Imobiliário: Atualização de estimativas e
resultado do 1T13
10/05/2013
Imobiliário: Atualização
Resultados do 1T13
de
estimativas
e
Empresa Recomendação Preço-Alvo
O ano de 2013 não deverá ser muito favorável ao setor imobiliário, uma vez que
os lançamentos de projetos (mercado primário) tendem a continuar no mesmo
nível de 2012, ou seja, relativamente baixos.
Por outro lado, o mercado secundário, que abrange negociações relativas a
imóveis usados, apresenta maior potencial de crescimento. Vale ressaltar,
contudo, que este segmento oferece menor rentabilidade, bem como apresenta
uma estrutura mais fragmentada no mercado.
LPSB3
MANTER
BBRK3
MANTER
Empresa
LPSB3
BBRK3
P/VPA
P/L
EV/EBITDA
Div. Yield
LPSB3
2013
3,5
2012
13,2
2013
19,0
2012
8,3
2013
10,9
2012
3,2%
2013
3,2%
BBRK3
1,9
1,8
16,3
15,3
7,4
6,9
4,9%
4,9%
1.220
12,0
6,39
* Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e
pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM
483/10
(... continua na próxima página...)
2012
3,7
Último
Valor de ADTV
Mercado¹ 3 meses Preço
2.166
6,9
19,00
Imobiliário
José Cataldo*
Assistente de Análise
Gabriel Valente Coutinho
Em síntese, acreditamos que a Lopes possui um modelo de negócios atrativo,
porém, desafiador. No que tange a Brasil Brokers, ainda vemos certo potencial de
valorização para suas ações, apesar da menor capacidade de gerar valor através
de seu negócio.
Empresas
8,10
2
Fonte: Bradesco Corretora; Ágora Corretora; Bloomberg
No que tange ao volume negociado, estimamos que a Lopes continue a superar a
Brasil Brokers em 2013, principalmente devido às suas atividades no mercado
secundário. Tal diferença, no entanto, pode ser alterada caso ocorram novas
aquisições no setor.
Em nossa visão, a principal diferença entre as duas grandes companhias do setor –
Lopes e Brasil Brokers – pode ser atribuída ao segmento de financiamento
imobiliário. As operações da Lopes, realizadas através da subsidiária Credipronto,
parecem ser mais bem sucedidas, principalmente em função do sistema de
qualidade utilizado nos serviços. Tal atividade, todavia, parece estar sofrendo
efeitos negativos devido aos menores spreads das operações, bem como pela
maior competição. Já a Brasil Brokers, através do acordo com o HSBC, nunca
"decolou" nesta atividade. Rumores sugerem, inclusive, que tal parceria poderá ser
desfeita em um futuro próximo.
19,80
Fonte: Bradesco Corretora e Ágora Corretora
SAC - Alô Bradesco 0800 704 8383 / Ouvidoria: 0800 727 9933
Deficiente Auditivo/ Fala: 0800 722 0099
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Imobiliário: Atualização de estimativas e
resultado do 1T13
10/05/2013
Lopes
Atualização de estimativas
Estamos atualizando nossas estimativas para a Lopes Brasil e ajustando, levemente para cima, nosso novo preço-alvo
para R$ 19,80 por ação, para dezembro de 2013. Permanecemos com nossa recomendação de Manter para a LPSB3,
uma vez que suas ações continuam sem grande potencial de valorização e que não realizamos modificações
expressivas em nossas estimativas para a empresa. A companhia enfrenta alguns desafios envolvendo suas despesas
gerais e administrativas e, caso consiga superá-los, poderá apresentar melhores desempenhos à frente.
Vale ressaltar que a Lopes deverá receber, no último trimestre de 2013, parte dos lucros relativos à sua subsidiária de
financiamento imobiliário, a Credipronto (furto da parceria com o banco Itaú). Sendo assim, tais recursos tendem a
impulsionar os resultados da Lopes no ano. Em 2015, outra parcela um pouco menor dos lucros poderá ser recebida
pela Lopes, dependendo dos volumes concedidos através de financiamento. Destaca-se que, como dito anteriormente,
o segmento de crédito imobiliário vem registrando menor crescimento, bem como apresentando maior concorrência
(reduzindo spreads). Em síntese, em termos gerais, acreditamos que a Credipronto deverá ajudar aos números da
Lopes no futuro.
Por outro lado, ainda há incertezas com relação à Lopes, tendo em vista suas recentes aquisições, principalmente o
aumento da participação na “Itaplan” (atingindo 80% da companhia). A Itaplan é uma, em um universo de três
subsidiárias compradas pela Lopes, que não vem apresentando boa performance. Neste contexto, não estão claras
quais serão as próximas ações da Lopes em relação a tais controladas: (i) adquirir a participação restante e tentar
recuperá-las; ou (ii) finalizar suas operações, assim como fez com a “Lopes Goiânia”.
Na comparação com a Brasil Brokers, a Lopes vem atingindo maiores volumes negociados, bem como apresentando
margens de rentabilidade um pouco superiores.
Lopes (R$ milhões)
Atual
∆%
Anterior
2013
2014
2015
2013
2014
2015
2013
2014
2015
Receita Líquida
527
472
558
522
481
574
0,9%
-1,9%
-2,8%
Luro Bruto
454
396
478
455
408
499
-0,2%
-2,9%
-4,2%
Geração de caixa operacional (Ebitda)
Margem Ebitda
Lucro Líquido
252
192
264
254
200
285
-0,6%
-4,0%
-7,4%
47,9%
40,7%
47,3%
48,7%
41,6%
49,7%
-0,7 p.p.
-0,9 p.p.
-2,3 p.p.
-7,7%
164
114
163
167
117
176
-2,0%
-2,6%
20.538
21.785
23.134
20.947
22.419
23.556
-2,0%
-2,8%
-1,8%
Mercado Primário
74%
73%
71%
72%
70%
69%
1,6 p.p.
2,2 p.p.
2,1 p.p.
Mercado Secundário
26%
27%
29%
28%
30%
31%
-1,6 p.p.
-2,2 p.p.
-2,1 p.p.
Vendas contratadas (% empresa)
Preço-Alvo
19,80
19,45
Recomendação
Manter
Compra
1,8%
Fo nte: B radesco Co rreto ra e Á go ra Co rreto ra
Resultado do 1T13
A Lopes divulgou, nesta quinta-feira, o resultado relativo ao 1T13. Consideramos os números positivos, uma vez que,
no primeiro trimestre do ano, o setor imobiliário costuma apresentar dados mais fracos devido a fatores sazonais. Em
termos gerais, os números situaram-se em linha com as nossas estimativas, com exceção do lucro líquido, que superou
nossas projeções devido ao menor pagamento de impostos no período (segundo a empresa, poderá haver um menor
pagamento de impostos também nos próximos trimestres). Ademais, a Credipronto registrou um melhor desempenho
no trimestre.
SAC - Alô Bradesco 0800 704 8383 / Ouvidoria: 0800 727 9933
Deficiente Auditivo/ Fala: 0800 722 0099
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Imobiliário: Atualização de estimativas e
resultado do 1T13
10/05/2013
No 1T13, o volume das vendas realizado pela Lopes mostrou-se expressivo para um primeiro trimestre: R$ 4,35
bilhões. A taxa média de comissão, por sua vez, ficou em 2,38%. Como reflexo, a receita líquida totalizou R$ 99
milhões no período em questão. Já o lucro líquido somou R$ 19 milhões no trimestre.
No que tange a Creditpronto, a taxa média de comissão avançou levemente para 8,9%, devendo permanecer neste
nível nos próximos períodos. No que diz respeito crédito concedido, a subsidiária apresentou crescimento de 18,3% na
comparação anual, percentual que posicionou-se um pouco abaixo do que esperávamos.
Lopes: Resultado 1T13
1T13
1T13E
∆%
4T12
∆%
1T12
∆%
Receita Líquida
99
97
1,3%
114
-13,4%
88
11,7%
Lucro Bruto
82
82
0,7%
96
-13,9%
73
13,4%
83,5%
84,0%
-0,5p.p.
84,0%
-0,5p.p.
82,3%
1,2p.p.
30
31
-4,4%
37
-18,8%
25
19,5%
30,5%
32,3%
-1,8p.p.
32,5%
-2,0p.p.
28,5%
2,0p.p.
19
17
13,8%
18
3,9%
14
39,6%
4.353
4.408
-1,2%
5.101
-14,7%
4.003
8,7%
BR GAAP (R$ milhões)
Margem Bruta
EBITDA
Margem EBITDA Ajustado
Lucro Líquido
Vendas contratadas (% empresa)
Brasil Brokers
Atualização de estimativas
Estamos atualizando nossas estimativas para Brasil Brokers (BBRK3) e estabelecendo um novo preço-alvo de R$ 8,10
para dezembro de 2013, ante R$ 8,30. Vale ressaltar que rebaixamos nossa recomendação para a empresa de
Comprar para Manter. Incluímos, em nosso modelo, os números referentes ao 4T12, bem como as novas previsões
para os volumes de imóveis negociados nos próximos anos. Acreditamos que a Brasil Brokers possui maior potencial de
valorização em relação a sua maior concorrente no setor imobiliário, a Lopes.
A Brasil Brokers vem reduzindo seu ritmo de crescimento, uma vez que a empresa enfrenta dificuldades no mercado
secundário e enquanto o mercado primário sofre efeitos negativos provenientes do menor volume de lançamentos
realizados e previstos.
O segmento de financiamento imobiliário da empresa permanece, por sua vez, como uma incógnita. A parceria
acordada com o HSBC parece que não ter funcionado como se esperava e a mesma deverá expirar ao final de 2015.
Em nossa visão, a Brasil Brokers poderá procurar novos sócios para substituir o HSBC, tal como o BTG Pactual através
do Banco Panamericano e da Caixa Econômica Federal. Tal possível parceria poderia beneficiar a empresa e suas ações,
tendendo a proporcionar um maior volume de negócios no mercado secundário.
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Imobiliário: Atualização de estimativas e
resultado do 1T13
10/05/2013
Brasil Brokers (R$ milhões)
Atual
∆%
Anterior
2013
2014
2015
2013
2014
2015
2013
2014
2015
Receita Líquida
404
429
455
415
439
466
-2,7%
-2,3%
-2,4%
Luro Bruto
388
412
437
394
417
442
-1,5%
-1,2%
-1,1%
Geração de caixa operacional (Ebitda)
138
148
157
141
149
159
-2,1%
-0,7%
-1,3%
34,2%
34,5%
34,5%
34,0%
33,9%
34,1%
0,2 p.p.
0,6 p.p.
0,4 p.p.
75
80
86
86
91
98
-12,8%
-11,6%
-12,2%
Margem Ebitda
Lucro Líquido
Vendas contratadas (% empresa)
18.438
19.577
20.725
19.135
20.236
21.408
-3,6%
-3,3%
-3,2%
Mercado Primário
81%
80%
79%
80%
79%
79%
0,7 p.p.
0,3 p.p.
0,3 p.p.
Mercado Secundário
18%
19%
20%
18%
18%
19%
0,6 p.p.
0,5 p.p.
0,5 p.p.
Preço-Alvo
Recomendação
8,10
8,30
-2,4%
Manter
Compra
Fo nte: B radesco Co rreto ra e Á go ra Co rreto ra
Resultado do 1T13
A Brasil Brokers divulgou seu resultado referente ao 1T13 nesta quinta-feira, após o fechamento do mercado.
Consideramos os números fracos, confirmando nossa expectativa. Segue, abaixo, a tabela com os principais números
do trimestre.
Brasil Brokers: Resultado 1T13
(R$ milhões)
1T13
1T13E
∆%
4T12
∆%
1T12
∆%
Receita Líquida
80
83
-3,8%
101
-20,8%
89
-10,2%
Lucro Bruto
77
80
-4,2%
97
-21,2%
85
-10,0%
95,6%
96,0%
-0,4p.p.
96,0%
-0,4p.p.
95,4%
0,2p.p.
Margem Bruta
EBITDA
Margem EBITDA Ajustado
Lucro Líquido
Vendas contratadas (% empresa)
21
22
-5,1%
34
-38,2%
25
-15,2%
26,2%
26,6%
-0,4p.p.
33,5%
-7,3p.p.
27,7%
-1,5p.p.
10
11
-8,8%
17
-38,8%
17
-37,4%
3.625
3.772
-3,9%
4.582
-20,9%
4.045
-10,4%
Fonte: Brasil Brokers; Bradesco Corretora e Ágora Corretora
No 1T13, as vendas contratadas totalizaram R$ 3,6 bilhões, situando-se levemente abaixo da nossa estimativa,
pessimista. Em síntese, o crescimento das operações no mercado secundário não configurou-se como suficiente para
compensar a queda no mercado primário (lançamentos). Aparentemente, a Brasil Brokers não foi capaz de
contrabalancear os menores lançamentos relativos a algumas grandes empresas listadas em bolsa, tal como PDG. Vale
destacar que os lançamentos realizados em São Paulo, importante polo da imobiliária, atingiram o menor nível desde o
primeiro trimestre de 2010.
No que tange ao mercado secundário, a empresa registrou melhor desempenho, expandindo o volume de negócios em
mais de 20% na comparação anual. A representatividade de tal atividade para a Brasil Brokers é relativamente baixa:
avançou para apenas 22% do total.
Apesar das menores vendas, a receita bruta superou nossas estimativas. Tal movimento refletiu a maior taxa média de
comissão cobrada por operação, que atingiu nível recorde no período: 2,54%.
Finalmente, o lucro líquido somou R$ 10 milhões, situando-se levemente abaixo da nossa projeção.
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Imobiliário: Atualização de estimativas e
resultado do 1T13
10/05/2013
Este relatório foi preparado pela equipe de análise de investimentos da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários (“Bradesco Corretora”), que
é uma sociedade controlada pelo Banco Bradesco BBI S.A. (“BBI”), mesmo controlador da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“Ágora”). O
presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, fotocopiado, reproduzido ou distribuído a
qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora ou da Bradesco Corretora.
Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e
venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data em que este relatório foi publicado.
Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados.
As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento,
envolvido(s) na elaboração deste relatório (“analistas de investimento”) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de
alterações nas condições de mercado.
Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório, limitadas às companhias objeto de sua análise, nos
termos do art. 17 da Instrução CVM 483:
Os analistas de investimento declaram que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus
valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas
do Grupo Bradesco.
A remuneração dos analistas de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras
realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI.
Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e
Bradesco Corretora:
O Bradesco tem participação direta acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Odontoprev S.A. A Bradseg Participações Ltda., empresa do Grupo Bradesco,
tem participação indireta acima de 5% no Fleury S.A. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o
Bradesco, tem participação indireta acima de 5% na VALE S.A..
Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor
ou aos valores mobiliários objeto de análise.
O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações de BB Seguridade Participações S.A., BHG S.A. - Brazil
Hospitality Group, Biosev S.A., Iguatemi Empresa de Shopping Centers S.A., Smiles S.A., de units de Abril Educação S.A. e debêntures da Cia de Gás de
São Paulo - Comgás, Concessionária Ecovias dos Imigrantes S.A. e Rodovia das Colinas S.A. A Ágora e a Bradesco Corretora estão participando como
instituições intermediárias na oferta de distribuição pública de ações da BB Seguridade Participações S.A., BHG S.A. - Brazil Hospitality Group, Biosev S.A.,
Senior Solution S.A., Smiles S.A., de units da Alupar Investimento S.A., de cotas de Fator IFIX Fundo de Investimento Imobiliário - FII, Fundo de
Investimento Imobiliário - FII Brasil Plural Absoluto Fundo de Fundos, Fundo de Investimento Imobiliário General Shopping Ativo e Renda - FII, Fundo de
Investimento Imobiliário - FII TB Office, Rio Bravo Crédito Imobiliário II Fundo de Investimento Imobiliário - FII, Santander Agências Fundo de
Investimento Imobiliário - FII e SP Downtown Fundo de Investimento Imobiliário FII.
Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias:
Aliansce, Ampla, Azul Linhas Aéreas, Banco BTG Pactual, Banco do Brasil, BB Progressivo II - FII, BNDESPAR, BR Malls, BR Pharma, Bradespar, Brasil
Telecom, Brookfield Incorporações, BTG Pactual Holding, BTG Pactual Participations Ltd, BTG Pactual Pharma, CART, CCR Viaoeste, CEDAE, Chemical VII
(FIDC), Colinas, Comgás, Companhia Brasileira de Distribuição, CPFL Energias Renováveis, EcoRodovias, Editora Abril, Eletropaulo, Embratel, Equatorial,
Estácio, FII BTG Pactual Corporate Office Fund, Fleury, Gafisa, Galvão Participações, Gávea Crédito Estruturado (FIDC), GFV Holding, Gráfica e Editora
Anglo, Iguatemi, JBS, Marfrig, Marisol, MMX Mineração, MRV Engenharia, Multiplan, OAS, OI, Petropar, Queiroz Galvão, Rede Do´r São Luiz, Restoque (Le
Lis Blanc), Rodobens, Sabesp, Suzano Papel e Celulose, Vale e Vix Logística. Também atuou como assessor financeiro de Alpargatas na operação com a
Osklen.
Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores
mobiliários das companhias: Aliansce, BNDESPAR, Banco BTG Pactual, BB Progressivo II - FII, BR Pharma, BTG Pactual Participations Ltd, Equatorial,
Estácio, FII BTG Pactual Corporate Office Fund, Fator Verità FII, Fibria, FII Vila Olimpia Corporate, Fundo de Índice ICO2, FII Maxi Renda, FII TRX, Iochpe
Maxion, Linx, Locamérica, Marfrig, Minerva, Multiplan, Santander Agências FII, SDI Logística Rio - FII, Suzano Papel e Celulose, Taesa, Triângulo do Sol,
Unicasa e XP Corporate Macaé - FII.
A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Alpargatas (ALPA4) e Odontoprev (ODPV3). O
Bradesco recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de debêntures da USIMINAS e BNDESPAR, e cotas do Fundo Imobiliário
II.
Informações adicionais sobre quaisquer ações recomendadas podem ser obtidas por meio de solicitação. Os relatórios publicados pela equipe de análise de
investimento da Bradesco Corretora também podem ser encontrados no site https://www.bradescocorretora.com.br.
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10/05/2013
ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
Diretor de Research
Dalton Gardimam
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Estrategista de Análise Varejo
Jose Francisco Cataldo Ferreira
+55 21 2529-0808
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Supervisor, Petróleo, Petroquímico, Papel & Celulose e Logística
Luiz Otávio Broad
+55 21 2529-3390
[email protected]
Mineração, Siderurgia, Bancos, Seguros & Serviços Financeiros
Aloisio Villeth Lemos
+55 21 2529-0807
[email protected]
Aline Tavares da Silva
+55 21 2529-0924
[email protected]
Bruno Guimarães Taboada
+55 21 2529 3316
[email protected]
Gabriel Valente Coutinho
+55 21 2529-3425
[email protected]
Ricardo Faria França
+55 21 2529-3428
[email protected]
Assistente de Análise
MESA COMERCIAL
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Superintendente Comercial
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Thiago Gabriel de Paula
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Carla Rachel Queiroz de Carvalho
Audilene Timoteo Lima
Vanessa Turatti
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