Os desafios da Regulação do
Mercado de Valores Mobiliários
Ester Saverson Jr.
Director-Adjunto do
Departamento de Assuntos
Internacionais
US SEC
Dia 25OU2010
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Tema 1
1
Os pontos de vista aqui expressos são,
exclusivamente, os do Autor e
não reflectem necessariamente as opiniões
da SEC ou de outros funcionários da SEC
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Tema 1
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Porquê submeter a regras o
Mercado de Valores Mobiliários?
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Tema 1
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O que faz com que o Mercado de
Valores Mobiliários seja diferente dos
mercados de peixe ou de vegetais?





Assimetrias de informação
Conflitos de interesses
Possibilidade de acção popular
Externalidades
O que nele está, realmente em jogo
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Tema 1
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Assimetrias na Informação


Exemplos: Emitentes, Corretores, Fundos
de Investimento, Consultores de
Investimentos
Conflitos de Interesses:
• Os Serviços Financeiros são “produtos de
informação” cujo Modelo de Negócio é de difícil
concretização
• Custos de Transacção
 O Governo pode assegurar a monitorização
com custos reduzidos.
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Tema 1
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Efeitos sobre Terceiros
(Externalidades)

Externalidades Negativas
• Perda de confiança no Mercado
• Perda de reputação
• Fragilidade financeira

Externalidades Positivas
• Volume de transacções (de compra e de
venda)
• Formação do preço
• Uma comunidade de negócios bem informada
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Tema 1
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Porquê regras?
Para dar resposta a Seis Receios
1.
2.
3.
4.
5.
6.
Mercado sem base de informação
Abuso de Clientes
Abusos de Mercado
Colapso Financeiro de Corretores
Ruptura do Mercado
Mercados Ineficientes
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Tema 1
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Receio #1: Mercados não informados

Sem regras sobre a qualidade da
informação divulgada há:
• Motivação para mentir
• Não é possível distinguir os bons
investimentos dos maus investimentos

Pôr em comum os equilíbrios individuais
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Tema 1
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Instrumentos a considerar:
Mercados não informados





Demonstrações Financeiras obrigatórias
Regras contabilísticas normalizadas e
transparentes
Auditoria
Supervisão exercida sobre os Auditores
Imposição do bom e pontual cumprimento
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Tema 1
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Receio #2: Abusos a que
o Cliente está exposto








Manipulação do preço de mercado através de
sucessivas Ordens de Compra e de Venda
Obtenção de proveitos graças ao conhecimento
antecipado de Ordens de Compra ou de Venda
Deficiente execução das Ordens para o mercado
Venda de Títulos que não correspondem ao perfil
do investidor
Cobrança de preços e/ou de comissões excessivas
Transacções abusivamente afectadas à sua
carteira
Transacções não Autorizadas/Roubo
Falhas/Erros na liquidação física e/ou na
liquidação financeira de transacções
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Tema 1
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Instrumentos para prevenir os
abusos sobre os Clientes


Exigências quanto ao Registo do Cliente
Regras sobre práticas de Vendas
• Conformidade
• Acréscimo (markup) sobre o preço de mercado






Boas práticas na execução de Ordens
Regras de Supervisão
Regras sobre a conservação de registos
Inspecções e Fiscalizações
Imposição do bom e pontual cumprimento
Exigências quanto à informação financeira
que deve ser divulgada
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Tema 1
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Receio #3: Abusos de Mercado


Aproveitamento ilícito de informação
privilegiada
Manipulação de Mercado
• Inflação artificial do preço de um título
para “vender na alta”
• Esforços combinados para fazer descer
o preço de um Título
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Tema 1
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Instrumentos a Considerar:
Abusos de Mercado






Regras Antifraude
Supervisão
Imposição do bom e pontual cumprimento
Inspecção e Fiscalização
Barreiras de Informação
* Regras “Penny Stock”
Regras sobre a Oferta de Títulos
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Tema 1
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O Modelo de Auto-Regulação
SEC
•Regras
•Inspecção
•Mecanismo
de Imposição
SRO
•Regras
•Inspecção
•Mecanismo de Imposição
Entidade Regulada
•Políticas e Procedimentos
•Programas que visam impor o bom e
pontual cumprimento
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Tema 1
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Receio #4:
Quebra Financeira do Corretor

Quebra de um pequeno Corretor
• Os Clientes sofrem perdas de Capital e de
Títulos
• Os Clientes ficam sem capacidade para reagir
e voltar ao mercado

Quebra de um Corretor de grande
dimensão
• Tudo o que está referido mais acima e,
• Impacte sobre
 Risco de Contraparte
 Risco Sistémico
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Instrumentos a Considerar:
Quebra Financeira






Regras sobre os Capitais Próprios do
Corretor
Exigência de uma “Conta Margem”
Supervisão em base consolidada
Regras sobre os Capitais Próprios das
Instituições que asseguram as liquidações
física e financeira das transacções
Inspecção e Fiscalização
Imposição do bom e pontual cumprimento
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Tema 1
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Receio #5: Colapso do Mercado

Causado por:
• Bolha especulativa
• Episódios que nada têm de excepcional
• Falhas tecnológicas
• Terrorismo
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Tema 1
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Instrumentos a considerar:
Colapso do Mercado



Planeamento da Continuidade dos
Negócios
Interruptores e Suspensão da Negociação
Vantagens de se permitir a “Venda a
Descoberto”
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Tema 1
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Receio #6: Mercados Ineficientes

Custo excessivo para o Investidor
• É caro entrar e sair do mercado

Deficiente afectação dos capitais
• Projectos que deviam ir para diante e
que não vão

Falta de inovação
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Tema 1
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Instrumentos a considerar quanto à
problemática da “eficiência”




Regras Transparentes precedidas de um
processo aberto a comentários
Análise de Custo/Benefício
• Ex-ante and ex-post
Modelo de Auto-regulação
Processo para introduzir excepções às
regras e carta nihil obstat da SEC
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Tema 1
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Quão certa está a Regulação ?
Uma Representação Gráfica
Custo
Custo Marginal
da Regulação ($)
Económico
($)
Benefício
Marginal da
Regulação ($)
Peso da Regulação
R*
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Tema 1
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Consequencias de uma regulação
insuficiente




Fraude e abusos sem peias
Mercado ilíquido, com transacções “a
prémio”
• i.e., altos“diferenciais”
Falta de confiança dos investidores, menor
investimento
Investidores/Emitentes de grande
potencial “emigram” para outros mercados
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Tema 1
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Consequências de uma regulação
excessiva




Maiores custos  o investimentos com
menor Taxa de Retorno
Oportunidades de investimento que são
perdidas
Concorrência entre Regimes de Regulação
Os capitais deslocam-se para outras
paragens
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Tema 1
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A boa regulação não é eficaz sem um
bom mecanismo de imposição
É necessário:
 Um “Mecanismo de Imposição” eficaz
 Remédios eficazes
 Uma equipa de inspecção capaz de
detectar tendencias e problemas antes
que se transformem em grandes violações
das regras do mercado – a exigirem a
entrada em acção do “Mecanismo de
Imposição”
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Tema 1
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Perguntas?
Dia 25OU2010
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Tema 1
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DEFINIÇÕES & CONCEITOS
•Churning: Dar Ordens de Compra e de Venda através de
diferentes Corretores, geralmente em grandes volumes, para
criar a impressão de um interesse acrescido num título e daí
fazer subir o seu preço. Um investidor manipula se tiver uma
“posição longa” no título e desejar vende-lo a um preço
artificialmente alto. Churning é uma forma de manipulação do
mercado, punida pelo Securities Exchange Act of 1934.
•Front Running: Significa efectuar transacções tirando partido
do conhecimento antecipado de Ordens dadas por outros
Investidores e ainda pendentes. Por exemplo, um Corretor
pode antecipar-se aos seus Clientes e comprar Títulos por um
preço ligeiramente superior do preço do mercado, para os
revender seguidamente aos seus Clientes a um preço ainda
mais alto.
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Tema 1
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•Markups: O preço adicional que uma pessoa paga quando
compra um título de um agente intermediário. Isto é, quando
alguém compra um título, ele paga ao agente uma
percentagem extra ou uma taxa fixa como comissão. Este
Markups forma o grosso do rendimento do agente.
•Insider trading : A compra e venda ilegal de títulos na base
de informação que geralmente não está disponível ao público.
Um exemplo é a compra de por um director de acções de
valores de sua própria firma precisamente antes da
divulgação informação de ganhos supreendentemente bons.
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Tema 1
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•Pump and Dump: Uma prática ilegal em que um investidor
tenta artificialmente inflacionar o preço do Título
difundindo informações imprecisas e enganosas. Estes
investidores têm uma posição longa no Título em questão e
procuram fazer subir o preço para vender os títulos que
possuem com lucros acrescidos. Pump and Dump viola as
Leis sobre Valores Mobiliários e pode estar sujeito a multas
elevadas. As vítimas do pump and dump perdem quando o
preço de mercado do Título cai para o seu nível anterior,
em tempo relativamente curto.
•Bear raid: Um esforço combinado para baixar o preço de
Títulos através de “vendas a descoberto”. O objectivo é
arrastar outros investidores para venderem também,
fazendo com que o preço de mercado caia fortemente.
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Tema 1
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•Bubbles: Uma “bolha” no mercado de acções é um tipo
de bolha que tem lugar no mercado de Valores
Mobiliários quando os participantes do mercado fazem
subir os preços muito acima do respectivo valor
intrínseco, de acordo com os modelos de avaliação
correntemente usados.
•No-Action Letter: É uma carta da SEC dizendo que não
haverá lugar a penalidades cíveis ou criminais por uma
determinada actividade. A SEC envia no-action letters em
resposta a perguntas formuladas por Instituições
sujeitas à sua regulação e supervisão. Por exemplo, se
uma empresa deseja agir de uma determinada maneira,
mas tem dúvidas sobre se será legal ou não, pede
esclarecimentos à SEC. Receber uma no-action letter
equivale a receber permissão para agir conforme
proposto.
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Tema 1
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•Spread Trade: Em finanças, um spread trade consiste em
comprar um Título (ou um contrato de “futuros”) e
vender um outro Título (ou um contrato de “futuros”)
com aquele relacionado, na tentativa de obter um lucro
igual à diferença de preços entre todas estas transacções.
•Layer: Um grupo financeiro que proporciona coberturas
para o risco a que os Investidores se expõem.
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