídicas residentes no país, e está sujeito às regras e supervisão
da Comissão de Valores Mobiliários e Banco Central do Brasil, estando
em conformidade aos aspectos regulatórios contidos na Instrução da
CVM n° 483/10. Destaca-se que os Comentários, Análises e Projeções
contidas neste trabalho foram elaboradas de forma absolutamente
independente das posições detidas por esta instituição, refletindo a
opinião pessoal dos analistas que as avaliam.
Este trabalho é fornecido a seu destinatário com a finalidade exclusiva
de apresentar informações e os valores mobiliários de que trata, não se
constituindo numa oferta de venda ou uma solicitação para compra de
ações. As informações utilizadas para sua elaboração foram obtidas de
fontes públicas e/ou diretamente junto à(s) companhias(s), objeto da análise.
Consideramos tais fontes confiáveis e de boa fé, porém não há nenhuma
garantia, expressa ou implícita, sobre sua exatidão. As informações,
opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à
data presente e estão sujeitas à mudanças, não implicando necessariamente
na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou
revisão com respeito a tal mudança. As opiniões aqui contidas a respeito da
78
compra, venda ou manutenção dos papéis das companhias em análise ou a
ponderação de tais valores mobiliários numa carteira teórica expressam o
melhor julgamento dos analistas responsáveis por sua elaboração, porém
não devem ser tomados por investidores como recomendação para uma
efetiva tomada de decisão ou realização de negócios de qualquer natureza.
Desta forma, a Coinvalores e os analistas envolvidos em sua elaboração não
aceitam responsabilidade por qualquer perda direta ou indireta decorrente
da utilização do conteúdo deste documento.
De acordo com a Instrução CVM 483/10 é declarado que os analistas
da Coinvalores CCVM Ltda possuem posições de investimento em cotas de
Fundos e Clubes de Investimento administrados e geridos ou não, por esta
instituição, os quais poderão sofrer influência indireta das análises e opiniões
dos mesmos.
A analista Sandra Peres, cônjuge ou companheiro, detêm (na data de
publicação deste relatório), direta ou indiretamente, em nome próprio ou de
terceiros, ações de emissão das companhias BM&FBovespa (BVMF3),
Bradesco (BBDC4), Brasil Ecodiesel (ECOD3) e Companhia Siderúrgica
Nacional (CSNA3).
Bebidas
Sandra Peres (CNPI)
Bens de Capital / InfraEstrutura
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Energia / Integradas
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Energia / Transmissão
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Fertilizantes
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Fumo
Sandra Peres (CNPI)
Hardware / Software
Sandra Peres (CNPI)
Meios de Pagamentos
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Metalurgia
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Mineração
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Papel e Celulose
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Petróleo
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Higiene / Farma / Limpeza
Sandra Peres (CNPI)
Petroquímico
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Call Center
Sandra Peres (CNPI)
Holding
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Planos de Saúde
Sandra Peres (CNPI)
Cias Aéreas
Sandra Peres (CNPI)
Imobiliárias
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Programas de Fidelidade
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Calçados
Sandra Peres (CNPI)
Serviços de Engenharia
Felipe Martins Silveira (CNPI)
Serviços Financeiros
Marco Aurélio Barbosa (CNPI)
Shopping Center
Sandra Peres (CNPI)
Siderurgia
Marco Aurélio Barbosa (CNPI) e
Bruno Piagentini Caloni
Telecom e Banda Larga
Marco Aurélio Barbosa (CNPI)
Terminais Portuários
Marco Aurélio Barbosa (CNPI)
Turismo / Entretenimento
Sandra Peres (CNPI)
Varejo de Vestuário
Sandra Peres (CNPI)
79
Notas
80
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
81
Notas
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
ANÁLISE DE MERCADO
ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014
Análise realizada pela equipe Coinvalores
82
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