Estratégia de Renda Variável
Brasil
HSBC Top Picks
Outubro/2013
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Global Research
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 Índice
acionário local tem mais um mês
de forte recuperação técnica. Porém,
múltiplos do mercado parecem elevados
em relação ao cenário econômico local
 Risco
fiscal nos EUA e político na Zona
do Euro, sobretudo na Itália, são fatores
de preocupação no curto prazo
 Para
o mês, retiramos ODPV3 e BEEF3;
incluímos BBDC4 e AMBV4
Mesmo com os indicadores econômicos domésticos ainda apontando
para um cenário de desaceleração da atividade, o mercado acionário
local foi beneficiado por um fluxo externo positivo de notícias nas
últimas semanas, mostrando recuperação de 8,5% desde agosto último.
Todavia, o cenário econômico doméstico ainda mostra PIB bem abaixo
do potencial e os riscos externos, sobretudo nos EUA, permanecem.
Ademais, o atual múltiplo do MSCI Brazil (Índice PL de 10,6 vezes)
parece elevado em um cenário de desaceleração econômica local e
riscos externos presentes. Desta forma, elevamos o peso de ações mais
defensivas em nossa carteira para o mês de outubro.
Para o mês, retiramos ODPV3 e BEEF3; incluímos BBDC4 e
AMBV4.
Seguem abaixo nossa Carteira Recomendada e a lista de empresas que
possuem os maiores yields para 2013.
01 Outubro 2013
Carlos Nunes, CNPI
Estrategista
HSBC Bank Brasil SA
Carteira Recomendada – Outubro /13
[email protected]
0800-7225-947
Ver relatórios de pesquisa do HSBC em:
http://www.hsbcinvestimentos.com.br
Empresa
Bradesco PN
Ultrapar ON
Itaú Unibanco PN
Weg ON
Embraer ON
AES Tietê PN *
Ambev PN
Pão de Açúcar PN
Vale PNA
Total
Código
BBDC4
UGPA3
ITUB4
WEGE3
EMBR3
GETI4
AMBV4
PCAR4
VALE5
Participação
10%
10%
15%
10%
10%
10%
10%
10%
15%
100%
Nossa carteira é formada por companhias selecionadas dentre os setores que possuímos visão favorável; algumas
foram selecionadas dentre as ações que os analistas do HSBC não possuem uma visão negativa, enquanto outras,
que não são cobertas pelos nossos analistas, enquadram-se em nossas preferências setoriais sob o ponto de vista
macroeconômico; Fonte: Estimativas HSBC
Maiores yields estimados para 2013
Emissor do relatório:
HSBC Bank Brasil SA
Isenção de Responsabilidade e
Disclosure
Este relatório deve ser lido em conjunto
com as informações contidas nas
seções Disclosure e Isenção de
Responsabilidade, assim como com a
certificação de analista contidos no
apêndice deste relatório, parte
integrante do mesmo
Empresa
Código
Yield
Light ON
AES Tietê PN *
Cesp PNB
Cemig PN *
Taesa Unit *
Contax PN *
Telefonica Brasil PN
Energias do Brasil ON
LIGT3
GETI4
CESP6
CMIG4
TAEE11
CTAX4
VIVT4
ENBR3
15,5%
12,1%
9,5%
9,5%
8,2%
8,2%
7,8%
6,9%
Fonte: Estimativas HSBC, (*) Estimativas Thomson.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Sumário Executivo
Nos EUA, os dados de inflação e desemprego
Estratégia: Mesmo com os indicadores econômicos
foram inferiores aos objetivos definidos pelo
domésticos ainda apontando para um cenário de
Banco Central americano, que decidiu não iniciar
desaceleração da atividade, o mercado acionário local
a
afrouxamento
foi beneficiado por um fluxo externo positivo de
monetário (QE3). Durante o mês de outubro
notícias nas últimas semanas, mostrando recuperação
estarão em voga discussões para aprovação do
de 8,5% desde agosto último.
orçamento de 2014 e aumento do teto da dívida, o
que poderá provocar volatilidade no mercado .
Todavia, o cenário econômico doméstico ainda mostra
Na Zona do Euro, os dados divulgados ao longo
sobretudo nos EUA, permanecem. Ademais, o atual
de
múltiplo do MSCI Brazil (Índice PL de 10,6 vezes)
retirada
do
setembro
programa
de
confirmam
a
tendência
de
PIB bem abaixo do potencial e os riscos externos,
recuperação da região. Somado a isso, com o
parece elevado em um cenário de desaceleração
resultado da eleição na Alemanha, questões
econômica local e riscos externos presentes. Desta
políticas e econômicas pendentes do bloco devem
começar a ser resolvidas.
forma, elevamos o peso de ações mais defensivas em
Na China, os dados de produção industrial e PMI
Para o mês, retiramos ODPV3 e BEEF3; incluímos
apontam para recuperação econômica. Além
BBDC4 e AMBV4.
disso, com a redução da pressão inflacionária, o
governo continua com espaço para fomentar
novos estímulos ao emprego e crescimento. O
resultado do PIB em 2013 deve se mostrar
sustentável no primeiro semestre do próximo ano .
nossa carteira para o mês de outubro.
Performance da Carteira x Mercado
Em setembro, a Carteira Top Picks apresentou variação
positiva de 2,12%, enquanto o Ibovespa teve alta de
4,66%. Os destaques da carteira ficaram com as ações
da ODPV3 e ITUB4, com alta de 10,44% e 8,50%,
No
Brasil,
os
resultados
indicadores
respectivamente. Abaixo, quadro com as performances
econômicos divulgados ao longo do mês passado
da Top Picks e do Ibovespa no ano, nos últimos 12
apontaram para uma melhora na situação de
meses e desde março/08 (data da criação da carteira).
emprego e crescimento.
de
Já os indicadores
antecedentes ainda predizem um cenário de
cautela e de desaceleração para o Brasil.
Desempenho
Carteira Top Picks
Ibovespa
Δ (Top Picks vs Ibov)
No ano
-5,05%
-14,13%
+9,08p.p
12 Meses
+0,59%
-11,55%
+12,14p.p
Desde Mar/08
+32,99%
-14,55%
+47,55p.p
Evolução da Carteira X Bovespa (Base=100: Março/08)
Carteira
150
Ibovespa
130
110
90
70
Mar-08
May-08
Jul-08
Sep-08
Nov-08
Jan-09
Mar-09
May-09
Jul-09
Sep-09
Nov-09
Jan-10
Mar-10
May-10
Jul-10
Sep-10
Nov-10
Jan-11
Mar-11
May-11
Jul-11
Sep-11
Nov-11
Jan-12
Mar-12
May-12
Jul-12
Sep-12
Nov-12
Jan-13
Mar-13
May-13
Jul-13
Sep-13
50
2
Fonte: HSBC, Bovespa
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Desempenho Histórico
Carteira Recomendada – Setembro/13
Empresa
Código
Participação
Variação
Odontoprev ON
Itaú Unibanco PN
AES Tietê PN *
Ultrapar ON
Pão de Açúcar PN
Vale PNA
Weg ON
Minerva ON
Embraer ON
ODPV3
ITUB4
GETI4
UGPA3
PCAR4
VALE5
WEGE3
BEEF3
EMBR3
10%
15%
10%
10%
10%
15%
10%
10%
10%
+10,44%
+8,50%
+6,97%
+5,32%
+3,36%
+1,41%
-3,57%
-7,31%
-8,84%
Total
Ibovespa
+2,12%
+4,66%
Fonte: HSBC, Economática
Recomendações para Outubro /13
Carteira Recomendada – Outubro/13
Empresa
Código
Participação Anterior
Participação Atual
Última Cotação (R$)
Ultrapar ON
Bradesco PN
Pão de Açúcar ON
Ambev PN
Weg ON
Embraer ON
AES Tietê PN *
Itaú Unibanco PN
Vale PNA
UGPA3
BBDC4
PCAR4
AMBV4
WEGE3
EMBR3
GETI4
ITUB4
VALE5
10%
--10%
--10%
10%
10%
15%
---
10%
10%
10%
10%
10%
10%
10%
15%
15%
54,66
30,38
101,00
85,37
27,00
17,81
21,50
31,45
31,54
Ações retiradas da Carteira Top Picks: BEEF3 (10%) e ODPV3 (10%)
Lista Complementar **
Empresa
Gerdau PN
Cosan ON
Localiza ON *
BR Foods ON
Odontoprev ON
Eneva ON
Minerva ON
Fibria ON
Vale ON
Ticker
Última Cotação (R$)
GGBR4
CSAN3
RENT3
BRFS3
ODPV3
MPXE3
BEEF3
FIBR3
VALE3
16,60
42,71
32,98
53,99
9,73
5,23
10,01
25,47
34,42
Nossas recomendações são formadas por companhias selecionadas em setores que possuímos visão favorável; algumas foram obtidas de setores cujas ações os analistas fundamentalistas do HSBC não possuem perspectiva
negativa, enquanto outras, que não são cobertas pelos nossos analistas, enquadram-se em nossas preferências setoriais sob o ponto de vista macroeconômico; Fonte: Estimativas HSBC, (*) Estimativas Thomson.
** Além da carteira recomendada, apresentamos uma lista complementar de ações que acreditamos terem bom potencial de valorização, mas que não foram incluídas na carteira recomendada. Estas ações são alternativas
interessantes para os que desejam ter carteiras com um maior número de ações ou mesmo para troca por ações que estão na carteira, de acordo com preferências setoriais e oscilações relativas ao longo do mês.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Filosofia da carteira
Top Picks
O “HSBC Top Picks” visa orientar o investidor na composição de uma carteira de ações com o objetivo
de superar o desempenho do índice Ibovespa ao longo do mês. Nossa carteira recomendada é composta de
até 10 ações, sendo introduzidas na carteira com peso mínimo de 10%. A partir deste percentual, as
participações podem ser aumentadas em múltiplos de 5%. Acreditamos que este processo leva a uma
melhor disciplina de investimentos, evitando que algumas ações tenham peso relativamente baixo na
carteira e nos levando a escolher as ações que mais temos convicção que terão um desempenho acima do
mercado no curto prazo.
Além da carteira recomendada, apresentamos uma lista complementar de ações que acreditamos terem
bom potencial de valorização, mas que não foram incluídas na carteira recomendada. Estas ações são
alternativas interessantes para os que desejam ter carteiras com um maior número de ações ou mesmo
para troca por ações que estão na carteira, de acordo com preferências setoriais e oscilações relativas ao
longo do mês.
É importante ressaltar que diversos fatores são considerados quando escolhemos as ações que farão parte
da carteira. Em especial, além dos fundamentos de cada empresa, sempre consideramos os eventos que
esperamos que aconteçam naquele mês e o impacto que estes deverão ter nas diversas empresas. Além
disso, parte importante da nossa estratégia de escolha das ações é derivada de uma alocação setorial,
considerando como cada setor deve reagir às mudanças em variáveis macroeconômicas e nos fluxos
globais de recursos.
Desta forma, em determinados momentos, as ações escolhidas para compor a carteira Top Picks não são
necessariamente as que possuem maior potencial de valorização. Isto se deve, primordialmente, a dois
fatores: 1) o potencial de valorização tem um horizonte de projeção de 12 meses que, portanto, é
significativamente mais longo que o horizonte de investimentos da carteira; e 2) buscamos compor a
carteira com ações que devem ter um bom desempenho naquele mês e assim consideramos distorções
momentâneas de mercado para compor a carteira “Top Picks”.
Esta iniciativa integra o nosso compromisso de atender os investidores com produtos de alta qualidade,
que sejam instrumentos de auxílio à sua tomada de decisão e que respeitem as individualidades de cada
investidor.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Cenário Macroeconômico
EUA: Crescimento ainda deve
desapontar...
O crescimento médio do PIB dos Estados Unidos
na primeira metade de 2013 ficou em 1,8%, ainda
bem abaixo do crescimento de 2,5% estimado
pelo Fed para o final de 2013. A expectativa de
nossos economistas na região aponta para um
crescimento médio para o segundo semestre de
2,2%, não muito maior do que o realizado nos
primeiros seis meses do ano.
Os últimos dados econômicos têm reforçado a
visão de crescimento mais modesto. A abertura
dos números do PIB do 1S13 revela que este foi
estimulado por uma tendência de queda nas
importações de petróleo e, também, por um
aumento temporário no estoque de produção
agrícola, após estiagem em 2012. Embora esses
itens tenham auxiliado no crescimento econômico
na primeira metade do ano, não serão suficientes
para impulsionar a recuperação do PIB ao patamar
de
2,5%
para
2013.
Nossos
economistas
trabalham com expansão de 1,6% para essa
medida em 2013.
Para alcançar esse objetivo, seria necessária uma
recuperação no setor de consumo. Todavia, os
gastos com serviços (maior fatia do consumo)
foram
decepcionantes,
mostrando
retração.
Uma das razões para esse bom desempenho, de
consumo com mercadorias, é o fato das vendas de
casas no ano passado terem crescido 13%. Ou
seja, o aumento da venda de mercadorias está
associado à aquisição de nova mobília. Outro
fator foi o aumento da venda de carros facilitada
pelo uso do crédito. De acordo com o Fed de
Nova Iorque, o número de famílias com
empréstimo de automóvel cresceu em 4% no ano
passado. Ademais, de acordo com o Wall Street
Journal, a taxa de juros para empréstimos de
automóveis está 2,6% na média de 2013, contra
3,6% no primeiro semestre de 2012.
Com base nos últimos dados, nossos economistas
não acreditam que o crescimento real do consumo
irá acelerar na segunda metade de 2012. Além
disso, os dados de confiança e política fiscal
foram mistos e, por isso, se anulam. Enquanto o
crescimento nos preços dos imóveis auxiliou a
melhorar a confiança, o aumento de impostos e
cortes de gastos do governo reduziram o
crescimento da renda disponível.
Desta forma, a tendência do crescimento em
consumo tende a ficar estável. O comportamento
desta variável é uma das principais razões que
justificam uma expectativa mais modesta do PIB
para o segundo semestre de 2013.
Segundo nossos economistas, a categoria de
...além disso, inflação e desemprego
serviços
permanecem abaixo do esperado...
foi
impactada
negativamente
pela
contração fiscal, enquanto o consumo de bens
A taxa de desemprego nos EUA de agosto ficou
duráveis e semiduráveis (menor parcela do
consumo total) tem se mostrado mais resiliente.
em 7,3%, ante 7,4% em julho. A redução foi
menor do que o esperado pelo Fed, contudo,
atingiu a taxa mínima em quatro anos.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Já o índice de preços ao consumidor (CPI, sigla
da meta. Mas, em um cenário adverso, o risco é
em inglês) continua em patamares menores do que
que a redução do programa de expansão
o esperado, sendo que tanto a inflação quanto o
monetária via recompra de títulos seja postergada
para 2014.
núcleo apresentaram medidas abaixo do objetivo
do FED, de 2,0%. Em bases anuais, a alta foi de
1,5%, e a expectativa do HSBC era de um avanço
de 1,6%. Já o núcleo da medida de inflação, que
exclui componentes voláteis, como energia e
alimentos, subiu 1,8%.
Vale ressaltar que, após sua última reunião, o
Fomc passou a dar ênfase à importância de manter
a inflação em patamares próximos do seu objetivo
de 2,0%. Anteriormente, a postura do Banco
Central americano era de que o declínio da
Todavia, ao observarmos o deflator do PIB, índice
inflação seria transitório. A partir da última
PCE, que é utilizado como referência nas decisões
reunião, contudo, foi apresentado que o comitê
do FOMC (Comitê de Política Monetária do Fed,
deverá verificar uma alta no índice antes de
moderar o afrouxamento monetário.
sigla em inglês) vemos um cenário desafiador. O
PCE passou de 1,4% em julho para 1,2% em
agosto, em bases anuais.
A preocupação com a inflação baixa é legítima,
...desta forma, ainda é cedo para retirada de
atividade econômica mais fraca. Desta forma,
estímulos da economia norte-americana…
retirar ou reduzir estímulos econômicos neste
cenário poderia ser mais arriscado.
Na última reunião do Fomc, o Banco Central
norte-americano decidiu manter sua taxa de juros
entre 0% e 0,25%, algo que era amplamente
esperado pelo mercado. Visto isso, os parâmetros
econômicos
buscado
para
alteração
nesse
indicador são: i) taxa de desemprego em 6,5% ao
ano e; ii) inflação anual (medida pelo PCE)
próxima a 2,5%.
Contudo, o tema que mais causava expectativa de
nossos economistas estava relacionado a redução
ou não no programa de recompras de títulos por
parte do Fed (chamado QE3). Nesta reunião, o
afinal, inflação cadente pode ser reflexo de
Apesar de não iniciar a redução de compras de
títulos em setembro, conforme era esperado pelo
mercado, a diretriz do Fed ainda é de terminar o
programa próximo da metade de 2014.
Na visão de nossos economistas, por ora, o Fed
tem receio que uma taxa de juros mais elevada
possa reduzir o ritmo da economia, e seu novo
guidance é uma tentativa de conter a recente alta
observada no mercado futuro de juros.
Evolução dos Yields dos T-Bonds (10 anos)
Fomc decidiu por não reduzir o programa de
compras de bônus. Os motivos que levaram a essa
decisão foram os dados econômicos mistos,
inflação e desemprego abaixo do esperado, aperto
nas condições de empréstimo e um risco de
política fiscal contracionista.
De acordo com nossos economistas, o Fomc
deverá reduzir o programa de afrouxamento
monetário em dezembro, pois neste período o
risco de política fiscal deverá estar resolvido (ou
melhor encaminhado), o crescimento deve ter se
recuperado e a inflação deverá estar mais próxima
6
Fonte: HSBC e Bloomberg
Conforme verificamos no gráfico anterior, os
yields dos títulos de 10 anos norte-americano
apresentaram um aumento significativo desde o
início de 2013, em reação à expectativa do
mercado de retirada dos estímulos monetários nos
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
EUA, a partir de 2013. Mesmo com a alta, os
Por essa razão, o congresso normalmente encontra
yields ainda estão muito abaixo da média histórica
e da “taxa neutra de juros” para a economia.
uma forma de aumentar o teto da dívida, ainda
que no último minuto.
Além disso, o Fed também colocou ênfase no
Existe a possibilidade de alguns membros do
risco fiscal com relação à renegociação do teto da
partido republicano empurrarem a aprovação até
dívida. Nesse cenário, não seria apropriado um
próximo ao limite, para tentar forçar que seus
aperto na política monetária, dado que existe o
risco de haver uma política fiscal contracionista.
oponentes democratas façam concessões em
...e a discussão para aprovação orçamentária
de 2014 e o limite do teto da dívida serão o
centro das atenções dos investidores no curto
prazo
A partir do primeiro dia de outubro inicia-se um
novo ano fiscal para o tesouro norte-americano.
Além disso, será retomada a discussão sobre a
aprovação do limite do teto da dívida pública.
Os compromissos de dívida já programados para
outubro dependem da aprovação do orçamento
alguns temas. Dentre estes temas, consta a
tentativa de postergar a implementação de
reforma do sistema social americano (care act)
pelo prazo de um ano, aprovar uma tubulação de
óleo entre Estados Unidos e Canadá, cortar fundos
da recém-criada equipe de proteção ao
financiamento ao consumidor, entre outros.
Em outras palavras, republicanos estão
demandando uma série de concessões dos
democratas em diversos temas em troca de um
acordo ágil para aumentar o teto da dívida.
para serem honradas. Atualmente, o tesouro gera
Conforme a visão de nossos economistas, ou o
gastos na ordem de US$10 bilhões e receitas de
teto da dívida deverá ser elevado ou será
US$7 bilhões por dia útil e o restante é negociado
por meio de dívida.
suspendido o prazo para ganhar tempo com as
Até o dia 17 de outubro, são válidos os
empréstimos necessários para que o governo
possa se financiar. Por isso, no período entre este
negociações do orçamento fiscal de 2014. Ou seja,
não existe a possibilidade de o governo não ser
capaz de honrar obrigações financeiras quando for
atingido o teto da dívida no final de outubro.
dia até o final deste mês, todo o caixa do Tesouro
No cenário de maior estresse nas negociações, o
deverá ser utilizado, em especial porque no dia 23
Tesouro ainda poderia contingenciar outros gastos
de outubro existe um compromisso com a
não imprescindíveis, como setor de defesa, por
previdência social na ordem de US$12 bilhões e,
exemplo, como forma de garantir recursos para
honrar compromissos de dívida.
no dia 31 de outubro, com pagamento de juros na
ordem de US$6 bilhões.
Um risco de inadimplência do tesouro norteamericano para qualquer de suas obrigações,
mesmo que por poucos dias, tem o potencial de
abalar todo o sistema financeiro, pois seria
questionado o valor da dívida americana, que é
utilizada como garantias ou ferramentas de hedge
para inúmeros contratos financeiros em todo
mundo.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Zona do Euro: Sinais de
recuperação continuam
aparecendo...
Os
últimos
dados
econômicos
na
Evolução do PMI Composto e do PIB na Zona do Euro
região,
divulgados no mês de setembro, continuam a
apontar para um cenário de recuperação, assim
como observado nos indicadores de agosto.
Apesar das principais economias da Zona do Euro
ainda mostrarem indicadores econômicos fracos,
com inflação em tendência de queda, desemprego
alto e níveis elevados de endividamento dos
governos, o HSBC acredita que os riscos estão
consideravelmente menores.
A diferença de yields dos títulos de dívidas dos
países do centro e da periferia da região tem
diminuído (conforme tabela abaixo), os dados de
Fonte: HSBC, Eurostat
Além disso, os dados de confiança do consumidor
continuam a apontar para um cenário otimista,
conforme gráfico a seguir:
Evolução da Confiança do Consumidor na Zona do Euro
desemprego mostram certa estabilidade, apesar de
estarem em níveis ruins, e os PMIs (índice de
gerentes de compras, sigla em inglês) continuam a
apontar para uma expansão na margem.
Fonte: Bloomberg
Fonte: HSBC, Eurostat
Apesar do indicador de confiança ainda mostrar
Na tabela acima é possível ver que, de um ano
número negativo (zona de contração), houve
atrás até o final do mês de setembro, a diferença
expressiva recuperação da confiança
consumidor nos últimos 12 meses.
entre os yields dos países periféricos, tal como
Portugal e Grécia, diminuíram substancialmente
em relação aos dos principais países da região.
Isso mostra a maior confiança dos investidores
estrangeiros em relação à sustentabilidade do
Bloco, fato que era questionado fortemente em
meados de 2012.
...especialmente no que tange aos indicadores
antecedentes da economia...
O PMI composto da Zona do Euro, na sua leitura
preliminar de setembro, ficou em 52,1 pontos,
sendo esta a leitura mais alta em 27 meses,
conforme podemos observar no gráfico a seguir:
8
do
Além disso, a China, que é um importante
parceiro comercial da região, tem mostrado sinais
de estabilidade no seu crescimento econômico,
ajudando a contribuir para uma tese mais positiva
para a Zona do Euro.
Mesmo considerando que grande parte das
exportações dos países da região é feita dentro do
bloco econômico, um crescimento da demanda
externa chinesa é um risco de alta para os
produtores europeus.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
...contudo, a adoção de novos estímulos
devem ser vistas ao longo das negociações , tal
monetários na região dependerá do plano de
como posicionamentos quanto a aumento de
saída do QE3 nos EUA e suas consequências...
impostos e políticas de salário mínimo. Com isso,
No que tange às decisões sobre política monetária
os nossos economistas na região esperam que as
para incentivos ao crescimento, geração de
negociações para a formação do governo devam
durar entre quatro a seis semanas.
emprego e aumento da inflação, essas deverão
esperar o desenrolar de decisões relativas ao
programa de flexibilização monetária nos EUA
(QE3, sigla em inglês) para serem implementadas.
A votação também evidencia a aceitação dos
alemães no que tange ao posicionamento da atual
chanceler em relação à crise da Zona do Euro.
A condução da política monetária no bloco
Caso se confirme a coalizão do CDU/CSU com o
europeu tem sido um desafio, afinal os países do
SPD, os economistas do HSBC não esperam
centro (Alemanha e França) vivem situações
mudanças de posicionamento da Alemanha
quanto às políticas e ações para a região.
distintas de crescimento, inflação e emprego da
periferia do bloco e, portanto, uma decisão
antecipada de redução dos estímulos monetários
poderia prejudicar a já lenta recuperação dos
países periféricos.
Sendo assim, passada a questão de formação de
um novo governo, decisões importantes para a
região a respeito dos programas Transações
Monetárias Diretas (OMT, sigla em inglês),
Neste sentido, o Banco Central europeu
impostos sobre transações financeiras e ajuda aos
continuará com a sua política de passar diretrizes
países periféricos devem ser retomadas e levadas
adiante.
ao mercado através de discursos e
posicionamentos dos seus membros, para alinhar
as expectativas e evitar surpresas.
... e o resultado da eleição alemã abre caminho
para execução de muitas medidas que
Também no campo político, o desenrolar da
situação italiana, no que tange a continuidade do
governo, é algo que deve despertar a atenção dos
investidores.
estavam pendentes na Zona do Euro
A eleição nacional na Alemanha foi o principal
evento na região durante setembro. Muitas das
pendências na Zona do Euro serão encaminhadas
a partir de agora, com o fim desse evento de teor
político.
O resultado dessa eleição confirmou a vitória da
coalizão da atual chanceler, Angela Merkel, que
irá para o seu terceiro mandato. Porém, essa
deverá buscar o apoio de algum outro partido para
formar o governo.
A coalizão CDU/CSU, da chanceler alemã, na
visão dos economistas do HSBC, primeiramente
deverá tentar uma união com o partido social
democrata (SPD), o qual, dentre as opções, possui
maior afinidade, apesar de algumas diferenças que
9
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
China: Dados surpreendem e
evidenciam recuperação...
Exportações China (% ano – média móvel 3 meses)
No mês de setembro houve a divulgação de uma
série de indicadores econômicos importantes que
corroboram com uma visão mais otimista acerca
da recuperação econômica chinesa.
O crescimento da produção industrial, por
exemplo, excedeu as expectativas do mercado,
atingindo o maior resultado em 17 meses. Na
comparação anual ficou em 10,4%, até agosto,
ante resultado de 9,7% em julho. De acordo com
nossos economistas, o resultado é reflexo de
incentivos do governo tanto em investimentos,
tais como em infraestrutura e tecnologia, quanto
em programas de reformas, dentre os quais
podemos destacar isenção fiscal para pequenas e
médias empresas.
Os itens que mais estimularam a produção
industrial foram o rápido crescimento da oferta de
eletricidade, energia para aquecimento
equipamentos de transporte no país.
e
Fonte: CEIC, HSBC
As exportações cresceram 7,1% em agosto, com
relação ao ano anterior, contra 10,9% em julho,
porém, acima de uma média de 5,2% no segundo
trimestre. As importações de minério de ferro
cresceram 10,2%, em agosto, em relação ao
mesmo período do ano anterior, enquanto as
importações de petróleo caíram para 16,1% de
19,6% em julho. Já as importações de carros
caíram 5,7%, comparado com crescimento de
14,6% em julho.
Como resultado, o saldo aumentou para U$28,5
bilhões, ante U$17,8 bilhões registrado em julho.
Importações abaixo do esperado na China revelam
Houve aumento, também, do investimento em
que a demanda doméstica permanece modesta. O
ativo fixo, de 20,3% no acumulado no ano e
aumento das exportações indica melhora na
demanda externa, especialmente dos emergentes.
21,4% na comparação anual. Esse dado sugere
que o investimento em infraestrutura foi o
principal driver de crescimento, que cresceu em
29,3% em agosto, em bases anuais, e foi o maior
resultado desde dezembro de 2009.
...e sinalização positiva dos indicadores
antecedentes de atividade deixam investidores
otimistas quanto aos próximos trimestres...
O resultado do PMI industrial também superou
Da mesma forma, o investimento em manufatura
expectativas, confirmando o segundo mês seguido
subiu de 17,1% em julho para 22,5% em agosto,
na comparação ano contra ano.
com leitura acima dos 50 pontos. O índice ficou
Outro fator importante veio do lado da balança
comercial. O crescimento das exportações foi
melhor do que o esperado, embora as importações
tenham desacelerado. Podemos observar um
aumento mais consistente nas entregas para países
em 50,2 pontos na leitura de setembro. Apesar do
resultado na margem mais forte que o número de
agosto, o mesmo ficou um pouco abaixo da prévia
do indicador divulgada ao final da primeira
quinzena de setembro. Ainda assim, este número,
na opinião do HSBC, é bastante positivo.
asiáticos e aqueles não pertencentes ao G3
Segundo a visão de nossos economistas, esse dado
(Estados Unidos, União Europeia e Japão), o que
mostra que o crescimento da indústria chinesa está
sugere melhoria na demanda de mercados
emergentes, conforme gráfico a seguir.
se estabilizando, e esta modesta recuperação
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
também deverá ser uma tendência nos próximos
dados de produção industrial.
... com a redução da pressão inflacionária, o
governo continua com espaço para novos
por exemplo, o tamanho de sua economia ou
população. Com intuito de obter melhores
posições, os municípios possuem metas de
crescimento ambiciosas.
estímulos ao emprego e crescimento...
O PIB de dez províncias chinesas alcançou 70%
A inflação no mês de agosto apresentou leve
nos últimos três anos. Os altos índices, porém,
queda para 2,6% ante 2,7% registrado em julho.
resultam de uma competição agressiva entre
De acordo com as estimativas do HSBC, a
cidades, pressionadas para obter performance
superior.
inflação deve ficar bem abaixo da meta do Banco
Central chinês, o que mantém espaço para
políticas de crescimento econômico.
Inflação ao Consumidor e Produtor na China
As cidades chinesas buscam, cada vez mais, se
converter em maiores centros econômicos. Para
tanto, muitas cidades se endividaram, o que vem
gerando crescimento acompanhado por algumas
distorções de mercado, como excesso de oferta
(ociosidade de capacidade instalada) e retorno
sobre investimento decrescente.
Dentre os setores endividados podemos citar o de
transporte aéreo. Dos 180 aeroportos construídos
no país, cerca de 135 estão operando com
Fonte: CEIC, HSBC
prejuízos. Ainda assim, outros 16 novos projetos
A queda foi impulsionada principalmente por uma
diminuição sazonal dos preços de alimentos. Com
mostras de melhora na demanda, porém, a
tendência é de leve alta no indicador nos
próximos meses, segundo
econômica da região.
nossa
equipe
Mas, dado que o índice de preços ao produtor
(PPI) ficou no campo negativo nos últimos 18
meses consecutivos, os preços na indústria de
base continuam com pressão administrada.
... a dívida em alguns estados chineses é um
foram aprovados, sendo que o planejamento do
país para 2011-15 é construir um total de 56
novos aeroportos, realocar 16 existentes e ampliar
91 que já estão operando. Segundo a visão de
nossos economistas, estes fatos colocam em
dúvida a viabilidade financeira destes projetos.
Outro setor questionado é o ferroviário, o qual
mais que dobrou seus passivos entre 2009 e 2012,
conforme gráfico a seguir.
Dívida do Ministério das Ferrovias
sinal de alerta importante para os mercados…
Na visão de nossos economistas, o endividamento
de diversas cidades chinesas pode ser motivo de
preocupação, pois, para fomentar crescimento
econômico, são realizados montantes vultosos de
investimentos.
A estrutura dos governos locais na China prevê
uma hierarquia entre cidades, as quais são
colocadas em ranking por diversos critérios como,
Fonte: Ministry of Railways audist report, HSBC
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
No primeiro semestre de 2013, o setor obteve
prejuízo, abandonando a situação de lucro
expressivo vivida em meados de 2009, conforme
podemos observar no gráfico a seguir.
Lucro e ROE do Ministério de Ferrovias
crédito, não pelos fundamentos, e sim por esse
suposto suporte do Estado.
...e a pergunta chave continua sendo: “A
recuperação econômica é sustentável?”
De acordo com a visão de nossos economistas, o
programa de estímulos observado em 2013 foi
mais completo do que o realizado em 2012,
quando a recuperação no 4T12 foi sucedida por
uma redução do crescimento inesperada no 1T13.
Por isso, o quadro de recuperação deve ser
sustentável no primeiro semestre do próximo ano.
Destacaremos quatro principais razões que
corroboram com esta expectativa.
Fonte: Ministry of Railways audist report, HSBC
Mesmo assim, os projetos de expansão ferroviária
continuam ambiciosos. No início deste ano, o
ministério das ferrovias apresentou um plano de
investir RMB650 bilhões em 2013, acima dos
RMB606 bilhões realizado em 2012.
Vale destacar que, o planejamento chinês é atingir
120 quilômetros de extensão em 2015 ante 98
quilômetros construídos até 2012. Nesse cenário,
os maiores bancos do país estão mais relutantes
em financiar tais projetos.
Contudo, para dar suporte a um crescimento do
PIB mínimo de 7% a 7,5%, serão necessários
maiores volumes de financiamentos. Por isso, é
preciso contar com outros veículos financeiros,
como é o caso dos chamados shadow bankings.
Esse tipo de crédito tem expandido rapidamente,
i) O último pacote de estímulos incluiu
investimentos em infraestrutura, tecnologia,
moradias populares, proteção ambiental e isenção
fiscal para pequenas e médias empresas. Estas
medidas foram abrangentes e auxiliaram diversos
setores da economia.
ii) Outro fator importante é que o funding para
esses novos projetos é mais diversificado, sendo
que 50% não é proveniente de empréstimos
bancários.
iii) O governo tem programado reformas para
incentivar investimento privado e para evitar
riscos, como o de criar excesso de capacidade
ociosa ou o uso de empréstimos não formais, por
meio de shadow banking. Nossos economistas
esperam reformas na política fiscal, cambial,
tributária, financeira e melhorias em urbanização.
sendo que durante o ano de 2012 mais do que
iv) Os mini estímulos do governo ainda não foram
dobrou, e, entre janeiro e maio de 2013, o
crescimento foi de 59%, em bases anuais.
totalmente implementados. Em especial, a isenção
Outro fator que explica o crescimento deste tipo
fiscal para pequenas empresas ainda não foi
estendida para todo país.
de crédito é a ausência de inadimplência até o
Na visão do HSBC, para que o modelo se torne
momento, o que pode motivar o alto ritmo de
sustentável, será necessário implementar no país
empréstimos. Além disso, as análises de crédito
reformas estruturais para tornar os investimentos
partem da premissa de que os projetos que
em infraestrutura e indústria local mais rentáveis e
atrativos para atrair recursos privados.
recebem investimentos possuem apoio do
governo, o que pode incentivar a aprovação do
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Brasil: Últimos indicadores
mostraram melhoria na
margem...
dólar e pelo fim da isenção de impostos sobre
bens duráveis, que acontecerá em outubro.
Por fim, o IBC-Br, que é uma proxy do Banco
nos
Central para o PIB, apresentou queda de 0,3%, na
indicadores econômicos brasileiros, tanto do lado
sua leitura de julho contra junho. Apesar da
do consumo quanto do investimento, alguns
contração na margem, o resultado foi mais forte
indicadores
de
que as expectativas do mercado, sugerindo que as
setembro deram sinais de certa recuperação na
margem da atividade econômica brasileira.
condições econômicas no começo do terceiro
Após
sucessivos
meses
anunciados
de
decepção
durante
o
mês
A leitura do PIB do 2T13, por exemplo, mostrou
trimestre estão um pouco mais fortes que o
previsto.
expansão mais forte que o esperado (+1,5% t/t e
...porém, indicadores antecedentes ainda
+3,3% a/a). Porém, apesar do número ter
apontam na direção contrária...
superado as expectativas do mercado, sobretudo
Quando observamos os indicadores antecedentes
pelos investimentos em ativos fixos, o consumo
da atividade econômica brasileira, ainda não
vemos sinal de reação.
das famílias continuou a perder momentum,
conforme pode ser observado no gráfico a seguir:
Evolução do Consumo das Famílias no Brasil
Ambos os índices PMI (Industrial e de Serviços)
de agosto mostraram leitura abaixo de 50 pontos
(região de contração econômica), fato que não
acontecia desde agosto de 2012.
A leitura dos PMIs é consistente com a visão dos
nossos economistas de que a atividade está
perdendo força. Após um 2T13 relativamente
forte, o PIB do 3T13 deverá mostrar contração na
margem de quase 1,0%.
...sobretudo os indicadores de confiança dos
Fonte: HSBC, IBGE
agentes econômicos (produtor e
Por outro lado, o primeiro número de consumo do
consumidor)...
3T13 já trouxe uma leitura mais favorável.
Os
Segundo o IBGE, as vendas no varejo em julho
atividade econômica, os índices de confiança do
mostraram crescimento na margem de 1,9%, o
consumidor e do empresário, continuam a mostrar
desaceleração da economia brasileira no 3T13.
que representou expansão de 6,0% na comparação
com o mesmo período de 2012.
principais
indicadores
antecedentes
de
Segundo a visão de nossos economistas, apesar da
força do resultado, este pode ter sido influenciado
por fatores pontuais extraordinários e não
recorrentes, como a ajuda do programa do
governo “Minha Casa Melhor”, antecipação de
compras de bens duráveis pelas famílias devido à
perspectiva de aumento dos preços por conta do
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Segundo a visão de nossos economistas, o maior
nível de estoques da indústria, associado a uma
desaceleração do nível de consumo, deverá levar a
uma queda mais forte nos indicadores de
produção industrial agora no 3T13.
O primeiro número de produção industrial do
3T13 já confirmou esta tendência. O dado de
julho mostrou contração na margem de 2,0%,
sendo esse pior que as expectativas do mercado.
Conforme visto nos gráficos anteriores, nota-se
que tanto o índice de confiança do consumidor
quanto do produtor encontram-se abaixo da média
histórica nos últimos meses.
No caso do consumidor, dentre os fatores que
mais tem contribuído para esta queda estão a
... taxa de desemprego fica abaixo do esperado
em agosto...
A taxa de desemprego no Brasil surpreendeu
positivamente em agosto, registrando 5,3%, ante
expectativa do mercado de número acima de
5,5%.
incerteza e o medo com relação à inflação (linha
preta do primeiro gráfico).
...porém, abertura dos dados de emprego
Em relação ao produtor, nota-se um quadro mais
aquecido
agudo. O indicador que mede a confiança da
Contudo, apesar do headline favorável, a abertura
indústria atingiu 98 pontos em setembro, ante 99
dos números mostra um cenário de desaceleração
do mercado de trabalho.
pontos em agosto, representando o menor nível
desde julho de 2009.
mostra mercado de trabalho um pouco menos
A força de trabalho, por exemplo, mostrou
A queda na confiança reflete tanto uma piora das
contração na margem de 0,2%, representando
avaliações em relação ao momento presente da
expansão de apenas 1,2% em relação ao mesmo
período de 2012.
economia, quanto das expectativas para os
próximos meses.
Além disso, o crescimento do salário real dos
trabalhadores de 1,3% em relação ao ano anterior
também ficou aquém do esperado e abaixo da
média de 2,5% dos últimos 12 meses.
Segundo a visão de nossos economistas, os dados
de emprego são compatíveis com um cenário de
enfraquecimento no mercado de trabalho. Eles
esperam aumento na taxa de desemprego média
de 5,8% para 2013 e 6,3% para 2014.
Conforme visto no gráfico anterior, o índice de
estoques excedentes na indústria menos os
estoques insuficientes chegou a 6,9%, sendo este
o patamar mais alto desde o início de 2012.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Visão Top Down
externos presentes. Desta forma, elevamos o peso
Com a recuperação técnica de quase 8,5% do
de ações mais defensivas em nossa carteira para o
mês de outubro.
Ibovespa desde o início de agosto, seu índice
Preço-Lucro, com base nos lucros esperados pelo
consenso de mercado para os próximos 12 meses,
superou a faixa de 10,5 vezes, conforme gráfico a
seguir:
Evolução Índice PL do MSCI Brazil (lucro esperado para 12 meses)
16.0
Para o mês, retiramos ODPV3 e BEEF3;
incluímos BBDC4 e AMBV4.
Alterações na carteira Top
Picks para Setembro
Exclusão de ODPV3: Optamos pela exclusão das
ações da Odontoprev de nossa carteira mensal
14.0
12.0
PL = 10,6
10.0
devido i) forte recuperação técnica da ação no
último mês, com alta acima de 10%; ii) ausência
8.0
de triggers de curto prazo. Contudo, colocamos a
6.0
ação em nossa lista complementar, uma vez que
4.0
permanecemos otimistas em relação à tese de
investimento da empresa.
2.0
MSCI Brasil PE - 12 Meses
Média 5 Anos - PE 12 Meses
Fonte: HSBC, Bovespa
Exclusão de BEEF3: Optamos pela exclusão de
Acreditamos que o múltiplo atual não é
Minerva de nossa carteira recomendada em razão
compatível com cenário de desaceleração
da
econômica do Brasil com riscos inflacionários
participação de ações mais defensivas em nossa
resilientes, além de riscos externos presentes. Um
carteira, reduzindo um pouco o peso de ações que
múltiplo abaixo da média dos últimos cinco anos
seria mais consistente.
são beneficiadas com a desvalorização cambial
Sob esta visão Top Down mais conservadora,
optamos por aumentar o peso de ações defensivas
em nossa carteira recomendada mensal.
com
os
indicadores
Top
Down
de
aumentar
a
(caso da Minerva). Em relação à sua tese de
investimentos, permanecemos otimistas, razão
pela qual colocamos a ação em nossa lista
complementar.
Em nossa carteira, ainda permanecemos com
Estratégia para o mês
Mesmo
estratégia
econômicos
VALE5 e EMBR3 como ações que
beneficiariam com a desvalorização cambial.
se
domésticos ainda apontando para um cenário de
desaceleração da atividade, o mercado acionário
Inclusão de BBDC4 e AMBV4: Optamos pela
local foi beneficiado por um fluxo externo
inclusão de Ambev, devido à estratégia de elevar
positivo
o peso de setores mais defensivos em nossa
carteira.
de
notícias
nas
últimas
semanas,
mostrando recuperação de 8,5% desde agosto
último.
No caso de Bradesco, optamos pela elevação do
Todavia, o cenário econômico doméstico ainda
peso do setor bancário em nossa carteira.
mostra PIB bem abaixo do potencial e os riscos
Acreditamos que os bancos privados poderão ser
externos, sobretudo nos EUA, permanecem.
beneficiados com uma possível redução da oferta
Ademais, o atual múltiplo do MSCI Brazil (Índice
de crédito dos bancos públicos, além do mercado
PL de 10,6 vezes) parece elevado em um cenário
de trabalho bastante aquecido, com renda real
crescente (menor risco de inadimplência).
de desaceleração econômica local e riscos
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Riscos de alta
Acreditamos que os principais riscos de alta para
o cenário que projetamos nesse momento são:
i) melhoria expressiva do cenário econômico no
Brasil e nos EUA; ii) maior pressão compradora
dos estrangeiros, tanto no mercado primário como
secundário;
iii)
redução
das
pressões
inflacionárias nos principais países emergentes,
principalmente
Brasil;
iv)
recuperação
do
crescimento econômico brasileiro, próximo do
PIB potencial;
Riscos de baixa
Acreditamos que os principais riscos de baixa
para o cenário que projetamos nesse momento
seriam:
i)
piora
nas
perspectivas
de
crescimento
econômico mundial; ii) aumento da inflação
corrente no Brasil, com piora na percepção de
mercado; iii) novo rebaixamento de dívida
soberana nos EUA, por conta das indefinições
políticas
acerca
dos
cortes
no
orçamento;
iv) desvalorização mais forte do real frente ao
dólar; v) risco de instabilidade política na Zona do
Euro, sobretudo na Itália.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Destaques Setoriais
Exposição do setor em relação ao Ibovespa
Maior exposição / Setores mais favoráveis
Comentários
Energia Elétrica
Depois dos casos de intervenção no setor, os investidores mostraram aversão a certos papéis. Por
isso acreditamos que empresas geradoras de energia, que possuem forte capacidade de caixa e
alto yield de dividendos, poderão se beneficiar. Além de que, caso ocorram novas intervenções no
setor, esse segmento será menos afetado.
Financeiro
A qualidade dos ativos no setor tem apresentado melhoras. Os bancos privados têm reduzido suas
expectativas de crescimento da carteira de crédito e estão mais seletivos na concessão desses,
deixando de lado operações que envolvem mais riscos ou que possuem maiores níveis de
inadimplência, enquanto a rentabilidade das instituições é preservada.
Bens de Capital
Mineração
Distribuição de Combustível
Exposição Neutra em relação ao Ibovespa
Varejo / Consumo
Menor exposição / Setores menos favoráveis
Siderurgia
O cenário é otimista para o setor, ao ponto que, as empresas voltadas para a exportação se
beneficiam da desvalorização do Real, enquanto outras ganham vantagem competitiva com a
substituição de importações, devido à alta do dólar.
O preço do minério de ferro tem se mantido em patamares elevados, ao contrário do que foi visto
nos últimos anos. A economia chinesa continua a apontar para um cenário de demanda por minério
de ferro, com esse país investindo em urbanização e aumentando os níveis de importação.
Ações mais defensivas, com menor volatilidade, maior previsibilidade de resultado e demanda
resiliente.
Comentários
O cenário de recuperação da economia doméstica modesto em 2013, com inflação pressionada e
alta de juros impacta negativamente o setor de consumo discricionário, que é pró-cíclico. Por outro
lado, o setor de consumo básico, não discricionário, é resiliente a esse cenário.
Comentários
O mercado ainda se depara com conjuntura de quase 340 milhões/t de aço do sobre-oferta. No
cenário local, preferimos empresas expostas a aços longos, devido a maior facilidade de repassar
preços, enquanto o setor de aços planos possui uma demanda mais concentrada. Para as empresas
voltadas para o mercado local, a importação de aço é uma ameaça, enquanto os players globais
devem se beneficiar da desvalorização do real.
Petróleo
Estamos cautelosos com relação à interferência negativa do governo no setor. A Petrobras continua
a ser prejudicada no nível operacional, já que o preço da gasolina no Brasil está abaixo da paridade
internacional. Cenário de câmbio desvalorizado poderá agravar este diferencial.
Telecom
Tendência de migração do número de novos assinantes dos mercados de telefonia fixa para móvel
e com concorrência acirrada. Forte regulação pela Anatel é risco de baixa, principalmente se as
empresas tiverem que aumentar o Capex nos próximos anos para fazer frente às exigências do
regulador.
Construções Civil e Incorporadoras
Maior alavancagem dos consumidores e custos de construção mais elevados comprometem
desempenho do setor. Alta de juros é prejudicial, uma vez que empresas trabalham com nível de
alavancagem operacional estrutural maior que a média dos setores da economia e quase a
totalidade das vendas ocorre via financiamento bancário.
Fonte: HSBC
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Comentários corporativos
Vale PNA (VALE5)
Itaú Unibanco PN (ITUB4)
 A empresa está bem posicionada para o cenário
 O Itaú Unibanco possui capital, liquidez e
de desvalorização do real. As suas receitas são
demanda para crescer a sua carteira de crédito,
quase que na totalidade em dólar, enquanto, em
contudo permanece cauteloso. O controle de
torno de 54% dos seus custos são em Real.
custos da empresa é um diferencial. O RPL da
empresa deve permanecer entre 18-20%;
Estamos com uma visão positiva para os
resultados do 3º trimestre e acreditamos que o
dividend yield aproximado de 5% é atrativo e
sustentável;
 A elevação da taxa de juros é positiva para o
setor, apesar da pressão sobre as margens ainda
não ter sido aliviada. A qualidade dos ativos
 Temos um cenário favorável para o minério de
continua a mostrar melhoras, assim como as
ferro no curto e médio prazo. A preocupação
provisões, enquanto há uma diminuição da
com uma desaceleração mais severa da
exposição a empréstimos para pequenas e
economia chinesa parece estar afetando as
médias empresas e financiamento de
ações, porém este não é o cenário do HSBC.
automóveis. Vemos a ação como defensiva em
Somado a isso, as ações estão descontadas
um cenário de incertezas e também
perante o cenário positivo que se apresenta de
acreditamos na execução da estratégia no
segmento de varejo bancário,
preço de minério de ferro, crescimento interno
da empresa e da demanda chinesa;
 Os esforços de redução de custos da empresa
estão começando a aparecer e foram
reafirmados pela administração, ressaltamos
que a Vale é uma das empresas de menor custo
do setor. Temos a expectativa que, durante os
próximos trimestres, as despesas operacionais
 A queda no crescimento restringe a expansão
robusta do crédito, contudo, o Itaú tem focado
em empréstimos com menor nível de
inadimplência e riscos.
Bradesco PN (BBDC4)
 O foco no controle de custos junto com o
possam ser reduzidas em mais 10-20%. A
crescimento das receitas vinculadas a seguros e
empresa também tem realizado a venda de
comissões deve ajudar o Bradesco a enfrentar
ativos que não são seu principal foco,
diferentes cenários da economia local e a
compressão de margens;
mostrando disciplina na alocação de capital, o
que deve liberar valor para o acionista de
aproximadamente US$ 3 a 4 bilhões durante os
próximos 18 meses.
 As expectativas de crescimento do mercado de
seguros é positiva para o Bradesco;
 A melhora na qualidade dos ativos de crédito e
uma maior racionalidade na hora da concessão
estão ajudando os índices de provisão.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
AMBEV PN (AMBV4)
em dólar e 25% dos custos em reais, vinculado
 Estamos confiantes com os resultados para o 2º
a custos com mão-de-obra. Em apenas um mês,
semestre da empresa, com aumento nas
receitas, melhora nos volumes de produção e
capacidade de repasse de preços, com a
empresa conseguindo balancear volume e
preço e, além disso seus custos estão crescendo
abaixo da inflação;
 O real mais valorizado no curto prazo deve
a empresa fechou 365 ordens, opções de
compra e intenções de compra, da sua linha de
jatos E2, o que mostra a sua robusta lista de
pedidos.
Weg ON (WEGE3)
 A Weg é uma empresa diversificada de
equipamentos elétricos, que tem se mostrado
favorecer as margens da empresa e prevemos
resiliente ao enfraquecimento da economia nos
uma exposição mais favorável à commodities,
últimos trimestres, além de apresentar um
com a empresa continuando a ser líder de
mercado, com mais de 65% de market share;
crescimento médio de 17% nos últimos 10
 Empresa é uma aposta defensiva no setor de
consumo, com uma gestão de alta qualidade.
anos. Seu crescimento futuro está
fundamentado no segmento de geração de
energia, especialmente no de energias
renováveis, e expansão internacional, com
Embraer ON (EMBR3)
ganhos de market share nos EUA e Europa e
 Vemos a Embraer crescendo de forma
entrada em mercados novos como o asiático e o
africano;
sustentável no médio prazo, suportada pela
vantagem competitiva criada pelo seu portfólio
 A empresa tem cerca de 50% de sua receita em
de produtos. A empresa melhorou as suas
dólares, enquanto aproximadamente 80-90%
margens operacionais com redução de custos e
dos produtos são fabricados localmente.
aumentos de eficiência. Além disso, a parceria
Entretanto, a maior parte dos custos das
com a empresa Boeing, para atuação no setor
matérias primas também é denominada em
de defesa, a entrada em mercados
dólares, o que torna a desvalorização cambial
positiva apenas em termos marginais;
internacionais e novos projetos no Brasil
devem manter as margens sólidas;
 O setor de defesa é um dos principais em
 Consideramos a Weg uma aposta defensiva,
pois a companhia tem demonstrado resiliência
termos de criação de valor. Esse é
em relação à fragilidade econômica nos últimos
caracterizado por uma margem bruta maior e
trimestres e suas ações estão negociadas a 22x
menor investimento. Está bem posicionada
o P/L 2013, prêmio em relação aos pares
para uma possível retomada do crescimento no
globais e à sua média histórica. Acreditamos
setor de aviação executiva, o qual tem sofrido
que o forte crescimento no LPA, o RPL alto da
desde a crise econômica de 2008. Além disso, a
empresa e a forte posição em balanço
patrimonial justifiquem esse prêmio.
empresa consolidou a sua liderança no
segmento de jatos para aviação regional;
 Somado a isso ela reiterou que está no caminho
para atingir o seu guidance de entregas de
aeronaves e receita. A desvalorização do real é
positiva para a empresa, com 85% das receitas
19
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
AES Tietê PN (GETI4)
 Geradora de energia, com 100% de sua energia
contratada até 2015 a preços acima da média
do mercado, com contratos indexados ao IGPM;
 Forte geradora de caixa, a qual apresenta um
retorno potencial atrativo, com dividend yield
esperado pelo mercado acima de 10% para
2013 e fundamentos ainda positivos;
 A AES Tietê representa uma aposta defensiva
no setor de energia, com um dividend yield
atrativo e não foi diretamente atingida pelas
medidas do governo no setor.
crescimento nos volumes e melhoras nas
margens;
 A empresa se posiciona em quatro negócios
resilientes, com demanda residual firme, como
por exemplo, a distribuição de combustíveis,
via o grupo Ipiranga e a através da Oxiteno que
possui 100% de market share no segmento de
químicos especiais. O baixo crescimento
econômico tem pouco impacto nas quatro
linhas de negócio da empresa;
 A empresa possui baixa exposição à
volatilidade do câmbio e uma forte posição de
recursos em caixa. Também possui uma
estrutura de governança corporativa e uma
Pão de Açúcar (PCAR4)
 Acreditamos em um boa performance no seu
setor de alimentação, com maiores retornos nos
seu formato de minimercados e da marca
Assaí. Essa última também está começando a
sua expansão para outros estados, em especial,
no nordeste brasileiro;
 A empresa está começando a extrair sinergias
das unidades da Viavarejo, e eliminando lojas e
centros de distribuição redundantes. A
aprovação do órgão regulador veio em abril de
2013;
 Também vemos uma oportunidade de
crescimento através do setor imobiliário, com a
abertura de shoppings. Essa é uma
oportunidade para a empresa diversificar as
suas receitas e melhorar as suas margens.
Ultrapar ON (UGPA3)
 Acreditamos que a empresa seja uma aposta
defensiva no cenário de inflação mais forte e
crescimento baixo no Brasil. A empresa possui
participação em diversos negócios ligados a
combustíveis e químicos e ainda mantém baixo
nível de alavancagem. Ainda esperamos ver
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equipe de gestão que a diferencia dos seus
concorrentes.
Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
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Disclosure
CERTIFICAÇÃO DE ANALISTA
O(s) seguinte(s) analista(s), que é(são) o(s) responsável(is) principal(is) por este relatório, certifica(m) que, exceto conforme
previsto no parágrafo a seguir, os pontos de vista ou previsões expressos neste documento refletem de forma precisa sua(s)
visão(ões) pessoal(is) e que nenhuma parte de sua remuneração esteve, está ou estará relacionada direta ou indiretamente à(s)
recomendação(ões) específica(s) ou pontos de vista contidos neste relatório de pesquisa: Carlos Nunes.
As informações referentes às empresas cobertas pelo HSBC Research foram compiladas dos relatórios de análise de empresas,
publicados e disponíveis no site do HSBC Investimentos (www.hsbcinvestimentos.com.br), os quais refletem de forma precisa
as visões pessoais dos respectivos analistas.
Certificação de analista de acordo com a Instrução 483 da Comissão de Valores Mobiliários
Em conformidade com a Instrução CVM nº. 483, de 6 de Julho de 2010, o HSBC obteve do(s) analista(s) acima listado(s) na
seção "Certificação de Analista" e divulgou (conforme aplicável), as declarações determinadas pelo artigo 17 e prestou
(conforme aplicável) as declarações estabelecidas no artigo 18, na seção entitulada "Certificação de Analista" e " HSBC &
Divulgação dos Analistas".
Além disso, para fins do Artigo 16, o analista principal responsável por cumprir o referido regulamento é o primeiro nome
citado na lista sob o título “Certificação de Analistas” com certificação local, onde aplicável
O(s) analista(s) adicionalmente certifica(m) que as recomendações contidas neste relatório foram preparadas de forma
independente até mesmo em relação ao HSBC.
DIVULGAÇÕES IMPORTANTES
O HSBC acredita que a decisão de um investidor de comprar ou vender uma ação deve depender de circunstâncias individuais,
tais como os atuais investimentos detidos pelo investidor no momento da decisão e outras considerações. Diferentes empresas
de valores/ investimentos mobiliários utilizam diversos termos de classificação e diferentes sistemas de classificação, para
descrever as suas recomendações. Os investidores devem ler atentamente as definições das classificações usadas em cada
relatório de pesquisa/ análise. Além disso, em virtude de os relatórios de pesquisa/ análise conterem informações mais
completas relativas às opiniões dos analistas, os investidores devem ler atentamente todo o relatório de pesquisa/ análise e não
devem concluir seu teor a partir da recomendação. De qualquer forma, os papéis recomendados da carteira não deveriam ser
usados ou lidos isoladamente como aconselhamento financeiro.
A carteira recomendada apresentada neste relatório é constituída por companhias selecionadas dentre os setores que possuímos
visão favorável; algumas foram selecionadas dentre as ações que os analistas do HSBC não possuem uma visão negativa,
enquanto outras se enquadram em nossas preferências setoriais sob o ponto de vista estratégico.
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
HSBC e Divulgações dos Analistas
Disclosure Checklist
Companhia
Ultrapar ON
Odontoprev ON
Embraer ON
Bradesco PN
Itau Unibanco PN
Vale ON/PNA
Brasil Foods ON
Gerdau PN
Minerva ON
MPX Energia ON
Pão de Açúcar PN
Cosan ON
Ambev PN
Localiza ON
Fibria ON
AES Tietê PN
Weg ON
Código
Data
Disclosure(s) aplicável(is)
UGPA3
ODPV3
EMBR3
BBDC4
ITUB4
VALE3/VALE5
BRFS3
GGBR4
BEEF3
MPXE3
PCAR4
CSAN3
AMBV4
RENT3
FIBR3
GETI4
WEGE3
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
30/set/13
7
4
2,5,6,7,11
2,4,6,7,11
2,4,6,7
2,4,5,6,7,11
2,4,6,7,11
2,5,6,7,11
1,4,5,11
5
4,7,9,11
Fonte: HSBC
1
O HSBC* estruturou ou gerenciou conjuntamente uma oferta pública de valores mobiliários para essa empresa nos últimos 12 meses.
2
O HSBC espera receber ou pretender obter remuneração por serviços de banco de investimento paga por essa empresa nos próximos 3 meses.
3
No momento da publicação deste relatório, o HSBC Securities (USA) Inc. é um Formador de Mercado nos valores mobiliários emitidos por
essa empresa.
4
Em 30 de Setembro 2013, o HSBC e/ou suas afiliadas (incluindo os fundos, carteiras e clubes de investimento em valores mobiliários
administrados pelo HSBC) detêm participação acionária, direta ou indiretamente, igual ou superior a 1% (um por cento) do capital social de
quaisquer das companhias cujos valores mobiliários foram alvo de análise neste relatório, ou estão envolvidos na aquisição, alienação ou
intermediação de tais valores mobiliários no mercado.
5
Em 30 de Setembro 2013, essa empresa era cliente do HSBC e foi, durante o período de 12 meses anterior, cliente do HSBC e/ou pagou
remuneração para o HSBC a respeito de serviços de banco de investimento.
6
Em 30 de Setembro 2013, essa empresa era cliente do HSBC ou foi, durante o período de 12 meses anterior, cliente do HSBC e/ou pagou
uma remuneração para o HSBC a respeito de serviços relacionados a valores mobiliários que não de banco de investimento.
7
Em 30 de Setembro 2013, essa empresa era cliente do HSBC ou tinha sido durante o período de 12 meses anterior cliente do HSBC e/ou
pagou uma remuneração para o HSBC a respeito de serviços não relacionados a valores mobiliários.
8
Um ou mais analistas de Research receberam remuneração dessa empresa nos últimos 12 meses.
9
Um ou mais analistas de Research ou membros de sua família, financeiramente dependente do analista, têm uma participação financeira nos
valores mobiliários dessa empresa, conforme detalhado abaixo.
10
Um ou mais analistas de Research ou membros de sua família, financeiramente dependente do analista, são diretores, conselheiros ou
membros do conselho de supervisão dessa empresa, conforme detalhado abaixo.
11
Na data de publicação do relatório, o HSBC é formador de mercado fora dos EUA dos ativos emitidos pela empresa analisada e/ou ativos
referentes a empresa.

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As Empresas do HSBC estão relacionadas na Declaração de isenção de responsabilidade abaixo.
2,5
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
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OUTRAS DIVULGAÇÕES
1
Este relatório é datado de 01 de Outubro de 2013.
2
Todos os dados históricos contidos neste relatório são referentes ao fechamento das ações em 30 de Setembro 2013,
exceto quando indicado de outra forma no relatório.
3
O HSBC tem procedimentos em vigor para identificar e administrar quaisquer conflitos de interesse em potencial que
surgirem a respeito de suas atividades de Pesquisa (Research). Os analistas de Research do HSBC e outras equipes do
HSBC que estão envolvidos na elaboração e distribuição do relatório operam e têm uma linha de subordinação
gerencial independente das atividades de banco de Investimento do HSBC. Procedimentos de Chinese Wall estão em
vigor entre as atividades de Banco de Investimento e Pesquisa (Research) para garantir que quaisquer informações
confidenciais e/ou que possam influenciar o preço dos ativos sejam tratadas de uma forma adequada.
4
Histórico de recomendações das ações que compõem, atualmente, nossa carteira recomendada: GETI4 desde
01/fevereiro/13 (R$20,75), VALE5 desde 02/setembro/13 (R$31,10), BBDC4 desde 01/outubro/13 (R$30,38), UGPA3
desde 01/junho/13 (R$54,00), PCAR4 desde 01/agosto/13 (R$101,19), WEGE3 desde 01/julho/13 (R$28,15), EMBR3
desde 01/junho/13 (R$19,34), AMBV4 desde 01/outubro/13 (R$ 85,37) e ITUB4 desde 01/março/13 (R$35,07).
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Estratégia de Renda Variável
Brasil
01 Outubro 2013
Declaração de isenção de
responsabilidade
* Empresas em 22 de outubro de 2008
'UAE' HSBC Bank Middle East Limited, Dubai; 'HK' The Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limited, Hong Kong;
'TW' HSBC Securities (Taiwan) Corporation Limited; 'CA' HSBC Securities (Canada) Inc, Toronto; HSBC Bank, Filial de
Paris ; HSBC France; 'DE' HSBC Trinkaus & Burkhardt AG, Dusseldorf; 000 HSBC Bank (RR), Moscow; 'IN' HSBC
Securities and Capital Markets (India) Private Limited, Mumbai; 'JP' HSBC Securities (Japan) Limited, Tokyo; 'EG' HSBC
Securities Egypt S.A.E., Cairo; 'CN' HSBC Investment Bank Asia Limited, Escritório de Representação em Pequim; The
Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limited, Filial de Cingapura; The Hongkong and Shanghai Banking
Corporation Limited, Filial de Valores Mobiliários de Seul; HSBC Securities (South Africa) (Pty) Ltd, Johannesburg; 'GR'
HSBC Pantelakis Securities S.A., Athens; HSBC Bank plc, London, Madrid, Milan, Stockholm, Tel Aviv, 'US' HSBC
Securities (USA) Inc, New York; HSBC Yatirim Menkul Degerler A.S., Istanbul; HSBC México, S.A., Institución de Banca
Múltiple, Grupo Financiero HSBC, HSBC Bank Brasil S.A. - Banco Múltiplo, HSBC CTVM S.A.
Emissor do relatório
HSBC Bank Brasil S.A. – Banco Múltiplo
Av. Faria Lima, 3.064 – 4º andar
Itaim Bibi – São Paulo – SP – Brasil
CEP 01451-000
Telefone: 55 11 3371 8184
Fax: 55 11 3847 5669
Website: www.hsbc.com.br
Este documento foi elaborado, produzido e aprovado pelo HSBC Bank Brasil S.A. – Banco Múltiplo. Este documento não
pode ser distribuído no todo ou em parte para qualquer destinatário fora do Brasil em nenhuma circunstância. Caso
este relatório de pesquisa/ análise seja recebido por um cliente de uma filial do HSBC, a sua aplicação ao destinatário está
sujeita aos termos comerciais em vigor entre o destinatário e essa filial.
Este documento não é, nem deve ser interpretado como uma oferta de venda ou uma solicitação de uma oferta para comprar ou
subscrever qualquer investimento. O HSBC baseou este documento nas informações obtidas a partir de fontes que crê serem
confiáveis, mas que não verificou de modo independente; o HSBC não faz qualquer declaração no sentido de garantir e
assegurar a exatidão e integridade de tais informações, bem como não aceita qualquer responsabilidade pelas mesmas. As
opiniões presentes no relatório baseiam-se em informações que estavam disponíveis para o público à data da publicação e estão
sujeitas a alterações sem aviso.
HSBC Bank Brasil S.A. - Banco Múltiplo. TODOS OS DIREITOS RESERVADOS.
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Contatos adicionais
HSBC Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.
Mesa de Operações
11 3371 8522
0800 701 3905
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0800 722 5947
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