UNIVERSIDADE CÂNDIDO MENDES
Pós Graduação Latu-Sensu em Finanças e Gestão Corporativa
Rio de Janeiro – RJ
Os Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios
(FIDC’S): Uma alternativa de crédito ao segmento Middle
Market
Marcelo Chaladovsky
Marcelo Chaladovsky
Orientador:
Morrissy
Professora
Rio de Janeiro, Novembro, 2009
Rio de Janeiro – RJ
Ana
Claudia
Os Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios
(FIDC’S): Uma alternativa de crédito ao segmento Middle
Market. O cenário brasileiro de crédito pós crise.
Marcelo Chaladovsky
Orientador: Professora Ana Claudia Morrissy
Dissertação apresentada à bancada de
monografia da Universidade Cândido
Mendes como requisito para obter o
diploma de Pós Graduação em Finanças
e Gestão Corporativa
Rio de Janeiro, Novembro de 2009
Aos meus pais Celso e Priscila Chaladovsky
Agradecimentos
Agradeço, primeiramente, aos meus pais
pelos conhecimentos adquiridos, a educação prestada e o companheirismo de
todos os momentos. Aos meus irmãos pelos ensinamentos, dedicação e amizade.
Ao meu irmão, Renato, economista,
exemplar profissional, que incentivou a seguir o caminho do mercado financeiro, e
abriu portas que se fazem hoje tão importantes.
Aos companheiros de trabalho, que
compartilham informações, conhecimentos e abriram a possibilidade deste estudo.
Resumo
O objetivo do presente trabalho é avaliar a possibilidade de utilização dos
fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC), no financiamento às pequenas
e médias empresas.
O estudo tem início na problemática da assimetria de informações e faz,
também, um resumo do mercado brasileiro de crédito, desde os tempos de alta
inflação até o exercício de 2009. Foi analisado, também, a legislação dos fundos de
investimento em Direitos creditórios, focado na intenção de fomentar as pequenas e
médias empresas.
Foram analisados quatro fundos de investimento, que possuem importantes
empresas de Factoring do Brasil como consultoras, atuando na seleção dos ativos
que irão compor a carteira dos respectivos fundos.
Lista de gráficos
Gráfico 1: Brasil - Evolução do crédito pessoa jurídica por modalidades, 20082009.............................................................................................................................15
Gráfico 2: Brasil – Evolução do crédito em relação ao PIB, 20072009.............................................................................................................................15
Gráfico 3: Brasil – Evolução do spread bancário Pessoa Jurídica pré-fixada, 20082009.............................................................................................................................18
Gráfico 4: Brasil – Evolução do spread bancário Pessoa Jurídica pós-fixada, 20082009.............................................................................................................................18
Gráfico 5: Brasil – Composição do spread bancário, amostra de dezessete maiores
bancos, 1999................................................................................................................19
Gráfico 6: São Paulo – Aumento da necessidade de capital de terceiros, abril
2009.............................................................................................................................22
Gráfico 7: São Paulo - Acesso ao crédito em relação a
2008.............................................................................................................................23
Gráfico 8: São Paulo: - Para o pagamento de dívidas junto aos
bancos..........................................................................................................................23
Gráfico 9: Rentabilidade das cotas seniores relativa à taxa DI Over, Kobold Fundo de
Investimento em Direitos Creditórios Mercantis e Financeiros II,
2009.............................................................................................................................44
Gráfico 10: Evolução do Patrimônio Líquido, Kobold Fundo de Investimento em
Direitos Creditórios Mercantis e Financeiros II,
2009.............................................................................................................................47
Sumário
I – Introdução.................................................................................................................8
II – Assimetria de informações e racionamento de crédito..........................................10
III – O mercado de crédito no Brasil.............................................................................15
IV – Fundos de investimento em direitos creditório – Definições e aspectos legais....21
V – Os Fidc’s como alternativa de crédito ao segmento Middle Market......................27
VI – Considerações finais............................................................................................38
Referências bibliográficas............................................................................................54
I - Introdução
O presente estudo propõe a investigar aspectos relativos à expansão dos
Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios no mercado de capitais e tornandose como uma das alternativas de crédito às pequenas e medias empresas,
principalmente após a crise econômica iniciada em 2007.
A pesquisa foi realizada em contato com profissionais ligados à gestão,
administração e custódia dos fundos, além de gerentes de empresas cedentes de
direitos creditórios aos FIDC’s.
Os objetivos de pesquisa que nortearam o trabalho foram: Verificar a
possibilidade de acesso às linhas de crédito bancárias pelas pequenas e médias
empresas no Brasil. Avaliar a possibilidade de financiamento por parte das empresas
do segmento Middle Market (pequenas e médias empresas) ao mercado de capitais,
como alternativa de crédito, além da expansão dos FID’S no mercado financeiro
nacional e a redução de participação dos bancos médios no mercado de crédito no
período de crise financeira.
Os resultados avaliaram um crescimento constante de operações de crédito no
mercado financeiro, porém em volumes e custos ainda não suficientes. Empresas
enquadradas no segmento Middle Market apresentaram custos elevados de captação
junto aos bancos e restrito acesso ao Mercado de Capitais como alternativa de
crédito.
Foram constatados diversos problemas em relação ao acesso às linhas de
crédito no mercado financeiro brasileiro, além da necessidade da criação de
alternativas de captação de recursos às empresas de menor porte.
Os instrumentos de crédito disponíveis no mercado de acesso às pequenas e
médias empresas apresentaram custos elevados e alto índice de garantias lastreadas
nas operações. Considerando-se tais dados, releva-se a necessidade da criação de
novos produtos, acesso a outros mercados, além da redução de spreads por parte
das instituições financeiras.
Uma das alternativas às pequenas e médias empresas para acesso ao crédito
e redução de custos seria através de operações no mercado de capitais através dos
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC).
A pesquisa é um estudo do mercado de crédito brasileiro e das possibilidades
e alternativas de financiamento para as pequenas e médias empresas, com foco nos
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios.
II- Assimetria no Mercado de Crédito
Assimetria de informações: seleção adversa e risco moral
No mercado onde as taxas de juros são fixadas abaixo da taxa de equilíbrio de
mercado competitivo, surge o racionamento de crédito. Os autores Stiglitz e Weiss
(1981) defendem a existência do equilíbrio abaixo desse ponto, caracterizado não
pela igualdade entre oferta e demanda mas pelo alcance de uma boa taxa pelos
bancos. Essa seria aquela que maximiza o retorno esperado, mesmo que nesse
ponto a demanda exceda a oferta. Isso caracterizaria o racionamento do crédito.
Segundo os autores, o fenômeno do racionamento de crédito ocorre quando a
taxa de juros dos empréstimos (preço do crédito), não é capaz de equilibrar a oferta e
demanda sendo esse equilíbrio alcançado pela redução do volume de crédito
ofertado.
Na visão dos autores, ainda, os bancos racionam o crédito em decorrência dos
problemas gerados pela assimetria de informações, pois costumam garantir seus
retornos olhando basicamente para a taxa de juros e o risco da operação. Isso quer
dizer que como os bancos não conseguem informações completas suficientes sobre o
projeto e também sobre a empresa tomadora, os mesmos não conseguem avaliar
adequadamente o risco envolvido. Assim sendo, passam a tomar atitudes defensivas
em relação a concessão do crédito e acabam por racionar.
Em resumo, a informação assimétrica surge no mercado financeiro quando os
compradores (tomadores de crédito) e vendedores (emprestadores) não estão
igualmente informados sobre a verdadeira qualidade do que está sendo negociado.
Passam a ocorrer ações oportunistas decorrentes da assimetria de informação.
Os bancos, ao exercerem o papel de intermediação entre tomadores e
fornecedores de recursos, selecionam e monitoram seus clientes, tendo como
objetivo minimizar o risco de inadimplência. Essa atitude, no entanto é dificultada em
função da das assimetrias de informações, que numa situação de excesso de
demanda por fundos, levam os bancos a racionar o crédito em vez de aumentar as
taxas de juros.
Os bancos passam a racionar o crédito em vez de aumentar a taxa de juros
num momento de grande demanda em função de dois fenômenos perversos ditos por
Stiglitz e Weiss (1981) como seleção adversa e risco moral.
O aumento do spread bancário afeta, diretamente, os diversos tipos de
tomadores dentro de um segmento de faturamento, afastando, assim, os projetos de
melhor qualidade e também menor risco. Os bons pagadores, evidentemente, não
aceitam as elevadas taxas praticadas e acabam por não tomar o crédito. Assim
sendo, passa a restar na carteira de crédito do banco apenas os tomadores de maior
risco (seleção adversa). Esse fenômeno ocorre antes da concessão do crédito.
O tal aumento dos spreads bancários, dos juros, acaba por incentivar as
empresas a iniciar projetos de maior risco acarretando, assim, o risco de
inadimplência e diminuindo o retorno esperado dos bancos. Esse processo ocorre
após a concessão do crédito (risco moral).
Isso ocorre porque aumentam a probabilidade de inadimplência dos
tomadores .
Estes efeitos ditos acima afetam os retornos esperados dos bancos porque
aumentam a probabilidade de inadimplência dos tomadores. Assim, levam os bancos
a racionar o crédito como forma de maximizar o retorno. O gráfico, abaixo, visualiza.
A figura demonstra que em virtude dos fenômenos de seleção adversa e risco
moral, uma taxa de juros a r* acarretaria a redução do retorno esperado para o
banco. Assim sendo, o levaria a buscar a maximização do seu retorno a fixar a taxa
de juros r* recusando empréstimos em que o potencial tomador ofereça juros
superiores a essa taxa pois acredita que este representa um risco maior e, portanto,
um retorno esperado menor.
Greenwald, Stiglitz e Weiss (1993, pag 31) comentam:
“Reconhece-se agora que um aumento das taxas
de juros pode ter efeitos adversos sobre o mix de candidatos a empréstimos e sobre
os incentivos de tomadores de empréstimos a empreender atividades de risco, bem
como que estes efeitos de seleção e incentivos
adversos podem ser fortes o
bastante para que os retornos esperados dos emprestadores possam na realidade
diminuir com o aumento das taxas de juros cobradas. Isto pode levar ao
racionamento de crédito, com a taxa de juros cobrada sendo aquela que maximiza o
retorno esperado dos emprestadores, a qual poderá ocorrer um excesso de demanda
por crédito.”
Conclui-se, então, que um aumento das taxas de juros nem sempre acarreta
no retorno esperado dos bancos. O aumento dos juros, assim sendo, aumentam a
probabilidade de default, dos tomadores. Assim sendo, se a taxa de juros que
maximiza o retorno esperado dos bancos for menor que a taxa de juros que equilibra
a oferta à demanda por crédito no mercado, o equilíbrio de mercado é caracterizado
pelo racionamento de crédito.
A busca dos bancos pela maximização dos retornos acarretaria, segundos o
autor Stiglitz e Weiss (1981), uma certa rigidez das taxas de juros de empréstimos.
Considera-se, assim, que numa situação de racionamento de crédito, a taxa de juros
dos empréstimos apresentaria resistência a pressões decorrentes de alterações na
taxa de juros do mercado monetário.
A hipótese da existência do racionamento de crédito, como dito por Stiglitz e
Weiss, as taxas de crédito não se ajustam de forma imediata ou completa às
variações nas taxas do mercado monetário.
O autor Sousa Sobrinho (2003) descreve que o aperto monetário leva os
bancos a aumentarem suas carteiras de títulos públicos, o que reduz o volume
disponível para empréstimos, elevando, assim o custo do crédito. Resumindo:
acarreta no racionamento de crédito.
III - O Mercado de crédito no Brasil
Com a implantação do Plano Real, o sistema financeiro brasileiro
passou a sofrer grandes transformações em todo o seu comportamento e estrutura,
modificando a forma de atuação das instituições financeiras. Com a estabilização
econômica, a principal fonte de receita bancária, que era gerada pela inflação,
chegou ao fim. Assim sendo, ocorreram mudanças nas atividades bancárias na
maneira de obtenção de resultados e lucros e o crédito passou a ser um dos
principais produtos para geração de receita.
Considerando-se as informações acima, as instituições financeiras passam a
vislumbrar ganhos desconsiderando a inflação, como ocorrera em outros momentos,
e passam a estabelecer metas tendo em vista um cenário macroeconômico estável.
Assim sendo, a economia começa a dar sinais de necessidade de recursos por parte
das empresas e famílias.
Dados mostram que o crédito no Brasil destinado ao setor privado ainda é
pequeno em relação ao PIB e comparável às grandes economias. O gráfico abaixo
mostra a evolução do crédito entre os anos de 2008 e 2009, por modalidades de
créditos mais utilizadas. Vale notar o crescimento considerável da modalidade capital
de giro, de 34% para 43,1%. Gráfico seguinte mostra a evolução do crédito em
relação ao PIB entre janeiro de 2007 e novembro de 2009.
Gráfico 1: Brasil – Evolução do crédito pessoa jurídica por modalidades 2008 –
2009 (Fonte: Banco Central do Brasil e FEBRABAN)
Gráfico 2: Brasil – Evolução do crédito em relação ao PIB. 2007 A 2009 (Fonte:
Banco Central do Brasil e FEBRABAN)
Além da baixa oferta de crédito, as taxas de juros praticadas pelos bancos
ainda é elevada. Como se poderá perceber, na tabela abaixo, como base os meses
de novembro de 2008 e 2009, houve uma queda das taxas, o que pode ser explicado
pela redução da taxa Selic pelo governo.
Taxas de juros das operações ativas
Juros prefixados
Mês
2008
2009
Pessoa jurídica
Capital
Conta
Aq.
de giro
garantida
de
bens
Vendor
Hot
Desc.
Desc.
money
duplic.
promis.
Jan
29,35
61,56
19,30
17,36
47,33
38,32
51,90
Fev
28,94
63,75
17,94
17,18
46,92
38,17
52,92
Mar
29,36
66,21
17,05
16,93
51,00
39,41
52,74
Abr
30,05
64,97
17,13
17,29
53,25
41,23
53,20
Mai
31,31
66,37
16,89
18,50
50,83
39,63
51,28
Jun
30,42
68,75
16,98
17,72
47,82
38,51
49,30
Jul
32,08
70,65
17,75
18,08
50,69
39,39
47,95
Ago
32,95
71,89
20,02
19,40
49,29
40,18
47,45
Set
33,64
73,47
19,66
19,75
51,31
40,99
50,96
Out
38,59
79,05
18,39
22,30
59,42
45,78
63,38
Nov
39,16
79,64
21,28
24,50
56,57
46,87
61,75
Dez
38,11
75,92
19,54
23,20
62,81
44,66
68,99
Jan
36,77
80,53
19,91
21,30
61,53
43,30
64,06
Fev
35,99
77,10
21,91
19,94
61,32
45,49
66,86
Mar
33,90
79,60
16,85
18,36
55,21
42,02
61,42
Abr
34,56
76,41
18,90
19,21
61,27
44,95
66,52
Mai
33,24
83,02
18,75
17,80
52,47
42,58
59,68
Jun
31,83
81,75
16,80
16,65
47,12
40,54
54,83
Jul
31,87
81,78
15,14
15,54
49,34
39,51
54,82
Ago
31,04
79,54
16,05
17,29
49,36
40,39
53,10
Set
*
30,46
79,62
16,07
16,26
51,00
40,40
54,94
Out
*
31,14
78,90
15,37
15,66
50,60
40,94
53,37
Nov
*
29,10
82,13
16,42
16,58
46,47
37,53
47,67
Tabela 1: Brasil - Taxas de juros das operações ativas 2008-2009 (Fonte: Banco
Central do Brasil)
Apesar da queda perceptível, é possível afirmar que tais patamares ainda
continuam elevados. De acordo com os dados fornecidos na tabela, as taxas para
operações de capital de giro, por exemplo, eram de 39,16% ao ano em novembro de
2008 e chegaram a 29,10% ao ano, para o mesmo período em 2009. Já para a
modalidade de desconto de duplicatas, a taxa caiu de 46,87% em novembro de 2008
para 37,53% para o mesmo período em 2009.
Considerando-se, então, da necessidade das empresas brasileiras de pequeno
e médio porte por capital de giro, para manter a produtividade, pode-se afirmar que o
custo para obtenção destas linhas ainda é caro.
Outra linha requisitada pelas empresas de pequeno e médio é a conta
garantida. Tal modalidade, obteve taxas de 79,64% ao ano em novembro de 2008 e
saltou para 82,13% ao ano em novembro de 2009.
Importante ponto na economia brasileira é também o alto spread bancário
praticado. Além da economia brasileira apresentar uma das taxas de juros mais
elevadas do mundo, o spread não é diferente. A conseqüência da prática de elevados
custos leva as empresas tomadoras e enfrentar dificuldades para honrar seus devidos
compromissos bancários.
Como é possível observar na tabela abaixo, considerando-se as taxas préfixadas, o spread, para pessoa jurídica, é considerado elevado, variando entre 15% e
30% ao ano. Já para as operações pós fixadas (pessoa jurídica), o impacto é menor.
Variando de 4% a 8% ao ano.
Gráfico 3: Brasil – Evolução do Spread Bancário Pessoa Jurídica préfixada 2008 – 2009 (Fonte: Banco Central do Brasil e FEBRABAN).
Gráfico 4: Brasil – Evolução do Spread Bancário Pessoa Jurídica pós fixada
2008-2009 (Fonte: Banco Central do Brasil e Febraban).
Em estudo sobre juros e spread bancário (1999), o Banco Central do Brasil
estimou a composição do Spread cobrado pelos dezessete maiores bancos
brasileiros. O relatório afirma que as instituições pertencentes à amostra representam
quase dois terços de todo o crédito concedido pelos bancos privados no país. O
resultado do trabalho está exposto no gráfico abaixo:
Gráfico 5: Brasil – Composição do Spread Bancário, amostra de dezessete
maiores bancos,1999: (Fonte: Banco Central do Brasil).
Como pode ser visto, a maior parcela do spread é composto pelos créditos não
recebidos, ou melhor, da inadimplência dos empréstimos concedidos, que
representam 35%. Em segundo lugar aparecem as despesas administrativas, com
22%. Impostos indiretos e o CPMF, da época cobrado, representavam 14%, que
somados aos 11% de IR e CSLL alcançaram 25%. O lucro do banco, por sua vez,
chegava a 18% do spread.
O prazo das operações de crédito também são de extrema importância para o
perfeito funcionamento das empresas e indústrias. Em muitos casos, até mesmo para
modernização de parque fabril e compra de matéria prima, necessitam de recursos de
longo prazo para ajustarem seus compromissos e, também, para aquisição de bens e
modernização de instalações.
III – O Cenário das pequenas e médias empresas no Brasil
Nos diversos estudos realizados acerca da potencialidade e participação das
pequenas e médias empresas, além das micro-empresas, mostrou que o crescimento
destas leva, consequentemente, ao desenvolvimento econômico. Nos estudos
elaborados por Beck, Demirguc-Kunt Levine, afirmam que o Banco Mundial,
juntamente com as agências de assistência, promove ajuda a tais empresas baseado
em três argumentos: O primeiro é que as pequenas e médias empresas aumentam a
competição e o empreendedorismo, aumentando a eficiência, competição e
produtividade agregada. A segunda colocação argumenta que as pequenas e médias
empresas são, geralmente, mais produtivas que as grandes empresas, mas que o
mercado financeiro e outras instituições falham na concessão de crédito e impedem o
desenvolvimento destas. Terceiro, que as pequenas e médias empresas agregam no
aumento do emprego porque proporcionam mais trabalhos intensivos que as grandes
empresas.
Outros estudos concluem que indústrias compostas em sua maioria por
pequenas e médias empresas crescem mais rapidamente que indústrias compostas
por grandes em economias desenvolvidas.
A escassez de crédito, no entanto, sempre foi uma realidade no Brasil. Porém,
após a crise global de 2008, o cenário se manteve. Com base no relatório divulgado
pela Federação das Indústrias de São Paulo, em agosto de 2009, 53% das empresas
tem tido mais necessidade de empréstimos bancários. E para 40% destas, o acesso
ao crédito está mais difícil em relação ao final de 2008. Para 40% das empresas que
necessitam de mais crédito, o custo do capital de terceiros está mais caro em relação
ao final de 2008
Para as dívidas contraídas no mercado financeiro junto aos bancos, 49% das
empresas admitiram estar com dificuldades para pagar, mas conseguindo honras nos
prazos estabelecidos. 29% tem tido dificuldade para pagar e tem negociado o prazo.
10% tem tido dificuldade de pagar e não tem honrado e 10% não tem tido dificuldade.
Abaixo, o gráfico que ilustra o aumento de necessidade de capital de terceiros ,
segundo pesquisa realizada pela FIESP, em abril de 2009. O segundo gráfico, por
sua vez ilustra a dificuldade das empresas em adquirir crédito com base no mesmo
período referido acima.
O terceiro gráfico ilustra o custo do crédito, com base em abril de 2009, de
acordo com o relatório divulgado pela FIESP, e o quarto sobre o pagamento das
dívidas contraídas junto aos bancos.
Gráfico 6: São Paulo – Aumento da necessidade de capital de terceiros - abril
2009: (Fonte: FIESP – Proj rumos - Relatório do primeiro semestre e
perspectivas para o segundo)
Gráfico 7: São Paulo – Acesso ao crédito em relação a 2008 – Abril 2009 (Fonte:
FIESP – Proj rumos - Relatório do primeiro semestre e perspectivas para o
segundo)
Gráfico 8: São Paulo - Para o pagamento das dívidas junto aos bancos – Agosto
2009 (Fonte: FIESP – Relatório do primeiro semestre e perspectivas para o
segundo)
O relatório divulgado ainda pela FIESP, em novembro de 2009, relatando as
expectativas para o final de ano e pagamento de décimo terceiro salário, mostra a
dificuldade das empresas na obtenção de linhas de crédito, principalmente as micro,
pequenas e médias empresas.
A pesquisa mostra um aumento das expectativas para o final de 2009 em
relação ao mesmo período de 2008. Entretanto, relata o aumento de dificuldade para
as empresas tomadoras de crédito, uma vez que o custo do crédito e o prazo para
pagamento permanecem semelhantes a 2008. As micro-empresas e pequenas
empresas foram as mais afetadas, porque são as que mais utilizam o financiamento
bancário e as vendas do último trimestre como fontes de recursos e foram as que
tiveram pior resultado no fim de ano com o crédito mais caro.
As dificuldades para pagar o décimo terceiro, por exemplo, estão maiores para
51% das empresas entrevistadas. Para 57% das pequenas empresas, as dificuldades
são maiores, enquanto para as médias 42%, conforme ilustra a tabela abaixo.
Tabela 2: São Paulo: Dificuldades de acesso às linhas de crédito para
financiamento de décimo terceiro salário – 2008 e 2009. (Fonte: FIESP – Projeto
rumos da indústria paulista. Avaliação de final de ano e pagamento de décimo
terceiro salário)
Dentro do prazo da pesquisa, realizado em novembro de 2009, tendo em vista
os compromissos com décimo terceiro de funcionários, 39% das empresas tomadoras
de recursos afirmaram que o custo do crédito está igual a 2008. O custo do crédito
para as micro-empresas e pequenas empresas está predominantemente igual, e mais
barato para as médias e grandes empresas. Abaixo o gráfico.
Tabela 3: São Paulo: Custo do crédito - 2008 e 2009. (Fonte: FIESP – Projeto
rumos da indústria paulista. Avaliação de final de ano e pagamento de décimo
terceiro salário)
Em relação às taxas de juros para liberação de crédito bancário para honrar o
décimo terceiro salário, os patamares estão semelhantes a 2008 para 41% das
empresas ouvidas. Para 45% das pequenas empresas, as taxas estão menores,
enquanto para 50% das médias empresas está menor.
Em relação ao prazo de crédito bancário para pagamento do décimo terceiro
salário para 79% das empresas está igual, conforme a tabela abaixo.
Tabela 3: São Paulo: Custo do crédito - 2008 e 2009. (Fonte: FIESP – Projeto
rumos da indústria paulista. Avaliação de final de ano e pagamento de décimo
terceiro salário)
IV - Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios
– definições e aspectos legais
Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC’s), e os Fundos de
Investimento em Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios
(FIDFID’S), obtiveram autorização para funcionar no Brasil pela resolução 2.907 do
Banco Central do Brasil (BACEN), em 29 de novembro de 2001. Tais fundos são
conceituados
como
securitização
de
créditos
oriundos
de
empréstimos
financiamentos, operações de arrendamento mercantil, entre outros.
O termo securitização, por sua vez, provém do termo em inglês “securities” ,
que traz o significado de valores mobiliários e títulos de crédito. O termo, em sua
aplicação no mercado, seria a partir da cessão de determinados créditos, por parte de
uma instituição financeira – chamada cedente – que detém tais títulos de terceiros à
uma outra instituição, para que esta, então, emita títulos no mercado de capitais.
As condições para cessão de créditos no Brasil foram estabelecidas,
inicialmente, pela resolução 2.686 do Banco Central do Brasil (BACEN), de 26 de
Janeiro de 2000. Posteriormente, a resolução 2.836/2001, também do Banco Central,
alterou e consolidou as normas.
Na resolução 2.686, a principio, era permitida a cessão de créditos oriundos de
operações
realizadas
pelos
bancos
múltiplos,
comerciais,
de
investimento,
sociedades de crédito, financiamento e investimento, sociedades de crédito
imobiliário, companhias hipotecárias, associações de poupança e empréstimo pela
Caixa Econômica Federal somente a sociedades anônimas que tinham como objeto
exclusivo a aquisição desses créditos. Na resolução posterior, 2.836, trouxe a
permissão que a instituições financeiras passassem a ceder créditos oriundos de
operações de empréstimo, de financiamento e de arrendamento mercantil a
instituições da mesma natureza.
Também foi permitida, por parte de instituições financeiras e sociedades de
arrendamento mercantil, a cessão de créditos a pessoas Não Integrantes do Sistema
Financeiro Nacional, desde o atendimento a alguns requisitos, como: A proibição a
existência de coobrigação da cedente e a recompra de créditos; da liquidação das
operações fosse realizada a vista e ainda a permissão de direitos creditórios de
pessoas não integrantes do Sistema Financeiro Nacional.
De acordo com Almeida (2005), a securitização permite a distribuição e risco
para um grande grupo de investidores e tomadores, uma vez que ela não está
concentrada em um único originador ou um pequeno grupo de financiadores. O autor
afirma, ainda, que esta é uma das principais alternativas de financiamento às
empresas, tendo em vista que se baseia pela expectativa de comportamento de
determinados ativos e não do resultado financeiro do originador do ativo. Outro ponto
positivo relatado pelo autor, é que a securitização permite a desintermediação
financeira, aumentando, consequentemente, o crédito no mercado.
A instrução Número 356, da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), de 17 de
novembro de 2001, regulamente a constituição, a administração, o funcionamento e a
divulgação de informações e FIDC’S, FICFID’S. Essa instrução foi modificada em 22
de julho de 2003, pela instrução CVM número 393.
Os direitos creditórios são definidos pela legislação, como os direitos e títulos
representativos de credito, originados em operações realizadas nos segmentos
financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, e arrendamento mercantil e
de prestação de serviços, warrants, contratos mercantis, de compra e venda de
produtos, mercadorias e;ou serviços para entrega e prestação futura, bem como os
títulos ou certificados representativos esses contratos, alem de direitos e títulos
representativos de credito de natureza diversa reconhecidos pela CVM. As aplicações
em Warrats e contratos mercantis, alem dos títulos ou certificados representativos
desses contratos, possuem uma particularidade. Devem contar com a garantia de
instituição financeira ou sociedade seguradora.
A característica básica de um FIDC, e que ele deve possuir parcela superior a
cinqüenta por cento de seu PL em direitos creditórios. O FICFIDCS, por sua vez,
devem contar com, no mínimo, noventa e cinco por cento de seu patrimônio liquido
em aplicações em cotas de FIDCS.
Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios podem ser abertos ou
fechados. Um fundo aberto pode ser considerado quando os cotistas podem solicitar
o resgate de suas cotas a qualquer momento, desde que acordo com o regulamento
do fundo. O fundo fechado, por sua vez, o resgate das cotas ocorre somente se da
com o termino do prazo de duração do fundo ou de cada serie ou classe de cotas, ou
ainda com a liquidação do mesmo. Nos fundos fechados, ainda, admite-se a
amortização de cotas de acordo com o regulamento do FIDC ou por decisão da
assembléia de cotistas.
As cotas do FIDC podem ser adquiridas por investidores qualificados, De
acordo com a instrução numero 409, da CVM, de 18 de agosto de 2004, os
investidores qualificados são instituições financeiras, companhias seguradoras e
sociedades de capitalização, entidades abertas e fechadas de previdência
complementar, pessoas físicas ou jurídicas que possuam investimentos financeiros
em valor superior a 300.000 (trezentos mil reais) e que adicionalmente atestem, por
escrito, sua condição de investidor qualificado mediante próprio termo fundos de
investimento destinados exclusivamente a investidores qualificados e administradores
de carteira e consultores de valores mobiliários autorizados pela CVM, em relação
aos seus recursos próprios. Também poderão ser admitidos, como cotistas de um
fundo para investidores qualificados, os empregos e;ou sócios das instituições
administradoras ou gestoras do fundo, expressamente autorizados pelo diretor
responsável da instituição perante a CVM. A aplicação mínima de um FIDC e R$
25.000 (vinte e cinco mil reais).
As cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios podem ser de
classes Sênior ou Subordinada. A cota de classe sênior e aquela que não se
subordina as demais classes para fins de amortização e resgate, enquanto sim para
as subordinadas. As cotas seniores de fundos fechados podem ser dividas em series
que se diferenciam exclusivamente nos prazos e valores de amortização, resgate ou
remuneração. Todas as emissões de classes ou series de cotas devem ser
classificadas por agencias classificadoras de risco em funcionamento no país.
A existência de cotas subordinadas e uma garantia adicional ao investidor que
aplica os recursos em cotas de FIDCS. A classificação das cotas por agencias de
rating, realizadas trimestralmente, servem como sinal de qualidade do fundo, já que
as garantias da operação são constantemente revisadas.
Os FIDC’s são regidos de maneiras citadas acima, e pelos seus regulamentos.
As suas principais características devem ser divulgadas através de um prospecto.
Toda e qualquer informação relativa ao fundo deve ser publicada em periódicos de
ampla divulgação e também de conhecimento dos cotistas.
O investidor, quando do seu ingresso no fundo, deve receber informações
acerca da classificação de risco das cotas, uma cópia do regulamento e o prospecto.
O regulamento deve conter informações como: a forma de constituição do fundo, se
este é aberto ou fechado; a taxa de administração ou o critério a ser usado para a sua
determinação, além de todas as demais taxas e despesas; a taxa de desempenho ou
performance, se houver; as condições para emissão, negociação, amortização e
resgate das cotas; o prazo de carência e/ou intervalo de atualização do valor da cota
para resgate; o prazo de duração do fundo; os critérios de divulgação de informações
aos condôminos; a natureza dos direitos creditórios e a descrição dos mecanismos de
cobrança dos mesmos, inclusive inadimplentes; os terceiros contratados para a
prestação de serviços ao fundo; a metodologia de avaliação dos ativos do fundo; a
relação entre o PL do fundo e o valor das cotas seniores; os procedimentos que
devem ser tomados no caso de rebaixamento de classificação de cotas por agência
classificadora de risco; os eventos de liquidação antecipada do fundo e por último a
política de investimento do fundo.
Toda essa divulgação realizada pelo administrador do fundo garante
transparência às informações. Assim sendo, os cotistas ficam conscientes quanto aos
riscos relativos à sua aplicação.
Em relação a política de investimento do fundo, esta deve especificar
características gerais do fundo, como, como os requisitos de composição e
diversificação da carteira, os riscos de crédito e de mercado, o segmento de atuação
do fundo, prever a possibilidade de realização de aplicação que coloquem em risco o
patrimônio do fundo, além de esclarecer aos condôminos sobre os limites para a
realização de aplicação em direitos creditórios da administradora ou de sua
coobrigação. Importante ressaltar que os FIDC’S devem informar que não contam
com garantia da administradora do fundo e nem do Fundo Garantidor de Crédito –
FGC.
O funcionamento do FIDC depende de uma autorização prévia da CVM. A
CVM, por sua vez, exige que sejam apresentados os nomes do auditor independente,
do custodiante e também da agência classificadora de risco.
Quanto a integralização, amortização e resgate de cotas de um FIDC,
importante deixar claro que a legislação permite que sejam efetuadas em cheques,
ordem de pagamento, débito e crédito em conta corrente, documento de ordem de
crédito ou outro mecanismo de transferência de recursos autorizado pelo Banco
Central do Brasil (BACEN). No caso de cotas seniores, essas só podem ser
resgatadas em direitos creditórios, desde que previsto no regulamento, na hipótese
de liquidação antecipada do fundo.
A liquidação antecipada de um FIDC pode ocorrer em três situações, segundo
a CVM: Se o FIDC aberto não atinge o PL mínimo de R$ 500.000 em noventa dias da
data do protocolo deste na CVM; A segunda situação é referente a subscrição de
cotas de um fundo fechado: se em 180 dias todas as cotas do PL inicial não forem
subscritas sem que tenham sido canceladas dentro do prazo, a CVM pode determinar
a liquidação do fundo. Um fundo também pode ser liquidado quando mantiver o PL
médio inferior a R$ 500.000 por três meses consecutivos. Pode-se, neste caso,
ocorrer uma incorporação por outro FIDC. A CVM pode, a seu exclusivo critério,
prorrogar os prazos citados por, no máximo prazo igual ao inicial.
As cotas de um fundo de investimento fechado não podem ser resgatadas
antes do prazo final. Tem a prerrogativa de serem registradas para negociação
secundária em bolsa de valores ou mercado de balcão organizado.
A administração de um FIDC, de acordo com a legislação, pode ser realizada
por banco múltiplo, comercial, Caixa Econômica Federal, Banco de Investimento,
Sociedade de crédito, financiamento e investimento, sociedade corretora de títulos e
valores mobiliários ou por sociedade distribuidora de títulos e valores mobilários. A
administradora de um FIDC tem poderes para praticar todos os atos necessários à
administração do fundo e também para exercer os direitos inerentes aos direitos
creditórios que integrem a carteira do fundo. Entre as obrigações desta estão: a
manutenção da documentação relativa às operações do fundo, do registro dos
condôminos, do livro de atas das assembléias gerais, do prospecto, dos
demonstrativos trimestrais do fundo, dos relatórios do auditor independente, entre
outros; o recebimento de quaisquer rendimentos ou valores do fundo, diretamente ou
por meio de instituição contratada; a entrega gratuita do regulamento aos
condôminos, além da divulgação em sua sede e nas agências e nas instituições que
coloquem as cotas do fundo, o valor do PL, o valor da cota, a rentabilidade
acumulada no mês e no ano e os relatórios das agências de risco; o custeio das
despesas de propaganda do fundo; e a atualização trimestral da classificação de risco
do fundo e dos direitos creditórios e ativos componentes da carteira.
É vedado a administradora prestar fiança, aval, aceite ou coobrigar-se sob
qualquer outra forma nas operações do fundo, inclusive em mercado de derivativos. A
mesma não pode, também, utilizar-se de ativos de sua própria emissão ou
coobrigação como garantia às operações do fundo. Além disso, ela é proibida de
efetuar aportes de recursos no fundo, de forma direta ou indireta, ressalvada a
hipótese de aquisição de cotas deste.
Em nome do fundo, a instituição administradora é proibida de realizar
operações com ativos não previstos em lei ou no regulamento, além de não poder
aplicar recursos diretamente no exterior. Também é vedada a venda de cotas do
fundo à prestação. As instituições administradoras não podem prometer rendimentos
predeterminados aos condôminos do FIDC, mas normalmente divulgam uma
rentabilidade alvo a ser alcançada pelo fundo.
O custodiante é o responsável por analisar a documentação relativa aos
direitos creditórios e validá-las de acordo com os critérios de elegebilidade constados
do regulamento do fundo. O custodiante também realiza a liquidação física e
financeira dos direitos creditórios, a custódia e a cobrança destes.
É faculdado a administradora contratar uma consultoria para analisar e
selecionar os direitos creditórios e os demais ativos constantes da carteira do fundo.
Conforme já citado neste estudo, a carteira de um FIDC deve ter, no mínimo, 50% de
seu PL em direitos creditórios após 90 dias do início de suas atividades, podendo a
CVM prorrogar esse prazo por período igual, desde que o administrador apresente os
motivos que justifiquem a prorrogação. O restante da carteira pode ser composta por
títulos do Tesouro Nacional (TN), do Banco Central do Brasil, créditos securitizados
pelo TN, títulos de emissão de estados e municípios, certificados e recibos de
depósito bancário e demais títulos, valores mobiliários ativos financeiros de renda
fixa, exceto cotas de fundos do Fundo de Desenvolvimento Social (FDS). O fundo
pode também realizar operações compromissadas e operações no mercado de
derivativos, essas últimas com o objetivo de proteger posições detidas à vista, até o
limite destas. Todos os dispêndios incorridos a título de prestação de margens de
garantia em espécie, ajustes diários, prêmios e custos operacionais, decorrentes da
manutenção de posição em mercados de derivativos, inclusive os valores líquidos das
operações, devem ser considerados no cálculo do patrimônio líquido do fundo.
Em relação aos direitos creditórios e demais ativos integrantes da carteira, o
total de emissão e/ou coobrigação de uma mesma pessoa jurídica, de seu
controlador, de sociedades por ele direta ou indiretamente controladas
e de
coligadas ou outras sociedades sob controle comum, bem como de um mesmo
estado, município, fundo de investimento ou pessoa física não pode exceder 10% do
patrimônio líquido do fundo, enquanto o limite o limite para emissão e/ou coobrigação
de uma mesma instituição financeira e suas coligadas não pode exceder 20% do PL.
Os percentuais devem ser cumpridos diariamente, com base no PL do dia útil
imediatamente anterior. Tais limites podem ser ignorados caso haja expressa
declaração do fato no regulamento e prospecto do fundo. Vale ressaltar que a
imposição de tais limites permite uma maior diversificação da carteira do fundo, o que
acaba por reduzir a exposição ao risco dos investidores.
E todo o FIDC tem organização contábil própria, com exercício social de um
ano e a data de encerramento estabelecida no regulamento do fundo. Importante
ressaltar também que a administradora deve, até o terceiro dia útil após o
encerramento do mês anterior, disponibilizar a CVM o saldo das aplicações do fundo,
o valor do patrimônio líquido, o valor da cota, a quantidade em circulação, os valores
totais das captações e dos resgates no mês, o comportamento da carteira de direitos
creditórios, assim como as posições mantidas em derivativos.
Quaisquer atos ou fatos relevantes devem ser divulgados imediatamente pela
administradora. Tais informações devem ter acesso garantido aos condôminos, uma
vez que estas podem influenciar em sua permanência ou não como cotista.
No máximo dez dias do encerramento de cada mês, a administradora deve
colocar à disposição dos condôminos o número de cotas de propriedade de cada um,
e o respectivo valo de cada uma. Devem deve disponibilizar a rentabilidade do fundo
e o comportamento da carteira de direitos creditórios e demais ativos. As
demonstrações financeiras, a administradora deve colocá-las à disposição de
qualquer que deseja solicitá-la.
A CVM, exige, também, que qualquer material de divulgação que apresente
rentabilidade passada do fundo seja acompanhada da mensagem de que a
rentabilidade alcançada em momento anterior não significa garantia de resultados
futuros.
Além da taxa de administração cobrada pelo fundo e taxas de performance, o
fundo possui outros encargos como: taxas, impostos, contribuições federais,
estaduais, municipais ou autárquicas que recaem sobre os bens, direitos ou
obrigações do fundo. Além de despesas com impressão e publicação dos relatórios
periódicos, despesas com correspondência, honorários do auditor independente e
advogados, taxas de custódia, despesas com a contratação da agência classificadora
de risco, etc..
Em caso de descumprimento das normas estabelecidas, a CVM pode
determinar a convocação da assembléia geral dos cotistas para decidir sobre a
transferência da administração do fundo ou pela liquidação do mesmo. De acordo
com a redação da instrução CVM número 393, a CVM poderá autorizar
procedimentos específicos e dispensar o cumprimento de dispositivos constantes nas
normas para FIDC’s relacionados especificamente ao crédito social ou às micro,
pequenas e médias empresas.
VI – Os FIDC’S como alternativa de crédito ao
segmento Middle Market
O Brasil vive, atualmente no Mercado de Capitais, a expansão dos Fundos de
Investimento em Direitos Creditórios (FIDC), que tem por objetivo o fomento mercantil
para as pequenas e médias empresas. A operação consiste na aquisição de
recebíveis performados das empresas ou indústrias que atuam nos segmentos de
comércio, indústria ou prestação de serviços.
Neste
estudo,
tomaremos
como
base
os
seguintes
fundos:
Fundo
Multirecebíveis II, Kobold Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Mercantis e
Financeiros II (Kobold Fidc), FIDC Brazil Plus Multisegmento e o FIDC TrenkBank
Banco de Fomento Setorial.
O Fundo Multirecebíveis II FIDC é administrado pela Safdié Distribuidora de
Títulos e Valores Mobiliários Ltda. Possui como gestora a BER Capital S.A e como
consultora a BRR Assessoria de Cobrança e Administradora de Crédito Ltda. A
classificação de risco é realizada pela Austin Rating.
O Kobold FIDC, por sua vez, é administrado pela Oliveira Trust Distribuidora
de Títulos e Valores Mobiliários (Oliveira Trust), a custódia realizada pelo Banco Safra
e como consultora a Kobold Gestora de Fundos Ltda (Kobold). A classificação de
risco é realizada pela Standard & Poor’s.
O FIDC Brazil Multisegmento possui administração da BEM DTVM S.A, a
gestão realizada pela Concórdia S.A CVMCC, a custódia pelo Banco Bradesco. A
consultoria realizada pela Sifra S.A e Opinião S.A. A classificação de risco feita pela
Austin Rating.
O FIDC Trendbank Banco de Fomento Setorial é administradora pela Cruzeiro
do Sul S.A DTVM e tem como gestor a BCSul Verax Serviços Financeiros LTDA. O
custodiante é o Deutsche Bank S.A – Banco Alemão e a consultoria e/ou cedente dos
direitos creditórios a Trendbank Banco de Fomento. O relatório de risco realizado pela
Austin Rating.
Em todos os fundos citados acima, existe a participação de uma consultora
e/ou cedente dos direitos creditórios. Essas consultorias são contratadas pela
administradora para realizar a análise e seleção dos recebíveis que irão compor a
carteira do fundo. O fundo, por sua vez, adquire os direitos creditórios que forem
selecionados pela consultora e que estejam de acordo com a política de investimento
e critérios de elegebilidade.
As consultoras contratadas são empresas de Fomento Mercantil (Factoring),
que receberam o selo de qualidade ANFAC, elaborado pela Austin Rating (Austin)
para as sociedades de Fomento Mercantil filiadas à Associação Nacional das
Sociedades de Fomento Mercantil (ANFAC).
A Austin Rating e Standard e Poor’s classificaram os riscos das cotas a serem
emitidas pelos fundos. O Fundo Multirecebíveis II, que possui a BRR Assessoria de
Cobrança e Administradora de Crédito LTDA como consultora, obteve o rating AA+
pela Austin para as cotas seniores da terceira série (relatório de risco datado em
17/09/2009) considerando-se que as cotas do fundo encontram-se suportadas por
uma carteira de recebíveis com inadimplência baixíssima. Assim sendo, garante-se a
margem de cobertura para o pagamento do principal acrescido do rendimento
proposto. A Austin considera, ainda, o risco irrisório.
O Kobold FIDC, com avaliação de risco elaborada pela Standard & Poor’s
obteve rating preliminar “BRAAAf”, atribuído a primeira série de cotas seniores, em 1
de junho de 2008. Tal conceito reforça a posição da Standand & Poors de que a
estrutura, os mecanismos de esforço e qualidade de crédito e qualidade dos ativos
que compõem a carteira fornecem proteção extremamente forte advindas de
inadimplência. Foi estabelecido, também, o rating preliminar “BrBf”” para as cotas
subordinadas, em 29 de maio de 2009 (informações relatório de risco divulgado em
22/09/2009), indicando que a estrutura, os mecanismos de esforço de qualidade de
crédito, bem como a qualidade dos ativos que compõem a carteira apresentam
vulnerabilidade contra perdas advindas da inadimplência.
O FIDC Brazil Plus, que possui a Sifra S.A como consultora, obteve, pela
Austin Rating a classificação AA- para sua emissão de cotas seniores (únicas) –
informações do relatório de risco divulgado em 12/09/2009 -. Já o FIDC Trendbank
Banco de Fomento Multisetorial obteve rating AA pela Austin Rating pela emissão da
primeira série de cotas seniores – informações obtidas do relatório de risco datado
em 12/09/2009.
Todos os fundos relatados acima são constituídos sob forma de condomínio
fechado, exceto o FIDC Brazil Plus. Os Fundos Multirecebíveis II e TrendBank Banco
de Fomento possuem prazo indeterminado, enquanto o Kobold FIDC de 120 dias. Já
o Fundo FIDC Brazil Plus possui o prazo de quatro anos.
No fundo Multirecebíveis II, o prazo de duração é indeterminado e o exercício
social é de um ano com início em outubro de cada ano. O prazo de emissão da
terceira série é de 30 meses. O fundo, por sua vez, deve manter 85% de seu
patrimônio representado em cotas seniores e no mínimo 15% representado em cotas
subordinadas. A amortização das cotas seniores da terceira série poderão ser feitas
a partir do décimo oitavo dia do mês contados da data da primeira integralização de
quotas seniores do fundo representativas do patrimônio inicial terão seus valores de
principal investidos e rendimento amortizado trimestralmente conforme a proporção
abaixo, de acordo com o seguinte cronograma:
18 Mês – 1/5 24 mês 1/3
21 Mês 1/4
27 mês ½
As quotas subordinadas ordinárias e preferenciais poderão ser amortizadas
proporcional e trimestralmente após comunicação e concordância os titulares no
período compreendido entre o vigésimo primeiro mês e o vigésimo sétimo mês,
contados da data de início da distribuição pública da terceira série. O resgate das
cotas seniores ocorre no trigésimo mês contado da data de início de distribuição
pública da terceira série. Como se trata de um fundo fechado, o resgate das cotas
seniores só poderá ser feito após o término do prazo de duração de cada série. Já as
cotas subordinadas só poderão ser resgatadas após o resgate da totalidade das
cotas seniores.
O fundo Kobold FIDC tem prazo de duração de 120 meses. A primeira série de
cotas seniores possui um prazo de vencimento de 361 dias após sua emissão. A
primeira série de cotas seniores poderá ser integralmente resgatada trezentos e
sessenta e um dias após sua subscrição inicial.
O nível de subordinação do fundo é variado de acordo com a concentração do
PL nos cinco maiores cedentes. Em 11 de setembro, o nível de subordinação chegou
a 69,64%.
Já o fundo FIDC Brazil Plus, regido sob forma de condomínio aberto, as cotas
seniores podem ser resgatas a qualquer momento mediante solicitação dos quotistas.
O prazo de duração de quatro anos. O período de carência foi encerrado em maio de
2008. A subordinação é mínima de 30% do PL.
O Fundo Trendbank, condomínio fechado, possui prazo indeterminado, e de
120 meses para as cotas seniores. A subordinação mínima, por sua vez, é de 20% do
PL.
A taxa de administração dos fundos é calculada da seguinte maneira:
Os critérios de elegibilidade dos direitos creditórios a serem adquiridos pelos
fundos são bem semelhantes. Todos exigem que os fundos adquiram recebíveis
selecionados pela consultoras e que tenham origem na venda mercantil ou prestação
de serviços pelas cedentes aos seus clientes, pagos por meio de duplicatas ou
sacadas contra clientes ou cheques emitidos por esses. Além disso, os direitos
creditórios somente serão aceitos pelos fundos desde que os sacados não tenham
qualquer valor em atraso com o fundo.
Algumas diferenças entre os fundos estão nas exibilidades em relação às
concentrações por sacados. O Multirecebiveis II, por exemplo, o total de créditos
devido por um mesmo sacado não pode ultrapassar 10% do PL. No Trendbank, os
cedentes podem chegar a 10% do PL, exceto a TrendBank Fomento, que pode
chegar a 20% do PL. Os 5 maiores cedentes até 25% do PL, Sacados Direitos
Creditórios até 5% do PL, Sacados de CCB’s até 10% do PL, podendo chegar a 35%
do PL, caso possuam pelo menos o Rating AA-.. Limite de diversificação por emissor
de CCB até 30% para instituições com Rating A+, até 15% para instituições com
rating A, e até 10% para instituições com Rating A-.
O Fundo FIDC Brazil Plus, condomínio aberto, possui a seguinte política de
concentração: Sacados até 10% do PL, Cedentes até 5% do PL, os dez maiores
cedentes até 50% do PL. Fundos de renda fixa até 20% do PL para soma de
investimentos e individual de 10% do PL para o investimento para cada um dos
fundos. Demais ativos financeiros até 50% do PL. Já o Kobold, em relação a sua
política de investimento apresentou, no relatório de risco apresentando pela Standard
& Poors, em setembro de 2009, a informação de que em 11 de setembro de 2009
mantinha operações com 5.224 sacados e 47 cedentes, divididos em 39 grupos
econômicos distintos. O maior grupo econômico, contemplando a exposição do
mesmo como cedente e como sacado de duplicatas representava 18,79% do PL total
do FIDC, enquanto os cinco maiores representavam 40,58% do PL.
Muitos fundos de investimento, que possuem consultoras tais como as
mencionadas acima, prevêem o direito de regresso contra as mesmas. Isso significa
que caso a administradora perceba a não adequação dos recebíveis aos critérios de
elegibilidade, a consultora é obrigada a adquirir esses recebíveis pelo valor registrado
na carteira do fundo.
O direito de regresso, assim como a imposição dos limites de concentração
promovem uma maior segurança ao fundo, em relação aos riscos. Por isso a
importância de um bom critério de seleção por parte da consultora.
O Benchmark do Fundo Multirecebíveis II, em setembro de 2009, de 111% do
CDI. Conforme tabela abaixo, o fundo registrou em 29/05/09 – posição anterior à
amortização de cotas sênior, a rentabilidade de 111,1% do CDI.
Tabela 4: Rentabilidade mensal da cota Fundo Multirecebíveis II FIDC – 20082009 (Fonte: Relatório de monitoramento Austin Rating Setembro 2009)
O Kobold FIDC possui como benchmark para as cotas seniores 121% da taxa
DI Over. O gráfico abaixo demonstra que o fundo atingiu, de junho de 2009 a
setembro de 2009 o benchmark estipulado.
Gráfico 9: Rentabilidade das cotas Seniores relativa à taxa DI over Kobold
Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Mercantis e Financeiros II 2009
(Fonte: Relatório de monitoramentoStandard e Poor’s Setembro 2009)
O FIDC Brazil Plus possui como benchmark 125 % do CDI. A tabela abaixo
relata que o fundo alcançou a referência estipulada nos meses de agosto e setembro
de 2009, chegando a 125,10% e 125,12% do CDI, respectivamente.
Tabela 5: Rentabilidade Mensal da Cota Fundo FIDC Brazil Plus 2008-2009
(Fonte: Relatório de monitoramento Austin Rating Novembro 2009)
O Fundo Trendbank informou como benchmark 110% do CDI (primeira série). A
tabela abaixo demonstra, também, que o fundo alcançou o objetivo de rentabilidade.
Tabela 6: Rentabilidade mensal da cota Fundo FIDC Trendbank Banco de
Fomento Multisetorial 2008-2009 (Fonte: Relatório de monitoramento Austin
Rating Novembro 2009)
Como foi possível perceber, todos os fundos tratam suas rentabilidades atreladas ao
CDI e recebíveis prefixados.
O Fundo Multirecebíveis II, foi fundado em novembro de 2007, e pode-se perceber a
evolução de seu Patrimônio líquido ao longo de dois anos. Em 31/07/08, apresentou a
posição do PL em $ 51.429.870,94 e em 30/06/2009 $ 84.407.678. A tabela abaixo
demonstra a evolução do PL.
Tabela 7: Posição do Patrimônio Líquido Fundo Multirecebíveis II FIDC – 20082009 (Fonte: Relatório de monitoramento Austin Rating Setembro 2009)
O Kobold FiDC, pela sua fundação recente, apresentou, também, evolução do
PL. De maio de 2009 a agosto de 2009 é perceptível o seu crescimento, conforme o
gráfico abaixo.
Gráfico 10: Evolução do Patrimônio Líquido Kobold Fundo de Investimentos em
Direitos Creditórios Mercantis e Financeiros II 2009 (Fonte: Relatório de
monitoramento Standard & Poor’s).
O FIDC Brazil Plus apresentou, registrado em 10/05/2007, também,
considerável evolução do patrimônio líquido desde 2008. A posição total do PL em
30/09/2008 era de $ 22.230.264,18. Apresentou, em 30/09/2009, o total de PL no
volume de $ 45.369.937,29. Abaixo a tabela que representa a evolução do PL.
Tabela 8: Posição do patrimônio líquido Fundo FIDC Brazil Plus 2008-2009
(Fonte: Relatório de monitoramento Austin Rating)
O FIDC Trendbank Banco de Fomento Multisetorial, fundado em 27/07/2007,
assim como os demais fundos, apresentou evolução do seu PL entre 2008 e 2009.
Saltou da posição total de $ 151.014.833,00, em 30/09/2008 para $ 186.577.346,04
em 30/09/09, conforme a tabela abaixo.
Tabela 9: Posição do Patrimônio líquido Fundo FIDC Trendbank Banco de
Fomento Multisetorial 2008-2009 (Fonte: Relatório de monitoramento Austin
Rating Novembro 2009)
Para os investidores, a grande vantagem de aplicar em FIDC’s, além da
possibilidade da diversificação do risco, é a redução da carga tributária (só incide
imposto de renda), além da existência das cotas subordinadas. Já para os
empresários, as empresas e indústrias de pequeno e médio porte, elas passam a ter
acesso ao mercado de capitais e a possibilidade da captação de recursos mais
baratos. Sendo assim, passou a se comparar as taxas cobradas pelos bancos e a
taxa de desconto aplicada ao valor de face dos recebíveis adquiridos pelo fundo.
Os fundos possuem taxas mínimas de cessão. O Fundo Multirecebíveis II, por
exemplo, estipula a 140% da taxa média dos Depósitos Interfinanceiros – DI de um
dia “over extra grupo”, expressa na forma de percentual ao ano, base de 252 dias,
calculada e divulgada pela CETIP. O Fundo, por sua vez, pagará ao cedente à vista
pela aquisição dos direitos creditórios em moeda corrente o valor apurado da
seguinte forma:
O Kobold FIDC, durante o processo de pesquisa deste estudo, não possuía
prospecto disponível no site da Comissão de Valores Mobiliários. Sendo assim, não
foi possível demonstrar a metodologia de cálculo do preço mínimo de aquisição,
assim como o valor a ser disponibilizado aos cedentes de sua carteira de ativos.
De acordo com o prospecto do Fundo FIDC Brazil Plus, o fundo pagará pela
aquisição de Direitos Creditórios elegíveis a cada cedente, o preço de aquisição, o
qual será obtido com uma taxa de desconto mínima, dita taxa mínima de cessão, que
deverá estar sempre maior ao resultado da fórmula abaixo:
TB = B + CA
Onde:
TB = Taxa base, expressa em percentual ao ano
B = Benchmark das quotas seniores em percentual ao ano e
CA = Custos anuais a serem calculados pelo comitê de investimentos, em
bases em estimativas mensais, expressos em percentuais ao ano, os quais incluirão
as taxas de administração, gestão, custódia, escrituração, controladoria, remuneração
das empresas de consultoria e taxas de câmaras de liquidação e custódia, taxas de
órgãos reguladores, auditoria, agência classificadora de risco, publicações, custos de
cobrança, e quais outras despesas. São três as taxas praticadas pelo fundo,
conforme a tabela abaixo. São considerados, então, três elementos importantes para
que sejam estabelecidas tais taxas: 1) qualidade de risco de credito do sacado dos
direitos creditórios 2) qualidade do risco de crédito do cedente dos direitos creditórios
3) a condição negocial de cada operação de aquisição dos direitos creditórios.
Analisando a tabela abaixo, segundo informações do prospecto deste fundo, a
taxa de 2,5% ao mês é utilizada em operações onde tanto o cedente quanto o
devedor se enquadram como clientes que atendem aos C’’s do crédito, em especial o
Caráter (histórico do obrigado ao cumprimento das suas obrigações financeiras ou
contratuais), Capacidade (potencial do obrigado a quitar o crédito solicitado), Capital
(Solidez financeira do obrigado), Colateral (Montante de bens colocados à disposição
pelo solicitante para garantir o valor devido), Condições (condições econômicas e
setoriais vigentes, assim como elementos especiais que possam vir afetar tanto o
obrigado quanto o fundo).
Para os casos nos quais o cedente possui algum tipo de restrição creditícia,
porém o sacado apresenta bom nível de crédito segundo os parâmetros de avaliação
adotados pelo Fundo, este adota fatores de CE de 3% conforme nível de risco do
cedente identificado. Em se tratando de cedentes com risco mais elevado, mas que
apresentam boas referências histórico de pagamento considerado pela consultora de
crédito como satisfatório, o fundo adota taxas de desconto de 3,5% ao mês. As taxas
de desconto superiores a 3,5% são adotadas em relação aos cedentes mas elevados
da carteira de cedentes do fundo, ocasiões em que o fundo aumente o nível de
monitoramento.
Tabela 10: Preço e pagamento dos direitos creditórios / taxa de desconto
e aquisição de direitos creditórios FIDC Brazil Plus (Fonte: CVM – Prospecto de
distribuição)
Vale ressaltar, no entanto, que tal metodologia de cálculo para se chegar a
taxa mínima de cessão é parecida para a maioria dos fundos deste gênero, assim
como os critérios de aplicação.
O Fundo Trendbank Banco de Fomento Multisetorial, possui a taxa mínima de
cessão de 140% da taxa Selic correspondente ao dia da cessão. A metodologia de
cálculo para se chegar ao custo mínimo de cessão é dada uma fórmula bem
semelhante aos fundo da Brazil Fidc, porém com “nomenclaturas” distintas, em que:
TCM = B + CP
Onde:
TMC = Taxa mínima de cessão
B = Benchmark das cotas seniores
CP = Custos anuais em relação ao patrimônio, calculados pela gestora,
englobando despesas com taxa de administração, CETIP/Selic, Taxa de fiscalização
CVM, auditoria, classificação de risco (Rating), Publicações e quaisquer outras
despesas.
Para finalizar, os fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC),
aparecem como um fator de ampliação do crédito disponível no mercado brasileiro.
Empresas com alto endividamento bancário no balanço e com grande capacidade de
geração de recebíveis, passam a ter uma alternativa ao crédito e custos competitivos.
Esta alternativa de crédito beneficia o lado do empresário tomador de recursos e
também do investidor.
Através dos FIDC’s, as empresas tomadoras podem captar recursos e
amortizar suas dívidas, não aumentando, assim, o passivo bancário, ou seja, a
empresa vai melhorar o balanço e efetuará uma diminuição do passivo bancário,
através da dimunuição do passivo bancário de curto prazo através da cessão de
recebíveis.
O FIDC, também, é um instrumento que permite economias fiscais, pois as
cessões através deste tipo de fundo não pagam nenhum imposto, diferentemente dos
empréstimos bancários. Trata-se de uma maneira barata de se captar recursos.
Conclusões finais
O estudo demonstrou a importância das pequenas e médias empresas na
economia brasileira e que estas podem desempenhar, ainda mais, para o
desenvolvimento do país.
A questão levantada ao longo do estudo foi a capacidade de financiamento a
estas empresas em relação ao crédito bancário. Os bancos possuem certa
dificuldade para obter informações acerca das empresas de pequeno e médio porte
para obter a noção de risco mediante a liberação de receitas para as mesmas.
Conforme observado no estudo, o mercado de crédito no Brasil passa por uma
constante evolução em relação ao PIB. Porém, o volume de crédito concedido ainda
é insuficiente para alimentar as necessidades de pequenas e médias empresas, por
exemplo. As pequenas e médias indústrias e empresas ainda possuem dificuldades
para concessão de crédito nos volumes demandados e custos viáveis.
O objetivo do estudo foi de tentar avaliar a possibilidade de utilização dos
fundos de investimento em direitos creditórios como uma alternativa de crédito a
estas empresas.
Atualmente, no Brasil, o mercado de fundos de investimento em direitos
creditórios é bem estruturado e está em constante evolução. Os investidores tem se
mostrado interessados nas aplicações em FIDC.
Os fundos que foram utilizados como referência neste trabalho entraram em
funcionando há cerca de dois anos em sua maioria e já se mostram como uma
alternativa viável e interessante de financiamento às pequenas e médias empresas,
de maneira simples e com custos viáveis.
Em parceria com empresas de factoring, especializadas em operações de
desconto de títulos performados, e consequentemente na seleção de ativos, os FID’S
são capazes de selecionar bons papéis para a carteira do fundo, proporcionando
rentabilidade aos investidores e um risco controlado.
Verificando o lado do empresário, a securitização dos recebíveis minimiza o
risco de crédito, pois o risco analisado será dado pela sacado. O direito de regresso
dos maus pagadores, por sua vez, funciona como uma execução de garantias viável.
Essas características possibilitam um custo mais barato, além da isenção de tributos
tais como os IOF’S.
Assim sendo, acredita-se na continuidade da expansão dos fundos de
investimento em direitos creditórios como alternativa de crédito ao segmento Middle
Market e também às micro empresas. Consequentemente, continuará de um lado os
investidores satisfeitos com a rentabilidade adquirida junto ao fundo e também as
empresas de pequeno e médio porte com mais uma oferte de crédito no mercado.
Referências bibliográficas
Brasil Infomoney. FIDC: Avaliar os recebíveis pode fazer a diferença na hora de
escolher. Disponível em <www.infomoney.com.br>
Moodys Investors Service. Relatório de finanças estruturadas: A evolução dos FIDC’S
no mercado de securitização brasileiro
Brasil, Acionistas. Cafeo, Reinaldo. Crédito no Brasil: Aumentar o volume e reduzir
juros. Disponível em <www.acionistas.com.br>. 10/09/2009
Brasil, FEBRABAN, 2003, Porque os juros são altos no Brasil. Disponível em
<www.febraban.org.br>
Brasil, agência. Oliveira, Kelly. Baixa oferta de crédito estimula juros altos, diz
associação. 18/02/2009. Disponível em <www.agenciabrasil.gov.br>
Banco Indusval Multistock. Crédito no Brasil e o segmento Middle Market. 27/11/2009.
Disponível em <www.indusval.com.br>
Gonçalves, Cordeiro, Thiago. O sistema financeiro brasileiro: Evolução do Crédito no
Brasil Pós-Plano Real. 2005. Fundação Álvares Penteado. Graduação em Ciências
Econômicas, 2007.
Brasil. Federação das Indústrias do estado de São Paulo (FIESP). Projeto Rumos da
Indústria Paulista, avaliação do primeiro semestre e perspectivas para o segundo
semestre de 2009. Agosto, 2009. Disponível em <www.fiesp.com.br>
Brasil. Federação das Indústrias do estado de São Paulo (FIESP). Projeto Rumos da
Indústria Paulista, avaliação do final do ano e pagamento do 13 salário. Novembro,
2009. Disponível em <www.fiesp.com.br>
Brasil – Federação Brasileira dos Bancos (FEBRABAN). Relatórios de Economia.
Panorama do Mercado de crédito, novembro 2009. Disponível em
<www.febraban.org.br>
Brasil – Federação Brasileira dos Bancos. Relatórios de Economia (FEBRABAN).
Panorama
do
Mercado
de
crédito,
outubro
2009.
Disponível
em
<www.febraban.org.br>
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Juros e Spread Bancário no Brasil. Brasília, outubro
de 1999. Disponível em <www.bcb.gov.br>
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Relatório de economia bancária 2008. Disponível em
<www.bcb.gov.br>
Brasil, Jornal Valor Econômico. Lucro dos médios cai 42% com a crise. 17 de
novembro de 2009. Disponível em <www.valor.com.br>
Brasil, Jornal Valor Econômico. Banco Médio aposta em volta ao nicho. 17 de
novembro de 2009. Disponível em <www.valor.com.br>
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Relatório de estabilidade financeira, outubro 2009
2008. Disponível em <www.bcb.gov.br>
BRAGA, M. B. Algumas considerações teóricas e implicações decorrentes da relação
contratual entre credor e devedor sob a hipótese de existência de assimetria de
informação. Disponível em <http://www.cpq.fearp.usp.br/html/eco/indice.html>
Brasil. Comissão de Valores Mobiliários. Regulamenta a constituição e funcionamento
de fundos de investimento em direitos creditórios e de fundos de investimento em
cotas de fundos de investimento em direitos creditórios. Instrução, 356. 17 de
dezembro de 2001. Disponível em <www.cvm.gov.br>. Brasília, 2001.
Brasil. Comissão de Valores Mobiliários. Altera a instrução CVM 256/01, que
regulamenta a constituição e o funcionamento dos fundos de investimento em direitos
creditórios e de fundos de investimento em cotas de fundo de investimento em
direitos creditórios. Instrução 393, 23 de julho de 2003. Disponível em
<www.cvm.gov.br> . Brasília, 2003.
Brasil. Comissão de Valores Mobiliários. Dispõe sobre a constituição, a
administração, a administração, o funcionamento e a divulgação de informações dos
fundos de investimento. Instrução 409. 18 de agosto de 2004. Disponível em
<www.cvm.gov.br> . Brasília, 2004