Seminário de Conjuntura:
Inflação Global e a Política
Monetária Brasileira
Monica Baumgarten de Bolle
IEPE/Casa das Garças
25/02/2011
A Piora do Trade-off entre Inflação e
Crescimento em 2011

Como em 2008, divergência dos ciclos econômicos entre
economias avançadas e emergentes – agravante é que a crise e
suas sequelas pioraram essa situação.

Economias avançadas: crise financeira como um choque de oferta
negativo (CEG 2007, 2008), via ruptura dos canais de crédito.
Período de “estagflação” no pós-crise.

Choque de “oferta” nos países maduros + políticas
agressivamente expansionistas + forte crescimento dos
emergentes + abandono da ortodoxia = combinação “explosiva”
para a inflação global. Reflexo: alimentos e volta dos temores
inflacionários.

Ingrediente adicional: turbulência geopolítica no Oriente Médio –
Líbia é “sistêmica”? Turbina os “ventos estagflacionários”?
Galanto Consultoria
2
A Piora do Trade-off Inflação vs.
Crescimento em 2011
Trade-Off - Inflação Crescimento
14,00%
12,00%
10,00%
8,00%
2011 (janeiro)
6,00%
2010
4,00%
2,00%
0,00%
-2,00%
0,00%
2,00%
4,00%
6,00%
Galanto Consultoria
8,00%
10,00%
12,00%
3
Alimentos e Inflação na Eurozona
Inflação de Alimentos e Inflação na Eurozona
50,00%
5,00%
40,00%
4,00%
30,00%
20,00%
3,00%
10,00%
2,00%
ja
n/
0
m 6
ar
/0
m 6
ai
/0
6
ju
l/0
6
se
t/0
no 6
v/
06
ja
n/
0
m 7
ar
/0
m 7
ai
/0
7
ju
l/0
7
se
t/0
no 7
v/
07
ja
n/
0
m 8
ar
/0
m 8
ai
/0
8
ju
l/0
8
se
t/0
no 8
v/
08
ja
n/
0
m 9
ar
/0
m 9
ai
/0
9
ju
l/0
9
se
t/0
no 9
v/
09
ja
n/
1
m 0
ar
/1
m 0
ai
/1
0
ju
l/1
0
se
t/1
no 0
v/
10
ja
n/
11
0,00%
-10,00%
1,00%
-20,00%
0,00%
-30,00%
-40,00%
-1,00%
Inflação Alimentos
Galanto Consultoria
Eurozona
4
Divergência?
Eurozona: Desvio-Padrão da Produção Industrial e da Inflação
(Intra EZ)
12,00
2,50
10,00
2,00
8,00
1,50
6,00
1,00
4,00
Queda reflete a alta da inflação em todos
os países, exceto a Irlanda.
0,50
2,00
0,00
20
06
M
20 03
06
M
20 05
06
M
20 07
06
M
20 09
06
M
20 11
07
M
20 01
07
M
20 03
07
M
20 05
07
M
20 07
07
M
20 09
07
M
20 11
08
M
20 01
08
M
20 03
08
M
20 05
08
M
20 07
08
M
20 09
08
M
20 11
09
M
20 01
09
M
20 03
09
M
20 05
09
M
20 07
09
M
20 09
09
M
20 11
10
M
20 01
10
M
20 03
10
M
20 05
10
M
20 07
10
M
20 09
10
M
11
0,00
Produção Industrial
Inflação
Galanto Consultoria
5
Alimentos e Inflação UK
Inflação de Alimentos e Inflação no Reino Unido
50,00%
6,00%
40,00%
5,00%
30,00%
20,00%
4,00%
10,00%
3,00%
-10,00%
m
ja
n/
06
ar
/0
m 6
ai
/0
6
ju
l/0
6
se
t/0
no 6
v/
06
ja
n/
0
m 7
ar
/0
m 7
ai
/0
7
ju
l/0
7
se
t/0
no 7
v/
07
ja
n/
0
m 8
ar
/0
m 8
ai
/0
8
ju
l/0
8
se
t/0
no 8
v/
08
ja
n/
0
m 9
ar
/0
m 9
ai
/0
9
ju
l/0
9
se
t/0
no 9
v/
09
ja
n/
1
m 0
ar
/1
m 0
ai
/1
0
ju
l/1
0
se
t/1
no 0
v/
10
ja
n/
11
0,00%
2,00%
-20,00%
1,00%
-30,00%
-40,00%
0,00%
Alimentos
Reino Unido
Galanto Consultoria
6
Alimentos e Inflação de Emergentes
Inflação de Alimentos e Inflação dos Emergentes
50,00%
10,00%
40,00%
9,00%
8,00%
30,00%
7,00%
20,00%
0,00%
Emergentes
5,00%
ja
n/
m 06
ar
/0
m 6
ai
/0
6
ju
l/0
se 6
t/0
no 6
v/
0
ja 6
n/
m 07
ar
/0
m 7
ai
/0
7
ju
l/0
se 7
t/0
no 7
v/
0
ja 7
n/
m 08
ar
/0
m 8
ai
/0
8
ju
l/0
se 8
t/0
no 8
v/
0
ja 8
n/
m 09
ar
/0
m 9
ai
/0
9
ju
l/0
se 9
t/0
no 9
v/
0
ja 9
n/
m 10
ar
/1
m 0
ai
/1
0
ju
l/1
se 0
t/1
no 0
v/
1
ja 0
n/
11
Alimentos
6,00%
10,00%
4,00%
-10,00%
3,00%
-20,00%
2,00%
-30,00%
1,00%
-40,00%
0,00%
Inflação Alimentos
Inflação Emergentes
Galanto Consultoria
7
A Política Monetária Brasileira

BC iniciou um ciclo de aperto monetário sob condições de
extrema desconfiança do mercado.

Desconfiança resultante de uma inflação em alta +
comunicação “prejudicada” no fim do governo Lula +
dúvidas naturais que surgem sempre que há mudança de
comando na instituição.

3 elementos não ajudaram:



A forma como a adoção das medidas macroprudencias foi
comunicada;
O aparente descaso em relação à desancoragem das
expectativas de inflação;
A sensação, talvez também fruto de uma comunicação pouco
cuidadosa, de que o BC virou um “torcedor”.
Galanto Consultoria
8
As Medidas Macroprudenciais

Para que servem as medidas macroprudenciais?
BC e ênfase no “mandato duplo” – estabilidade
de preços e estabilidade financeira.


Para a estabilidade de preços – Selic
Para a estabilidade financeira – medidas
macroprudenciais.

Por que? Foco das reformas regulatórias globais
(EUA, Basileia III, etc); não destoar do resto do
mundo; são necessárias no caso brasileiro (a
seguir).

A “equivalência” entre juros e medidas
macroprudenciais é retratada no gráfico a seguir.
Galanto Consultoria
9
Volatilidade do Produto e Volatilidade
da Inflação: A Teoria
Galanto Consultoria
10
Volatilidade do Produto e Volatilidade
da Inflação: A Prática
Brasil: Volatilidade da Inflação e do Produto em 3 Momentos
12
Volatilidade IPF (nível)
10
8
6
4
R2 = 0,8379
R2 = 0,4957
2
2
R = 0,2421
0
0
0,0005
0,001
0,0015
0,002
0,0025
0,003
0,0035
Volatilidade CPI (Var. Mensal)
Set/2004-Jul/2007
Power (Ago/2007-Set/2008)
Ago/2007-Set/2008
Power (Set/2004-Jul/2007)
Galanto Consultoria
Jun/09-Dez/10
Power (Jun/09-Dez/10)
11
Observações sobre o Diagnóstico do
BC

BC correto ao tentar coibir os riscos de instabilidade
financeira com medidas macroprudenciais – entretanto,
tornou o debate confuso ao mencionar uma “equivalência”
que é, no mínimo, difícil de medir. Não esteve preocupado
em dar maior transparência a isso com uma explicação
mais elucidativa sobre como as ações macroprudenciais
atuam na economia. Por que?

Diagnóstico externo do RI e da última ata foram
preocupantes: o ambiente externo já era mais inflacionário.

Está dando menos peso às expectativas de inflação?
Galanto Consultoria
12
O Descolamento das Expectativas
Meta e Expectativa para o IPCA 12 Meses à frente e IPCA Realizado
6,50%
6,00%
5,50%
5,00%
4,50%
4,00%
3,50%
3,00%
Meta de Inflação
IPCA 12M Esperado (Média)
Galanto Consultoria
25/10/2010
02/06/2010
07/01/2010
13/08/2009
20/03/2009
27/10/2008
09/06/2008
11/01/2008
16/08/2007
26/03/2007
27/10/2006
06/06/2006
10/01/2006
2,50%
IPCA 12M Realizado
13
Expec. IPCA no ano seguinte
Galanto Consultoria
28/01/2011
15/12/2010
3,70%
28/10/2010
3,90%
13/09/2010
4,10%
28/07/2010
14/06/2010
28/04/2010
2010
11/03/2010
22/01/2010
07/12/2009
21/10/2009
03/09/2009
21/07/2009
04/06/2009
17/04/2009
2009
03/03/2009
14/01/2009
27/11/2008
14/10/2008
29/08/2008
16/07/2008
02/06/2008
2008
14/04/2008
5,50%
27/02/2008
10/01/2008
23/11/2007
05/10/2007
21/08/2007
06/07/2007
5,30%
22/05/2007
04/04/2007
15/02/2007
02/01/2007
Expectativas para o Ano Seguinte
Projeção para o IPCA no ano seguinte
2011
5,10%
4,90%
4,70%
4,50%
4,30%
2012
4,78%
3,50%
Meta
14
Questões para Discussão
1.
“Estagflação” no mundo avançado é passageira? Os
desdobramentos da crise do Oriente Médio alteram
substancialmente os cenários de crescimento e inflação
global?
2.
A recalcitrância dos bancos centrais é válida, isto é, a
incerteza externa, os problemas domésticos (avançadas) e
as preocupações com o câmbio (emergentes) justificam a
“inércia”?
3.
As críticas à atuação recente do BC brasileiro estão
exageradas?
4.
É razoável que a inflação no Brasil convirja para a meta
em um prazo mais longo? Em caso afirmativo, quão longo?
O BC deveria anunciar isso “formalmente”?
Galanto Consultoria
15