ESTRITAMENTE CONFIDENCIAL
Net Serviços de Comunicação S.A.
Laudo de Avaliação
25 de maio de 2012
Para informações adicionais, leia atentamente as Informações e Declarações Adicionais no final deste Laudo de Avaliação nas páginas 41 a 46.
Índice
SEÇÃO 1
Sumário Executivo
3
SEÇÃO 2
Declarações e Qualificações do Avaliador
6
SEÇÃO 3
Descrição do Mercado e da Companhia
12
SEÇÃO 4
Avaliação das Ações
18
4.A Preços Históricos de Mercado
19
4.B Valor Patrimonial
22
4.C Fluxo de Caixa Descontado
24
APÊNDICE A
Descrição da Metodologia de Avaliação
35
APÊNDICE B
Glossário
39
APÊNDICE C
Informações e Declarações Adicionais
41
2
Seção 1
Sumário Executivo
Sumário Executivo
O presente Laudo de Avaliação (“Laudo de Avaliação”) foi elaborado pelo Banco BTG Pactual S.A. (“BTG Pactual”), mediante solicitação da Embratel Participações S.A.
(“Embrapar”), para fins de avaliação da NET Serviços de Comunicação S.A. (“NET” ou “Sociedade”) com o objetivo e no âmbito exclusivo (i) da oferta pública de aquisição de
ações da Sociedade por alienação de controle (“OPA por Alienação de Controle”), nos termos do art. 254-A da Lei 6.404/76, conforme alterada (“Lei das S.A.”), da Instrução
CVM nº 361, de 05 de março de 2002, conforme alterada (“Instrução CVM 361”) e do item 8.1 do Regulamento de Listagem do Nível II de Governança Corporativa da
BM&FBOVESPA – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (“Regulamento de Nível II” e “BM&FBOVESPA”, respectivamente), (ii) da OPA para a saída da Sociedade do Nível
II da BM&FBOVESPA – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros, nos termos do item 11.2 do Regulamento de Nível II (“OPA para Saída do Nível II”), e (iii) OPA para o
cancelamento do registro da Sociedade como companhia aberta perante a Comissão de Valores Mobiliários – CVM, nos termos do art. 4º da Lei das S.A. e do item 10.2 do
Regulamento de Nível II (“OPA para Cancelamento de Registro” e, em conjunto com a OPA por Alienação de Controle e a OPA para Saída do Nível II, a “OPA Unificada”). A
OPA Unificada será realizada pela Embrapar, Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. – Embratel (“Embratel”) e GB Empreendimentos e Participações S.A. (“GB”), de
acordo com o disposto na Lei nº 6.385/1976, conforme alterada (“Lei nº 6.385/76”), na Lei das S.A., no Estatuto Social da Sociedade, no Regulamento de Nível II, e observadas
a legislação aplicável e as demais regras estabelecidas pela CVM, em especial a Instrução CVM 361, e em conformidade com o fato relevante publicado pela Sociedade em 06
de março de 2012 (o “Fato Relevante”). Para informações adicionais, leia atentamente as Informações e Declarações Adicionais nas páginas 41 a 46 do Laudo de Avaliação.
Com base no critério do valor econômico por meio de fluxo de caixa descontado (conforme item XII (c) (1) do Anexo III da Instrução CVM 361), o intervalo de valor
por ação ordinária e preferencial de emissão da NET encontra-se demonstrado abaixo:
Visão Geral da Avaliação de acordo com as Diferentes Metodologias de Avaliação
(Preço por ação em R$)
Ação ON (NETC3)
25.89
Fluxo de Caixa Descontado(1)
Preço Médio das Ações
Período entre o Fato Relevante e a
publicação do Laudo de Avaliação(2)
Preço Médio das Ações
12 meses prévios ao Fato Relevante(3)
Valor Patrimonial(4)
Em 31 de março de 2012
Notas:
(1)
(2)
(3)
(4)
Ação PN (NETC4)
28.34
25.89
25.93
25.83
15.05
12.54
28.34
17.43
12.54
Ver página 33 para maiores detalhes do cálculo do fluxo de caixa descontado
Preço médio ponderado pelo volume (VWAP) no período entre a publicação do Fato Relevante sobre a OPA Unificada, em 6 de março de 2012, e a data base deste Laudo de
Avaliação, em 25 de maio de 2012
Preço médio ponderado pelo volume (VWAP) de 12 meses antes da publicação do Fato Relevante sobre a OPA Unificada, em 6 de março de 2012
Ver página 23 para maiores detalhes do cálculo do Valor Patrimonial
4
Metodologias de Avaliação
O BTG Pactual avaliou a NET pelas seguintes metodologias de avaliação: (i) preço médio das ações ponderado pelo
volume negociado na BM&FBOVESPA; (ii) valor patrimonial por ação; e (iii) fluxo de caixa descontado (”FCD”)
Metodologia
Descrição / Premissas Gerais
1
Preços Históricos de Mercado
• Análise da performance do preço das ações da NET (NETC3 e NETC4):
 Nos 12 meses prévios à publicação do Fato Relevante sobre a OPA Unificada, em 6 de março de 2012
 No período entre as publicações do Fato Relevante e deste Laudo de Avaliação, em 25 de maio de 2012
• Cálculo do preço médio ponderado pelo volume (VWAP) das duas classes de ações
2
Valor Patrimonial
• Considera o valor contábil do Patrimônio Líquido da NET em 31 de março de 2012, dividido pelo número total de ações
em circulação (sem considerar as ações detidas em tesouraria)
• Baseado em informações disponíveis ao público em geral, nas demonstrações financeiras auditadas e discussões com
a administração da Companhia
• Custo Médio Ponderado de Capital (“WACC”) estimado pelo BTG Pactual nas atuais condições em 9.71% em US$
nominais, refletindo o setor de atuação e o risco-país da Companhia
• O valor da firma da NET (“Valor da Firma”), de acordo com o método do FCD, foi calculado como a soma dos seguintes
fatores:
3
Fluxo de Caixa Descontado
 Valor presente dos fluxos de caixa livres para a firma (“Free Cash Flow to Firm”) em 31 de março de 2012
projetados para um período de dez anos a valores nominais em R$, convertidos para US$ pela taxa de câmbio
média projetada para cada ano, descontados ao custo médio ponderado de capital em valores nominais em US$
 Valor presente da perpetuidade(1) em 31 de março de 2012, descontado à mesma taxa utilizada para os fluxos de
caixa livres no período de dez anos. Foi utilizada uma taxa de crescimento terminal após o período de projeção de
dez anos de 2.20% (em US$ nominais)
• O Valor das Ações da NET foi calculado subtraindo-se do valor da firma a dívida líquida, outros passivos e
contingências e somando-se o benefício fiscal dos prejuízos acumulados e utilização do saldo de ágio em 31 de março
de 2012
Notas:
(1)
A soma de todos os fluxos de caixa gerados após as projeções anuais do período 2012-2021.
5
Seção 2
Declarações e Qualificações do Avaliador
Declarações do Avaliador
Conforme disposto na Instrução CVM No 361/2002, o BTG Pactual declara que:
1.
Na data deste Laudo de Avaliação nem o Banco BTG Pactual, nem seus controladores, controladas ou pessoas vinculadas, possuem
quaisquer valores mobiliários de emissão da NET Serviços de Comunicação S.A. (“Sociedade” ou “NET”), ou derivativos neles
referenciados, seja em nome próprio ou sob sua administração discricionária.
2.
Não tem interesse, direto ou indireto, na NET ou na OPA Unificada, bem como que não há qualquer outra circunstância relevante que
possa caracterizar conflito de interesses, ou que lhe diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções.
3.
Não possui informações comerciais e creditícias de qualquer natureza que possam impactar o Laudo de Avaliação.
4.
O controlador ou os administradores da NET não direcionaram, limitaram, dificultaram ou praticaram quaisquer atos que tenham ou
possam ter comprometido o acesso, a utilização ou o conhecimento de informações, bens, documentos ou metodologias de trabalho
relevantes para a qualidade das respectivas conclusões; os acionistas controladores da NET e seus administradores não determinaram as
metodologias utilizadas para a elaboração da análise; não há qualquer conflito ou comunhão de interesses, atual ou potencial, entre o BTG
Pactual e os acionistas controladores da NET, os acionista(s) minoritário(s) dos acionistas controladores da NET, a NET, os acionistas da
NET ou a OPA Unificada.
5.
Conforme o Fato Relevante datado de 5 de abril de 2012, foi contratado para elaborar o Laudo de Avaliação da NET no âmbito da OPA
Unificada. A remuneração fixa e total que receberá pela prestação dos serviços de elaboração do Laudo de Avaliação é de R$600.000,00
(seiscentos mil Reais), a ser suportado pela Embrapar, e pago mediante entrega da versão final do Laudo de Avaliação. A Embrapar
concordou em indenizar o BTG Pactual, e todos os indivíduos indicados pelo BTG Pactual, por determinadas responsabilidades e
despesas que possam resultar como conseqüência desse acordo.
6.
Não recebeu da NET ou da Embrapar quaisquer valores a título de remuneração por quaisquer serviços de consultoria, avaliação, auditoria
e assemelhados, nos 12 meses anteriores ao requerimento de registro da OPA Unificada.
7
Declarações do Avaliador (Cont.)
Conforme disposto na Instrução CVM No 361/2002, o BTG Pactual declara que:
7.
Este Laudo de Avaliação apresenta:
i.
ii.
iii.
iv.
Informações sobre as ações de emissão da NET, incluindo sua composição acionária;
A confirmação de que o critério de avaliação é baseado no valor econômico segundo o método de fluxo de caixa descontado;
Descrição das metodologias aplicadas na avaliação com base em preços de mercado e valor patrimonial das ações de emissão da
NET (para os fins deste Laudo de Avaliação, diferenças entre o valor econômico de ações ordinárias e preferenciais não foram
consideradas); e
Quadros com dados utilizados no cálculo de valores.
8.
Além do disposto no parágrafo 3º, do artigo 8º, da Instrução CVM Nº 361/02, este Laudo de Avaliação fornece informações adicionais que
visam a complementar a análise aqui apresentada e suportar a conclusão sobre o valor das ações calculado para a NET.
9.
Nos termos do inciso XIII, alínea “c”, do anexo III da instrução CVM Nº 361/02, o BTG Pactual entende que entre os critérios de avaliação
apresentados neste documento, o do valor econômico pelo método de fluxo de caixa descontado, conforme inciso XII, alínea “c”, item “1”
do anexo III da instrução CVM Nº 361/02, é considerado o mais adequado à definição do intervalo de valor para a definição do preço justo
às ações de emissão da NET (para maiores informações, ver Apêndice A - Descrição da Metodologia de Avaliação Utilizada).
10. O processo interno do BTG Pactual de aprovação do Laudo de Avaliação envolve as seguintes etapas:
i.
Discussão com a equipe envolvida na operação sobre a metodologia e premissas a serem adotadas na avaliação; e
ii. Após a preparação e revisão do Laudo de Avaliação pela equipe envolvida, o mesmo é submetido à aprovação de Sócios e
Diretores da área de banco de investimento e profissionais da área de Fusões e Aquisições.
8
Qualificações do Avaliador
Conforme Instrução CVM 361, o BTG Pactual apresenta abaixo sua experiência recente em transações do setor de
telecom e em fusões e aquisições que envolveram avaliações de companhias abertas e fechadas
Experiência do BTG Pactual em transações do setor de telecom
 Oi (2011): Assessor da Tele Norte Leste Participações S.A. na
 Oi (2008): Assessor dos acionistas controladores da Oi na oferta voluntária
 TIM (2011): Assessor da TIM Participações S.A. na aquisição da AES Atimus
 Oi (2010/11): Assessor do Grupo Oi e seus controladores na aliança com a
 TVA (2006): Assessor da TVA na venda para Telefonica
 Telemar (2006): Assessor da Telemar na proposta de reestruturação
Reorganização Societária da Oi S.A.
Portugal Telecom
pelas ações preferenciais detidas por acionistas minoritários
societária
 Contax (2011): Assessor da Contax na aquisição da Dedic
Experiência do BTG Pactual em transações selecionadas de fusões e aquisições
Companhias Abertas:
Companhias Fechadas:
 MPX (2012): Assessor financeiro da MPX na parceria estratégica com a E.ON
 BR Malls (2011): Assessor da BR Malls na aquisição de 100% do Shopping
 CIBE (2012): Assessor da CIBE na formação da joint venture do setor de
Jardim Sul
 Ternium (2011): Assessor financeiro da Ternium e Confab na entrada no
controle da Usiminas
concessões rodoviárias com o grupo italiano Atlantia
 Eurofarma (2012): Assessor da Eurofarma na formação da Supera RX, uma
joint venture com a Merck
 Schincariol (2011): Assessor dos acionistas controladores do Grupo
Schincariol na venda para a Kirin
 TAM (2010): Assessor da TAM na fusão com a LAN
 Cosan (2010): Assessor da Cosan na criação de uma joint venture com a Shell
 Petrobras (2010): Assessor da Petrobras na integração dos ativos
 Wtorre (2011): Venda da WTorre Properties para a BR Properties
 Estre Ambiental (2011): Assessor da Estre Ambiental na aquisição da Cavo
 Perdigão (2009): Assessor da Perdigão na fusão com a Sadia
 Teuto (2010): Assessor do Teuto na venda de participação para Pfizer
petroquímicos com a Braskem
Nota:
(1)
Serviços e Saneamento
O termo “assessoria” engloba os seguintes serviços: estruturação da transação, auxílio no exercício de coleta de informações, avaliações econômico-financeiras
e/ou auxílio no processo de negociações entre as partes
9
Qualificações do Avaliador (Cont.)
Profissionais responsáveis pela elaboração do Laudo de Avaliação
Marco Gonçalves
Fusões e Aquisições, Banco de Investimentos
• Marco Gonçalves é o sócio responsável por Fusões e Aquisições do departamento de investment banking do BTG Pactual no Brasil
• Marco Gonçalves possui experiência de mais de 15 anos em investment banking, com foco exclusivo em operações de M&A. Antes de trabalhar no BTG Pactual,
Marco trabalhou no Credit Suisse, ABN AMRO, Deutsche Bank e BNP Paribas, em São Paulo e Nova Iorque
• Sua experiência em Telecom inclui assessoria à TIM na aquisição da AES Atimus, assessoria à Tele Norte Leste na reestruturação do grupo Oi, assessoria à Oi
na aliança com Portugal Telecom, a compra do controle da Brasil Telecom, compra do controle da Tele Norte Celular, OPAs voluntárias e de tag along da Brasil
Telecom Participações e Brasil Telecom e da Tele Norte Celular Participações e Amazônia Celular, incorporação da Tele Norte Celular Participações, a venda
pela Telecom Itália de sua participação na Solpart Participações, a privatização da Enitel e a venda da CTE Telecom
• Marco Gonçalves é graduado em Engenharia Mecânica pela Universidade Federal de Santa Catarina e possui especialização em Finanças pela NYU
Bruno Amaral
Fusões e Aquisições, Banco de Investimentos
• Associado (associate partner) do BTG Pactual e membro sênior da divisão de Fusões e Aquisições do departamento de investment banking no Brasil
• Bruno possui experiência de 12 anos em investment banking, tendo anteriormente trabalhado nos bancos Credit Suisse, Citigroup Global Markets (Salomon Smith
Barney) e BNP Paribas
• Ao longo de sua carreira, Bruno trabalhou em mais de 40 operações de M&A, ECM e DCM em diversas indústrias (ex.: telecom, IT, commodities, consumo) e
geografias (ex.: Brasil, América Latina e Europa)
• Sua experiência no setor de Telecom inclui a aquisição da AES Atimus pela TIM , assessoria ao Comitê Organizador Rio 2016 nos Patrocínios Nacionais Tier 1
da categoria Telecomunicações, assessoria à Tele Norte Leste Participações na reestruturação do Grupo Oi, aliança entre Oi e Portugal Telecom, compra do
controle da Brasil Telecom pelo Grupo Oi, compra do controle da Tele Norte Celular, OPAs voluntárias e de tag along da Brasil Telecom e da Amazônia Celular e
incorporação da Tele Norte Celular Participações
• Bruno é graduado em Economia pela Universidade de São Paulo (FEA-USP)
10
Qualificações do Avaliador (Cont.)
Profissionais responsáveis pela elaboração do Laudo de Avaliação
Daniel Anger
Fusões e Aquisições, Banco de Investimentos
•
•
•
•
Diretor da divisão de Fusões e Aquisições do departamento de investment banking do BTG Pactual no Brasil
Antes de juntar-se ao BTG Pactual, Daniel trabalhou nas áreas de investment banking do Credit Suisse e do N.M. Rothschild no Brasil, além da consultoria Bain & Company
Daniel possui experiência de 8 anos em investment banking e trabalhou em diversas operações de M&A, ECM e DCM em diferentes setores
Sua experiência no setor de Telecom inclui assessoria à Tele Norte Leste Participações na reestruturação do Grupo Oi, assessoria à Oi na aliança com Portugal Telecom e na aquisição
da Brasil Telecom, assessoria à Contax na incorporação da Dedic, assessoria à Oi nas OPAs voluntárias e de tag along da Brasil Telecom, nas OPAs voluntárias e de tag along da
Amazônia Celular, na proposta de Reestruturação Societária da Telemar e assessoria à Telefónica na incorporação da Telefónica Data
• Daniel é graduado em Engenharia de Produção pela Escola Politécnica da Universidade de São Paulo
Fernando Kalil
Fusões e Aquisições, Banco de Investimentos
• Analista do departamento de investment banking do BTG Pactual no Brasil
• Antes de juntar-se ao BTG Pactual, Fernando trabalhou como controller da Velcan Energy, companhia que atua no setor de geração de energia renovável
• Fernando possui mais de 3 anos de experiência em investment banking e trabalhou em diversas operações de emissão de ações, como, por exemplo, Gerdau, IMC, Tecnisa, Direcional,
Lopes, Even e JBS. Esteve também envolvido em emissões de títulos de dívida e fusões e aquisições, especialmente nos setores imobiliário e de bens de consumo, como as operações
envolvendo Schincariol, Grupo Catuaí, JCPM, Femepe e Rodoviário Schio
• Fernando é graduado em Engenharia de Produção pela Escola Politécnica da Universidade de São Paulo, com dupla diplomação em Engenharia Industrial pela École Nationale des Ponts
et Chaussées de Paris
Fernando Cerri
Fusões e Aquisições, Banco de Investimentos
• Analista do departamento de investment banking do BTG Pactual no Brasil
• Fernando esteve envolvido em diversas operações de emissões de ações e dívida e transações de fusões e aquisições, como, por exemplo, a emissão de ações da Unicasa e aquisição
de controle da Crivo pela TransUnion
• Fernando é graduando em Administração de Empresas pela Universidade de São Paulo (FEA-USP)
11
Seção 3
Descrição do Mercado e da Companhia
Mercado Brasileiro de Telecomunicações
Histórico do Setor e Evolução dos Principais Serviços
Com a maturação do mercado de telefonia fixa, os segmentos de TV por assinatura e banda larga passaram a
representar importantes vetores de crescimento para o setor de telecomunicações brasileiro
Evolução do Mercado de TV por Assinatura
Desenvolvimento do Mercado Brasileiro
(número de acessos por serviço, em milhões)
• Monopólio estatal e volume baixo de investimentos
• Serviços de baixa qualidade e incipiência da Internet
Pré-Privatização
(até 1998)
TV a Cabo
• Diversos players, com foco na universalização e qualidade dos serviços
• Início da banda larga e lançamento da tecnologia GSM
Pós-Privatização
(1998-2003)
Aumento da
Competição
(2003-2008)
• Consolidação do setor e maturação da telefonia fixa
• Início da convergência de serviços e lançamento da tecnologia 3G
Cenário Atual
(2008-atual)
• Setor com alta competição e convergência de players
• TV por assinatura e banda larga como principais vetores de crescimento
Tendência de Crescimento
(número de acessos por serviço, em milhões)
Telefonia móvel
Telefonia fixa
Banda larga
CAGR 08-11: 22.0%
TV por assinatura
314
CAGR
07-11
25%
2%
19%
2008
2011
MMDS
TVA (UHF)
Densidade
6.5%
7.0%
12.74
13.68
2.78
4.32
4.48
4.98
6.99
7.74
5.52
5.72
2009
2010
2011
5.0%
3.9%
7.47
9.77
Evolução do Mercado de Banda Larga
ADSL
1T2012
(2)
CAGR 08-11: 18.1%
TV assinatura (Cabo)
Outros
(1)
Densidade
8.5%
5.3%
5.9%
7.1%
10.01
2.59
7.00
11.38
3.13
7.68
13.80
3.82
8.98
10.44
2008
2009
2010
2011
4.71
(número de acessos por serviço, em milhões)
21.7%
21.6%
41.20
41.50
2008
2009
Fonte: Teleco, Anatel e Pyramid
Notas:
(1)
Percentual de habitantes que são usuários
(2)
Não inclui acessos via modem 3G
(3)
Acessos instalados que estão colocados à disposição dos usuários, inclusive os terminais de uso público (TUP)
TV a Cabo
representa
28.5%
16.50
Evolução do Mercado de Telefonia Fixa
Acessos em serviço
(1)
TV a Cabo
representa
41.8%
(número de acessos por serviço, em milhões)
20%
173
DTH
CAGR 09-11: 30.6%
CAGR 08-11: 1.4%
(3)
Densidade
21.7%
42.00
2010
(1)
22.0%
43.00
2011
13
Net Serviços de Comunicação S.A.
Visão Geral
A NET é uma importante companhia do setor de telecomunicações brasileiro, atuando nos segmentos de banda
larga, TV por assinatura e telefonia fixa, tendo mais de 5,5 milhões de assinantes
Visão Geral da Companhia
Eventos Relevantes
• A NET Serviços é a maior empresa multisserviços via cabo da América
16-mai-2007
• A Companhia oferece serviços de TV por assinatura (pacotes de programação e
21-dez-2007
• Aquisição da BIGTV (Sociedades BIGTV) pela NET
30-jun-2009
• Aquisição da ESC 90 Telecomunicações Ltda pela NET
Latina, presente em aproximadamente 100 cidades no Brasil
modalidade pay-per-view), internet banda larga e voz por meio de um único
cabo
• Possui uma rede de mais de 58 mil km de extensão, com capacidade de
alcance a mais de 13 milhões de domicílios, dos quais aproximadamente 5,5
milhões são assinantes
• Aprovação pela Anatel da aquisição da Vivax pela NET, permitindo o lançamento
da linha completa de serviços NET nas cidades atendidas pela Vivax
• OPA voluntária da Embratel, adquirindo 143.853.436 de ações preferenciais da
07-out-2010
• Baseado em dados de 2011, a NET possui aproximadamente:
NET
• Fim do período de exercício do direito de venda pelos titulares de ações
13-jan-2011
– 4,7 milhões de clientes de TV por assinatura
– 4,3 milhões de assinantes de internet banda larga
– 3,8 milhões de assinantes de telefonia fixa
preferenciais remanescentes em circulação da NET devido à OPA de 07-out-2010.
Neste período, a Embratel adquiriu 49.847.863 novas ações preferenciais
• Aquisição do controle direto e indireto da NET pela Embrapar e sua controlada
05-mar-2012
Embratel, a partir da compra de ações ordinárias de emissão da GB
Empreendimentos e Participações S.A. (“GB”), controladora direta da Companhia
Distribuição Geográfica e Participação de Mercado
Evolução da Base de Clientes
(Participação de mercado no Brasil, em número de acessos)
(em milhões de acessos)
Participação de Mercado (2011)
TV a Cabo
Telefonia Fixa
Banda Larga
Telefonia Fixa
CAGR:
13.2%
CAGR:
21.6%
CAGR:
22.6%
37.1%
Banda Larga
Estados com cobertura da NET
TV a Cabo
25.4%
3.7
4.7
2.9
3.5
4.3
2.6
3.2
3.8
8.7%
2009
Fonte: Companhia e Teleco
4.2
2010
2011
2009
2010
2011
2009
2010
2011
14
Net Serviços de Comunicação S.A.
Composição Acionária e Administração
Composição Acionária
Administração da Companhia
(em 31 de março de 2011)
Acionista
GB Empreendimentos
e Participações S.A. (1)
Globo Comunicações e
Participações S.A.
Embratel
Participações S.A.
ON
58,374,440
11,855,947
40,928,401
%
51.0%
10.4%
35.8%
PN
-
1,000
12,242,351
%
-
0.0%
5.4%
Total
58,374,440
11,856,947
53,170,752
%
17.0%
3.5%
15.5%
Empresa
Brasileira de
2,580,655
2.3%
210,838,097
92.3%
213,418,752
62.2%
720,242
0.6%
5,422,468
2.4%
6,142,710
1.8%
Telecomunicações S.A.
Outros
Total das ações
114,459,685 100.0%
228,503,916 100.0%
342,963,601 100.0%
Conselho de Administração
Oscar Von Hauske Solis
Presidente do Conselho de Administração
Rossana Fontenele Berto
Membro do Conselho
Carlos Henrique Moreira
Membro do Conselho
Issac Berensztejn
Membro do Conselho
Mauro Szw arcw ald
Membro do Conselho
Fernando Carlos Cey lão Filho
Membro do Conselho
Jorge Luiz de Barros Nóbrega
Membro do Conselho
Antonio Oscar de Carv alho Petersen Filho
Membro do Conselho
Carlos Hernán Zenteno de los Santos
Membro do Conselho
Antonio João Filho
Membro do Conselho
José Antônio Guaraldi Félix
Membro do Conselho
José Formoso Martinez
Membro do Conselho
Conselho Fiscal
Martin Roberto Glogow sky
Presidente do Conselho Fiscal
João Adamo Júnior
Membro Efetiv o
Eraldo Soares Peçanha
Membro Efetiv o
Diretoria Executiva
José Antônio Guaraldi Félix
Diretor Geral e de Relações com Inv estidores
Roberto Catalão
Diretor Financeiro
Rodrigo Marques de Oliv eira
Diretor
Daniel Feldmann Barros
Diretor de Operações
Fonte: Companhia
Nota:
(1)
Embratel Participações S.A. e Empresa Brasileira de Telecomunicações S.A. detêm 54.5% das ações ordinárias e 100% das ações preferenciais da GB
Empreendimentos e Perticipações S.A.
15
Net Serviços de Comunicação S.A.
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Balanço Patrimonial
(em R$ milhões)
2009
2010
2011
1T 2012
PASSIVO
8,333.8
8,356.2
8,894.9
8,849.8
Passivo Total
1,587.5
1,498.8
1,621.5
1,384.4
1,015.6
821.6
721.2
483.5
Contas a Receber
288.8
350.9
507.7
Estoques
58.8
82.1
53.1
Impostos a Recuperar
3.6
28.4
Despesas Antecipadas
33.2
27.4
ATIVO
Ativo Total
Ativo Circulante
Caixa e Equivalentes de Caixa
2009
2010
2011
1T 2012
8,333.8
8,356.2
8,894.9
8,849.8
1,111.9
1,288.3
1,857.0
1,794.0
Fornecedores
327.7
349.5
586.5
576.6
554.7
Fornecedores de Programação
124.6
134.8
172.3
182.2
46.9
Obrigações Fiscais
72.9
65.6
94.4
82.5
115.7
71.4
Salários e Encargos Sociais
181.7
180.7
237.2
155.8
29.7
35.8
Empréstimos e Financiamentos
85.5
104.9
295.0
308.9
-
78.2
84.5
86.6
Passivo Circulante
Direito de Uso Pré-pago
175.1
172.5
169.8
169.1
Partes Relacionadas
Outros Ativos Circulantes
12.5
16.0
24.2
23.0
Contas a Pagar Sobre Direitos Autorais
77.8
99.4
145.5
153.3
6,746.3
6,857.3
7,273.4
7,465.3
Receitas Diferidas
208.2
208.9
207.3
206.5
Ativo Não Circulante
Depósitos Judiciais
74.6
83.7
97.3
109.5
Perdas não Realizadas com Derivativos
19.6
50.9
12.5
16.1
Impostos Diferidos
643.9
377.4
271.0
227.0
Outros Passivos Circulantes
14.0
15.5
21.8
25.3
Impostos a Recuperar
71.1
94.5
5.6
5.6
3,714.3
3,253.2
2,850.1
2,753.4
Direito de Uso Pré-pago
659.8
487.3
317.5
275.4
2,113.3
2,073.4
1,874.4
1,823.5
Passivo Não Circulante
Empréstimos e Financiamentos
6.6
6.1
9.3
7.6
Receitas Diferidas
782.3
612.2
404.6
352.4
Imobilizado
2,767.0
3,322.4
4,122.8
4,403.2
Impostos Diferidos
183.8
-
-
-
Intangível
2,523.2
2,485.9
2,450.0
2,437.1
Provisões
605.4
554.8
551.3
566.2
Outros Ativos Não-Circulantes
Outros Passivos não Circulantes
29.6
12.9
19.8
11.3
Patrimônio Líquido Consolidado
3,507.5
3,814.7
4,187.8
4,302.4
5,599.3
5,599.3
5,599.3
5,599.3
153.2
153.2
153.2
153.2
(2,245.0)
(1,937.8)
(1,564.6)
(1,450.1)
Capital Social
Reservas de Capital
Prejuízos Acumulados
Fonte: Demonstrações Financeiras Anuais Auditadas e Demonstrações Financeiras com Revisão Limitada do 1T2012 da Net Serviços de Comunicação S.A.
16
Net Serviços de Comunicação S.A.
Demonstrações Financeiras Consolidadas (Cont.)
Demonstrativo de Resultados
(em R$ milhões)
2009
2010
2011
1T 2012
Receita Líquida
4,613.4
5,405.7
6,695.9
1,838.5
(-) Custo dos Serviços Prestados
(2,789.8)
(3,346.8)
(4,147.0)
(1,169.3)
(=) Lucro Bruto
1,823.6
2,058.9
2,548.9
669.2
(-) Despesas Operacionais
(1,200.1)
(1,400.8)
(1,669.0)
(461.7)
Despesas com vendas
(505.1)
(594.5)
(720.0)
(199.0)
Despesas gerais e administrativas
(634.7)
(792.6)
(920.2)
(234.5)
Outras receitas (despesas) líquidas
(60.4)
(13.7)
(28.8)
(28.2)
(=) Lucro antes das Receitas e Despesas Financeiras
623.5
658.1
879.9
207.4
(+/-) Resultado Financeiro
65.4
(190.1)
(300.5)
(32.9)
Despesas financeiras
(27.3)
(359.4)
(475.9)
(72.2)
Receita financeiras
92.8
169.4
175.4
39.4
(=) Lucro antes do Imposto de Renda e Contribuição Social
688.9
468.0
579.4
174.6
(-) Imposto de Renda e Contribuição Social
47.0
(160.8)
(206.3)
(60.0)
(=) Lucro Líquido do Exercício
735.9
307.2
373.2
114.6
Fonte: Demonstrações Financeiras Anuais Auditadas e Demonstrações Financeiras com Revisão Limitada do 1T2012 da Net Serviços de Comunicação S.A.
17
Seção 4
Avaliação das Ações
Seção 4.A
Avaliação das Ações
Preços Históricos de Mercado
Preços Históricos de Mercado
Ações Ordinárias – NETC3
Evolução do Preço(1) e do Volume da Ação
Preço
R$ / ação
35
6-mar-12
Fato Relevante sobre a
OPA unificada
Volume
Período: 9-mar-11 a 25-mai-12
40
35
30
30
25
25
20
20
15
15
10
10
5
5
0
mar-11
abr-11
mai-11
jun-11
jul-11
ago-11
Período
Entre Fato Relevante e Data do Laudo
30 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
60 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
90 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
180 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
12 meses anteriores à divulgação do Fato Revelante
set-11
out-11
nov-11
dez-11
jan-12
Data inicial
Data final
6-mar-12
19-jan-12
7-dez-11
24-out-11
15-jun-11
9-mar-11
25-mai-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
Fonte: Economatica
Nota:
(1)
Corresponde ao preço de fechamento da ação. Valores ajustados por proventos
fev-12
mar-12
VWAP
(R$/ação)
25.93
20.22
20.22
15.83
15.80
15.05
abr-12
mai-12
Volume (R$ mil)
40
0
Volume médio
diário (R$ mil)
0
0
0
0
0
1
20
Preços Históricos de Mercado
Ações Preferenciais – NETC4
Evolução do Preço(1) e do Volume da Ação
Preço
36
20
Volume
32
28
R$ / ação
18
6-mar-12
Fato Relevante sobre a
OPA unificada
Período: 9-mar-11 a 25-mai-12
16
14
24
12
20
10
16
8
12
6
8
4
4
2
0
mar-11
abr-11
mai-11
jun-11
jul-11
ago-11
Período
Entre Fato Relevante e Data do Laudo
30 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
60 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
90 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
180 dias de negociação anteriores ao Fato Relevante
12 meses anteriores à divulgação do Fato Revelante
set-11
out-11
nov-11
dez-11
jan-12
Data inicial
Data final
6-mar-12
19-jan-12
7-dez-11
24-out-11
15-jun-11
9-mar-11
25-mai-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
5-mar-12
Fonte: Economatica
Nota:
(1)
Corresponde ao preço de fechamento da ação. Valores ajustados por proventos
fev-12
mar-12
VWAP
(R$/ação)
25.83
21.61
20.09
19.82
18.09
17.43
abr-12
mai-12
Volume (R$ milhões)
40
0
Volume médio
diário (R$ mil)
530
542
562
415
314
276
21
Seção 4.B
Avaliação das Ações
Valor Patrimonial
Valor Patrimonial
O valor da Net Serviços de Comunicação S.A. é de R$12.54 por ação, com base no critério de patrimônio líquido
contábil
Valor Patrimonial – Net Serviços de Comunicação S.A.
(Demonstrações Financeiras Consolidadas de 31 de março de 2012)
(em R$ milhões, exceto se indicado)
Ativos totais
8,849.8
(-) Passivos totais
(4,547.3)
(-) Participações minoritárias
Patrimônio líquido
0.0
4,302.4
Quantidade de ações em circulação (milhões) (1)
Valor patrimonial da ação (R$/ação)
343.0
12.54
Fonte: Demonstrações Financeiras com Revisão Limitada do 1T2012 da Net Serviços de Comunicação S.A.
Nota:
(1)
Em 31 de março de 2012. Não considera ações em tesouraria. Considera ações ordinárias e preferenciais
23
Seção 4.C
Avaliação das Ações
Fluxo de Caixa Descontado
Fluxo de Caixa Descontado
Considerações Gerais
O BTG Pactual avaliou a NET por meio do do método de fluxo de caixa descontado da empresa (“FCFF”)
Metodologia de Avaliação
 Método do fluxo de caixa desalavancado
- Projeção dos fluxos de caixa desalavancados
- Os fluxos são descontados pelo custo médio ponderado de capital da empresa (WACC), para o cálculo do seu valor presente
Fontes de Informação
 O BTG Pactual utilizou, como base para o exercício de avaliação, informações de fontes públicas de mercado e as projeções operacionais e
financeiras de longo prazo fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração da NET, em R$ nominais
Moeda
 Projeções em R$ nominais
 O fluxo de caixa desalavancado é convertido ano-a-ano para US$ para ser descontado
Fluxo de Caixa Descontado




Data base: 31 de março de 2012; fluxos de caixa são trazidos a valor presente de 31 de março de 2012
Horizonte de projeção: 2012 a 2021
Assume que fluxos são gerados ao longo do ano (“mid-year convention”)
Fluxo de caixa descontado em US$ nominais
25
Fluxo de Caixa Descontado
Principais Premissas
O BTG Pactual utilizou, como base para o exercício de avaliação, informações de fontes públicas de mercado e as
projeções operacionais e financeiras de longo prazo fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração
da Companhia
Base de Domicílios
Conectados
 Baseado em projeções de novas instalações e desconexões por período
– Novas instalações com base no plano de expansão da Companhia para aumento de extensão de linhas (cabeamento) e HPs(1)
– Desconexões estimadas com base na taxa de churn(2) média dos anos de 2010 e 2011, aplicada sobre a base inicial de domicílios
conectados
 Receita Líquida estimada com base no número médio de domicílios conectados no período e a ARPU(3) média por domicílio no período, líquida
Receita Líquida
Custos e Despesas
Operacionais(4)
Investimentos
de tributos e de cancelamentos de cada período
– ARPU média por período substancialmente estável nos anos iniciais da projeção devido à alta competição no setor, e crescendo a
partir de 2016 como resultado da substituição de tecnologias e mudanças de mix de serviços
 Custos e Despesas Operacionais estimados em função da base média de domicílios conectados por período, assumindo manutenção da
inflação sobre as métricas de custos e despesas por novo cliente, por cliente conectado e por HP
 Investimentos estimados com base no montante necessário para repor a depreciação dos ativos e suprir a necessidade de crescimento de
infraestrutura das operações a cada ano, com base no plano de expansão geográfica da Companhia voltado para aumento de penetração nos
domicílios das classes A, B e C no Brasil, sobretudo influenciado por nova regulamentação da ANATEL
Depreciação e
Amortização
 Calculadas com base no cronograma de depreciação do ativo imobilizado e premissas de novos investimentos
 Considera amortização de ágio no montante de R$ 1.3 bilhão, conforme informações dos livros fiscais da Companhia
Capital de Giro
 Baseado na manutenção das proporções médias históricas das contas componentes do Capital de Giro em relação à Receita Líquida, Custos e
IR e CSLL
Valor Terminal
Taxa de Desconto
Despesas
 Considera uma taxa marginal de imposto de renda de 34%
 Assume utilização integral ao longo da projeção de base de prejuízo fiscal acumulado de R$ 2.8 bilhões para IR e R$ 3.6 bilhões para CSLL
 Modelo de crescimento na perpetuidade de Gordon(5), em 2021
 Assume uma taxa de crescimento de 2.2% em US$ nominais na perpetuidade
 Taxa de desconto calculada com base em: (i) beta desalavancado de empresas comparáveis, (ii) estrutura alvo de capital, (iii) risco-país e (iv)
prêmio de risco de mercado(6)
Notas:
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
(6)
Número de domicílios alcançados pela rede total
Taxa de cancelamentos ou porcentagem de desconexões da base conectada durante o período. Calculada como o número de domicílios desconectados dividido pelo número de
domicílios conectados no início do período
Receita média por usuário (em inglês, Average Revenue per User)
Os custos aqui contemplados foram projetados em bases que excluem despesas de depreciação e amortização
Estimado com base no fluxo de caixa livre do último período de projeção e incrementado pela expectativa de crescimento, utilizando o Modelo de Crescimento Constante ou Modelo de
Gordon conforme a equação demonstrada no Apêndice A. Descrição da Metodologia de Avaliação
26
Long-horizon expected equity risk premium (historical) (Fonte: Relatório Ibbotson de 2012)
Fluxo de Caixa Descontado
Premissas Macroeconômicas
Premissas Macroeconômicas
2012E
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
IGP-M
5.48%
5.00%
4.88%
4.50%
4.50%
4.50%
4.50%
4.50%
4.50%
4.50%
IPC-A
5.17%
5.60%
5.11%
5.00%
4.90%
4.90%
4.90%
4.90%
4.90%
4.90%
Inflação Norte-americana (US-CPI)
2.30%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
2.20%
Final do período
8.00%
9.50%
9.50%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
Média
8.72%
8.75%
9.50%
9.25%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
9.00%
Final do período
1.95
1.98
2.04
2.09
2.15
2.20
2.26
2.32
2.38
2.45
Média
1.92
1.97
2.01
2.06
2.12
2.18
2.23
2.29
2.35
2.42
Inflação
Taxa de Juros (SELIC)
Taxa de Câmbio (R$/US$)
Fonte: Relatório Focus do Banco Central do Brasil, Economist Intelligence Unit e estimativas do BTG Pactual
27
Fluxo de Caixa Descontado
Sumário das Projeções Operacionais
Número de Domicílios Conectados (Final do Período)
(em milhares de domicílios)
CAGR 2012E-2021E: 11.1%
4,737
5,492
2010A
2011A
6,787
2012E
8,379
2013E
10,227
2014E
12,070
2015E
16,615
17,444
13,110
14,017
14,901
15,770
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
117.86
121.95
126.19
130.58
2018E
2019E
2020E
2021E
ARPU Média por Domicílio(1)
(em R$ / mês)
CAGR 2012E-2021E: 1.9%
103.99
109.10
109.92
109.40
109.10
108.95
111.39
113.92
2010A
2011A
2012E
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
Nota:
(1)
Receita Média Mensal por Usuário (em inglês, Average Revenue per User), líquida de tributos sobre Receita Bruta e de Cancelamentos
28
Fluxo de Caixa Descontado
Sumário das Projeções Operacionais (Cont.)
Novas Instalações (Gross Adds)
(em milhares de domicílios)
CAGR 2012E-2021E: 5.3%
2,152
1,309
2010A
2,650
3,154
3,438
2,922
2,951
3,069
3,192
3,304
3,419
1,501
2011A
2012E
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Taxa de Churn(1)
(%)
15.4%
15.8%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
15.6%
2010A
2011A
2012E
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Nota:
(1)
Taxa de cancelamentos ou porcentagem de desconexões da base conectada durante o período. Calculada como o número de domicílios desconectados
dividido pelo número de domicílios conectados no início do período
29
Fluxo de Caixa Descontado
Sumário das Projeções Operacionais (Cont.)
Número de Homes Passed(1) e Cobertura(2)
(em milhares de domicílios e %)
CAGR 2012E-2021E: 7.1%
11,762
13,424
15,925
28.1%
31.8%
37.1%
2010A
2011A
2012E
19,825
23,425
27,025
27,325
27,725
28,125
28,525
28,925
29,425
45.6%
53.0%
60.3%
60.0%
60.0%
60.0%
59.9%
59.9%
60.0%
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
108
110
111
112
112
111
111
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Extensão da Rede Total
(em milhares de km)
CAGR 2012E-2021E: 6.3%
52
2010A
58
2011A
64
2012E
Notas:
(1)
(2)
79
2013E
94
2014E
Número de domicílios alcançados pela rede total
Cobertura da rede sobre o número total de domicílios. Calculada como o número total de homes passed dividido pelo número total de domicílios urbanos das
classes A, B e C (mercado-alvo da Companhia)
30
Fluxo de Caixa Descontado
Sumário das Projeções Financeiras
Receita Líquida
(em R$ milhões)
CAGR 2012E-2021E: 14.2%
5,406
6,696
2010A
2011A
8,098
2012E
9,955
12,180
14,575
2013E
2014E
2015E
27.6%
27.4%
27.3%
16,829
18,543
20,451
22,442
24,520
26,685
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
29.4%
28.9%
28.7%
28.4%
28.1%
27.7%
EBITDA e Margem EBITDA
(em R$ milhões e %)
CAGR 2012E-2021E: 13.3%
29.0%
28.8%
29.6%
1,559
1,942
2,399
2,748
2010A
2011A
2012E
2013E
3,340
2014E
3,977
2015E
4,944
5,364
2016E
2017E
5,876
2018E
6,375
2019E
6,884
2020E
7,385
2021E
31
Fluxo de Caixa Descontado
Sumário das Projeções Financeiras (Cont.)
Lucro Líquido e Margem Líquida
(em R$ milhões e %)
CAGR 2012E-2021E: 12.1%
5.7%
5.6%
307
373
2010A
2011A
9.8%
7.2%
6.1%
5.8%
793
715
746
845
2012E
2013E
2014E
2015E
8.0%
7.8%
8.0%
1,634
8.1%
1,823
8.3%
2,024
8.3%
2,215
1,345
1,449
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
19.1%
17.3%
16.7%
16.2%
15.7%
15.4%
3,206
3,203
3,415
3,633
3,856
4,121
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
CAPEX e CAPEX como % da Receita Líquida
(em R$ milhões e %)
CAGR 2012E-2021E: 7.0%
23.1%
24.8%
1,250
1,660
2010A
2011A
35.2%
27.7%
2,245
2012E
3,506
2013E
33.1%
30.3%
4,025
4,417
2014E
2015E
32
Fluxo de Caixa Descontado
Avaliação
(=) Free Cash Flow to Firm (FCFF)
(=) Free Cash Flow to Firm (FCFF) (2)
Valor Presente do FCFF (3,4)
unidade
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
US$ mm
US$ mm
2012E
2,399
(1,042)
1,357
(461)
1,042
79
2,016
(2,245)
(237)
(349)
(182)
(176)
Cálculo do Valor Terminal
Flux o de Caix a para a Perpetuidade
Crescimento (termos nominais)
Valor Presente da Perpetuidade
US$ mm
%
US$ mm
932
2.2%
5,383
US$ mm
US$ mm
US$ mm
R$/US$
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
R$ mm
mm
R$/ação
537
5,383
5,919
1.82
10,786
(1,649)
(457)
620
9,299
343
27.12
Free Cash Flow to Firm (FCFF)
EBITDA
(-) Depreciação & Amortização
(=) EBIT
(-) Impostos sobre EBIT
(+) Depreciação & Amortização
(1)
(+) Outros itens não-caix a
(=) NOPLAT
(-) CAPEX
(+/-) Variação do Capital de Giro
2013E
2,748
(1,381)
1,366
(465)
1,381
168
2,451
(3,506)
(130)
(1,185)
(603)
(537)
2014E
3,340
(1,724)
1,616
(549)
1,724
166
2,956
(4,025)
(115)
(1,184)
(589)
(478)
2015E
3,977
(2,019)
1,959
(666)
2,019
3,311
(4,417)
(27)
(1,133)
(549)
(406)
2016E
4,944
(2,153)
2,791
(949)
2,153
3,995
(3,206)
(39)
751
354
239
2017E
5,364
(2,473)
2,891
(983)
2,473
4,381
(3,203)
79
1,258
578
355
2018E
5,876
(2,815)
3,061
(1,041)
2,815
4,835
(3,415)
69
1,489
667
374
2019E
6,375
(3,178)
3,196
(1,087)
3,178
5,288
(3,633)
79
1,733
756
386
2020E
6,884
(3,563)
3,321
(1,129)
3,563
5,755
(3,856)
87
1,985
844
393
2021E
7,385
(3,975)
3,410
(1,159)
3,975
6,225
(4,121)
98
2,202
912
387
Perpetuidade
7,385
(3,975)
3,410
(1,159)
3,975
6,225
(3,975)
2,250
932
Faixa de Preço por Ação
(Preço por ação em R$)
Valor da Firma, Valor das Ações e Preço por Ação
Valor Presente do FCFF
(+) Valor Terminal
(=) Valor da Firma
(5)
(x ) Tax a de Câmbio
(=) Valor da Firma
(6)
(-) Dív ida Líquida 1T2012
(7)
(-) Contingências Líquidas 1T2012
(8)
(+) Valor Presente do Benefício Fiscal do Prejuízo Fiscal
(=) Valor das Ações
(/) Número Total de Ações
(=) Preço por Ação
(9)
Notas:
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
(6)
(7)
(8)
(9)
-4.5%
R$ 25.89
R$ 27.12
Faixa de preço da avaliação por FCD
+4.5%
R$ 28.34
Corresponde à parcela não-caixa apropriada em custos devido à contratação antecipada de capacidade
Considera o fluxo de caixa equivalente aos meses de abril a dezembro para o ano de 2012 (75% do fluxo total projetado para este ano)
Considera mid-year convention para todos os anos do fluxo
Considera WACC de 9.71% em US$ nominais
Taxa de câmbio em 31 de março de 2012 (Fonte: Banco Central)
Em 31 de março de 2012
Provisão para contingências incluindo impostos a pagar e deduzindo depósitos judiciais em 31 de março de 2012
Considera utilização de prejuízos fiscais até 30% da base fiscal de cada período, descontada ao mesmo custo de capital (WACC). Base fiscal inicial de R$ 2.8 bilhões para Imposto de Renda e de R$ 3.6 bilhões
para Contribuição Social Sobre o Lucro Líquido
Total de ações em circulação (ex-tesouraria) em 31 de março de 2012. Para os fins deste Laudo de Avaliação, não se fez distinção entre o valor econômico das ações ordinárias e preferenciais
33
Fluxo de Caixa Descontado
Racional de Cálculo da Dívida Líquida e das Contingências Líquidas
Dívida Líquida
Contingências Líquidas
(Demonstrações Financeiras Consolidadas de 31 de março de 2012)
(Demonstrações Financeiras Consolidadas de 31 de março de 2012)
(em R$ milhões)
(em R$ milhões)
Dívida Bruta(1)
2,132.4
Dívida Bruta de Curto Prazo
308.9
Dívida Bruta de Longo Prazo
1,823.5
(-) Caixa e Equivalentes de Caixa
(=) Dívida Líquida
Provisões
566.2
(-) Depósitos Judiciais
(109.5)
(=) Contingências Líquidas
456.8
(483.5)
1,648.9
Fonte: Demonstrações Financeiras com Revisão Limitada do 1T2012 da Net Serviços de Comunicação S.A.
Nota:
(1)
Inclui empréstimos, financiamentos e debêntures
34
APÊNDICE A
Descrição da Metodologia de Avaliação
Estrutura do Modelo de Fluxo de Caixa Descontado
Metodologia de elaboração do Fluxo de Caixa da Empresa (Free Cash Flow to Firm – FCFF)
Receita Bruta
Deduções
Receita Líquida
Custos e
despesas
operacionais
(-) Custo do produto
vendido
(-) despesas de
vendas e
comercialização
(-) outras despesas
EBITDA
Fluxo de Caixa
Desalavancado
WACC
EBITDA
(+/-) variação no
capital de giro
(-) CAPEX
(-)
Impostos
Valor Presente
do Fluxo de
Caixa
Desalavancado
Valor Presente
do Valor
Terminal
Perpetuidade do
Fluxo de Caixa
Desalavancado
Premissas Operacionais
Valor Econômico da Companhia
(-) Dívida líquida
(-) Contingências Líquidas
(+) Valor Presente do Benefício Fiscal do Prejuízo Fiscal
Valor Presente das Ações
36
Cálculo do WACC
O WACC foi calculado pela combinação do custo do capital próprio (Ke) e do custo da dívida (Kd) estimados para a
Companhia, considerando-se uma estrutura alvo de capital(6)
Ke = Rf + (ß * Rm) + CRP
Custo do
Capital
Próprio
(Ke)
Custo da
Dívida
(Kd)
WACC = D / (D + E) * Kd + E / (D + E) * Ke
Taxa Livre de Risco
(Rf)(1)
3.06%
Prêmio de Risco do
Mercado Acionário
(Rm)(2)
6.62%
Prêmio de Riscopaís (CRP)(3)
2.45%
Beta realavancado(4)
0.882
Custo de Dívida
(R$ nominais)(5)
Kd = Kd * (1- Imposto marginal)
Custo do Capital
Próprio (Ke)
(US$ nominais)
11.44%
11.35%
Estrutura de Capital(6)
WACC
Capital Próprio = 75.0%
Dívida = 25.0%
Imposto marginal
34.0%
Custo da Dívida (Kd)
(US$ nominais)
(US$ nominais)
9.71%
4.78%
Notas:
(1) Baseado em média dos últimos 3 anos do título do tesouro americano de 10 anos (Fonte: Bloomberg em 25 de maio de 2012)
(2) Long-horizon expected equity risk premium (historical) (Fonte: Relatório Ibbotson de 2012)
(3) Baseado em média dos últimos 3 anos do EMBI+ Brasil (Fonte: IPEA Data em 25 de maio de 2012)
(4) Baseado na média dos betas das empresas comparáveis, desavalancado pelas respectivas estruturas de capital e realavancado pela estrutura de capital da
NET. As seguintes companhias foram consideradas no cálculo do coeficiente do beta: Oi S.A., Telefonica Brasil, TIM Participações, Comcast Corporation,
Direct TV, Dish Network Corporation e America Movil (Fonte: Bloomberg em 25 de maio de 2012)
(5) Custo de dívida médio estimado da NET, correspondente a CDI + spread de 2.50%
37
(6) Estimativa da estrutura de capital sustentável no longo prazo
Modelo de Crescimento Constante ou Modelo de Gordon
Modelo de Crescimento Constante ou Modelo de Gordon foi utilizado no cálculo da perpetuidade
Perpetuidade=
FCL(n) x (1+g)
WACC - g
 FCL(n): Fluxo de caixa livre no último ano projetado
 “g”: Taxa de crescimento constante dos fluxos de caixa do período pós projetado
 WACC: Custo de capital médio ponderado pela estrutura alvo de capital
38
APÊNDICE B
Glossário
Glossário
Termos e definições utilizados neste Laudo de Avaliação
 ARPU: do inglês, average revenue per user, ou receita média por usuário.
 Beta: índice que mede o risco não diversificável de uma ação. É um índice que mede a relação entre o retorno da ação e o retorno
do mercado. Desta forma, o prêmio por risco será sempre multiplicado por este coeficiente, exigindo um prêmio maior por risco
quanto maior a variação da ação em relação à carteira de mercado.




Capex: do inglês, capital expenditures, ou investimentos em manutenção e/ou expansão de capacidade.
CAGR: do inglês, compound annual growth rate, ou taxa composta de crescimento anual.
CAPM: do inglês, capital asset pricing model, ou modelo de precificação de ativos.
Churn: taxa de cancelamentos ou porcentagem de desconexões da base conectada durante o período. Calculada como o número
de domicílios desconectados dividido pelo número de domicílios conectados no início do período.
 EBIT: do inglês, earnings before interest and taxes, significa, com relação a um período, a soma do lucro operacional antes das
despesas financeiras e impostos.
 EBITDA: do inglês, earnings before interest, taxes, depreciation and amortization, significa, com relação um período, a soma do
lucro operacional antes das despesas financeiras, impostos, depreciação e amortização.
 FCFF: do inglês, free cash flow to firm, significa, com relação um período, o fluxo de caixa livre para a empresa.
 HP: do inglês, homes passed. Corresponde ao número de domicílios alcançados pela rede total.
 NOPLAT: do inglês, net operating profit less adjusted taxes, significa, com relação a um período, o resultado operacional líquido
menos impostos ajustados
 VWAP: do inglês, volume weighted average price, ou preço médio ponderado pelo volume de negociação das ações em
determinado período.
 WACC: do inglês, weighted average cost of capital, ou custo médio ponderado de capital (taxa de desconto).
40
APÊNDICE C
Informações e Declarações Adicionais
Informações e Declarações Adicionais
O presente Laudo de Avaliação (“Laudo de Avaliação”) foi elaborado pelo BTG Pactual, mediante solicitação da Embrapar, para fins de avaliação da NET, com o objetivo e no âmbito exclusivo (i)
da OPA por alienação de controle, nos termos do art. 254-A da Lei das S.A., da Instrução CVM 361 e do item 8.1 do Regulamento de Nível II da BM&FBOVESPA, (ii) da OPA para Saída do Nível
II, e (iii) da OPA para Cancelamento de Registro. A OPA Unificada será realizada pela Embrapar, Embratel e GB, de acordo com o disposto na Lei nº 6.385/1976, conforme alterada (“Lei nº
6.385/76”), na Lei das S.A., no Estatuto Social da Sociedade, no Regulamento de Nível II, e observadas a legislação aplicável e as demais regras estabelecidas pela CVM, em especial a
Instrução CVM 361, e em conformidade com o fato relevante publicado pela Sociedade em 06 de março de 2012.
O BTG Pactual ressalta que seus serviços não incluem aconselhamentos de qualquer natureza, como legal ou contábil, não tendo sido prestados quaisquer serviços legais, regulatórios,
tributários ou fiscais em relação a este Laudo de Avaliação ou à OPA Unificada, de forma que a preparação deste Laudo de Avaliação não inclui qualquer serviço ou opinião relacionada a tais
serviços.
O conteúdo do presente material não é e nem deve ser considerado como promessa ou garantia com relação ao passado ou ao futuro, não constitui uma recomendação para qualquer membro
da administração ou acionista da Sociedade ou da Embrapar, ou de qualquer de suas controladas, controladoras ou coligadas sobre como votar ou agir em qualquer assunto relacionado à OPA
Unificada, não constitui recomendação a respeito do preço da OPA Unificada, nem tampouco deve ser utilizado para justificar o direito de voto de qualquer pessoa sobre qualquer assunto, e não
devendo ser utilizado para qualquer outra finalidade que não no estrito contexto da OPA Unificada sem a autorização prévia e por escrito do BTG Pactual.
Para fins da análise e conclusões neste Laudo de Avaliação, foram realizados os seguintes procedimentos, dentre outros: (i) revisão das demonstrações financeiras auditadas da Sociedade para
os exercícios findos em 31 de dezembro de 2009, 2010 e 2011 e das demonstrações financeiras com revisão limitada de auditores independentes para o trimestre encerrado em 31 de março de
2012; (ii) revisão dos relatórios de resultados consolidados (press releases) divulgados pela Sociedade com relação aos exercícios findos em 31 de dezembro de 2009, 2010 e 2011 e para o
trimestre encerrado em 31 de março de 2012; (iii) revisão e discussão com a administração da Sociedade acerca das projeções, premissas e estimativas financeiras, operacionais e gerenciais
(“Projeções”) fornecidas pela Sociedade para os próximos anos; (iv) condução com a administração da Sociedade de discussões sobre os negócios e perspectivas da Sociedade; e (v) análise de
outras informações públicas e não públicas, tais como estudos financeiros, análises, Projeções, pesquisas e critérios financeiros, econômicos e de mercado que foram considerados relevantes e
de fontes consideradas confiáveis (em conjunto, as “Informações”). Exceto se expressamente apresentado de outra forma, conforme indicado por escrito em notas ou referências específicas,
todas as Informações incluídas, consideradas, utilizadas ou apresentadas neste Laudo de Avaliação são aquelas apresentadas ou discutidas pela Sociedade com o BTG Pactual.
42
Informações e Declarações Adicionais (Cont.)
O BTG Pactual assume que as Projeções refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis com relação à futura performance financeira da Sociedade. Este Laudo de Avaliação não leva
em conta eventuais ganhos ou perdas operacionais e financeiras que possam haver posteriormente à OPA Unificada.
O BTG Pactual (i) assumiu que as Projeções operacionais e financeiras e as Projeções relacionadas à demanda e ao crescimento do mercado que tenham sido fornecidas ao BTG Pactual pela
administração da Sociedade foram preparadas de modo razoável em bases que refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis e o melhor julgamento da administração da Sociedade
com relação à futura performance financeira da Sociedade e à demanda e ao crescimento do mercado; e (ii) assumiu que, desde a data da entrega das Informações e até o presente momento, a
Sociedade ou sua administração não têm ciência de qualquer informação que impacte materialmente o negócio, a situação financeira, os ativos, passivos, as perspectivas de negócio, transações
comerciais ou o número de ações emitidas pela Sociedade, assim como não têm ciência de qualquer outro fato significativo que pudesse alterar o seu desempenho futuro, as Informações, ou
torná-las incorretas ou imprecisas em quaisquer aspectos materiais ou que poderia causar um efeito material neste Laudo de Avaliação.
Também para a elaboração do presente Laudo de Avaliação, o BTG Pactual adotou como pressuposto a confiança a exatidão, precisão, conteúdo, veracidade, completude, suficiência e
integralidade da totalidade das Informações que foram fornecidas, obtidas ou discutidas junto a Sociedade ou de outras informações públicas e não públicas, em todos seus aspectos relevantes.
O BTG Pactual não foi solicitado a realizar, e não realizou, (i) qualquer verificação de modo independente qualquer Informação ou documentação que as embasa que estivesse disponível
publicamente ou a ele disponibilizada pela Sociedade, seus representantes ou quaisquer terceiros na preparação do presente Laudo de Avaliação, de forma que não assume qualquer
responsabilidade sobre quaisquer de tais Informações, (ii) auditoria técnica das operações da Sociedade, assim como auditoria de natureza contábil, financeira, legal, fiscal ou de qualquer
espécie na Sociedade ou em quaisquer terceiros, (iii) verificação independente ou avaliação de quaisquer ativos ou passivos (incluindo qualquer contingência, responsabilidade ou financiamento
não contabilizado, propriedade ou ativos) da Sociedade; (iv) avaliação da solvência da Sociedade, de acordo com qualquer legislação de falência, insolvência ou questões similares; ou (v)
qualquer inspeção física das propriedades, instalações ou ativos da Sociedade.
O BTG Pactual não expressa parecer ou qualquer declaração, expressa ou implícita, ou garantia relacionada sobre a fidedignidade da apresentação das Informações mencionadas e tampouco
assume qualquer responsabilidade pela exatidão, precisão, conteúdo, veracidade, completude, suficiência e integralidade da totalidade dos dados e Informações nas quais este Laudo de
Avaliação se embasou (incluindo projeções financeiras e operacionais fornecidas pela administração da Sociedade ou presunções e estimativas nas quais tais projeções se basearam). O BTG
Pactual ressalta que quaisquer erros, alterações ou modificações nessas informações poderiam afetar significativamente as análises do BTG Pactual.
43
Informações e Declarações Adicionais (Cont.)
O presente Laudo de Avaliação foi elaborado de acordo com os termos da Lei das S.A., do Regulamento de Nível II e da Instrução CVM 361, mas não objetiva ser a única base para a avaliação
da Sociedade e, portanto, este Laudo de Avaliação não contém toda a informação necessária para tal, e, consequentemente, não representa nem constitui uma proposta, solicitação, sugestão ou
recomendação por parte do BTG Pactual para aprovação ou não da OPA Unificada. A decisão para aprovação ou não da OPA Unificada é de total responsabilidade dos acionistas da Sociedade.
A soma dos valores individuais apresentados neste Laudo de Avaliação pode diferir da soma apresentada, devido ao arredondamento de valores. Nossos trabalhos levaram em consideração a
relevância de cada item, portanto, ativos, direitos e obrigações de valor secundário não foram objeto de análise detalhada.
Este Laudo de Avaliação foi preparado para uso exclusivo no contexto da OPA Unificada nos termos da Lei das S.A. e da Instrução CVM 361 e atende aos requisitos e disposições da mesma,
não devendo ser utilizado para quaisquer outros propósitos, incluindo, mas sem limitação, para fins do artigo 8º, caput, 45, 227, § 2º, 228, § 2º, 229, § 5º, 252, § 1º e 264 da Lei das S.A., e da
Instrução CVM nº 319, de 3 de dezembro de 1999, conforme alterada. Da mesma forma, este Laudo de Avaliação não é e não deve ser utilizado como (i) uma opinião sobre a adequação
(fairness opinion) da OPA Unificada; (ii) uma recomendação relativa a quaisquer aspectos da OPA Unificada; (iii) um laudo de avaliação emitido para quaisquer fins que não aqueles previstos na
Instrução CVM 361 e, se a OPA Unificada for eventualmente registrada na U.S. Securities and Exchange Commission (“SEC”) ou divulgada nos Estados Unidos da América em razão de regras
emitidas pela SEC, aqueles previstos nas leis e regulamentação aplicáveis dos Estados Unidos da América; ou (iv) uma opinião sobre a adequação ou uma determinação do preço justo da OPA
Unificada. Este Laudo de Avaliação não foi compilado ou elaborado visando ao cumprimento de qualquer dispositivo legal ou regulamentar no Brasil ou no exterior, exceto por aqueles aplicáveis
à OPA Unificada.
Este Laudo de Avaliação foi gerado consoante as condições econômicas, de mercado, entre outras, disponíveis na data de sua elaboração, de modo que as conclusões apresentadas estão
sujeitas a variações em virtude de uma gama de fatores sobre os quais o BTG Pactual não tem qualquer controle. Este Laudo de Avaliação valeu-se inclusive da metodologia de fluxo de caixa
descontado, e para tal são utilizados parâmetros e variáveis financeiras divulgados inclusive pelo Banco Central do Brasil que podem diferir substancialmente do cenário econômico que
efetivamente será verificado no futuro. Além disso, o método do fluxo de caixa descontado não antecipa mudanças nos ambientes interno e externo em que a Sociedade está inserida, exceto
aquelas apontadas expressamente neste Laudo de Avaliação. Desta forma, dado que a análise e os valores são baseados em previsões de resultados futuros, inclusive informados pela
administração da Sociedade, eles não necessariamente indicam a realização de resultados financeiros reais e futuros pela Sociedade, os quais podem ser significativamente mais ou menos
favoráveis, no todo ou em parte, do que os utilizados na presente análise. Além disso, tendo em vista que essas análises são intrinsecamente sujeitas a incertezas, sendo baseadas em diversos
eventos e fatores que estão fora do controle do BTG Pactual e da própria Sociedade, o BTG Pactual não será responsável de qualquer forma caso os resultados futuros da Sociedade difiram dos
resultados apresentados neste Laudo de Avaliação. Os resultados futuros da Companhia também podem ser afetados pelas condições econômicas e de mercado.
44
Informações e Declarações Adicionais (Cont.)
A elaboração deste Laudo de Avaliação decorre de uma análise financeira complexa e que envolve julgamentos subjetivos e várias definições a respeito dos métodos de análise mais apropriados
e relevantes, bem como da aplicação de tais métodos às circunstâncias específicas. Para chegar às conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação, não foi atribuída importância específica
a determinados fatores aqui considerados, mas, pelo contrário, foi realizado um raciocínio qualitativo a respeito das análises e fatores considerados às circunstâncias específicas da Sociedade. A
conclusão final atingida decorre de toda a análise realizada, considerada como um todo, e não baseada em, ou relacionada a qualquer dos fatores ou métodos de análise considerados
isoladamente. As estimativas constantes da análise deste Laudo de Avaliação e a avaliação resultante de qualquer análise específica não são necessariamente indicativas dos valores reais ou
de resultados ou valores futuros, os quais podem ser significantemente mais ou menos favoráveis em relação àqueles sugeridos por esta análise. Não expressamos qualquer opinião a respeito
dos valores pelos quais poderiam ser negociadas as Ações relacionadas à OPA no mercado de valores mobiliários a qualquer tempo.
Laudos de análise de empresas e setores elaborados por outras sociedades, até por sua autonomia, podem tratar premissas de modo diferente da abordagem desta avaliação e
consequentemente apresentar resultados significativamente diferentes.
Este Laudo de Avaliação busca indicar somente o intervalo de valor para as ações de emissão da Sociedade no âmbito da OPA Unificada, nas datas-base utilizadas em cada metodologia, nos
termos da Instrução CVM 361, e não avalia qualquer outro aspecto ou implicação da OPA Unificada ou de qualquer contrato, acordo ou entendimento firmado com relação à OPA Unificada. Este
Laudo não trata dos méritos da OPA Unificada se comparada a outras estratégias comerciais que podem estar disponíveis para a Sociedade ou para seus respectivos acionistas, nem trata da
eventual decisão comercial dos mesmos de realizar ou aceitar a OPA Unificada. Os acionistas da Sociedade deverão buscar aconselhamento de suas respectivas assessorias financeiras para
obterem opiniões sobre a realização e aceitação da OPA Unificada. Os resultados apresentados neste Laudo referem-se exclusivamente à OPA Unificada e não se aplicam a qualquer outra
questão ou operação, presente ou futura, relativa à Sociedade, aos grupos econômicos dos quais fazem parte ou aos setores em que atuam.
Este Laudo de Avaliação contém premissas e estimativas futuras (“Premissas e Estimativas”). Premissas e Estimativas podem ser identificadas por expressões como “antecipa”, “pretende”,
“planeja”, “busca”, “acredita”, “estima”, “espera”, e referências similares a períodos futuros, e pela inclusão de previsões ou projeções. Premissas e Estimativas são baseadas em expectativas
atuais, e assumidas considerando o ramo de atuação da Sociedade, sua condição financeira, a economia e outras condições futuras. Por serem relacionadas com o tempo futuro, Premissas e
Estimativas estão sujeitas a incertezas, riscos e mudanças em circunstâncias difíceis de serem previstas. Os resultados atuais da Sociedade podem diferenciar materialmente daqueles
contemplados pelas Premissas e Estimativas. Resultados passados não são indicativa de performance futura, portanto não é possível adotar qualquer das Premissas e Estimativas como fato
histórico ou garantia de performance futura. Fatores importantes que podem causar diferenças materiais sensíveis às Premissas e Estimativas incluem condições regionais, nacionais, ou globais
de política, economia, negócios, concorrência, mercado e regulação, incluindo, entre outros, concorrência na indústria de telecomunicações, riscos regulatórios ou ambientais, risco de
responsabilização de proprietários anteriores de imóveis da Sociedade e riscos operacionais incluindo acidentes industriais e desastres industriais, manejo de operações estrangeiras, mudanças
tecnológicas e capacidade para adquirir ou renovar permissões e aprovações.
45
Informações e Declarações Adicionais (Cont.)
Este Laudo de Avaliação é necessariamente baseado em Informações que nos foram disponibilizadas até esta data, e os pontos expressados são passíveis de mudança considerando uma série
de fatores, como condições de mercado, econômicas e outras condições, bem como os negócios e as perspectivas da Sociedade. O BTG Pactual assumiu e adotou como premissa que todas as
aprovações de ordem governamental, regulatória ou de qualquer outra natureza, bem como dispensa, aditamento ou repactuação de contratos necessários para a OPA Unificada foram ou serão
obtidas, assim como que todas as autorizações ou anuências necessárias à consumação do negócio proposto neste Laudo de Avaliação serão obtidas e que nenhuma alteração, limitação
relevante, restrição ou condição será imposta para a obtenção das referidas autorizações e anuências.
As informações aqui contidas, relacionadas à posição contábil e financeira da Sociedade, assim como do mercado, são aquelas disponíveis em 25 de maio de 2012, entendida como a data-base
deste Laudo de Avaliação. Qualquer mudança nessas posições pode afetar os resultados deste Laudo de Avaliação. O BTG Pactual não assume nenhuma obrigação para com a atualização,
revisão ou aditamento deste Laudo de Avaliação, no todo ou em parte, após esta data, ou de apontar para quaisquer terceiros fatos ou matérias de que o BTG Pactual venha a tomar ciência e
que alterem o conteúdo deste Laudo de Avaliação depois desta data, sem prejuízo do disposto no item II do § 9º do art. 8º da Instrução CVM 361.
A Embrapar concordou em reembolsar o BTG Pactual pelas despesas incorridas e a indenizá-lo, e indenizar algumas pessoas por ele relacionadas, por conta de determinadas
responsabilidades e despesas que possam surgir em decorrência de sua contratação. O BTG Pactual receberá uma remuneração relativa à preparação deste Laudo de Avaliação,
independentemente da conclusão da OPA Unificada ou das conclusões daqui constantes. A remuneração que será devida ao BTG Pactual pela preparação deste Laudo está detalhada no item
“Declarações e Qualificações do Avaliador” constante da página 6 deste Laudo de Avaliação e será paga pela Embrapar.
Este Laudo de Avaliação é de propriedade intelectual do BTG Pactual e não poderá ser circulado, copiado, publicado ou de qualquer forma utilizado, nem poderá ser arquivado, incluído ou
referido no todo ou em parte em qualquer documento sem o prévio consentimento do BTG Pactual, sendo, porém, liberado seu uso dentro das estritas condições da Instrução CVM 361 e da Lei
das S.A.. e, se a OPA Unificada for eventualmente registrada na SEC ou divulgada nos Estados Unidos da América em razão de regras emitidas pela SEC, pelas leis e regulamentação
aplicáveis dos Estados Unidos da América. Caso seja necessária a sua divulgação de acordo com a lei aplicável, este Laudo de Avaliação somente poderá ser divulgado se reproduzido em seu
conteúdo integral, e qualquer descrição ou referência ao BTG Pactual deverá ser em uma forma razoavelmente aceitável pelo BTG Pactual.
Banco BTG Pactual S.A.
Marco Gonçalves
Bruno Amaral
Daniel Anger
Fernando Kalil
Fernando Cerri
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