Abertura financeira e
desenvolvimento
Estrutura do
do Balanço
Balanço de
de Pagamentos
Pagamentos
Estrutura
A) Transações Correntes
B) Transações de Capital
1- Balança Comercial
- exp. de mercadorias
- imp. de mercadorias
4- Capitais Autônomos
- empréstimos/amortiz.
- investimentos diretos
- inv. de portfólio
2- Balança de Serviços
- viagens
- transporte/seguros
- governo
- renda de capitais
lucros
juros
5- Capitais Comp.
- crédito/débito
- ouro monetário
- reservas
3- Transferências
Sistema financeiro internacional:
Características recentes
• globalização financeira
• liberalização cambial (conversibilidade)
• vulnerabilidade externa (países em
desenvolvimento)
Globalização financeira
• maior integração entre os sistemas financeiros
nacionais (países em desenvolvimento + economias
emergentes)
• acirramento da concorrência (bancos e instituições
financeiras não-bancárias)
• avanço do processo de internacionalização da
produção de serviços financeiros (novos instrumentos
financeiros, novas estratégias de diversificação dos
investidores institucionais, instabilidade do SMI e do
SFI após a ruptura de Bretton Woods)
Conversibilidade
• Lato sensu: acesso ao mercado de divisas no
país (política cambial) e acesso ao mercado
internacional de bens, serviços e fatores
(política comercial, IED, etc)
• Stricto sensu: compra e venda de ativos
monetários (moeda estrangeira), ativos
financeiros (títulos, ações, etc)
denominados em moeda estrangeira e ativos
reais
Conversibilidade: Stricto sensu
• Acesso ao mercado de divisas e
movimento internacional de capitais
• determinação da taxa de câmbio não
afeta necessariamente o acesso ao
mercado: centralização de câmbio,
racionamento, lista de espera,
tributação, etc
Vulnerabilidade externa
• Baixa capacidade de resistência a pressões,
fatores desestabilizadores e choques
externos
• Custo do ajuste externo
Vulnerabilidade externa:
Dimensões
•
•
•
•
financeira
comercial
tecnológica
produtivo-real
Soberania nacional
• A probabilidade do governo de um
determinado país realizar sua própria
vontade, independentemente da posição e
atuação de gentes econômico-políticos
residentes em outros países
Liberalização cambial
• acesso ao mercado de divisas
(conversibilidade): livre ou limitado (tipo e
altura das barreiras à entrada e saída)
• processo de formação de preço
(determinação da taxa de câmbio) : forças
de mercado (livre flutuação) ou
interferência governamental (câmbio fixo
ou administrado)
Conversibilidade
• quando há livre entrada e saída do mercado
de divisas
• conversibilidade inclui: comércio de bens e
serviços, remuneração de fatores de
produção, compra e venda de ativos
monetários, financeiros e reais denominados
em moeda estrangeira
Determinantes no investimento de
portfólio, empréstimos e financiamentos no
Brasil
• liberalização na regulação
• ganhos nas bolsas de valores
• diferencial de taxas de juro
Liberalização cambial: Marcos
do processo
• Criação do segmento de taxas flutuantes (dez.
1988): viagens, educação, saúde, cartão de crédito,
transf. unilaterais
• Sistema de câmbio dual (mar, 1990): câmbio livre
e flutuante
• Melhores condições operacionais para bancos no
mercado cambial (câmbio flutuante) (fev. 1989);
ampliação dos limites de posição comprada e
vendida dos bancos
Liberalização cambial (cont.)
• Não identificação do vendedor no segmento de câmbio
flutuante: “ponte” entre os mercados oficial e paralelo
• CC5 (nova regulamentação jul. e out. 1992): nãoresidentes abrem contas com livre movimentação (compra
e venda de divisas)
• Maiores facilidades administrativas para remessas (199192)
• redução do imposto pago sobre remessas de lucros e
dividendos (de 25% para 15%)
• revogação da proibição de pagamento de royalties e
assistência técnica entre matriz e filial
Liberalização cambial (cont.)
• Novas regras para estimular o investimento
externo ((ago-set. 1994): permissão para aquisição
de imóveis no exterior
• Criação dos Fundos de Investimento no Exterior
(set. 1994)
• Expansão do lançamento de títulos denominados
em moeda estrangeira por empresas brasileiras
• Expansão da entrada de investidores estrangeiros
no mercado de captais brasileiro (maior 1991)
Determinantes dos fluxos internacionais de
capitais: início dos anos 1990
• Oferta: maior mobilidade internacional de capitais:
– liberalização financeira nos países desenvolvidos no
final dos 1980s
– avanços nas telecomunicações e informática
– desenvolvimento de produtos financeiros e produtos
derivativos
– excesso de liquidez internacional
– queda da taxa de juro
– estratégia de diversificação dos investidores
institucionais
Determinantes dos fluxos internacionais de
capitais: início dos anos 1990 (cont.)
• Demanda:
– política de juros internos altos e elevação da margem de
arbitragem (out. 1991...)
– baixo de nível de endividamento das empresas
brasileiras
– investimento externo em bolsas: nova regulamentação
(mar. 1997 e, principalmente abr. 1991)
– Anexo IV (mai. 1991): aplicações em valores
imobiliários por investidores institucionais estrangeiros
(bolsa de valores e outras aplicações)
– Fundos de renda fixa: regulamentação nov. 1993
Estímulos ao movimento
internacional de capitais
• “redução de restrições quanto à composição
de carteiras, prazos mínimos de
permanência no país e flexibilidade de
movimentação do capital externo no
mercado de capitais brasileiro, incluindo a
possibilidade de operar com instrumentos
de hedge com derivativos financeiros
(mercados futuro e de opções).” (RG)
Liberalização cambial e financeira no
Brasil: Duas questões
• O país teria as pré-condições necessárias
para a realização de um amplo e profundo
processo de liberalização cambial via conta
de capital?
• Até que ponto o processo de liberalização
cambial foi gradual ou, contrariamente, foi
um processo abrupto?
Pré-condições
• Reforma fiscal com resultados sólidos e
permanentes: controle do déficit público
• reforma financeira: eficácia e segurança na
organização e funcionamento do sistema
financeiro nacional
• manejo macroeconômico convergente
comas expectativas dos agentes econômicos
Brasil: Única pré-condição
• Eficaz aparato de regulação, supervisão e
intervenção no sistema financeiro nacional,
que tem como órgão executor o Bacen
Processo rápido de liberalização
• “Enxurrada”de capitais externos: primeira
metade anos 1990
• “Ruídos” ocasionais quanto a necessidade
de intervenção mais direta e de mudanças
nas regras do jogo em decorrência do
excesso de oferta
Benefícios da liberalização financeira
• Oportunidades para o desenvolvimento do
sistema financeiro nacional: economias de
escala, estímulo à concorrência, produtividade
• Fonte alternativa de financiamento: escassez
de crédito interno e custos elevados
• Diversificação de portfólio: protege
investidores domésticos das flutuações na
economia nacional
Custos da liberalização financeira
• Maior volatilidade da taxa de câmbio e das
reservas internacionais
• maior volatilidade no preço de ativos
financeiros
• tendência à apreciação cambial em
condições de excesso de liquidez
internacional
• aumento dos riscos e incertezas nas
atividades de exportação e importaçã7o
Custos da liberalização financeira (cont.)
• nível geral de preços: afetado pela volatilidade e
pelo desalinhamento cambial - hedge para
compensar risco cambial
- efeito ricocheteio (ratchet)
• desalinhamento: sinaliza erroneamente os preços
relativos
• Apreciação cambial: aumenta pressão por medidas
protecionistas
• Volatilidade cambial: provoca intervenções mais
freqüentes no mercado de câmbio
Custos da liberalização financeira (cont.)
• Exige um volume maior de reservas: custo
de manutenção das reservas
• Problema de ajuste na composição do
passivo externo frente a geração de divisas
(captação e exportação): flutuação cambial
das principais moedas internacionais
• Uso da poupança doméstica (escassa):
financiar investimentos no exterior
• Capitais especulativos: maior instabilidade
Vulnerabilidade
No caso de países que apresentam uma
vulnerabilidade externa significativa
(esferas produtiva-real, tecnológica e
comercial), a liberalização cambial e
financeira deve ser vista como um problema
sério e cumulativo
Síntese
• O Brasil realizou um amplo e significativo
processo de liberalização cambial-financeira desde
1989
• O país não apresentava as condições necessárias
para realizar uma ampla, rápida e profunda
liberalização
• Os resultados (apreciação cambial e acúmulo de
divisas) foram determinados, em grande medida,
pela globalização financeira no contexto de
liquidez internacional até 1993
Síntese (cont.)
• O impacto macroeconômico da
liberalização foi negativo no longo prazo
• A vulnerabilidade externa do país tornou-se
ainda mais crítica no contexto da
globalização financeira com liberalização
cambial-financeira
• Aumento do passivo externo
• O retrocesso do processo da liberalização
cambial-financeira tem sido a opção mais
apropriada de política econômica
Passivo externo e vulnerabilidade
Passivo externo
bruto
Dívida externa
total
Investimento
externo direto
Investimento de
portfólio
Ativo externo
Reservas
internacionais
Haveres
externos dos
bancos
Passivo externo
líquido
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
218
239
256
307
360
396
383
405
146
148
159
180
200
241
241
231
62
66
73
86
106
136
117
147
10
25
24
41
53
19
25
27
40
32
54
39
61
52
72
60
62
52
60
44
53
36
50
33
8
15
9
12
10
16
17
17
178
185
195
235
298
336
330
355
Globalização financeira
• Instabilidade dos fluxos internacionais de
capitais
• Volatilidade das taxas de juro
IPEADATA
EUA - taxa de juros - Notas do Tesouro - maturidade 3 meses
EUA - taxa de juros - Prime
2002 T3
2001 T2
2000 T1
1998 T4
1997 T3
1996 T2
1995 T1
1993 T4
1992 T3
1991 T2
1990 T1
1988 T4
1987 T3
1986 T2
1985 T1
1983 T4
1982 T3
1981 T2
1980 T1
1978 T4
1977 T3
1976 T2
1975 T1
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
http:/ / www.ipeadata.gov.br
IPEADATA
_C-Bond - spread em pontos-base
2003 05
2002 12
2002 07
2002 02
2001 09
2001 04
2000 11
2000 06
2000 01
1999 08
1999 03
1998 10
1998 05
1997 12
1997 07
1997 02
1996 09
1996 04
1995 11
1995 06
1995 01
2.000
1.800
1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
http:/ / www.ipeadata.gov.br
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
IPEADATA
_Conta capital e financeira - conta financeira
2002
2000
1998
1996
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1986
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1980
1978
1976
1974
1972
1970
0
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Fluxo internacional de capitais
• Assunção de passivo no exterior por
residentes
• Aquisição de ativos no exterior por
residentes
• Aquisição de ativos no país por nãoresidentes
• Assunção de passivo no país por nãoresidentes
Assunção de passivo no exterior por
residentes
• Redução dos empréstimos bancários
sindicalizados e aumento da emissão de
títulos
• Aumento da captação direta pelas empresas
– títulos de renda variável (os recibos de depósito
- depositary receipts - ADRs e GDRs)
Aumento da dívida externa
• Anos 1980: “estatização”
• Anos 1990: “privatização”
240.000
220.000
200.000
180.000
160.000
140.000
120.000
100.000
80.000
60.000
40.000
20.000
IPEADATA
_Dívida externa
2002
2000
1998
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1994
1992
1990
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1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
1972
1970
1968
1966
1964
1962
1960
1958
1956
0
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240.000
220.000
200.000
180.000
160.000
140.000
120.000
100.000
80.000
60.000
40.000
20.000
IPEADATA
_Dívida externa
_Dívida externa - privada - registrada
_Dívida externa - pública - registrada
2002
2000
1998
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1978
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1968
1966
1964
1962
1960
1958
1956
0
http:/ / www.ipeadata.gov.br
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
1989
1988
1987
1986
1985
1984
1983
1982
1981
1980
0
IPEADATA
http:/ / www.ipeadata.gov.br
_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - receitas
_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - títulos renda fixa
_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - títulos renda fixa - bônus
18.000
16.000
14.000
12.000
10.000
8.000
6.000
4.000
2.000
IPEADATA
_Serviços e rendas - rendas - juros - despesas
_Serviços e rendas - rendas - lucros e dividendos - despesas
2002
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1998
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1980
1978
1976
1974
1972
1970
0
http:/ / www.ipeadata.gov.br
Aquisição de ativos no exterior
por residentes
• Investimento externo direto
• Fundos de investimento estrangeiro
• Carta Circular No. 5 (CC5)
3.000
2.500
2.000
1.500
1.000
500
IPEADATA
_Conta financeira - investimentos diretos - brasileiros no ext. - saídas
2002
2000
1998
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1968
0
http:/ / www.ipeadata.gov.br
2.000
1.000
0
-1.000
-2.000
-3.000
-4.000
-5.000
-6.000
-7.000
-8.000
-9.000
IPEADATA
_Usos e fontes - fontes - ativos brasileiros no exterior
2002 T4
2001 T3
2000 T2
1999 T1
1997 T4
1996 T3
1995 T2
1994 T1
1992 T4
1991 T3
1990 T2
1989 T1
1987 T4
1986 T3
1985 T2
1984 T1
1982 T4
1981 T3
1980 T2
1979 T1
-10.000
http:/ / www.ipeadata.gov.br
Aquisição de ativos no país por
não-residentes
IPEADATA
_Conta financeira - investimentos estrang. em carteira - ações
2002
2001
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1999
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1993
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1991
1990
1989
1988
1987
1986
1985
1984
1983
1982
1981
1980
7.000
6.500
6.000
5.500
5.000
4.500
4.000
3.500
3.000
2.500
2.000
1.500
1.000
500
0
http:/ / www.ipeadata.gov.br
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
IPEADATA
_Conta financeira - investimentos diretos - estrang. no país
2001
1999
1997
1995
1993
1991
1989
1987
1985
1983
1981
1979
1977
1975
0
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IED no Brasil
• privatização
• fusões e aquisições de empresas brasileiras
(parcela reduzida de greenfield)
• concentrado em non tradeables
10.000
9.000
8.000
7.000
6.000
5.000
4.000
3.000
2.000
1.000
IPEADATA
_Conta financeira - investimentos diretos - estrang. no país - saídas
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
0
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Principais mudanças nos fluxos
de capitais externos
• 1990-92: predomínio dos empréstimos de
CP
• 1993-94: investimento de portfólio
• 1995-96: financiamento de longo prazo
• 1996-2001: investimento externo direto
Mecanismos amplificadores de
vulnerabilidade financeira
externa
•
•
•
•
Cláusula de PUT OPTION
CC-5
desnacionalização do setor bancário
substituição monetária
PUT OPTION
“...até 1997, cerca de metade do valor
das emissões [de títulos de dívida
externa] possuía put option. Em 1998,
essa cláusula fez parte de 75% do
total dos títulos emitidos”
(RC, p. 290)
CC-5
(nova regulação)
1992: “permitiu que os bancos aceitassem
depósitos em moeda nacional, convertendo-os em
depósito em moeda estrangeira no exterior”
1996: “dispensou a exigência de documentação
para operações de repatriação de recursos e
também para a constituição de disponibilidades no
exterior” (RC, 271)
CC-5
Ano
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
Ingresso
3678
6523
6416
11418
12477
22475
5102
5568
7531
9057
8523
Remessa
8370
11513
9970
17239
16367
24398
19515
29452
39285
20235
17526
Saldo
-4692
-4991
-3555
-5821
-3891
-1923
-14413
-23884
-31753
-11178
-9003
Desnacionalização do setor
bancário
Ano
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
Participação percentual de bancos com controle estrangeiro
Ativos
Depósitos
Créditos
8,4
7,2
8,4
9,8
12,8
18,4
23,2
23,9
4,8
4,6
5,4
4,4
7,5
15,1
16,8
18,3
6,6
5,2
5,7
8,6
11,7
14,9
19,8
20,3
Substituição monetária
(dolarização da dívida pública)
Dívida mobiliária interna em poder do público, por indexador, 1997-2001
(distribuição percentual)
Ano
1997
1998
1999
2000
2001, junho
Variável
Prefixado
Câmbio
34,8
69,1
61,1
52,4
26,4
40,9
3,5
9,2
15,3
10,9
15,4
21,0
24,2
21,7
26,4
Síntese: Abertura financeira e
balanço de pagamentos nos anos
1990s
•
•
•
•
Déficits extraordinários no BOP
Volatilidade da conta de capital
Instabilidade das reservas internacionais
Aumento do passivo externo
–  Vulnerabilidade financeira externa
IPEADATA
_Conta capital e financeira - saldo
2002 T4
2001 T3
2000 T2
1999 T1
1997 T4
1996 T3
1995 T2
1994 T1
1992 T4
1991 T3
1990 T2
1989 T1
1987 T4
1986 T3
1985 T2
1984 T1
1982 T4
1981 T3
1980 T2
1979 T1
20.000
15.000
10.000
5.000
0
-5.000
-10.000
-15.000
http:/ / www.ipeadata.gov.br
5.000
0
-5.000
-10.000
-15.000
-20.000
-25.000
IPEADATA
_Transações correntes - saldo
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
1972
1970
-30.000
http:/ / www.ipeadata.gov.br
IPEADATA
_Reservas internacionais - caixa
2002 01
2001 04
2000 06
1999 08
1998 10
1997 12
1997 02
1996 04
1995 06
1994 08
1993 10
1992 12
1992 02
1991 04
1990 06
1989 08
1988 10
1987 12
1987 02
1986 04
1985 06
1984 08
1983 10
1982 12
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
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Empréstimos do FMI
(US$ milhões)
1982
544,00
1983
2.648,00
1984
3.967,00
1985
4.608,00
1986
4.490,00
1987
3.938,00
1988
3.075,00
1989
2.439,00
1990
2.206,00
1991
1.173,00
1992
739,00
1993
305,00
1994
186,00
1995
142,00
1996
68,00
1997
32,00
1998
4.794,94
1999
8.834,19
2000
1.771,26
2001
8.346,35
2002
20.792,91
Brasil- Indicadores Macroeconômicos 1995-2002
1995 1996 1997 1998 1995-1998 1999 2000 2001 2002 1999-2002 1995-2002
PIB (variação anual em %)*
4,2
2,7
3,3
0,1
2,6
0,8
4,4
1,4
1,5
1,7
2,1
Desemprego aberto (média anual em %)**
5,0
5,8
6,1
8,3
6,3
8,3
7,8
6,8
7,9
7,7
7,0
10,6
7,4
2,0
-0,5
4,8
-5,5
-1,2
-3,4
-4,0
-3,1
1,6
22,4
9,6
5,2
1,7
9,4
8,9
6,0
7,7
12,5
8,8
9,1
-0,3
0,1
1,0
0,0
0,8
-3,2
-3,5
-3,6
-4,0
-14,3
-13,5
29,3
32,0
33,2
37,8
6,0
49,1
49,3
51,6
56,9
19,0
25,0
-2,6
-3,0
-3,8
-4,2
-3,4
-4,7
-4,0
-4,5
-1,7
-3,7
3,6
Passivo Ext. Liquido/Exportações**
3,4
4,0
4,9
5,9
4,6
7,5
6,2
5,6
4,9
6,0
5,3
PEL curto prazo/Reservas líquidas**
Fonte: IBGE, BCB, SOBEET
1,1
1,3
1,6
1,8
1,5
3,1
2,1
2,0
2,5
2,4
1,9
Rendimento médio real (variação anual em
%)*
Inflação (IPCA anual em %)*
Saldo primário em % do PIB***
Dívida líquida do setor Público (% do
PIB)****
Saldo em Transações Correntes (% do
PIB)**
* Taxas de crescimento médias para os períodos
** Dados dos períodos são médias dos anos
*** Dados de períodos referem-se aos acumulados nos anos
****Dados de períodos referem-se as variações entre os anos extremos