2012/2013
A Sexta Vaga de F&A no contexto
Europeu
UNIVERSIDADE DO MINHO, BRAGA
MESTRADO EM FINANÇAS – 2º ANO
Orientando: João Miguel Brochado Pinto de
Castro Fernandes
Orientador: Prof. Gilberto Loureiro
Estrutura
1. Introdução
2. Revisão Bibliográfica
3. Metodologia
4. Resultados
5. Conclusão
1. Introdução
• Caracterizar esta vaga:
- Existe ou não criação de valor para empresas
compradoras e empresas alvo?
• Determinar qual a probabilidade de uma
empresa ser alvo de aquisição.
1. Introdução
Fonte: Martynova, M., & Renneboog, L. (2008). A century of corporate takeovers: What have we learned and where do we stand?. Journal of Banking & Finance,32(10), 2148-2177
1. Introdução
A Sexta Vaga ( 2003-2007)
• Surge após a bolha tecnológica nos EUA.
• Atinge o seu pico em 2006.
• Termina com o inicio da crise do subprime no
final de 2007.
• Fácil acesso ao crédito empresarial devido a taxas
de juro muito baixas. ( Travlos et al 2012).
2.Revisão Bibliográfica
Características das Vagas de F&A – Quem fica a
ganhar?
- Para Andrade et al (2001), as F&A parecem
criar valor para os acionistas dos targets.
- Relativamente aos bidders, durante a 5ª Vaga,
tendem a perder 12cents por cada dólar
investido em F&A, destruindo assim valor para
os seus acionistas.(Moeller et al, 2005)
2.Revisão Bibliográfica
A probabilidade de uma empresa ser considerada
alvo de aquisição
-
Hipótese da Ineficiência do Gestor (Palepu,1986)
(-)ROE,
(+) Liquidez,
(+)Endividamento,
(-) Crescimento das Vendas
2.Revisão Bibliográfica
• Hipótese da Dimensão da Empresa
- Quanto maior for a empresa target, menor é a
probabilidade de ser alvo de uma
aquisição.(Palepu,1986)
• Hipóteses do rácio market-to-book (MTB) e
do price-to-earnings (P/E) da empresa alvo
- Empresas cujos indicadores MTB e P/E são
baixos estão mais sujeitas a ser alvo de
aquisição.
3. Metodologia
Amostra : Empresas de 20 países Europeus (Compradoras e
Alvos) entre 2003 – 2007
- Fonte: Thompson DataStream e SDC Platinum.
- Todas as F&A analisadas são tender offers.
- Todos os sectores foram incluídos.
- Foram consideradas todas as F&A cujo montante envolvido
era igual ou superior a 50 Milhões de Dólares.
- Em todas as F&A a percentagem detida pelo comprador
após a data do anuncio foi de 50% ou mais.
3. Metodologia
1ª Parte – Caracterizar a Vaga
Event Study
• Estudar as rendibilidades anormais antes e
depois da data de anuncio da Fusão ou Aquisição
para determinar os ganhos/perdas quer de
empresas compradoras quer de empresas alvo.
• A janela de estimação utilizada foi de 250 a 20
dias antes do anúncio.
• Foram utilizadas diferentes janelas de evento.
3. Metodologia
• Modelo Probit Previsional de Palepu (1986)
Probabilidade de tentativa de aquisição = f
(tamanho, nível de endividamento, liquidez,
MTB, P/E, volume de vendas, ROE, % vendas
internacionais, investimento em I&D, nº de
aquisições do sector)
3. Metodologia
2ª Parte – Modelo Probit para determinar a
probabilidade de uma empresa ser alvo de
aquisição
• Amostra : Todas as empresas alvo de aquisição entre 20032007 (excluindo empresas do sector financeiro).
• Várias empresas que não foram alvo de aquisição ao longo
deste período, para assumir como variável de controlo.
• Empresas exclusivamente Europeias.
4.Resultados - Bidders
Janela de Evento
CARs Empresas Compradoras
Observações
(-1;1)
(-2;2)
(-5;5)
0.12%
(0.00)
0.121%
(0.00)
-0.403%
(0.00)
263
263
263
Nenhum dos resultados é estatisticamente significativo, ou seja, não se pode
concluir se existe ou não criação de valor para os bidders.
4.Resultados - Targets
Janela de Evento
CARs Empresas Alvo
Observações
(-1;1)
(-2;2)
(-5;5)
9.83%*** 10.3%*** 11.2%***
(0.01)
(0.01)
(0.01)
275
275
275
Todos os resultados são estatisticamente significativos para um grau de
significância de 1%, ou seja, existe criação de valor para os targets!
4.Resultados - Combinado
Todos os resultados são estatisticamente significativos para um grau de
significância de 1%, ou seja, existe criação de valor para a economia!
4.Resultados – Modelo Probit
VARIÁVEIS
ROE
Crescimento das Vendas
P/E
MTB
Endividamento
Liquidez
Dimensão
I&D
Nº Aquisições por Sector
Vendas para o Exterior
Efeitos Fixos para o Ano
Efeitos Fixos para a Indústria
Observações
Pseudo R-Quadrado
Actual Prob.
(1)
(2)
(3)
(4)
0.0226
(0.0475)
-10.48**
(4.795)
-0.364***
(0.107)
-0.0550
(0.431)
0.0184***
(0.0066)
(-)
(-)
-3.188***
(1.143)
-235.0*
(121.4)
0.0255***
(0.0068)
(-)
(-)
0.0125
(0.0415)
-8.691**
(3.758)
-0.315***
(0.0890)
0.169
(0.339)
0.0153***
(0.00510)
(-)
(-)
-1.895***
(0.733)
(-)
(-)
0.0196***
(0.0052)
-0.178***
(0.0452)
0.008
(0.0017)
-0.266**
(0.375)
-0.0096***
(0.0122)
0.0052
(0.0143)
0.0005***
(0.0007)
-1.04e-08***
(1.13e-08)
(-)
(-)
-4.352
(5.968)
0.0007***
(0.0009)
(-)
(-)
0.0006
(0.0022)
-0.400***
(0.462)
-0.0147***
(0.0150)
0.0178
(0.0266)
0.0007***
(0.0008)
-1.24e-08***
(1.08e-08)
(-)
(-)
(-)
(-)
0.0009***
(0.0009)
-0.0073***
(0.0076)
Sim
Sim
2,618
0.210
0.0237
Sim
Sim
2,618
0.254
0.0237
Sim
Sim
2,618
0.187
0.0237
Sim
Sim
2,618
0.247
0.0237
4.Resultados – Modelo Probit
VARIAVEIS
ROE
Crescimento das Vendas
PE
MTB
Liquidez
Endividamento
Dimensão
Observações
Pseudo R-Quadrado
Actual Prob.
(1)
Globalização
(2)
Inovação
-0.0005
(-1.26)
-0.0466***
(-3.33)
-0.0001
(-0.55)
0.0201***
(4.28)
0.7241***
(7.87)
-0.0003***
(-3.66)
0.0671***
(14.84)
-0.0011**
(-2.21)
-0.1005***
(-3.35)
0.0005*
(1.77)
0.0055
(1.39)
0.7339***
(6.82)
-0.0009***
(-6.09)
0.0930***
(17.26)
3.161
0.125
0.737
3.161
0.126
0.380
5.Conclusões – Estudo de
Eventos
• Em média as fusões e aquisições criam valor
para os seus acionistas, principalmente para
os acionistas da empresa target, que nesta
vaga obtiveram ganhos médios de
aproximadamente 11%.
5.Conclusões - Probit
•
-
Empresas alvo são caracterizadas por:
Serem de pequena dimensão,
Baixos níveis de liquidez,
Altos níveis de endividamento,
Baixos crescimento das vendas,
Baixos indicadores P/E
Venderem mais para o estrangeiro.
Pertencerem a um sector muito ativo em F&A.
5.Conclusões – Probit Empresas
compradoras
• As empresas que investem em I&D e vendem
para o exterior podem ser mais consideradas
compradoras em vez de alvo.
• São empresas de grande dimensão, com
grandes níveis de liquidez e baixos níveis de
endividamento.
• Tem também uma baixa percentagem de
crescimento das vendas e elevados
indicadores MTB.
5.Conclusões – Origem das F&A
• P/E e “numbaq” estatisticamente significativos
para um nível de significância de 1%.
• Resultados são consistentes com a hipótese
de que ambas as justificações podem ser
plausíveis.
• A 6ªvaga resultou de um choque tecnológico
(teoria neoclássica) oriunda dos mercados
financeiros (teoria comportamental).
Obrigado pela atenção!
João Fernandes, PG 19242
12 de Novembro de 2012