CARTA DO GESTOR JUNHO 2008 Prezado Cotista,
medo de uma desaceleração mais
aguda ressurge a cada novo dado
negativo da economia ou a cada nova
baixa contábil nos bancos, trazendo
temores de um contágio creditício bem
mais amplo do que o experimentado
até agora. A inadimplência que chegou
a 6,35%, associada ao desemprego em
alta, agora em 5,5%, acentuam estes
temores. Compondo o cenário, a
urbanização acelerada nos países
emergentes asiáticos está provocando
uma alta aguda nos preços das
commodities. A principal delas é o
petróleo, que ultrapassou os USD
140/barril.
Nós
concordamos com o
consenso de que
este excesso de
demanda tem sido
o
responsável
primordial
pela
elevação de preços
generalizada
das
commodities. O que
não concordamos é
com a magnitude
deste movimento.
Entendemos que esta magnitude
também se deva à forte especulação
financeira. Quando uma senhora
aposentada do interior do Wyoming
resolve
aplicar
seus
recursos
excedentes num diversificado Fundo de
Fundos, o gestor deste, acreditando
que esteja diversificando o risco de
seus clientes, resolve vender um pouco
de ativos americanos (fundos de ações
e títulos de renda fixa em dólar) e
compra fundos de commodities. Muitos
destes fundos são passivos, ou seja,
seguem um índice de commodities
composto por petróleo, cobre, zinco,
níquel, milho, soja, etc. Na prática, cria-
Quando na última carta mensal escrevi
que Maio nos deixaria saudades não
contava com um mês de Junho tão
negativo para as bolsas no mundo. No
Brasil não fechávamos um mês assim
desde 2002. Nos Estados Unidos, um
mês tão negativo, cujos principais
índices de bolsa caíram entre 8,0% e
10,5%, não se via desde a grande
depressão. Ações de grandes bancos
como o Citibank perderam ¼ de seu
valor de mercado. Bolsas asiáticas
também tiveram perdas históricas. O
que está por trás destes resultados? A
incerteza. Nós, agentes econômicos,
estamos
experimentando na
prática
uma
dicotomia
não
compatível com os
manuais
de
economia. Por um
lado, tememos que
uma recessão mais
grave tome conta
de vez da maior
economia
do
planeta e contamine
as demais. Por outro, tememos os
efeitos inflacionários que assolam
todas as economias em maior ou
menor grau. O problema é que esta
inflação é majoritariamente oriunda de
um excesso de demanda global. O
mundo cresce acima de suas
capacidades. Mas se o mundo está
crescendo, como há o risco de
recessão? Na verdade o crescimento é
desigual. Países como China e Índia
crescem num ritmo de 8% a 10% ao
ano, enquanto os EUA estão crescendo
perto de 1%. A economia norteamericana continua em marcha lenta,
sustentada por estímulos fiscais, e o
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CARTA DO GESTOR JUNHO 2008 poços abandonados e inovações
tecnológicas, permitindo a exploração
de novas frentes em águas ultra
profundas e camada pré-sal, além de
desestimular a demanda quando
viabilizam fontes alternativas de
energia como a eólica, a solar, a
nuclear além da difusão do uso do
etanol e outros biocombustíveis. Isso
sem falar no apelo ecológico destas
fontes alternativas. Mudanças de
hábito, por mais lentas que sejam, já se
faz sentir pelo mundo. Subsídios
diversos
que
postergam
os
desequilíbrios
aos
poucos
vão
cedendo. Neste mês a China reduziu
em quase 20% os subsídios sobre
gasolina e o diesel. Alguém acredita
que medidas assim não terão efeitos
sobre preços?
se uma demanda adicional para estas
commodities, elevando-se ainda mais
seus preços e, atraindo ainda mais
dinheiro novo. Isto é o que podemos
chamar de bolha especulativa. As
pessoas compram hoje porque o preço
está subindo independentemente do
que acham a respeito do valor.
Commodities
não
deveriam
ser
consideradas ativos de investimento,
pois não geram renda e a ainda por
cima têm elevados custos de
armazenagem, frete, seguro e de
oportunidade, além de que algumas
apodreceriam se ficassem alguns anos
estocadas. Como estes fundos estão
sempre comprados, na prática eles
estão
pura
e
simplesmente
especulando ou buscando “reserva de
valor”. Se os gestores dos fundos
estão buscando reserva de valor em
commodities que não metais preciosos,
este
movimento
que
estamos
assistindo será transitório e veremos
fortes correções de preços em futuro
próximo. Se o problema for apenas
especulativo, ou seja, os agentes
compram na alta porque subirá mais
ainda, relembro uma frase que Warren
Buffet sempre costuma dizer: “de
tempos em tempos agulha e bolha se
encontram”. Equilíbrio é um conceito
muito utilizado em economia e pouco
verificável. Na verdade, são muito mais
freqüentes situações de desequilíbrio
convergindo para equilíbrios. Hoje o
petróleo vale por volta de USD
135/barril quando o custo de extração
dos piores produtores nos EUA ou
Canadá está em USD 70/ barril. Claro
que o mercado de petróleo está longe
de ser de concorrência pura e perfeita,
mas novamente, é a disparidade dos
números o que nos impressiona.
Preços elevados por algum tempo
estimulam a oferta via recuperação de
Em junho o FED interrompeu o
processo de queda na taxa de juros
apesar da economia norte-americana
apresentar fraquezas. O problema é
que a inflação se mostra uma fortaleza
acima da zona de conforto e
alcançando níveis que já não eram
mais lembrados. Preços de importados
subiram 17,8% em um ano, preços no
atacado subiram 7,2% enquanto preços
ao consumidor subiram 4,2% (2,3%
quando se exclui energia e alimentos).
A capacidade ociosa da economia
aumentou assim como a produtividade.
O setor imobiliário ainda apresenta
números em queda tanto em termos de
preços quanto em vendas. Apesar do
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CARTA DO GESTOR JUNHO 2008 investimentos ainda que com o produto
interno crescendo a taxas menores.
balanço de riscos entre inflação e
crescimento,
acreditamos
no
dinamismo dos Estados Unidos para
retomar crescimento após estes duros
ajustes que estão acontecendo depois
de anos de excessos.
C ap taliz ação d e M ercad o (R $)
> 10b i
No Brasil a inflação também mostra
suas garras. Todos os índices vieram
acima do esperado e, as expectativas
em relação à inflação de 2009 se
deterioraram mais, apesar de ainda
estarem dentro das metas. Ao Banco
Central cabe apenas buscar ancorá-las
novamente e é o que tem feito. A Selic
foi elevada em mais 50 pontos para
12,25%.
Acreditamos
que
este
movimento deva continuar por mais
algumas reuniões. Talvez chegar a
14,50%. O PIB cresce 5,8% aa, acima
do potencial, e o crédito, apesar de ter
desacelerado sua expansão, ainda
cresce acima de 20% aa.
< 10b i
< 5b i
< 2b i
< 1b i
0%
André Gordon
Ago
Set
Out
Nov
Dez
Acumulado
6,18%
-2,52%
6,32%
10,99%
-7,58%
0,70%
DIMONA*
Acumulado
2008 -13,13%
2007 0,28%
2006 17,06%
2005 -1,64%
2004 7,37%
2003
7,90%
-1,52%
6,96%
12,97%
-4,27%
-2,75%
5,38%
0,30%
-7,36%
5,59%
7,14%
9,47%
3,42%
-6,97%
-5,83%
12,21%
7,69%
-3,54%
1,22%
3,57%
-8,17%
7,75%
0,33%
-10,44%
1,94%
4,00%
0,34%
4,85%
7,48%
Atenciosamente,
GTI
2008 -12,89%
2007
40%
Nosso portfólio segue bastante voltado
para setores domésticos, alguns dos
quais
bastante
dependentes
de
derivados de petróleo, o que contribuiu
para
sua
elevada
depreciação.
Seguimos confiantes de que os
fundamentos de longo prazo para
Brasil estão bastante sólidos e
evoluindo de forma que as empresas
em que investimos devem continuar
apresentando bons resultados. A
parcela de empresas de nossa carteira,
cujos resultados não estão de acordo
com as expectativas, deve-se quase
que exclusivamente a alta do petróleo.
A meta de inflação para 2010 foi
mantida em 4,5%. O governo vem
dando sinais de que elevará seu
superávit primário e de que não será
leniente com a inflação. Sinais muito
bem-vindos neste momento. O Brasil,
quando
comparado
a
outros
emergentes, está numa situação muito
confortável. A maioria dos países
emergentes está com inflação na casa
de dois dígitos e têm dependência de
commodities muito maior do que a
brasileira. A disciplina fiscal associada
a um maior aperto monetário permitirá
que o Brasil mantenha seu grau de
Resultado Mensal (%) Líquido de taxa de administração e performance
Jan
Fev
Mar
Abr
Mai
Jun
Jul
20%
4,34%
-0,90%
9,87%
12,19%
0,56%
0,73%
8,39%
1,74%
4,58%
11,19%
-7,49%
-2,15%
-2,04%
5,62%
9,71%
15,29%
** 7,32%
-0,72%
4,70%
10,82%
7,82%
17,49%
Ano
IBOV
Ano
-0,98%
2,54%
-1,67%
0,70%
1,73%
0,80%
465,65%
250,96%
0,62%
46,71%
54,82%
21,92%
60,98%
26,10%
1,73%
43,68%
33,73%
27,06%
17,74%
20,02%
*Entre nov/03 e Set/06 a tx de adm. foi de 0,6% a.a.. Ente Out/06 e Abr/08 a tx. adm foi de 0,3% a.a.. A partir de Maio/08 tx. adm.2% a.a. e perf. 15% s/ Ibov.
Volatilidade*
Produtos
IBOV
22,8%
28,4%
25,9%
21,4%
20,6%
21,7%
21,7%
17,2%
28,4%
22,1%
21,2%
21,6%
23,8%
14,8%
* MM 21d anualizada
** Desde 10-Nov-2003
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