UM MODELO DINÂMICO DE FRAGILIDADE
FINANCEIRA PARA ECONOMIA ABERTA
Ricardo de F. Summa
IE-UFRJ
Trabalho para o Encontro Nacional de Economia, ANPEC-SUL, 23 de
Setembro de 2005.
Pontos Importantes
• 1)Fragilidade Financeira
• 2)Economia Aberta
• 3)Modelo de Fragilidade Financeira
A Teoria da Instabilidade Financeira
• A Teoria da Instabilidade Financeira de
Minsky depende da relação entre o
investimento e o endividamento.
• O investimento depende de diversos fatores
financeiros, monetários e reais. Está sujeito
a variações súbitas e repentinas decorrente
de variações nas expectativas e na avaliação
de riscos.
A Teoria da Instabilidade Financeira
• A fragilidade financeira das unidades
depende da relação entre os fluxos de caixa
esperado de seus ativos e dos compromissos
de pagamentos referentes ao endividamento
(juros, dividendos, serviços da dívida, etc).
• A fragilidade financeira da economia como
um todo depende da proporção de unidades
frágeis(Ponzi e Especulativa).
A Teoria da Instabilidade Financeira
• Em tempos de boom econômico, as
expectativas tendem a se inflar e avaliações
de risco (tomador e emprestador) tendem a
se reduzir (convenção, passado recente,
opinião média), e a economia é dirigida por
situações de crescente fragilidade
financeira.
A Teoria da Instabilidade Financeira
• Uma vez que a economia se encontra em situação
de elevada fragilidade financeira, um choque é
capaz de desencadear uma situação de
instabilidade financeira.
• Em geral, a instabilidade financeira aparece como
um processo de debt deflation, com queda nos
gastos em investimento e no nível de preço dos
ativos de capital, defaults de dívidas e falências
em cadeia, e recessão.
A Teoria da Instabilidade Financeira
• Em um contexto de economia aberta, as
possibilidades de fragilidade e instabilidade
financeira se ampliam.
• A movimentação de fluxos de capitais entre
fronteiras são potenciais criadores de bolhas e
expectativas eufóricas, impactando positivamente
no investimento. Como conseqüência, ampliam o
boom econômico e as possibilidades de
instabilidade financeira (Dymsky, 1999).
A Teoria da Instabilidade Financeira
• Os fluxos de caixa decorrente dos ativos bom
como os compromissos decorrente do
endividamento podem ser denominados em moeda
estrangeira. Dessa forma, valorizãções e
desvalorizações na taxa de câmbio nacional
podem alterar a situação de fragilidade financeira
das diversas unidades, e até levar a instabilidade
financeira.(Kregel,1998; Arestis et alli, 1999)
Tentativas de modelagem da Teoria da
Instabilidade Financeira
• 1) Modelos de Instabilidade Dinâmica
(FML)
• 2) a) Modelos de instabilidade dinâmica
com regiões de fragilidade financeira
• b) Modelos com agentes heterogêneos
• c) Modelos de instabilidade estrutural
Modelos de instabilidade
dinâmica com fragilidade
financeira
• Explicitam uma série de possibilidades de
instabilidade dinâmica entre as variáveis.
• Leva em conta a passagem da economia por
períodos de fragilidade financeira, aspecto
central na teoria Minskyana para a eclosão
de uma crise financeira.
Modelos de Instabilidade para
Economia Aberta
• Taylor(1994,s.5); Cavallaro et alli(2004);
Foley(2003)
• Modelos não esgotam as possibilidades de
instabilidade financeira decorrente da
introdução de fluxos de capitais entre
economias nem da relação entre fragilidade
financeira e variações na taxa de câmbio.
Modelo de Fragilidade Financeira
com taxa de câmbio
• Modelo macroeconômico de instabilidade
dinâmica com explicitação das regiões de
fragilidade financeira.
• Busca captar a idéia de que, a situação de
fragilidade financeira de uma economia aberta – a
relação entre o fluxo de caixa gerado pelos ativos
e do compromisso de pagamento do
endividamento – pode mudar com variações na
taxa de câmbio.
Estrutura do Modelo
•
•
•
•
•
1)
2)
3)
4)
5)
Y  C  I  (X  M )
C  W  (1  s) P
I  [ g 0  h(r  i)]K
M  meP
X  X e
Equilíbrio de CP
• 6) g 0  h(r  i)  sr  xe  mer  0
g 0  hi  xe
• 7) r* 
(s  me  h)
• 8)
h
h2
h
g*  g 0 (1  )  i(  h)  xe( )
S
S
S
Endividamento e FF
• Endividamento da economia:

D  B  I  F (e)  R  ( g  r ) K  iD(e)
• Uma vez estabelecido o fluxo de caixa (taxa
de lucro) e o endividamento e o serviço que
recai sobe o endividamento, é possível
estabelecer as situações de FF de acordo
com as variáveis do modelo.
Condições de Fragilidade Financeira
• Pela Taxonomia Minskyana:
• Endividamento Hedge: r  ie  g
• Endividamento Especulativo: r  ie  g
• Endividamento Ponzi: r  ie  0
Regiões de Fragilidade Financeira

Desvalorização da taxa de câmbio

 ( e p )1
 ( e p ) 2
 ( h e ) 2
 ( he )1
i
• Uma desvalorização cambial pode aumentar
ou diminuir as regiões de endividamento
especulativo e Ponzi, dependendo dos
parâmetros de importação, exportação e do
estoque da dívida.
• desvalorização cambial aumenta tanto o
valor do pagamento das dívidas quanto o
vazamento de demanda agregada para o
exterior via importações. Em contrapartida,
aumenta o valor das exportação e assim a
taxa de lucro.
Dinâmica do Modelo
• Atribuindo leis de movimento para as
variáveis de estado:
• 1)   ( g  r )  (i  g )
• O endividamento depende positivamente da
taxa de juros.

Dinâmica do Modelo


i    a   (   )
• condição de paridade de juros. A taxa interna
equivale a taxa internacional de juros mais um
prêmio de risco denominado por  .
• O prêmio de risco varia de acordo com o estoque
de endividamento em relação ao estoque de
capital. A taxa de juros varia quando a relação
dívida-capital está acima ou abaixo de um nível
“aceitável”, fixado exógenamente.
Análise da Estabilidade
• Ao contrário do modelo anterior, o traço da
matriz não depende apenas dos valores dos
parâmetros, mas da relação entre as
variáveis:    i  g


• Dessa forma, é possível traçar uma linha de
instabilidade, g=i, no gráfico.
Instabilidade e Fragilidade
Financeira
ig

ponzi

i0

 0
i
i
• Equilíbrio dinâmico em região instável.
• Choque é capaz de levar a um processo
cumulativo de aumento de da relação
dívida-capital, e conseqüente aumento no
prêmio de risco, e assim na taxa de juros. O
aumento na taxa de juros e na relação dívida
capital tendem, no modelo teórico, a se
reforçarem indefinidamente.
• Processo ocorre dentro de região de
endividamento Ponzi. Em algum momento,
espera-se que a economia entre em processo
de debt-deflation.
Relação entre FF e Instabilidade
• A relação entre a fronteira de estabilidade e
as fronteiras de FF dependem da taxa de
câmbio, além da relação divida-capital e
taxa de juros.
• Isso equivale a dizer que é possível estar em
um equilíbrio Ponzi à esquerda da região de
estabilidade.
Desvalorização da taxa de câmbio e
Eq. Dinâmico


ponzi
esp.
hedge
ponzi
esp.
hedge


i0

 0
i0

 0
• Desvalorização da taxa de câmbio deteriora
o balanço da economia.
• Equilíbrio Hedge pode se transformar em
Ponzi.
• Equilíbrio em região Ponzi: divída deve ser
constantemente refinanciada, uma vez que
os compromissos de pagamento são maiores
que o fluxo de caixa. O não refinanciamento
pode levar a uma crise financeira.
Mecanismos Estabilizadores
• Aumento das exportações depois de
desvalorização cambial. Também pode
alterar o parâmetro de importação.
• Existência de um sistema financeiro
nacional, de tal forma que desvalorização
cambial não atinja todas as formas de
endividamento da economia.
Pesquisas Futuras
• Introdução do Governo e avaliação do efeito “Big
Government” sustentando a Demanda Agregada e
a Taxa de Lucro em períodos de recessão.
• Efeito de desvalorização nos preços.
• Tornar relação dívida-capital “de equilíbrio”
endógena. Prêmio de risco poderia depender
também da própria taxa de juros.
Conclusão
• Corrobora aspectos da Teoria Minskyana
pra Economia Aberta (Kregel(1999),Arestis
et alli(1999))
• Desvalorizações cambiais podem agravar a
situação de fragilidade financeira ao
aumentar o serviço do endividamento e
diminuir o fluxo de caixa da economia.
Conclusão
• Também existe possibilidade de
instabilidade dinâmica quando a taxa de
juros segue uma paridade com a taxa de
juros internacional e o prêmio de risco
depende positivamente da relação dívidacapital. Existe a possibilidade de um
processo cumulativo entre taxa de juros e
endividamento, que pode terminar em uma
crise financeira.